王悅

摘要：一直以來(lái)，我國(guó)資本項(xiàng)目的持續(xù)開(kāi)放都備受國(guó)內(nèi)以及國(guó)際經(jīng)濟(jì)界的廣泛關(guān)注。如今，隨著我國(guó)對(duì)外開(kāi)放的持續(xù)深入以及金融改革地不斷深化，國(guó)內(nèi)資本項(xiàng)目表現(xiàn)出的開(kāi)放力度也在持續(xù)加大，開(kāi)放程度不斷加快，而且在近期內(nèi)已基本實(shí)現(xiàn)了兌換。然而，在諸多外界因素的影響和推動(dòng)下，實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目的持續(xù)開(kāi)放也是未來(lái)發(fā)展的趨勢(shì)。文章重點(diǎn)探討我國(guó)在未來(lái)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)以及金融改革的持續(xù)突進(jìn)下繼續(xù)推動(dòng)我國(guó)資本項(xiàng)目的進(jìn)一步開(kāi)放，進(jìn)而對(duì)未來(lái)資本項(xiàng)目的開(kāi)放現(xiàn)狀和發(fā)展趨勢(shì)進(jìn)行探討。

關(guān)鍵詞：資本項(xiàng)目;開(kāi)放;前瞻

一、中國(guó)資本項(xiàng)目開(kāi)放的現(xiàn)狀

改革開(kāi)放發(fā)展至今，我國(guó)已經(jīng)結(jié)束了對(duì)資本項(xiàng)目過(guò)分嚴(yán)格看管的現(xiàn)狀，并開(kāi)始積極推進(jìn)廣泛利用外資開(kāi)展社會(huì)建設(shè)，資本流動(dòng)持續(xù)擴(kuò)大，我國(guó)的資本項(xiàng)目開(kāi)放也是從此刻開(kāi)始的。早在1996年12月，我國(guó)開(kāi)始實(shí)現(xiàn)對(duì)人民幣進(jìn)行開(kāi)放，進(jìn)一步加速了資本項(xiàng)目持續(xù)開(kāi)放的進(jìn)程。然而，在1997年爆發(fā)的亞洲金融危機(jī)讓我們更多地思考關(guān)于資本項(xiàng)目的持續(xù)開(kāi)放將可能帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，也因此放緩了對(duì)于資本項(xiàng)目開(kāi)放以及發(fā)展的步伐，尤其是對(duì)外資的流出方面加強(qiáng)的更多限制和管控。然而，隨著我國(guó)加入世貿(mào)組織，結(jié)合國(guó)際貨幣基金組織匯編的《匯兌安排與匯兌限制年報(bào)》，進(jìn)一步對(duì)資本項(xiàng)目交易做出了分類，將其劃分成7大類和43項(xiàng)。根據(jù)開(kāi)放程度將其劃分成無(wú)限制、較少限制以及較多限制，還有嚴(yán)格限制主要四大類別，結(jié)合我國(guó)的實(shí)際情況，共有8個(gè)項(xiàng)目屬于無(wú)限制類別，占比達(dá)到18.6%;11項(xiàng)被列為較少限制，占比為25.6%;18項(xiàng)被列入到較多限制的類別，占比為41.9%;還有6項(xiàng)被列入到了嚴(yán)格限制的行列，占比為13.9%。所以，雖然人民幣資本項(xiàng)目已經(jīng)基本實(shí)現(xiàn)了大部分項(xiàng)目可兌換的現(xiàn)狀，然而從總體上來(lái)看，不管是在開(kāi)放程度還是在開(kāi)放范圍方面水平都是比較低的。從整體上看，我國(guó)資本項(xiàng)目開(kāi)放過(guò)程中表現(xiàn)出如下特點(diǎn)。

（一）開(kāi)放直接投資先于開(kāi)放股票投資

從整體上來(lái)看，我國(guó)的資本項(xiàng)目開(kāi)放最早的是直接投資，其次是股票投資，對(duì)債務(wù)投資和貸款的限制始終較嚴(yán)格。相比較而言，直接投資擁有最高的沉沒(méi)成本，而且流動(dòng)性非常差，但是貸款以及證券投資在時(shí)間方面有著嚴(yán)格的限制，而且強(qiáng)制性較強(qiáng)。所以，直接投資擁有較小的開(kāi)放風(fēng)險(xiǎn)，而股票投資則面臨巨大的開(kāi)放風(fēng)險(xiǎn)，貸款以及債務(wù)投資是風(fēng)險(xiǎn)在最大的，在進(jìn)行資本項(xiàng)目開(kāi)放投資的時(shí)候往往堅(jiān)持風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)從小到大這一基本原則。如今，我國(guó)在進(jìn)行直接投資方面不僅僅在不動(dòng)產(chǎn)方面進(jìn)行投資，對(duì)此沒(méi)有太多限制，但是在證券投資方面的限制也在持續(xù)解除。相比其他發(fā)展中國(guó)家而言，我國(guó)通過(guò)開(kāi)展直接投資也基本能夠滿足國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展在對(duì)外資金投資方面的需求，基本無(wú)需通過(guò)巨額的證券投資。

（二）對(duì)流出的管制比對(duì)流入的管制更高

作為發(fā)展中國(guó)家，雖然長(zhǎng)期處于嚴(yán)重的資金短缺的發(fā)展現(xiàn)狀，充分利用國(guó)際資本流入實(shí)現(xiàn)社會(huì)發(fā)展也是我國(guó)發(fā)展本國(guó)經(jīng)濟(jì)十分重要的手段之一。所以，我國(guó)一直以來(lái)對(duì)于資本項(xiàng)目都是實(shí)施的“寬進(jìn)嚴(yán)出”這一管理模式。鼓勵(lì)外商進(jìn)入國(guó)內(nèi)開(kāi)展投資，通過(guò)吸引外商投資的方式促進(jìn)社會(huì)進(jìn)步和發(fā)展。然而，隨著近年來(lái)我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)地快速發(fā)展，尤其是國(guó)內(nèi)資金已經(jīng)獲得極大充裕，眾多企業(yè)以及個(gè)人都開(kāi)始提出要實(shí)現(xiàn)對(duì)外投資。對(duì)此，我國(guó)已開(kāi)始制定“寬進(jìn)嚴(yán)出”的經(jīng)營(yíng)管理模式，充分實(shí)現(xiàn)對(duì)內(nèi)對(duì)外資金的雙向流動(dòng)以及資源的合理、有效配置。通過(guò)采取有效措施強(qiáng)化對(duì)境外直接投資進(jìn)行行政審批，制定一系列管理原則等等。

（三）從期限結(jié)構(gòu)上看，我國(guó)在資本項(xiàng)目的管制上充分體現(xiàn)出“長(zhǎng)松短嚴(yán)”的基本原則

早在1997年爆發(fā)的東南亞金融危機(jī)，最為根本的原因在于短期投機(jī)資本。很多發(fā)展中國(guó)家對(duì)于貨幣的調(diào)控能力是明顯不足的，再加上金融體系不完善，以至于很多短期資本以為找到了“獵物”。此時(shí)，投機(jī)資本呈現(xiàn)出短期內(nèi)快速聚集的發(fā)展態(tài)勢(shì)，進(jìn)一步放大了發(fā)展中國(guó)家面臨的金融問(wèn)題，以至于金融危機(jī)的擴(kuò)散范圍越來(lái)越大。所以，和很多發(fā)展中國(guó)家，我國(guó)對(duì)于短期資本流動(dòng)采取的管制措施都是比較嚴(yán)的，但是對(duì)于長(zhǎng)期資本流動(dòng)以及匯兌管制都是比較松的。

二、中國(guó)資本項(xiàng)目開(kāi)放的前瞻

近幾年，無(wú)論是國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)還是我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展形態(tài)都發(fā)生了巨大的變化，尤其是在次貸危機(jī)爆發(fā)之后，我國(guó)資本項(xiàng)目開(kāi)放面臨的外部環(huán)境也發(fā)生了明顯的變化。早在2008年，隨著美國(guó)第四大投行雷曼兄弟公司對(duì)外宣布申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)，世界范圍內(nèi)的次貸危機(jī)便開(kāi)始進(jìn)入全面爆發(fā)的階段。很顯然，次貸危機(jī)就像多米諾骨牌一樣，快速席卷了全世界，特別是對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)了十分深遠(yuǎn)的影響。于是，2008年第四季度，從公布的數(shù)據(jù)來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)按照年率計(jì)算整整下降了6.2個(gè)百分點(diǎn)，這也是近26年來(lái)的最大季度降幅。次貸危機(jī)的影響是長(zhǎng)期而深遠(yuǎn)的，2009年上半年，美國(guó)、歐洲以及日本等三大經(jīng)濟(jì)體的GDP都呈現(xiàn)出大幅下降的趨勢(shì)，一直到了第三季度，歐元區(qū)以及美國(guó)的GDP才出現(xiàn)了止跌回升的現(xiàn)象，但是世界范圍內(nèi)的諸多國(guó)家都受到了巨大的經(jīng)濟(jì)沖擊。大宗商品價(jià)格持續(xù)攀升、歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)以及中東北非動(dòng)蕩等經(jīng)濟(jì)事件持續(xù)發(fā)酵。經(jīng)歷了次貸危機(jī)之后，眾多國(guó)家開(kāi)始調(diào)整金融治理模式，特別是發(fā)達(dá)國(guó)家開(kāi)始朝著發(fā)展中國(guó)家慢慢傾斜，未來(lái)我國(guó)資本項(xiàng)目開(kāi)放發(fā)展的新趨勢(shì)將呈現(xiàn)出以下?tīng)顟B(tài)。

（一）人民幣加入SDR貨幣籃子提升非居民配置人民幣資產(chǎn)需求

早在2015年11月30日，國(guó)際貨幣基金組織IMF已經(jīng)宣布將人民幣納入到SDR貨幣籃子，這對(duì)于加速以人民幣計(jì)價(jià)的貿(mào)易投資便利化有著巨大的促進(jìn)作用。此外，亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行以及絲路基金等眾多機(jī)構(gòu)聯(lián)合以及“一帶一路”戰(zhàn)略的有效實(shí)施，都對(duì)促進(jìn)我國(guó)企業(yè)“走出去”發(fā)揮出巨大的作用。由此可以看出，“資本項(xiàng)目下輸出，經(jīng)常項(xiàng)目下回流”的跨境流動(dòng)現(xiàn)象已然形成。第一，國(guó)際舞臺(tái)對(duì)人民幣資產(chǎn)有著越來(lái)越大的需求，國(guó)際資本市場(chǎng)將持續(xù)與國(guó)際接軌，對(duì)于提升我國(guó)資本項(xiàng)目可兌換程度有著極大的促進(jìn)作用。

（二）資本項(xiàng)目開(kāi)放和宏觀審慎管理相結(jié)合

第一、逐步取消包括事前審批在內(nèi)的一系列繁雜的行政管理手段，將其轉(zhuǎn)為以事后登記為主的行政監(jiān)測(cè)管理，進(jìn)而創(chuàng)建跨境資本流動(dòng)的監(jiān)管框架。相比較傳統(tǒng)的繁瑣的匯兌管理實(shí)施微觀審批管理這一方式，通過(guò)宏觀審慎管理的辦法主要是借助稅收以及準(zhǔn)備金等辦法，或者是借助資產(chǎn)負(fù)債表做出相關(guān)的匹配審核。新興經(jīng)濟(jì)體這種創(chuàng)建完善的宏觀審慎監(jiān)管體制方面擁有許多值得借鑒的經(jīng)驗(yàn)，比如：可以學(xué)習(xí)智利實(shí)施的無(wú)息準(zhǔn)備金制度，嚴(yán)格規(guī)定不同投資期限的外債都必須在智利中央銀行制定賬戶無(wú)息存入融資總額的20%納入到準(zhǔn)備金。

第二、取消或者是減少額度管理等相關(guān)數(shù)量型管理工具的具體使用，而應(yīng)當(dāng)借助價(jià)格型工具對(duì)跨境資本的流動(dòng)進(jìn)行調(diào)節(jié)。具體的價(jià)格型工具包含了托賓稅等等。比如，我們可以學(xué)習(xí)韓國(guó)的做法，要求所有境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)結(jié)合所持外債的具體期限長(zhǎng)短進(jìn)而設(shè)定不同占比的宏觀審慎穩(wěn)定稅，同時(shí)還要求所有外國(guó)人在韓國(guó)境內(nèi)購(gòu)買國(guó)債以及貨幣穩(wěn)定債券之后都應(yīng)當(dāng)繳納一定額度的預(yù)扣稅，繳納比例暫定為15.4%。諸如此類的規(guī)定目的都是為了約束投機(jī)性交易以及跨境資本流動(dòng)。根據(jù)中國(guó)人民銀行公布的內(nèi)容指出，對(duì)于資本項(xiàng)目可兌換程度較高地區(qū)或者是國(guó)家，比如OECD國(guó)家，通常傾向于借助審慎性管理等手段進(jìn)行價(jià)格調(diào)節(jié)，而對(duì)于資本項(xiàng)目可兌換程度較低的地區(qū)或者是國(guó)家而言，比如韓國(guó)、土耳其以及捷克等等，則通常借助額度限制的一系列行政性措施進(jìn)行調(diào)節(jié)。由此可以看出，資本項(xiàng)目開(kāi)放應(yīng)當(dāng)配合更加有效并且靈活的資本管理工具。因此，在2015年9月，我國(guó)央行為了健全宏觀審慎管理框架并且預(yù)防宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，開(kāi)始對(duì)長(zhǎng)期從事售匯業(yè)務(wù)的相關(guān)金融機(jī)構(gòu)實(shí)施收取20%外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金的做法，這其實(shí)也是加強(qiáng)對(duì)跨境資本流動(dòng)進(jìn)行宏觀審慎監(jiān)管的重大嘗試。

三、總結(jié)

“十三五”規(guī)劃提出“有序?qū)崿F(xiàn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換”，不僅重申了繼續(xù)推進(jìn)資本項(xiàng)目開(kāi)放的總體方向，還強(qiáng)調(diào)了開(kāi)放的過(guò)程需適應(yīng)中國(guó)面臨的內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)新形勢(shì)。本文也主要針對(duì)我國(guó)資本項(xiàng)目開(kāi)放的具體現(xiàn)狀以及未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)進(jìn)行了探討。

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（作者單位：方正證券股份有限公司鞍山勝利南路證券營(yíng)業(yè)部）