朱 蕾

（南京林業(yè)大學 經(jīng)濟管理學院，南京 210037）

時至今日，“新經(jīng)濟”不再是一個概念，隨著互聯(lián)網(wǎng)、新能源等產(chǎn)業(yè)的迅速發(fā)展，中國經(jīng)濟體系正向著以“新經(jīng)濟”為主導發(fā)展?！盎ヂ?lián)網(wǎng)+”是一種新的社會發(fā)展形態(tài)，主要以信息通信技術為基礎，將互聯(lián)網(wǎng)與各行業(yè)進行相互整合，通過優(yōu)化資源配置、提高生產(chǎn)效率等方式來推動經(jīng)濟轉型升級[1]?；ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)作為“新經(jīng)濟”的主體，很多地方不同于傳統(tǒng)企業(yè)，傳統(tǒng)估值方法也顯得不合時宜，因此，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價值評估方法應當根據(jù)其自身特點進行適當改進。

1 互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的特點

1.1 互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)現(xiàn)狀

互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)是利用網(wǎng)絡平臺為用戶提供各種各樣的服務，并以此獲得收入的“新經(jīng)濟”企業(yè)。現(xiàn)代計算機技術是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的基礎。互聯(lián)網(wǎng)與人們生活息息相關，享受娛樂可以用大眾點評和百度糯米，打車可以用滴滴和快的，找工作可以上智聯(lián)招聘和58同城，外賣可以叫美團和餓了么。據(jù)統(tǒng)計，互聯(lián)網(wǎng)百強企業(yè)的互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務收入由2014年的3800億元增至2018年的17210億元，擴張了4.5倍，年均復合增長率高達46.5%。互聯(lián)網(wǎng)百強企業(yè)的互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務收入占信息消費的比重也翻了一倍，2014年該比重為18.1%，而2018年提高至37.78%。

1.2 互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)與傳統(tǒng)企業(yè)比較

①企業(yè)特點不同。以制造業(yè)為基礎的傳統(tǒng)經(jīng)濟形態(tài)注重規(guī)模經(jīng)濟，實行標準化生產(chǎn)；而互聯(lián)網(wǎng)是典型“新經(jīng)濟”企業(yè)，其以網(wǎng)絡平臺為支撐，表現(xiàn)出的是產(chǎn)品服務的差異化及獨特性。

②業(yè)務活動不同。傳統(tǒng)企業(yè)以生產(chǎn)活動為中心，企業(yè)資源優(yōu)先分配至生產(chǎn)環(huán)節(jié)，企業(yè)主要致力于提高生產(chǎn)效率；互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)則是將資源投入研發(fā)和創(chuàng)新，以此為企業(yè)創(chuàng)造更多的價值。

③財務指標側重不同。傳統(tǒng)企業(yè)以制造和銷售為主，企業(yè)的投入主要在生產(chǎn)環(huán)節(jié)，因此可以用傳統(tǒng)的財務指標對其進行估值；而作為“新經(jīng)濟”的代表的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，核心在于技術創(chuàng)新，這給企業(yè)帶來了高風險和不確定性。另外，大量的無形資產(chǎn)也給互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價值評估帶來了困難。

2 傳統(tǒng)方法評估互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的局限性

2.1 收益法

收益法是指目標企業(yè)通過對未來收益進行預測，在考慮風險和必要回報率的情況下，對預期收益進行折現(xiàn)以得到目標企業(yè)的價值。其計算公式為:

其中，V表示企業(yè)評估價值，n表示企業(yè)的壽命，CF表示企業(yè)在某時刻產(chǎn)生的現(xiàn)金流，r表示預期現(xiàn)金流的折現(xiàn)率。

收益法的局限性:（1）未來收益的預期具有主觀性，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)受到企業(yè)發(fā)展階段、市場環(huán)境、技術進步等多種因素的影響，極大的風險和不確定性使得現(xiàn)金流量的預測存在很大困難。（2）互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的核心價值在于大量的無形資產(chǎn)和技術創(chuàng)新，這些要素未來所能給企業(yè)創(chuàng)造的現(xiàn)金流無法準確預測。

2.2 市場法

市場法的理論依據(jù)是“替代原則”，其實質就是在市場上選取相同或相近的企業(yè)為參照，通過分析比較兩者的重要指標，對目標企業(yè)的市場價值進行調整，最后確定該企業(yè)的價值。市盈率、市凈率、市銷率等指標通常被用于分析目標企業(yè)和可比企業(yè)[2]。

市場法的局限性:使用市場法最重要的一點就是可比公司的選取，要尋找與目標企業(yè)在市場、行業(yè)、規(guī)模等方面都相似的企業(yè)，無疑是非常有難度的，尤其互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)還擁有差異化、個性化等特點，其可比企業(yè)更難選取。

2.3 成本法

成本法即重置成本法，是指在當前的情況下，以重新構建一個與目標企業(yè)完全一樣的企業(yè)所需花費的成本來評估目標企業(yè)的價值。其計算公式為:

目標企業(yè)價值=企業(yè)資產(chǎn)市場全新的價格-有形折舊額-無形折舊額

成本法的局限性:成本法的重要特點是將企業(yè)的各項資產(chǎn)進行分別評估，然后再加以綜合，這忽略了企業(yè)的整體價值[3]。而且由于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的資產(chǎn)以無形資產(chǎn)為主，其賬面價值不足以準確衡量企業(yè)價值。

3 互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)估值方法改進的建議

互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)摒棄了傳統(tǒng)制造業(yè)的生產(chǎn)模式，這導致傳統(tǒng)的估值方法無法適用?；ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)的高風險特點，要求建立內部監(jiān)督機構，加強內部控制[4]。此外，在對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)進行估值時，應采取一些針對性的措施。

3.1 引入非財務指標

傳統(tǒng)的企業(yè)估值方法大多選取常用財務指標對企業(yè)進行估值，包括市盈率、市凈率、市銷率等。而影響互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價值的不僅僅是盈利方面，還有很多其他重要因素，包括用戶流量、點擊率、客戶體驗、創(chuàng)新能力、品牌形象等等。因此，對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的價值評估，需要從多方面綜合考慮。除了常用的財務指標外，還應當根據(jù)企業(yè)的具體情況引入一些關鍵性的非財務指標，將財務指標與非財務指標有機結合起來，才能更準確地評估互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的價值。

3.2 實物期權法

期權是指通過支付一定費用，以獲得在將來某一時刻以固定價格買入或賣出一定數(shù)量資產(chǎn)的選擇權[5]。實物期權把金融市場規(guī)則引入企業(yè)內部投資決策，將不確定性變?yōu)槠髽I(yè)的優(yōu)勢。實物期權將企業(yè)價值分為正常經(jīng)營業(yè)務的確定性價值和研發(fā)、創(chuàng)新等潛在業(yè)務的不確定性價值。實物期權隱含在項目中，項目的不確定性越大，其期權價值越大。其計算公式如下:

其中:

C代表期權初始合理價格，X代表期權執(zhí)行價格，S代表所交易金融資產(chǎn)現(xiàn)價，T代表期權有效期，r代表連續(xù)復利計算無風險利率，σ代表股票連續(xù)復利（對數(shù)）回報率的年度波動率（標準差），N()代表正態(tài)分布變量的累積概率分布函數(shù)。

互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價值評估的難點之一就在于，其大量無形資產(chǎn)和技術創(chuàng)新的存在給企業(yè)估值打來了極大的不確定性，使得傳統(tǒng)方法難以對其準確定價，而實物期權法考慮了企業(yè)不確定性和風險，有利于提高互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的估值水平。

4.3 導入企業(yè)生命周期理論

對互聯(lián)網(wǎng)等“新經(jīng)濟”企業(yè)的價值評估，應依據(jù)不同企業(yè)的生命周期狀況，選擇合理的估值方法。企業(yè)生命周期包括四個階段:導入期、成長期、成熟期、衰退期。

在導入期，由于企業(yè)剛剛起步，大多數(shù)活動屬于籌資活動和投資活動，該階段企業(yè)盈利較少，采用財務指標缺乏適用性，應當更多采用非財務指標進行估值。

在成長期，企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模迅速擴大，有著巨大的發(fā)展前景，此時賬面成本忽略了企業(yè)的成長性，不能準確的反映企業(yè)價值，這個時期可以采用市盈率模型或者經(jīng)濟利潤法。

在成熟期，企業(yè)現(xiàn)金流一般為正，而且相對其他階段而言，該階段現(xiàn)金流比較穩(wěn)定，此時運用收益法對企業(yè)價值進行價值評估比較合適。

在衰退期，企業(yè)整體生產(chǎn)規(guī)?？s減，收入、利潤都隨之降低，企業(yè)價值處于下降狀態(tài)。此時，應當對企業(yè)整體價值進行評估，可以考慮采用成本法進行評估。

4 結論

現(xiàn)在是大數(shù)據(jù)和人工智能時代，未來這些技術將幫助互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)提高工作效率[6]?；ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)與傳統(tǒng)企業(yè)在企業(yè)特點、業(yè)務活動及財務指標側重方面都有所不同，其自身特點使得傳統(tǒng)估值方法適用性較差。針對這些不同，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)可以通過引入非財務指標、企業(yè)生命周期以及實物期權法等措施來進一步提高企業(yè)價值評估質量。