佟愛(ài)琴，任梓銘，郝雨桐，黃 禁

（同濟(jì)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，上海 200092）

一、引言

薪酬差距激勵(lì)效應(yīng)一直是學(xué)術(shù)界研究討論的熱點(diǎn)問(wèn)題，然而不可否認(rèn)的是，至今仍未形成統(tǒng)一的意見(jiàn)。其主要觀點(diǎn)有兩種，即錦標(biāo)賽理論和行為理論。前者認(rèn)為，擴(kuò)大薪酬差距可以激發(fā)員工的工作積極性，進(jìn)而提高企業(yè)績(jī)效；后者則主張，薪酬差距會(huì)導(dǎo)致員工因資源分配不公而消極怠工，進(jìn)而損害企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展業(yè)績(jī)。然而，支撐以上兩種觀點(diǎn)的理論均是建立在股東擁有制訂薪酬的絕對(duì)控制權(quán)的基礎(chǔ)上，它們均未考慮管理層權(quán)力的影響。而管理層權(quán)力是指受托人擁有委托人所規(guī)定職權(quán)之外的剩余索取權(quán)，其最主要的表現(xiàn)形式就是管理層擁有影響甚至是決定自身薪酬的能力［1］。

企業(yè)并購(gòu)行為是企業(yè)的重大戰(zhàn)略決策，會(huì)對(duì)企業(yè)整體經(jīng)營(yíng)運(yùn)作產(chǎn)生舉足輕重的影響。而企業(yè)管理層作為并購(gòu)方案的主要策劃人，有可能會(huì)因?yàn)樽分鹱陨砝娑鴮?shí)施激進(jìn)或保守的企業(yè)并購(gòu)［2］，進(jìn)而損害股東利益，其并購(gòu)代理動(dòng)機(jī)會(huì)影響甚至決定企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)的成敗與效率。我國(guó)企業(yè)并購(gòu)始于1993年，至今經(jīng)歷了27年的發(fā)展歷程，相關(guān)的并購(gòu)市場(chǎng)尚處于發(fā)展期。隨著我國(guó)企業(yè)并購(gòu)市場(chǎng)日趨成熟，越來(lái)越多的中國(guó)企業(yè)更傾向于通過(guò)并購(gòu)活動(dòng)實(shí)現(xiàn)外延式擴(kuò)張，而這通常又伴隨著管理層薪酬的大幅上漲。此現(xiàn)象不禁讓人質(zhì)疑，企業(yè)并購(gòu)是否已經(jīng)成為管理層權(quán)力攫取私有收益的機(jī)會(huì)主義行為?由于企業(yè)內(nèi)部資源有限，高管與普通員工的薪酬屬于零和博弈，這是否會(huì)導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)部高管與普通員工的薪酬差距的進(jìn)一步擴(kuò)大？

綜觀現(xiàn)有文獻(xiàn)，研究者尚未關(guān)注企業(yè)管理層通過(guò)企業(yè)并購(gòu)攫取私有收益之后形成的管理層與普通員工之間的權(quán)力性薪酬差距這一頗為值得重視的問(wèn)題；進(jìn)一步地，企業(yè)管理層通過(guò)企業(yè)并購(gòu)產(chǎn)生的薪酬差距能否發(fā)揮錦標(biāo)賽理論所預(yù)期的激勵(lì)效應(yīng)？這類(lèi)薪酬差距會(huì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生怎樣的影響？特別地，我國(guó)特殊國(guó)情決定了我國(guó)企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的復(fù)雜性，這類(lèi)薪酬差距在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)中表現(xiàn)有何差異？這些是本文要研究的核心問(wèn)題。

二、相關(guān)研究評(píng)述

根據(jù)委托代理理論可知，所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離是企業(yè)所有者與管理者之間委托代理問(wèn)題的關(guān)鍵［4］，而高管薪酬的異常變動(dòng)又直觀地反映了代理沖突問(wèn)題。研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)高管薪酬在并購(gòu)?fù)瓿珊髮?shí)現(xiàn)大幅上漲，并且此種情況在股東權(quán)益受損的時(shí)候依然存在，這種現(xiàn)象證實(shí)企業(yè)管理者存在并購(gòu)代理動(dòng)機(jī)。［7］［8］實(shí)際上，管理層為了追逐私有收益而積極策劃的企業(yè)并購(gòu)，違背了股東財(cái)富最大化的委托初衷，損害了所有者利益。［4］［5］［6］

近年來(lái)，國(guó)內(nèi)學(xué)者也開(kāi)始針對(duì)管理層實(shí)施并購(gòu)的代理動(dòng)機(jī)展開(kāi)研究。張鳴等［9］研究發(fā)現(xiàn)，管理層薪酬在企業(yè)實(shí)施并購(gòu)后的大幅上漲主要取決于企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大而并非業(yè)績(jī)的提升，從而證實(shí)了中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)同樣存在代理問(wèn)題。李善民等［3］研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)并購(gòu)已然成為管理層權(quán)力尋租的機(jī)會(huì)主義行為，這主要體現(xiàn)在企業(yè)并購(gòu)?fù)瓿珊蠊芾韺有匠甑拇蠓蠞q。不可忽視的是，出于管理層私利的并購(gòu)活動(dòng)也很可能是低效的，這會(huì)導(dǎo)致股東利益受到侵占，委托代理問(wèn)題越發(fā)尖銳。隨著研究的進(jìn)一步深入，學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，國(guó)有企業(yè)管理層更樂(lè)于通過(guò)企業(yè)并購(gòu)擴(kuò)大規(guī)模攫取私有收益，管理層薪酬的增加與并購(gòu)績(jī)效無(wú)關(guān)。而民營(yíng)管理層更傾向于通過(guò)提高并購(gòu)績(jī)效來(lái)增加個(gè)人收益［10］。近期研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)高管薪酬上漲與管理層權(quán)力顯著正相關(guān)。同時(shí)，管理層權(quán)力在央企和由職業(yè)經(jīng)理人擔(dān)任管理層的民營(yíng)企業(yè)中對(duì)高管薪酬變動(dòng)產(chǎn)生了顯著影響，但在地方國(guó)有企業(yè)中，管理層權(quán)力對(duì)高管薪酬的影響甚微，后者主要取決于企業(yè)規(guī)模的大小。［11］另有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)并購(gòu)績(jī)效越差，管理層正向盈余管理的意愿越強(qiáng)烈［12］，管理層通過(guò)企業(yè)并購(gòu)攫取的私有收益越多。

關(guān)于薪酬差距激勵(lì)效應(yīng)的研究，學(xué)術(shù)界雖然取得了豐富的學(xué)術(shù)成果，但至今仍未能形成統(tǒng)一的定論。部分學(xué)者的研究支持錦標(biāo)賽理論，他們發(fā)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)會(huì)隨著薪酬差距的擴(kuò)大而提高。［13］［14］后有學(xué)者進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)，高管薪酬與普通員工之間的薪酬差距對(duì)企業(yè)績(jī)效起到了正向激勵(lì)作用。針對(duì)我國(guó)不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)，民營(yíng)企業(yè)的薪酬差距激勵(lì)效應(yīng)隨著市場(chǎng)化程度的提高而增強(qiáng)，但國(guó)有企業(yè)的激勵(lì)效應(yīng)反而降低［15］。此外，管理層團(tuán)隊(duì)內(nèi)部的薪酬差距與每股收益和資產(chǎn)回報(bào)率呈顯著正相關(guān)關(guān)系，這直接證實(shí)了薪酬差距的正向激勵(lì)效應(yīng)。［16］而另一部分學(xué)者的研究則支持行為理論，例如O`Reilly等人研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)整體績(jī)效與管理層內(nèi)部薪酬差距呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。［17］張正堂的檢驗(yàn)結(jié)果則表明，在總體樣本中，管理層與普通員工的薪酬差距對(duì)企業(yè)績(jī)效并沒(méi)有產(chǎn)生顯著的影響，但在國(guó)有企業(yè)樣本中，管理層與員工之間的薪酬差距對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響顯著為負(fù)。［18］近年來(lái)國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究卻表明，薪酬差距與企業(yè)業(yè)績(jī)之間不存在線性關(guān)系。［19］［20］現(xiàn)有研究之所以存在如此分歧，主要是因?yàn)檫@兩種理論在解釋薪酬差距激勵(lì)效應(yīng)時(shí)均是建立在委托人擁有薪酬契約設(shè)定的絕對(duì)權(quán)力前提下進(jìn)行的，而忽略了管理層的剩余控制權(quán)的存在，而單純地通過(guò)任何一種理論進(jìn)行詮釋都存在著局限性。［21］

回顧已有文獻(xiàn)可知，企業(yè)管理層具有強(qiáng)烈的并購(gòu)代理動(dòng)機(jī)，他們擁有超過(guò)委托人所賦予的特定控制權(quán)之外的剩余控制權(quán)［21］，出于理性經(jīng)濟(jì)人的角度，他們借此攫取私有收益。［3］管理層薪酬在企業(yè)完成并購(gòu)后實(shí)現(xiàn)大幅上漲，該現(xiàn)象即使在企業(yè)績(jī)效下降時(shí)依然存在［22］，這不僅損害了股東利益，同時(shí)還會(huì)使得企業(yè)內(nèi)部薪酬差距進(jìn)一步擴(kuò)大。然而，管理層權(quán)力影響下的并購(gòu)活動(dòng)如何影響企業(yè)薪酬差距及其激勵(lì)效應(yīng)的發(fā)揮？尚未發(fā)現(xiàn)已有文獻(xiàn)對(duì)這一問(wèn)題給予關(guān)注。此外，大多數(shù)研究者研究管理層權(quán)力攫取私有收益形成薪酬差距時(shí)均從增加薪酬變動(dòng)的非對(duì)稱(chēng)性、盈余管理“偽裝”或者套取政府補(bǔ)貼等內(nèi)部操縱方式進(jìn)行考慮，而企業(yè)并購(gòu)對(duì)企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)規(guī)模、難度會(huì)產(chǎn)生巨大的影響，進(jìn)而影響高管薪酬變動(dòng)，但現(xiàn)有研究卻忽略了管理層通過(guò)企業(yè)并購(gòu)這種外部運(yùn)作手段攫取私有收益的現(xiàn)實(shí)。因此，本文試圖從管理層并購(gòu)動(dòng)機(jī)的視角出發(fā)，探究管理層權(quán)力通過(guò)并購(gòu)行為影響薪酬差距激勵(lì)效應(yīng)的具體機(jī)制及經(jīng)濟(jì)后果，以期豐富企業(yè)并購(gòu)和薪酬差距激勵(lì)效應(yīng)的理論內(nèi)涵。

三、理論分析與研究假設(shè)

企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離導(dǎo)致的股東與管理層信息不對(duì)稱(chēng)［4］，這為管理層進(jìn)行權(quán)力尋租提供了空間。根據(jù)最優(yōu)契約理論，委托人通過(guò)提高薪酬契約與企業(yè)業(yè)績(jī)的關(guān)聯(lián)度，可以促使受托人遵循股東價(jià)值最大化的目標(biāo)管理企業(yè)，降低監(jiān)督成本。［23］實(shí)際上，前人關(guān)于管理層薪酬—業(yè)績(jī)的研究結(jié)論卻顯示兩者并不敏感［24］，結(jié)果表明管理層有能力影響甚至是決定自身薪酬的制定，進(jìn)而導(dǎo)致薪酬契約偏離最優(yōu)狀態(tài)，體現(xiàn)了管理層擁有超出股東賦予其特定職權(quán)范圍的剩余索取權(quán)。［37］

根據(jù)管理層權(quán)力理論，管理層會(huì)通過(guò)剩余索取權(quán)攫取私有收益。但現(xiàn)實(shí)中存在媒體等諸多外部人以及獨(dú)立董事的監(jiān)督，他們?cè)谝欢ǔ潭壬蠈?duì)管理層的私利行為形成外部輿論壓力。為了減輕外部輿論給股東造成的壓力，管理層有動(dòng)機(jī)也有能力通過(guò)自身權(quán)力進(jìn)行薪酬辯護(hù)，而最典型的方式就是將自身薪酬與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、難度系數(shù)等企業(yè)業(yè)績(jī)考核指標(biāo)相掛鉤。但眾所周知的是，一方面，通過(guò)內(nèi)生性經(jīng)營(yíng)增加企業(yè)業(yè)績(jī)需要較長(zhǎng)的周期，企業(yè)管理層人員一般實(shí)行任期制，要在任期內(nèi)通過(guò)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)提高薪酬較為困難。另一方面，由于企業(yè)經(jīng)營(yíng)難度系數(shù)與企業(yè)規(guī)模直接相關(guān)，因此，外延式的企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張——并購(gòu)便成為管理層迅速、直接提高自身薪酬的捷徑。然而企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大并不意味著企業(yè)業(yè)績(jī)向好，由于信息不對(duì)稱(chēng)，股東難以獲知管理層的真實(shí)并購(gòu)動(dòng)機(jī)，這無(wú)形中為高管通過(guò)企業(yè)并購(gòu)“偽裝（camouflage）”私有收益，從而降低“憤怒”成本創(chuàng)造了空間。［1］

并購(gòu)作為企業(yè)頂層戰(zhàn)略規(guī)劃，高層管理人員往往具有更大的實(shí)際操控權(quán)。表面上，股東大會(huì)掌握著企業(yè)并購(gòu)方案的最終決策權(quán)，但企業(yè)管理層才是并購(gòu)方案的直接設(shè)計(jì)人。信息不對(duì)稱(chēng)導(dǎo)致股東很難詳盡了解并購(gòu)所能帶來(lái)的實(shí)質(zhì)收益，這使得企業(yè)管理層處于決策優(yōu)勢(shì)地位，并在實(shí)質(zhì)上影響甚至是決定企業(yè)的并購(gòu)方案。當(dāng)企業(yè)并購(gòu)已然成為管理層權(quán)力尋租的機(jī)會(huì)主義行為［3］，就為管理層通過(guò)剩余索取權(quán)攫取私有收益提供了絕佳的“偽裝”策略。一方面，管理層在企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中投入了大量的時(shí)間和精力策劃并推動(dòng)并購(gòu)的完成，這將成為管理層薪酬上漲的合理理由。另一方面，管理層會(huì)以并購(gòu)后企業(yè)經(jīng)營(yíng)難度、復(fù)雜性增加作為借口，為其重新擬定更高薪酬提供良好的契機(jī)。此外，我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制發(fā)展尚不健全，外部治理機(jī)制無(wú)法有效扼制管理層進(jìn)行權(quán)力尋租。［22］內(nèi)外部因素都為管理層權(quán)力尋租提供了便利，使其有動(dòng)機(jī)也有能力追逐自身利益最大化。

管理層為了給攫取超額收益的正當(dāng)性提供合理辯護(hù)，很可能會(huì)加大企業(yè)并購(gòu)頻率，接受投資回報(bào)率較低的并購(gòu)項(xiàng)目。［3］然而企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)是具有經(jīng)濟(jì)后果的，盲目并購(gòu)并不能給企業(yè)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)效益，反而會(huì)使企業(yè)的業(yè)績(jī)及財(cái)務(wù)狀況陷入困境。［35］同時(shí)，管理層與普通員工的薪酬屬于零和博弈，在企業(yè)資源總量減少的情況下，管理層可能通過(guò)管理層權(quán)力作用下的特定剩余索取權(quán)攫取超額收益，這很可能會(huì)導(dǎo)致普通員工薪酬的減少，從而拉大彼此的薪酬差距。因此，本文提出以下假設(shè)：

H1：管理層權(quán)力作用下，企業(yè)并購(gòu)會(huì)導(dǎo)致管理層與普通員工之間的薪酬差距擴(kuò)大。

我國(guó)特殊的國(guó)情決定了上市公司產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的復(fù)雜性，這可能會(huì)導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)的薪酬辯護(hù)動(dòng)機(jī)存在一定差異，而管理層權(quán)力也將在其中發(fā)揮不同的影響。中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)只有短短二十幾年發(fā)展歷史，相關(guān)的并購(gòu)市場(chǎng)尚處于發(fā)展期。前期的企業(yè)并購(gòu)又大多是由政府主導(dǎo)的國(guó)有企業(yè)進(jìn)行的，這就難免凸顯政府意志，尤其體現(xiàn)在出于就業(yè)率等政策性因素考慮的企業(yè)并購(gòu)層出不窮，而政府出臺(tái)的薪酬激勵(lì)政策更是為國(guó)有企業(yè)盲目實(shí)施低效率并購(gòu)活動(dòng)提供了制度誘因。2003年之后國(guó)資委成立后陸續(xù)出臺(tái)了相關(guān)條例，將企業(yè)經(jīng)營(yíng)難度系數(shù)作為國(guó)有企業(yè)的重要考核指標(biāo)，而“經(jīng)營(yíng)難度系數(shù)”是根據(jù)企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模、營(yíng)業(yè)收入等因素加權(quán)計(jì)算得到，顯而易見(jiàn)的是通過(guò)企業(yè)內(nèi)生性增長(zhǎng)在短期內(nèi)提高這些指標(biāo)并非易事，而外延式并購(gòu)則能夠在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)企業(yè)規(guī)模的迅速擴(kuò)張，進(jìn)而提高經(jīng)營(yíng)難度系數(shù)指標(biāo)。與此同時(shí)，國(guó)有企業(yè)高管采取的是任期制，管理層為了在任期內(nèi)快速獲取足夠的晉升資本，往往會(huì)犧牲企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展業(yè)績(jī)而采取見(jiàn)效顯著的外延式并購(gòu)，導(dǎo)致企業(yè)缺乏長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃。此外，國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)為全民所有，這通常意味著所有者缺位及企業(yè)實(shí)際決策權(quán)轉(zhuǎn)移到管理層［25］，這些都可能為國(guó)有企業(yè)管理層進(jìn)行權(quán)力尋租提供了便利。

相反的，民營(yíng)企業(yè)并購(gòu)行為則表現(xiàn)出較為明顯的市場(chǎng)化導(dǎo)向。一方面，與國(guó)有企業(yè)相比民營(yíng)企業(yè)所處的經(jīng)營(yíng)環(huán)境更為惡劣，獲取信息及資源的途徑更單一。另一方面，民營(yíng)企業(yè)在內(nèi)部治理上相比國(guó)有企業(yè)更有效，具體來(lái)說(shuō)對(duì)管理層的考核提拔、業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)體系、激勵(lì)與約束模式都更加接近西方發(fā)達(dá)國(guó)家上市公司的實(shí)踐。雖然民營(yíng)企業(yè)的管理層同樣是任期制，但只要企業(yè)持續(xù)向好發(fā)展，股東往往會(huì)認(rèn)可管理層的貢獻(xiàn)而延長(zhǎng)其任期，因此管理層會(huì)更加注重企業(yè)的長(zhǎng)期績(jī)效。同時(shí)，在民營(yíng)企業(yè)內(nèi)不存在所有者缺位的情況，因此管理層權(quán)力會(huì)受到股東會(huì)、董事會(huì)以及監(jiān)事會(huì)等各方監(jiān)督機(jī)構(gòu)更有效的約束，其權(quán)力尋租的空間較小。根據(jù)以上分析，本文提出如下假設(shè)：

H2：在管理層權(quán)力的作用下，國(guó)有企業(yè)實(shí)施并購(gòu)導(dǎo)致管理層與普通員工之間的薪酬差距擴(kuò)大效應(yīng)更強(qiáng)。

由前文分析可知，錦標(biāo)賽理論認(rèn)為員工的工作積極性會(huì)隨著薪酬差距的不斷擴(kuò)大而被激發(fā)。然而，該理論成立的前提是企業(yè)所有者在制訂薪酬契約時(shí)擁有絕對(duì)控制權(quán)，但實(shí)際情況是管理層權(quán)力對(duì)薪酬契約的設(shè)計(jì)起到了重大影響甚至是決定性的作用，錦標(biāo)賽理論奏效的基礎(chǔ)機(jī)理被破壞。

由上文推理可知，管理層通過(guò)自身權(quán)力影響企業(yè)并購(gòu)，進(jìn)而攫取私有收益所形成的權(quán)力性薪酬差距，破壞了員工積極工作以期獲取更高報(bào)酬的內(nèi)在運(yùn)行機(jī)理，與薪酬差距設(shè)計(jì)初衷背道而馳，因此需要加以區(qū)分研究。由上文推理可知，管理層通過(guò)其特有的剩余索取權(quán)攫取私有收益，這很可能會(huì)導(dǎo)致普通員工薪酬的減少，從而形成管理層特有權(quán)力產(chǎn)生的高管與員工之間的“權(quán)力性薪酬差距”，然而這種薪酬差距很可能會(huì)損害企業(yè)長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)績(jī)效。這是因?yàn)?，一方面中?guó)人固有“不患寡而患不均”的傳統(tǒng)思想，權(quán)力性薪酬差距會(huì)導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)部薪酬分配不公，員工會(huì)因此產(chǎn)生失衡感，進(jìn)而大大挫傷工作積極性；另一方面，由于普通員工本身無(wú)法擁有尋租權(quán)力，只能轉(zhuǎn)而向管理層阿諛?lè)畛羞M(jìn)行間接尋租，以期借此彌補(bǔ)績(jī)效薪酬上的損失，這必然會(huì)促使企業(yè)員工陷入不顧經(jīng)營(yíng)而樂(lè)于鉆營(yíng)的惡性循環(huán)，進(jìn)而降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效。根據(jù)以上分析，本文提出如下假設(shè)：

H3：權(quán)力性薪酬差距會(huì)抑制其激勵(lì)效應(yīng)，降低企業(yè)長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)績(jī)效。

中國(guó)特殊的體制制度決定了，在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)中權(quán)力性薪酬差距所產(chǎn)生的負(fù)面激勵(lì)效應(yīng)將表現(xiàn)出截然不同的效果。薪酬差距能發(fā)揮應(yīng)有激勵(lì)效應(yīng)的一個(gè)核心前提便是存在一種隱性保障機(jī)制，滿足員工多勞多得的市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)模式［25］。民營(yíng)企業(yè)對(duì)于員工的考核指標(biāo)與日常經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)相掛鉤，每一次獎(jiǎng)勵(lì)、提拔都可以追本溯源，相較于國(guó)有企業(yè)的考核指標(biāo)更為公平、公開(kāi)，員工可以通過(guò)自身積極工作獲得相應(yīng)的回報(bào)與晉升機(jī)會(huì)，這恰恰滿足了薪酬差距激勵(lì)效應(yīng)奏效的關(guān)鍵前提，即競(jìng)爭(zhēng)者的同質(zhì)性及競(jìng)爭(zhēng)的公平性。以經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?yōu)閷?dǎo)向的氛圍促使員工們更加關(guān)注自身權(quán)益，同時(shí)可以有據(jù)可循地指出管理層濫用權(quán)力的行為，這無(wú)形中增加了管理層的尋租成本，在一定程度上對(duì)管理層權(quán)力形成了制約。

在我國(guó)，國(guó)有企業(yè)管理層大多采取任命制，即由政府直接任命人員擔(dān)任企業(yè)高管，他們通常擔(dān)任企業(yè)管理職務(wù)的同時(shí)還享有相應(yīng)的政府職級(jí)。此外，任命制的考核標(biāo)準(zhǔn)往往比較模糊，沒(méi)有明確的晉升考核指標(biāo)，他們更看重員工的政治背景及政治資源，而這些資源并非員工積極工作可以獲得，因此晉升機(jī)會(huì)帶來(lái)的激勵(lì)效應(yīng)相較于民營(yíng)企業(yè)更弱。有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，國(guó)有企業(yè)中薪酬差距激勵(lì)效應(yīng)受到管理層權(quán)力的負(fù)面影響更大［26］。根據(jù)前文推理分析可知，國(guó)有企業(yè)管理層通過(guò)自身權(quán)力影響甚至決定企業(yè)并購(gòu)，擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模攫取私有收益的動(dòng)機(jī)更為強(qiáng)烈，他們?cè)谄髽I(yè)內(nèi)部薪酬分配的零和博弈中侵占普通員工利益，最終導(dǎo)致管理層與普通員工的薪酬差距進(jìn)一步擴(kuò)大。然而，這種權(quán)力性薪酬差距將普通員工對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)邊緣化，因?yàn)檫@種權(quán)力通常是由政府委派所產(chǎn)生，普通員工積極工作的經(jīng)營(yíng)成果部分被管理層尋租竊取。因此，基于以上分析，本文提出以下假設(shè)：

H4：和民營(yíng)企業(yè)相比，國(guó)有企業(yè)強(qiáng)化了權(quán)力性薪酬差距對(duì)其激勵(lì)效應(yīng)的抑制作用。

四、研究設(shè)計(jì)

1. 樣本選取及數(shù)據(jù)來(lái)源

本文以2009-2015年滬深A(yù)股非金融類(lèi)上市公司作為初選樣本，再根據(jù)以下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行進(jìn)一步篩選：（1）將同一公司同時(shí)進(jìn)行的多項(xiàng)并購(gòu)合并為一次交易。（2）交易總金額占并購(gòu)企業(yè)凈資產(chǎn)百分比小于5%的樣本予以剔除。（3）剔除一年內(nèi)在不同時(shí)間發(fā)生多次并購(gòu)的樣本。（4）剔除并購(gòu)當(dāng)年發(fā)生企業(yè)高管更迭的樣本。（5）剔除并購(gòu)年份發(fā)生高管更替的樣本。（6）剔除關(guān)鍵數(shù)據(jù)缺失的樣本。經(jīng)過(guò)篩選，我們共獲得7878個(gè)樣本，其中根據(jù)實(shí)際控制人的不同進(jìn)行分類(lèi)得出，國(guó)有企業(yè)樣本3306個(gè)，民營(yíng)企業(yè)樣本4572個(gè)。以上數(shù)據(jù)均來(lái)源于CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)，為了消除異端值的影響，在1%的水平上對(duì)所有變量進(jìn)行winsorize，使用STATA 15統(tǒng)計(jì)軟件進(jìn)行分析。

2.變量定義

（1）薪酬差距

本文借鑒佟愛(ài)琴等［25］的計(jì)量方法，將薪酬差距變量定義為

其中，TSemployee表示企業(yè)普通員工總薪酬，用為職工所支付的總現(xiàn)金與企業(yè)董監(jiān)高貨幣薪酬總額的差值表示；Gap表示企業(yè)管理層與普通員工的薪酬差距，本文采用相對(duì)薪酬進(jìn)行衡量，即前三名管理層平均薪酬與普通員工平均薪酬的比值，這樣可以增強(qiáng)不同行業(yè)、不同規(guī)模企業(yè)之間薪酬差距的可比性。

Bebchuk et al（2002）［1］認(rèn)為可以用CEO 的相對(duì)薪酬水平——CEO 薪酬份額（ CEO Pay Slice，以下簡(jiǎn)稱(chēng)CPS）表示CEO 在薪酬上的尋租行為，此處的相對(duì)薪酬水平是指CEO占全部高管薪酬的比例，衡量的是高管內(nèi)部相對(duì)薪酬水平。同時(shí)，佟愛(ài)琴等（2017）［25］研究發(fā)現(xiàn)管理層通過(guò)自身權(quán)力攫取私有收益從而擴(kuò)大其與普通員工的薪酬差距，高管薪酬占總薪酬比例上升，即高管與普通員工薪酬差距同樣可以表示企業(yè)高管在薪酬上的尋租行為。

此外，高管會(huì)為了自身權(quán)益支付并購(gòu)溢價(jià)［38］［39］，并且支付的并購(gòu)溢價(jià)越高，完成并購(gòu)后高管薪酬也越高［40］［41］。反映在實(shí)際操作中就是支付更高的并購(gòu)價(jià)格，而企業(yè)并購(gòu)規(guī)模Dealsize恰恰衡量了實(shí)施并購(gòu)所付出的代價(jià)。由此可見(jiàn)，企業(yè)實(shí)施的并購(gòu)規(guī)模越大，所支付的并購(gòu)對(duì)價(jià)越高，則并購(gòu)溢價(jià)的可能性越大，企業(yè)高管權(quán)力通過(guò)企業(yè)并購(gòu)進(jìn)行尋租的可能性越大。

綜上可知，企業(yè)實(shí)施并購(gòu)規(guī)模的大小可以表示企業(yè)并購(gòu)溢價(jià)的多少以及管理層權(quán)力尋租的意愿。因此，為進(jìn)一步解析管理層通過(guò)企業(yè)并購(gòu)進(jìn)行權(quán)力尋租后形成的薪酬差距對(duì)長(zhǎng)期績(jī)效TobinQ的作用機(jī)理及經(jīng)濟(jì)后果，本文借鑒權(quán)小鋒［21］等人的研究方法，采用α3與企業(yè)并購(gòu)規(guī)模Dealsize的乘積表征企業(yè)高管為了追求自身利益最大化尋租形成的權(quán)力性薪酬差距gap1并將實(shí)際薪酬Gap分解為權(quán)力性薪酬差距gap1和剔除企業(yè)并購(gòu)影響后的薪酬差距gap2。

（2）薪酬差距激勵(lì)效應(yīng)

本文采用TobinQ值檢驗(yàn)企業(yè)薪酬差距激勵(lì)效應(yīng)，主要是因?yàn)椋孩俨①?gòu)是企業(yè)戰(zhàn)略性投資活動(dòng)，完成并購(gòu)以及由此形成的薪酬差距對(duì)企業(yè)員工產(chǎn)生影響都需要一定的時(shí)間，而TobinQ作為企業(yè)長(zhǎng)期績(jī)效的衡量指標(biāo)，可以更好地檢驗(yàn)薪酬差距激勵(lì)效應(yīng)的作用效果。②中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展尚不健全，采用長(zhǎng)時(shí)間窗口指標(biāo)進(jìn)行檢驗(yàn)更加穩(wěn)健。

（3）控制變量

參考前人的研究，本文選取企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率、管理層持股數(shù)量、股權(quán)集中度、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率、銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)率、企業(yè)性質(zhì)、行業(yè)和年度作為控制變量。

表 1 相關(guān)變量具體定義表

3.模型設(shè)定

借鑒佟愛(ài)琴等［25］的研究，本文設(shè)定兩個(gè)基本模型，即

在上述模型中，i表示企業(yè)標(biāo)識(shí)，t則表示時(shí)段。我們研究的是企業(yè)并購(gòu)對(duì)管理層薪酬變化的影響，由于企業(yè)從首次公布并購(gòu)計(jì)劃到并購(gòu)?fù)瓿尚枰欢ǖ臅r(shí)間，高管通常會(huì)在并購(gòu)?fù)瓿珊蠼铏C(jī)重新擬定薪酬，因此企業(yè)并購(gòu)對(duì)高管薪酬的影響存在滯后性。為減輕模型內(nèi)生性，故參考Martin等人的研究［36］，我們對(duì)企業(yè)實(shí)施并購(gòu)啞變量MA采取滯后一期的數(shù)據(jù)，表示企業(yè)在t年實(shí)施的并購(gòu)對(duì)下一年薪酬差距Gap的影響；k通過(guò)上文文獻(xiàn)綜述的推理可知，企業(yè)實(shí)施的并購(gòu)規(guī)模越大，所支付的并購(gòu)對(duì)價(jià)越高，則并購(gòu)溢價(jià)的可能性越大，企業(yè)高管權(quán)力通過(guò)企業(yè)并購(gòu)進(jìn)行尋租的可能性越大。這充分說(shuō)明我國(guó)上市公司高管存在通過(guò)實(shí)施大規(guī)模并購(gòu)，從而攫取私有收益的代理動(dòng)機(jī)。同時(shí)，由于企業(yè)總資產(chǎn)的變化受到眾多因素的影響，為了更準(zhǔn)確地度量企業(yè)并購(gòu)所導(dǎo)致的規(guī)模變化，我們采用并購(gòu)支付交易對(duì)價(jià)的自然對(duì)數(shù)表征企業(yè)并購(gòu)交易規(guī)模（王玨瑋等，2016）［12］。借鑒權(quán)小峰等（2010）［21］的研究，本文定義gap1為通過(guò)（3）式分年度回歸得到的α3與對(duì)應(yīng)企業(yè)并購(gòu)規(guī)模Dealsize變量的乘積α3*Dealsize，因并購(gòu)對(duì)高管薪酬的影響存在一定的滯后性，故以上數(shù)據(jù)均采用滯后一期的數(shù)據(jù)，以此表示高管從企業(yè)并購(gòu)中攫取私有收益形成的權(quán)力性薪酬差距；gap2為實(shí)際薪酬差距Gap與權(quán)力性薪酬差距gap1的差值，表示剔除企業(yè)并購(gòu)影響后的薪酬差距；此外，本文還控制了其他關(guān)鍵變量，詳見(jiàn)表1。

我們預(yù)期（3）式中MAi,t-1的回歸系數(shù)顯著大于0，表明企業(yè)并購(gòu)拉大了企業(yè)管理層和普通員工之間的薪酬差距，H1得以驗(yàn)證。進(jìn)一步地，我們將研究總樣本劃分為國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)兩個(gè)子樣本再次回歸檢驗(yàn)，我們預(yù)期MAi,t-1的回歸系數(shù)在國(guó)有企業(yè)中顯著大于0，而在民營(yíng)企業(yè)中并不顯著，這表明國(guó)有產(chǎn)權(quán)性質(zhì)加劇了企業(yè)管理層和普通員工之間薪酬差距的擴(kuò)大，H2得以驗(yàn)證。

由上文推理可知，將實(shí)際薪酬Gap分解為權(quán)力性薪酬差距gap1和剔除企業(yè)并購(gòu)影響后的薪酬差距gap2進(jìn)行回歸檢驗(yàn)，我們預(yù)期gap1的系數(shù)顯著小于0，這表明管理層攫取私有收益產(chǎn)生的權(quán)力性薪酬差距對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期績(jī)效TobinQ產(chǎn)生了消極影響。進(jìn)一步地，將總樣本劃分為國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)兩個(gè)子樣本進(jìn)行回歸檢驗(yàn)，我們預(yù)期國(guó)有企業(yè)的gap1系數(shù)顯著小于0，而民營(yíng)企業(yè)的gap1不顯著，這表明國(guó)有產(chǎn)權(quán)性質(zhì)強(qiáng)化了權(quán)力性薪酬差距對(duì)其激勵(lì)效應(yīng)的抑制作用，H4得以驗(yàn)證。

五、研究結(jié)果

1.描述性統(tǒng)計(jì)

以下兩個(gè)表格分別為全樣本及分類(lèi)描述性統(tǒng)計(jì)。由表2的結(jié)果可知，MA的均值達(dá)到了0.663，表明我國(guó)上市公司大約有66%的公司在此階段進(jìn)行了并購(gòu)；Dealsize均值達(dá)到了11.514，表明我國(guó)企業(yè)實(shí)施的并購(gòu)規(guī)模較大。Gap的均值為6.990，最大值則高達(dá)37.961，從總體上看，我國(guó)上市公司中管理層與普通員工之間普遍存在著較大的薪酬差距。

表 2 全樣本描述性統(tǒng)計(jì)

表 3 分類(lèi)樣本描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

從表3分類(lèi)描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果可知，國(guó)有企業(yè)的MA均值顯著低于民營(yíng)企業(yè)，這表明隨著我國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)日趨成熟，民營(yíng)企業(yè)逐步成為并購(gòu)市場(chǎng)的主力軍。與此同時(shí)，從Dealsize均值差異可以看出，國(guó)有企業(yè)相比民營(yíng)企業(yè)更樂(lè)于進(jìn)行大規(guī)模并購(gòu)，這主要是因?yàn)閲?guó)有企業(yè)的激勵(lì)指標(biāo)十分倚重企業(yè)規(guī)模、經(jīng)營(yíng)難度和經(jīng)營(yíng)環(huán)境復(fù)雜性等指標(biāo)，而外延式并購(gòu)可以迅速提升這些指標(biāo)，這直接刺激了國(guó)企高管實(shí)施并購(gòu)的欲望。反觀民營(yíng)企業(yè)則更加注重的是并購(gòu)績(jī)效而非企業(yè)規(guī)模，因此他們關(guān)注的是產(chǎn)生長(zhǎng)期績(jī)效的并購(gòu)而非規(guī)模擴(kuò)大式并購(gòu)。同時(shí)國(guó)有企業(yè)的TobinQ均值也顯著低于民營(yíng)企業(yè)，這可能是因?yàn)閲?guó)有企業(yè)的并購(gòu)更多地被賦予政治目的，如降低失業(yè)率、幫助本地企業(yè)擺脫困境等，而提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率的目的被邊緣化。

此外，我們還對(duì)各變量的均值差異進(jìn)行t檢驗(yàn)。結(jié)果顯示，國(guó)有企業(yè)與民營(yíng)企業(yè)的Gap均值差異顯著小于0，說(shuō)明國(guó)有企業(yè)管理層與普通員工的薪酬差距相對(duì)于民營(yíng)企業(yè)較小，這是因?yàn)橹醒胝B續(xù)出臺(tái)的“限薪令”有效控制了國(guó)有企業(yè)的薪酬差距，而民營(yíng)企業(yè)管理層則沒(méi)有諸多限制。同時(shí)，國(guó)有企業(yè)與民營(yíng)企業(yè)的gap1均值差異顯著大于0，說(shuō)明國(guó)企管理層利用剩余索取權(quán)謀求私有收益的行為更為普遍。除了MarginGrowth之外，其余特征變量在不同產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的企業(yè)中也存在明顯的差異。

2.多元回歸結(jié)果分析

由表4可知，在全樣本中MAi,t-1與Gapi,t相關(guān)性顯著大于0，說(shuō)明在控制銷(xiāo)售增長(zhǎng)、利潤(rùn)增長(zhǎng)等關(guān)鍵性變量的情況下，企業(yè)并購(gòu)行為賦予了高管人員薪酬顯著的增長(zhǎng)，H1得到驗(yàn)證。

從分樣本回歸結(jié)果來(lái)看，其中MA i, t-1與Gapi, t的回歸系數(shù)在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)中表現(xiàn)出了顯著的差異，國(guó)有企業(yè)中兩者回歸系數(shù)在5%水平上顯著大于0，而在民營(yíng)企業(yè)中兩者關(guān)系并不顯著。這充分表明不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)中薪酬激勵(lì)機(jī)制存在很大的差異，國(guó)資委接連出臺(tái)的“限薪令”整治了國(guó)有企業(yè)管理層的天價(jià)薪酬問(wèn)題，為了繞開(kāi)監(jiān)管增加自身利益，他們會(huì)更積極地進(jìn)行薪酬辯護(hù)。此外，MΔS在全樣本及分樣本的回歸結(jié)果也均表明，國(guó)有企業(yè)管理層更傾向于實(shí)施并購(gòu)擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模進(jìn)而攫取私有收益，他們與普通員工之間的薪酬差距也因此而拉大，H2得到驗(yàn)證。

表 4 （3）式回歸結(jié)果

為揭示管理層權(quán)力通過(guò)企業(yè)并購(gòu)作用于薪酬差距的經(jīng)濟(jì)后果，本文將實(shí)際薪酬差距分解為管理層通過(guò)企業(yè)并購(gòu)進(jìn)行權(quán)力尋租形成的權(quán)力性薪酬差距gap1以及剔除企業(yè)并購(gòu)影響后的薪酬差距gap2。從表5回歸結(jié)果可知，在全樣本中g(shù)ap1i, t與TobinQ i, t的回歸系數(shù)在5%水平上顯著小于0，這說(shuō)明權(quán)力性薪酬差距降低了企業(yè)長(zhǎng)期績(jī)效，H3得到驗(yàn)證。

表 5 （4）式的回歸結(jié)果

進(jìn)一步地，我們將全樣本分為國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)兩個(gè)子樣本分別進(jìn)行回歸檢驗(yàn)后發(fā)現(xiàn)，國(guó)有企業(yè)的gap1i,t與TobinQi,t的回歸系數(shù)在5%水平上顯著小于0，而民營(yíng)企業(yè)的gap1i,t與TobinQi,t之間不顯著相關(guān)。這是因?yàn)閲?guó)有企業(yè)中職級(jí)晉升多是以行政任命的形式進(jìn)行，往往看重的是管理者的綜合素質(zhì)而非單一業(yè)績(jī)考核指標(biāo)，可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)業(yè)績(jī)考核指標(biāo)與薪酬設(shè)計(jì)脫鉤。此外，隨著國(guó)有企業(yè)管理層不斷促成并購(gòu)，其管理層權(quán)力也隨之膨脹，［34］從理性經(jīng)濟(jì)人角度出發(fā)考慮，管理層會(huì)為了自身利益而濫用其剩余索取權(quán)攫取私有收益，［3］從而導(dǎo)致權(quán)力性薪酬差距的形成。員工為了追求更高的報(bào)酬以及晉升機(jī)會(huì)而積極工作，但他們得到的回報(bào)往往與其辛勤付出錯(cuò)配，這大大挫傷了員工的工作積極性，進(jìn)而削弱薪酬差距激勵(lì)效應(yīng)。反觀民營(yíng)企業(yè)提拔員工的標(biāo)準(zhǔn)則主要是依據(jù)員工的績(jī)效、能力等因素，這切實(shí)保證了錦標(biāo)賽競(jìng)爭(zhēng)者的同質(zhì)性以及競(jìng)爭(zhēng)的公平性，使得企業(yè)薪酬差距能夠發(fā)揮其應(yīng)有的激勵(lì)效應(yīng)。由此可知，國(guó)有企業(yè)管理層通過(guò)企業(yè)并購(gòu)進(jìn)行權(quán)力尋租形成的薪酬差距對(duì)其激勵(lì)效應(yīng)的抑制作用更顯著，由此驗(yàn)證H4。

值得注意的是，gap2i,t與TobinQi,t無(wú)論在國(guó)有企業(yè)還是民營(yíng)企業(yè)樣本中均呈顯著正相關(guān)，這充分說(shuō)明剔除企業(yè)并購(gòu)影響后的薪酬差距可以發(fā)揮應(yīng)有的激勵(lì)效應(yīng)，即管理層與普通員工的薪酬差距激勵(lì)企業(yè)員工通過(guò)積極工作和公平競(jìng)爭(zhēng)獲取更高的報(bào)酬及更好的晉升機(jī)會(huì)，進(jìn)而帶動(dòng)企業(yè)整體績(jī)效的提高，研究結(jié)果支持錦標(biāo)賽理論。

3.穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文通過(guò)以下兩種方法對(duì)以上結(jié)論進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)：①以In（董、監(jiān)、高薪酬總額度-普通員工貨幣薪酬）度量薪酬差距，用絕對(duì)薪酬取締相對(duì)薪酬可以更直觀地觀察彼此的差距；②現(xiàn)有研究對(duì)于公司高管定義存在一定差異，因此我們以“前三名董事薪酬總額” 替換“董事、監(jiān)事及高管前三名薪酬總額”衡量高管薪酬。本文在替換了薪酬差距、管理層薪酬的衡量指標(biāo)后再進(jìn)行回歸檢驗(yàn)，不改變本文研究結(jié)論，說(shuō)明研究結(jié)論具有穩(wěn)健性。

六、結(jié)論與建議

1. 研究結(jié)論

本研究不僅將管理層權(quán)力引入薪酬差距的研究框架，而且從現(xiàn)有研究少有學(xué)者關(guān)注的管理層并購(gòu)動(dòng)機(jī)的視角出發(fā)，深入探究管理層在追逐私有收益的動(dòng)機(jī)驅(qū)使下，通過(guò)企業(yè)并購(gòu)影響薪酬差距激勵(lì)效應(yīng)的具體機(jī)制及經(jīng)濟(jì)后果，以期有效解決我國(guó)上市公司管理層并購(gòu)代理問(wèn)題。研究結(jié)果表明：①管理層的并購(gòu)動(dòng)機(jī)隨著產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的改變而表現(xiàn)出差異，國(guó)有企業(yè)管理層在利益驅(qū)動(dòng)下更傾向于利用自身權(quán)力影響甚至是決定企業(yè)并購(gòu)，擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模并借此契機(jī)重新擬定更高薪酬契約謀求私有收益，侵占普通員工利益并拉大彼此薪酬差距。②管理層通過(guò)權(quán)力尋租形成的薪酬差距對(duì)企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)績(jī)效產(chǎn)生負(fù)面激勵(lì)效應(yīng)，而這種消極影響在國(guó)有企業(yè)中更加顯著；但在剔除企業(yè)并購(gòu)影響后的薪酬差距對(duì)企業(yè)普通員工產(chǎn)生了積極的激勵(lì)作用，并且這種正面激勵(lì)效應(yīng)不隨產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的改變而改變。

2. 政策建議

一方面，所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離滋生了委托代理問(wèn)題，國(guó)有企業(yè)所有者缺位使得管理層更傾向于利用信息不對(duì)稱(chēng)進(jìn)行權(quán)力尋租。而典型的尋租手段就是通過(guò)非經(jīng)營(yíng)方式攫取私有收益，為了減輕外部人的“憤怒”成本，管理層有動(dòng)機(jī)和能力為其獲取的超額薪酬提供正當(dāng)辯護(hù)，通過(guò)企業(yè)并購(gòu)等手段掩飾其攫取私有收益的真實(shí)目的。因此，建議企業(yè)在設(shè)計(jì)薪酬體系時(shí)，應(yīng)該將企業(yè)最核心的目標(biāo)，即實(shí)現(xiàn)股東價(jià)值最大化相關(guān)的考核指標(biāo)作為主要依據(jù)，以市場(chǎng)價(jià)值驅(qū)動(dòng)企業(yè)的可持續(xù)健康發(fā)展。特別地，國(guó)有企業(yè)的考核指標(biāo)應(yīng)該更加多元化，而不能過(guò)度倚重經(jīng)營(yíng)難度系數(shù)來(lái)考核管理層管理績(jī)效，從而避免管理層利用其權(quán)力從中攫取私有收益，增強(qiáng)薪酬契約設(shè)計(jì)的有效性；另一方面，企業(yè)并購(gòu)很可能成為管理層權(quán)力尋租的偽裝手段，而由此產(chǎn)生的權(quán)力性薪酬差距對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期績(jī)效產(chǎn)生消極影響，使得薪酬激勵(lì)成為代理問(wèn)題的一部分。因此建議在以后的進(jìn)一步研究中應(yīng)加強(qiáng)公司內(nèi)外部治理機(jī)制對(duì)管理層權(quán)力的治理效應(yīng)，約束管理層權(quán)力的濫用。

3. 研究局限

本文主要存在以下不足。①企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因除薪酬因素外，還包括其他影響因素。特別是在國(guó)有產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)中，政治晉升、國(guó)企改革控制權(quán)轉(zhuǎn)移等目的，本文沒(méi)能將這些干擾因素排除在外，后續(xù)可以進(jìn)一步考慮細(xì)分研究；②研究將高管薪酬定義為貨幣薪酬，但實(shí)際上除了顯性薪酬之外，高管薪酬還包括在職消費(fèi)、股票期權(quán)等隱性薪酬，后續(xù)研究可以繼續(xù)深入探究這類(lèi)隱性私有收益在管理層權(quán)力作用下導(dǎo)致的薪酬差距激勵(lì)效應(yīng)。