牛麗文，張冕

煤炭上市公司資本結(jié)構(gòu)與公司成長性研究

牛麗文，張冕

（河北工程大學(xué) 管理工程與商學(xué)院，河北 邯鄲 056038）

文章以滬深兩市2015-2018年的煤炭上市企業(yè)數(shù)據(jù)為研究樣本，研究煤炭企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和成長性之間的關(guān)系，采用因子分析法和線性回歸的方法，從盈利能力，短期償債能力，資產(chǎn)營運(yùn)水平，發(fā)展能力四個(gè)方面反映企業(yè)成長性，最終得出盈利能力，短期償債能力和資產(chǎn)營運(yùn)水平和企業(yè)成長性之間存在著負(fù)相關(guān)的關(guān)系，這對促進(jìn)煤炭企業(yè)構(gòu)建合理資本結(jié)構(gòu)，降低企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，保證企業(yè)經(jīng)營目標(biāo)有著實(shí)際意義。

煤炭上市公司；資本結(jié)構(gòu)；企業(yè)成長性

煤炭行業(yè)是國家經(jīng)濟(jì)重要支柱之一，但煤炭資源分布不均衡，煤炭開采方式不環(huán)保，煤炭企業(yè)沒有順應(yīng)時(shí)代積極轉(zhuǎn)型等一系列問題，使得煤炭企業(yè)仍在萎靡中緩慢發(fā)展，為此對煤炭企業(yè)出臺了一系列的方針政策，大力推進(jìn)煤炭綠色高效發(fā)展，升級煤炭質(zhì)量水平，淘汰落后產(chǎn)能。資本結(jié)構(gòu)一直作為企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的研究對象，對企業(yè)績效、企業(yè)治理和企業(yè)價(jià)值都有著重大的影響。合適的資本結(jié)構(gòu)，有利于企業(yè)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的平衡，提高企業(yè)管理水平，促進(jìn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展[1]。不合適的資本結(jié)構(gòu)會(huì)加重財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，加大企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，不利于企業(yè)經(jīng)營目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與成長性之間關(guān)系研究的很多，不同時(shí)期，不同方法，不同行業(yè)得到的結(jié)果也是不盡相同，本文立足于煤炭這一行業(yè)，著重研究煤炭上市公司資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)成長性之間的關(guān)系，積極為煤炭企業(yè)構(gòu)建合理的資本結(jié)構(gòu)提出建議，促進(jìn)煤炭企業(yè)長久發(fā)展。

一、文獻(xiàn)綜述

1958年Modiglian和Miller提出的MM理論是現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的開始，他們提出了企業(yè)市場價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)之間不存在相關(guān)性，自此之后，關(guān)于資本結(jié)構(gòu)的問題引起廣泛的研究。Neil C. Churchill開發(fā)了與成長型企業(yè)相關(guān)的模型，該模型描述了企業(yè)發(fā)展的五個(gè)階段，每個(gè)階段都以規(guī)模多樣性和復(fù)雜性為特征，并從五個(gè)管理因素:管理風(fēng)格、組織結(jié)構(gòu)、正式系統(tǒng)的范圍、主要戰(zhàn)略目標(biāo)和所有者對業(yè)務(wù)的參與進(jìn)行描述[2]。Al‐Najjar, Basil等探索公司資本結(jié)構(gòu)的潛在驅(qū)動(dòng)力，應(yīng)用固定效應(yīng)面板模型和隨機(jī)效應(yīng)軌道模型來研究此問題。選取了1991年至2002年期間379家公司的樣本。結(jié)果發(fā)現(xiàn)公司規(guī)模，公司風(fēng)險(xiǎn)，公司增長率，公司盈利能力等是英國公司資本結(jié)構(gòu)的主要驅(qū)動(dòng)力[3]。Ogebe, Patrick等調(diào)查了2000年至2010年尼日利亞資本結(jié)構(gòu)對公司績效的影響，采取傳統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)理論，研究杠桿和宏觀經(jīng)濟(jì)變量對企業(yè)績效的重要性[4]。劉菊，劉夢輝采集300家創(chuàng)業(yè)板上市公司2008-2012年的數(shù)據(jù)，運(yùn)用SPSS統(tǒng)計(jì)軟件對影響企業(yè)成長性的因素進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)盈利能力與資本結(jié)構(gòu)呈正相關(guān)，運(yùn)營能力與企業(yè)的成長性正相關(guān)性不顯著，償債能力與企業(yè)的成長性有顯著的負(fù)相關(guān)性[5]。李生道等利用因子分析法計(jì)算公司成長性綜合得分，采用門檻面板模型對上市公司資本結(jié)構(gòu)與成長性之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果表明金融生態(tài)環(huán)境對資本結(jié)構(gòu)與成長性之間的關(guān)系有顯著的門檻閥值效應(yīng)，在較低金融生態(tài)環(huán)境下，資本結(jié)構(gòu)與成長性負(fù)相關(guān)；而在較高金融生態(tài)環(huán)境下，資本結(jié)構(gòu)與成長性正相關(guān)[6]。單丹丹，余國新選取了2010-2015年創(chuàng)業(yè)板上市公司為樣本數(shù)據(jù)，分析在經(jīng)濟(jì)政策不確定背景下資本結(jié)構(gòu)對成長性的影響。結(jié)果顯示, 創(chuàng)業(yè)板上市公司資本結(jié)構(gòu)和成長性呈負(fù)相關(guān)[7]。朱志紅，邱書香，徐平運(yùn)用因子分析方法從償債能力、盈利能力、營運(yùn)能力、發(fā)展能力和現(xiàn)金流能力等五個(gè)方面量化公司成長性，研究結(jié)果表明：資本結(jié)構(gòu)對石油石化上市公司成長性存在顯著性的負(fù)相關(guān)[8]。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇

本文選取的樣本是2015-2018年煤炭A股上市企業(yè)，為了保證數(shù)據(jù)的連續(xù)性和有效性，樣本的選取進(jìn)行三項(xiàng)調(diào)整：①剔除2015-2018年間存在財(cái)務(wù)狀況異常的公司，例如ST企業(yè)，*ST企業(yè)，為了避免A，B兩種股票之間的互相影響，剔除B股企業(yè)，②為確保數(shù)據(jù)的連續(xù)性，剔除2015年1月1日后在我國滬深兩市上市的A股煤炭企業(yè)，③為確保數(shù)據(jù)的可靠性，剔除數(shù)據(jù)缺失，財(cái)務(wù)報(bào)表不完整的煤炭上市企業(yè)，最后確定樣本企業(yè)為24家，共96個(gè)有效樣本。本文數(shù)據(jù)來源于巨潮資訊網(wǎng)，深圳證券交易所，上海證券交易所。

（二）變量說明

1.解釋變量

資本結(jié)構(gòu)就是指企業(yè)資金的來源的構(gòu)成情況，考慮到國內(nèi)外研究情況和我國煤炭企業(yè)自身的情況，采用資產(chǎn)負(fù)債率、商業(yè)信用率、股東權(quán)益比率作為解釋變量，其中資產(chǎn)負(fù)債率選取的是長期資產(chǎn)負(fù)債率，這樣財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)更穩(wěn)定。

2.被解釋變量

本文從企業(yè)的盈利能力，資產(chǎn)運(yùn)營水平，發(fā)展能力和短期償債能力四個(gè)方面構(gòu)建企業(yè)成長性指標(biāo)體系，通過因子分析將成長性指標(biāo)劃分為幾個(gè)公共因子，再與資本結(jié)構(gòu)的3個(gè)解釋變量進(jìn)行線性回歸得出煤炭企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)成長性之間的關(guān)系。本文的指標(biāo)如表1所示：

表1 指標(biāo)體系

指標(biāo)類型指標(biāo)名稱符號指標(biāo)計(jì)算公式 被解釋變量盈利能力營業(yè)利潤率Y1營業(yè)利潤/營業(yè)收入凈額×100% 每股收益Y2（本期毛利潤-優(yōu)先股股利）/期末總股本 凈資產(chǎn)收益率Y3凈利潤/[（本年期初凈資產(chǎn)+本年期末凈資產(chǎn)）/2]×100% 資產(chǎn)運(yùn)營水平總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率Y4營業(yè)收入凈額/平均資產(chǎn)總額 應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率Y5營業(yè)收入/[（期初應(yīng)收賬款+期末應(yīng)收賬款）/2] 存貨周轉(zhuǎn)率Y6銷貨成本/平均存貨余額 發(fā)展能力營業(yè)增長率Y7（本年度營業(yè)收入-上年度營業(yè)收入）/上年度營業(yè)收入×100% 總資產(chǎn)增長率Y8本年總資產(chǎn)增長額/年初資產(chǎn)總額×100% 短期償債能力流動(dòng)比率Y9流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)/流動(dòng)負(fù)債合計(jì)×100% 速動(dòng)比率Y10（流動(dòng)資產(chǎn)-存貨）/流動(dòng)負(fù)債×100% 解釋變量資本結(jié)構(gòu)長期資產(chǎn)負(fù)債率X1總負(fù)債/總資產(chǎn)×100% 商業(yè)信用率X2（應(yīng)收票據(jù)+應(yīng)付賬款+預(yù)收賬款）/總資產(chǎn)×100% 股東權(quán)益比率X3股東權(quán)益總額/資產(chǎn)總額×100%

本文首先采用SPSS19.0統(tǒng)計(jì)軟件對煤炭企業(yè)成長性10個(gè)指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行KMO檢驗(yàn)和巴特利球體檢驗(yàn)，檢驗(yàn)原始變量是否適合做因子分析統(tǒng)計(jì)，從表 2 可以看出，KMO檢驗(yàn)的結(jié)果為0.565>0.5，表示兩兩變量之間具有較好的相關(guān)性，Bartlett 統(tǒng)計(jì)量為702.424，相應(yīng)的概率為0.000，小于 0.05 的顯著水平，表明比較適合采用因子分析法進(jìn)行分析。

表2：KMO和Bartlett的檢驗(yàn)

用SPSS軟件對企業(yè)的成長性指標(biāo)進(jìn)行分析，得到每個(gè)變量的方差貢獻(xiàn)率，以及經(jīng)過旋轉(zhuǎn)后的方差貢獻(xiàn)如表3和表4所示：

表3：因子分析解釋的總方差

提取方法：主成份分析。

我們從表3可得出10個(gè)指標(biāo)的公因子方差累計(jì)貢獻(xiàn)率，前4個(gè)指標(biāo)的方差累計(jì)率為78.126%>75%，表明前4個(gè)因子能很好地反映原始數(shù)據(jù)所帶有的信息。

基于成分得分系數(shù)矩陣，得出4個(gè)主成分的得分表達(dá)式為：

F1=0.355Y1+0.336Y2+0.288Y3-0.035Y4+0.331Y5-0.170Y6+0.049Y7-0.012Y8+0.003Y9-0.034Y10

F2=0.044Y1-0.035Y2+0.006Y3-0.001Y4-0.340Y5-0Y6-0.081Y7-0.035Y8+0.442Y9+0.451Y10

F3=-0.165Y1-0.002Y2-0.041Y3+0.531Y4+0.025Y5+0.607Y6+0.115Y7-0.025Y8-0.039Y9-0.027Y10

F4=0.039Y1-0.078Y2+0.134Y3-0.154Y4-0.522Y5+0.223Y6+0.336Y7+0.608Y8-0.708Y9-0.043Y10

根據(jù)表4旋轉(zhuǎn)后的因子成分矩陣中因子載荷量大小可以將10個(gè)指標(biāo)進(jìn)行分類，Y1，Y2，Y3歸結(jié)為一個(gè)公共因子—F1（盈利能力因子）；Y9，Y10歸結(jié)為一個(gè)公共因子—F2（短期償債能力因子）；Y4，Y6歸結(jié)為一個(gè)公共因子—F3（營運(yùn)水平因子）；Y7，Y8歸結(jié)為一個(gè)公共因子—F4（發(fā)展能力因子）。

表4：旋轉(zhuǎn)后因子成分矩陣

提取方法：主成份。旋轉(zhuǎn)法：具有Kaiser標(biāo)準(zhǔn)化的正交旋轉(zhuǎn)法。a.旋轉(zhuǎn)在9次迭代后收斂。

三、實(shí)證結(jié)果分析

（一）變量的描述性分析

本文采用SPSS19.0對各個(gè)變量進(jìn)行了描述性分析見表5所示。2015-2018年煤炭企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率均值為52.5%，呈現(xiàn)逐漸下降的趨勢，說明“供給側(cè)”改革在一定程度上降低了煤炭企業(yè)的負(fù)債；煤炭企業(yè)的商業(yè)信用率為21.1%,說明煤炭企業(yè)并沒有運(yùn)用延期付款或預(yù)收賬款的方式進(jìn)行融資。煤炭企業(yè)的股東權(quán)益比率為46.5%,呈現(xiàn)逐年上升的趨勢，說明煤炭企業(yè)有較好的短期償債能力，公司財(cái)務(wù)杠桿運(yùn)用的較低。

表5：數(shù)據(jù)的描述性分析

（二）構(gòu)建多元回歸模型

本文選取了資本結(jié)構(gòu)的代表指標(biāo)：資產(chǎn)負(fù)債率、商業(yè)信用率、股東權(quán)益比率，將其與企業(yè)成長性的公共因子之間的關(guān)系進(jìn)行分析，通過構(gòu)建如下的回歸模型，對 24 家煤炭上市公司內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)成長性之間的關(guān)系進(jìn)行研究。

（三）回歸分析

基于煤炭上市企業(yè)2015-2018年的數(shù)據(jù)，研究資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)成長性之間的關(guān)系，多元回歸的結(jié)果如下表6所示：

表6 多元線性回歸結(jié)果

通過線性回歸對資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)成長性之間的關(guān)系進(jìn)行分析，得出三個(gè)回歸方程為：

通過表6的線性回歸結(jié)果可以看出：三個(gè)自變量X1，X2，X3的F統(tǒng)計(jì)量為9.931，2.827，10.238，對應(yīng)的sig均小于0.05，通過了F檢驗(yàn)。通過X1，X2，X3的擬合優(yōu)度可以看出，X2的擬合度較差，因此去除自變量X2。公共因子F1在商業(yè)信用利率（自變量X3）下沒有通過檢驗(yàn)，但是其他自變量中公共因子均通過了檢驗(yàn)，所以總的來說，前三個(gè)公共因子對煤炭企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)有顯著的影響

四、研究結(jié)論

通過多元回歸分析可得煤炭上市企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)成長性的關(guān)系：F1（盈利能力因子）F2（短期償債能力因子）F3（營運(yùn)水平因子）與資本結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)，F(xiàn)4（發(fā)展能力因子）與資本結(jié)構(gòu)不存在顯著的關(guān)系。綜合得出：煤炭上市企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)和企業(yè)成長性呈負(fù)相關(guān)的關(guān)系。

[1]劉紅. 制造業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)對公司成長性影響研究—以汽車制造業(yè)為例[D]山東: 青島理工大學(xué), 2018.

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Research on the capital structure and corporate growth of coal listed companies

NIU Li-wen，ZHANG Mian

( School of Management Engineering and Business, Hebei University of Engineering, Handan 056038, China )

Based on the data of coal listed companies in Shanghai and Shenzhen from 2015 to 2018, this paper studies the relationship between the capital structure and corporate growth of coal enterprises through the adoption of factor analysis and linear regression. The corporate growth is reflected from profitability, short-term liquidity, asset operation level and development capability. In the end, it is concluded that there exists a negative correlation between profitability and corporate growth. The same goes for the relationship between short-term liquidity and corporate growth. At the same time, the asset operation level and corporate growth also have negative correlation. This has practical significance for promoting coal companies to build a reasonable capital structure, reduce their financial risks, and ensure their business goals.

coal listed companies; capital structure; corporate growth

2020-01-03

河北省社會(huì)科學(xué)基金項(xiàng)目（編號：HB14GL071）

牛麗文（1962-），女，遼寧撫順人，教授，碩士生導(dǎo)師，研究方向：會(huì)計(jì)理論與實(shí)務(wù)、財(cái)務(wù)管理理論與實(shí)務(wù)。

10.3969/j.issn.1673-9477.2020.01.003

F407.21

A

1673-9477(2020)01-016-04

[責(zé)任編輯 王云江]