邵 彤

（廣西大學 會計碩士教育中心，廣西 南寧 530004）

為保證資本市場的有序運行，我國在資本市場獨創(chuàng)了退市制度。該制度在退市標準上主要參照連續(xù)虧損年限這一指標，具有較強的主導性甚至易被操縱。同時，上市公司中的國有企業(yè)占比較大，地方政府往往出于維護本地經濟等方面的考慮，會盡力幫助上市公司維持資格。2014年以來我國退市制度進行了一系列改革，但仍然存在一定的問題，對于這些問題的分析探討具有一定的理論和實踐價值。

一、我國上市公司規(guī)避退市行為

利用資產重組規(guī)避退市。企業(yè)數(shù)量的增多與之相伴的是直線上漲的企業(yè)間的交易，這也造成了資產重組的普遍存在。所謂的資產重組最初是通過將資產進行置換，或者剝離等形式將企業(yè)所擁有的資產進行重新的調整，以實現(xiàn)資產的優(yōu)化升級以獲取經濟利益的提升。但在被實施了退市風險警示這一特殊的情境下的企業(yè)，由于其想通過提升經營狀況來避免退市是有難度的，因此利用資產重組來美化短期的業(yè)績便是其不二之選。

調整非經常性損益改善收益。在非經常性損益中能影響凈利潤的主要有債務重組，非流動資產處置損益這幾個項目，因此上市公司變賣資產成為其慣用的摘帽手段。此外，債務重組也能幫助那些資金周轉不暢的公司實現(xiàn)業(yè)績增長，大部分面臨退市的公司都可以通過一定程度的非經常性損益實現(xiàn)“盈利”。如果公司利用非經常性手段獲得了額外的收益，則更可能是出于扭虧的動機；相反，若是利用非經常性手段來形成額外的損失，則有可能會想通過大洗澡來為以后年度的利潤操縱打基礎。

利用政府補助扭虧為盈。上市公司的數(shù)量也已經加入到衡量政府部門政績好壞的指標之中，使得政府的利益與上市公司之間有千絲萬縷的聯(lián)系，致使現(xiàn)在越來越多的企業(yè)會更容易地從政府手里零成本的獲取自己所需的資產。因為上市公司不僅構成地方政府的稅收來源，為地方帶來更多的財政收入，而且上市公司這一資源在解決地方就業(yè)、維持地方穩(wěn)定等方面也有很大的推動作用。因此，一旦上市公司面臨退市困境，地方政府便會利用自身能力幫助其合理規(guī)避風險，進而影響了市場的正常秩序。

二、上市公司規(guī)避退市的案例分析

海南大東海旅游中心股份有限公司，主要從事酒店方面的一些餐飲和住宿服務。酒店位于三亞的中心區(qū)，具有得天獨厚的地理環(huán)境，但近年來大東海在經營方面面臨的壓力也絲毫沒有減弱。上市當年業(yè)績下滑，第二年利潤虧損，并自此長期處于虧損狀態(tài)。自1998至2016年，大東海扣非凈利潤持續(xù)虧損19年，年均虧損914.5萬元。為保上市公司地位，大東海前后多次更換大股東，在這期間大東海通過多種手段勉強保住自己的上市資格。但也讓其深陷反復盈虧的循環(huán)之中，利用“連續(xù)三年虧損”這一制度缺陷在其實際虧損的情況下仍能保住其上市身份。

通過分析大東海從2012年至2017年度財務報表可以看出，大東海在2012年就已經存在利用非經常性損益項目來進行盈余管理。雖在2012年凈利潤為正，但是其經營成果和財務狀況還較弱，與上年相比在2012年有大額的債務重組收益和非流動資產處置損益，進而幫助其達到撤銷風險警示的目的。當大東海在2012年成功扭虧摘帽后，呈現(xiàn)出盈虧交替的狀態(tài)。分析非經常性損益項目的金額還發(fā)現(xiàn)在虧損年度時這一項目的金額會明顯偏低。在2014年大東海利用非流動資產處置實現(xiàn)了511.96萬元的非經常性損益，才得以扭虧為盈避免被ST，但這并不能代表大東海是通過在實質上改善經營狀況來實現(xiàn)的扭虧。直至2016年連續(xù)兩年虧損后，公司再次被*ST實施風險警示。

表1 盈余管理結果

表2 大東海股票名稱變更歷程表

上述案例揭示了我國目前上市制度中的諸多不足，例如上市公司退市標準僵化、規(guī)則之間相互不統(tǒng)一、退市時間長、程序繁瑣等問題。這些問題導致退市制度難以全面執(zhí)行，從而引發(fā)上市公司退市困難問題。當前，隨著新股發(fā)行逐漸常態(tài)化，退市制度也應當盡快健全并貫徹落實實施，使市場資源得到更為合理的運轉。

（一）退市標準方面

在退市標準的制定上，我國對上市公司主要考慮的在于企業(yè)的經營業(yè)績好壞與否。但在進行經營業(yè)績的選擇上又有許多諸如現(xiàn)狀反映不準確、相關指標界定不夠清晰、人為操縱的可能性較大等問題。判斷是否對上市公司采取退市措施的一個關鍵指標就是看其經營業(yè)績的各項參考指標是否符合了規(guī)定的標準。

量化指標易被操縱。量化指標的單一性和易操縱性都有助于那些瀕臨退市的公司抓住契機“起死回生”，多次歷經摘取“帽”的過程。我國上市公司退市制度更多關注的是財務指標中與利潤相關的指標，但這類指標通常是最容易人為控制的，衡量指標缺乏對其他財務指標的考量及相關非財務指標的考核。大東海案例表明僅僅依靠凈利潤、凈資產、營業(yè)收入等因素判斷一家上市公司的經營狀況并不科學。正如一些科技創(chuàng)新型公司，其前期的大額投入就需要較長的周期才會實現(xiàn)盈利；相反地，大量瀕臨退市的上市公司也可通過轉賣資產、財務造假等手段美化財務指標，因此這些片面的標準不利于篩選出優(yōu)質或劣質企業(yè)。

非量化指標闡述籠統(tǒng)。非數(shù)量化的指標主要指不能量化的違規(guī)行為，常見的主要是欺詐和違法披露重大信息這兩個方面，但在這兩項非數(shù)量化指標上沒有一個較為規(guī)范的表述，大多是依賴人們的主觀判斷。其中“重大會計差錯”并未表明何為“重大”，“未在規(guī)定期限內改正”也沒有明確具體期限及計算方式。此外對于“欺詐發(fā)行”中包含的“誤導性陳述”也尚未有定論，在目前的退市樣本中，因違法違規(guī)導致的被動退市，僅有“博元投資”和“欣泰電氣”兩例。

（二）退市程序方面

我國不僅有明顯偏低的退市效率，在退市程序上也格外復雜。即便公司察覺自身經營狀況不景氣想要主動申請退市，也會因程序不完善等原因無法進行。即便是成功的對虧損公司實施暫停上市程序，但在退市后的一些相關的監(jiān)督事項也較缺乏。當上市公司已被暫停上市而受到諸多限制時，只需達到不再繼續(xù)虧損合法合規(guī)等要求后便可再次恢復上市。待恢復上市后，也沒有對其后續(xù)的經營狀況的實時監(jiān)督。這表明了我國上市公司恢復上市的標準較低且缺乏有效的監(jiān)督，使得多數(shù)上市公司以財務造假、變賣資產等手段達到恢復上市標準的現(xiàn)象頻繁發(fā)生。

（三）退市配套措施方面

雖然“退市整理期”最初出現(xiàn)的目的是給那些無法良好運營的上市公司的投資者一個退出市場的窗口，但在實際操作中，中小投資者仍缺乏有效的退出渠道。從根本上看市場退出但同時也要有新的投資進入，因此實際意義上的退出更像是投資者內部結構的改善，在總量上是無法實現(xiàn)真正意義上的退出的。中小投資者在自身利益受損時通過訴訟得到補償?shù)膶嵺`性與制度保障都相對匱乏，當經營出現(xiàn)困難時會首先考慮如何規(guī)避處罰，而非盡力彌補投資者的損失，深化了上市公司的賭博心理。

三、完善上市公司規(guī)避退市行為的對策建議

完善退市指標，加強重大違法行為認定?，F(xiàn)行退市指標主要是通過盈利來衡量，但盈虧與否反應的也都是當期的情況，無法體現(xiàn)出企業(yè)的商業(yè)前景和公司的全面治理情況。不妨可在衡量指標中融入一些反映持續(xù)經營能力的方面，來進一步估計退市公司所面臨的困難程度，減少因指標衡量不全面導致的盈余管理現(xiàn)象。需根據(jù)證券市場所服務的對象的不同，針對性地確定退市標準，如科技戰(zhàn)略性的公司就可著重考慮其在現(xiàn)金流與治理等方面的衡量，相應的淡化其虧損指標的比重。應將量化標準和非量化標準相結合，對于非量化標準也要更加的細化，增強其實際執(zhí)行性。同時加強對退市認定的完善，制定更加明確的退市執(zhí)法底線標準，增強強制退市實施的可能性，對上市公司施加威懾力，在保護投資者利益和維護證券市場穩(wěn)定方面也起到重要作用。

構建市場化考察機制，完善退市風險預警，提高“摘帽”門檻。對退市的監(jiān)管不等同于標準的完善，如何落實執(zhí)行是更為重要的問題，這就要求對企業(yè)要構建市場化的考察機制。對那些存在退市隱患的上市公司，在對其經營狀況進行考量之外，其自愈能力以及恢復情況也要注重考慮。在完善衡量退市指標的同時，也需要對市場上的考察機制不斷優(yōu)化，注重落實執(zhí)行問題，通過提高“摘帽”的門檻，從嚴規(guī)定上市公司恢復上市的條件。不夠嚴格的恢復上市條件是上市公司選擇利用財務造假鋌而走險的主要原因，加大避免退市的融資成本來限制經營不善的公司反復摘帽的次數(shù)。對存在重大違法和經營嚴重惡化的公司直接剝奪其再次上市的機會，使瀕危公司能更多的把重心集中在改善經營狀況與未來風險的防范上。

加強監(jiān)管執(zhí)法力量，推進新股發(fā)行制度改革，強化投資者保護。交易所需在證券市場進出口中發(fā)揮其有效的監(jiān)管職能，貫徹退市程序和制度的有效實施。若要從根本上驅除“退市難”的問題，應從根源也就是新股發(fā)行制度出發(fā)，逐步建立完善的資本市場制度，加強市場供給的有效性，才可能會減少退市所面臨的阻力。我國在主動退市制度方面仍然處于初期階段，不夠完善使得實踐性不足，使那些需要面臨退市的上市公司也缺乏主動選擇退市的積極性。想要根除我國退市制度積存的問題，首要的是在主動退市方面不斷進行完善，加強內部決策程序的協(xié)調和交易所審核程序的簡化執(zhí)行，使主動退市效率得到提高。但對主動退市的簡化執(zhí)行并不意味著會放松監(jiān)管，反而監(jiān)管機構更應該做到持續(xù)有效的監(jiān)督，形成更為便捷的主動退市渠道，實現(xiàn)多元化的市場退出方式。