玄鐵

在宏觀調(diào)控微調(diào)和IPO擴(kuò)容提速的雙重?cái)D壓下，創(chuàng)業(yè)板指近期連收6陰，本輪主題投資牛市漸近尾聲。但往下看，銀行股下行空間極小。往上看，創(chuàng)業(yè)板上行難度較大。

貨幣政策轉(zhuǎn)向拐點(diǎn)確定

過去30年，美股牛頭高昂之時(shí)，常見A股牛市“猝死”，主因是中國(guó)監(jiān)管層錯(cuò)峰調(diào)控。中國(guó)率先進(jìn)行經(jīng)濟(jì)微調(diào)和金融點(diǎn)剎，先一步結(jié)束繁榮周期，最終與全球經(jīng)濟(jì)或金融危機(jī)擦肩而過。自7月16日滬指大跌4.5%以來，宏觀調(diào)控動(dòng)向已是市場(chǎng)最敏感的神經(jīng)。因疫而至的信貸全面寬松僅維持半年時(shí)光，如今已轉(zhuǎn)向直達(dá)式精準(zhǔn)滴灌，信貸資金繞道進(jìn)入股市樓市將遇紅燈。

央行最新數(shù)據(jù)顯示，7月份居民存款減少7195億元，非銀機(jī)構(gòu)（基金保險(xiǎn)券商信托等）存款新增1.8萬億元，接近2015年7月高位。一進(jìn)一出，預(yù)示居民在沖刺式入市。光大等多家銀行信用卡中心公告稱，個(gè)人信用卡僅限持卡人本人日常消費(fèi)使用。刷卡買房炒股等加杠桿投機(jī)者將面臨監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。

宏觀去杠桿，是過去三年調(diào)控重點(diǎn)。因疫而至的貨幣放水已逾半年，是調(diào)控回?cái)[期加杠桿的權(quán)宜之舉，代價(jià)是未來數(shù)年的潛在通脹和壞賬壓力大增。前七個(gè)月廣義貨幣M2余額同比增長(zhǎng)10.7%，上半年GDP同比下降1.6%，M2/GDP的比值明顯上升。據(jù)國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心估算，今年上半年宏觀杠桿率達(dá)266.4%，較上年末大增21個(gè)百分點(diǎn)，去杠桿迫在眉睫。謹(jǐn)慎判斷，2008至2009年大水漫灌后的緊縮周期或已提前到來。

逆周期調(diào)控驚嚇A股

據(jù)統(tǒng)計(jì)，為抗擊新冠疫情，全球央行和財(cái)政部門向市場(chǎng)注入了12萬億美元流動(dòng)性。貨幣漫灌，經(jīng)濟(jì)縮水，錢都去哪里了？樓市股市回聲震天。標(biāo)普500指數(shù)的房屋建筑分項(xiàng)指數(shù)較3月谷底已有翻番漲幅，創(chuàng)15年來新高。代表科技股的納指年內(nèi)35次改寫歷史新高記錄。

歐美大國(guó)仍在托市，中國(guó)式逆周期調(diào)控先行一招。據(jù)中原地產(chǎn)研究中心統(tǒng)計(jì)，7月份以來，已有東莞、杭州、深圳等十余個(gè)地方出臺(tái)樓市收緊政策。市場(chǎng)本周傳言稱監(jiān)管部門將控制房企有息債務(wù)的增長(zhǎng)，設(shè)置“三道紅線”。這廂樓市調(diào)控升級(jí)，那廂股市監(jiān)管從嚴(yán)，金融部門合力查違規(guī)資金入市，A股進(jìn)入高位震蕩期。

伴隨監(jiān)管升級(jí)，滬市單日成交量從7月7日7936億元天量，降至8月13日的3872億元。市場(chǎng)重回存量博弈格局，高估值題材股炒作退潮，低估值金融地產(chǎn)股消極護(hù)盤。題材股龍頭休整，紛紛走上跌停榜。自上月以來，軍工股龍頭光啟技術(shù)和支付寶上市概念股君正集團(tuán)最多分別上漲3.6倍和3.47倍，8月10日到13日的最大跌幅分別是29%和21%。

疫情受益股近期回落，前期受政策打壓概念補(bǔ)漲。在面值退市提速和IPO擴(kuò)容提速的雙重打擊下，ST板塊201只股票年內(nèi)平均跌幅為3.41%，總市值縮至5820億元。其在過去60日里的漲幅是14.6%，走出一波自救行情。

莫讓“2009版”創(chuàng)業(yè)板再現(xiàn)

8月以來，美股和A股銀行板塊漲幅分別為6.6%和2.2%。摩根大通將其歸納為價(jià)值股的戰(zhàn)術(shù)性反彈，滯漲股和防御受益股之間鴻溝已創(chuàng)歷史紀(jì)錄。只是A股估值鴻溝更為寬闊，銀行板塊平均市盈率僅為5.1倍，滬市主板是14.9倍，創(chuàng)業(yè)板是57.5倍。

當(dāng)銀行股漲幅輸給ST股，預(yù)示A股價(jià)值投資者們言不由衷，更多是看政策臉色行事而非估值優(yōu)先。據(jù)銀保監(jiān)會(huì)數(shù)據(jù)，今年上半年，商業(yè)銀行實(shí)現(xiàn)凈利1萬億元，同比下降9.4%;不良貸款率1.94%，較上季末增加0.03個(gè)百分點(diǎn)。在政策性虧損和壞賬撥備增加的掣肘下，銀行業(yè)盈利只是微減，美國(guó)股神巴菲特已在逆向投資，自7月20日以來，三周內(nèi)累計(jì)買入20.7億美元的美國(guó)銀行股票（市盈率12.8倍，年內(nèi)跌幅為25%），接近持有美銀總股本的12%。

往下看，銀行股下行空間極小。往上看，創(chuàng)業(yè)板上行難度較大。截至13日，創(chuàng)業(yè)板指6連跌，創(chuàng)43個(gè)月來最差紀(jì)錄，預(yù)示著多頭理性看待注冊(cè)制下IPO和再融資的三高現(xiàn)象（發(fā)行價(jià)高、市盈率高、募資高）。創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制下首批IPO可能在本月下旬掛牌，若現(xiàn)高開低走，將打擊市場(chǎng)人氣，重蹈2009年創(chuàng)業(yè)板掛牌時(shí)的覆轍。

2009年10月30日，創(chuàng)業(yè)板首批28只股票在平均發(fā)行市盈率56.6倍的基礎(chǔ)上，上市首日平均漲幅106.23%，整體估值約比滬市高3倍，比深市主板和中小板高2倍，從此走上漫長(zhǎng)的估值回歸之路。當(dāng)時(shí)的政策背景是IPO市場(chǎng)化定價(jià)發(fā)行和宏觀調(diào)控由寬松轉(zhuǎn)向緊縮，與當(dāng)下極為相似。

（文中個(gè)股僅做舉例，不做買入推薦）