李雅靜

（陜西國際商貿(mào)學(xué)院 管理學(xué)院，陜西 咸陽 712000）

一、引言

二十世紀(jì)七十年代初，由于美國居民對住宅的需求過剩，導(dǎo)致美國銀行資產(chǎn)流動性嚴(yán)重不足。為解決這一問題，美國創(chuàng)造性地提出以資產(chǎn)支持證券來緩解銀行流動性不足問題，并獲得了良好的效果。[1]隨著資產(chǎn)證券化在融資方面的作用被金融界肯定，資產(chǎn)證券化在國際金融市場掀起一股創(chuàng)新熱潮，在世界各國得到廣泛推廣，成為國際金融市場發(fā)展的主流融資工具。

發(fā)達(dá)國家銀行業(yè)的信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)已經(jīng)相當(dāng)成熟，在整個資本市場居于重要地位。我國直到2005年才開始試點(diǎn)該業(yè)務(wù)，期間由于2008年次貸危機(jī)的波及而暫停，2012年重新啟動，并在一系列政策尤其是2014年由審批制到備案制轉(zhuǎn)變的推動下，信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)規(guī)模迅速增大、參與主體迅速增多，在新的金融生態(tài)下表現(xiàn)出強(qiáng)大的生命力。

二、我國信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展歷程

我國信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展分別經(jīng)歷了起步階段（2005—2008年）、停滯階段（2009—2011年）和重啟階段（2012年至今）。[2]

（一）起步階段

2005年3月，我國成立了信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)工作組，正式開展信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作。2005年底，中國建設(shè)銀行和國家開發(fā)銀行作為首批試點(diǎn)機(jī)構(gòu)，相繼發(fā)行了“建元 2005-1”和“開元2005-1”，標(biāo)志著我國完成了信貸資產(chǎn)證券化從理論向?qū)嵺`的過渡。

隨后，為推動信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作的進(jìn)行，央行、銀監(jiān)會、建設(shè)部等相繼發(fā)布或聯(lián)合發(fā)布了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化監(jiān)督管理辦法》等辦法和條令，為信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作的開展提供了穩(wěn)定的市場環(huán)境和法律環(huán)境。[3]

2007年，在不斷總結(jié)經(jīng)驗(yàn)和發(fā)現(xiàn)問題的前提條件下，我國資產(chǎn)證券化第二批試點(diǎn)工作開始啟動。與首批試點(diǎn)工作相比，第二批試點(diǎn)產(chǎn)品發(fā)行在種類、規(guī)模和范圍方面有所改進(jìn)。[4]在政策支持下，浦發(fā)銀行、工商銀行、建設(shè)銀行、興業(yè)銀行相繼發(fā)起 “浦發(fā) 2007-1”、“工元 2007-1”、 “建元2007-1”“興元2007-1”等資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

（二）停滯階段

2008年，美國次貸危機(jī)全面爆發(fā)，學(xué)術(shù)界眾多研究者普遍認(rèn)為資產(chǎn)證券化加劇了金融市場風(fēng)險(xiǎn)，是引起金融危機(jī)的重要因素之一。[5]為了穩(wěn)定國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，減少金融危機(jī)對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的影響，我國監(jiān)管機(jī)構(gòu)出于謹(jǐn)慎原則，于 2008年暫停了不良貸款證券化試點(diǎn)工作，放緩了信貸資產(chǎn)證券化市場發(fā)行速度。隨后幾年我國信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展都處于停滯不前的狀態(tài)。

（三）重啟階段

2012年5月，《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》發(fā)布，鼓勵金融機(jī)構(gòu)豐富產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)，鼓勵非銀行的金融機(jī)構(gòu)參與，禁止衍生品的發(fā)行等?！锻ㄖ返念C布對我國信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展具有關(guān)鍵性的指導(dǎo)作用，是我國信貸資產(chǎn)證券化領(lǐng)域的核心政策之一，標(biāo)志著我國信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作的重新啟動。[6]

信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作重啟之后，我國信貸資產(chǎn)證券化得到飛速發(fā)展，產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量和發(fā)行總額穩(wěn)步增長。2014年，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量達(dá)到66單，與2013年相比翻了2.5番，發(fā)行總額達(dá)到2819.8億元，與2013年相比翻了4.1番。

我國信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展過程坎坷：2005年試點(diǎn)工作啟動，2008年被迫暫停，2012年又重新啟動，重啟后的信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作終于迎來春天，發(fā)行產(chǎn)品數(shù)量不斷增多，發(fā)行規(guī)模不斷增大，發(fā)起機(jī)構(gòu)數(shù)量不斷增多，信貸資產(chǎn)證券化市場隨之活躍起來。

三、我國信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展中存在的問題

（一）我國信貸資產(chǎn)證券化市場現(xiàn)狀

截至2019年6月，我國信貸資產(chǎn)證券化（簡稱ABS）產(chǎn)品累計(jì)發(fā)行668單（如圖1），發(fā)行總額達(dá)到30，858.68億元人民幣（如圖2）。由圖1和圖2可知，2014年ABS產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量和發(fā)行規(guī)模急劇上升，原因在于 2014年審批制變更為備案制政策的實(shí)施，發(fā)起機(jī)構(gòu)、投資者、受托機(jī)構(gòu)等信貸資產(chǎn)證券化參與者的積極性已經(jīng)被調(diào)動起來。我國信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展速度得到很大程度的提高，無論是信貸資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品的發(fā)行數(shù)量還是發(fā)行規(guī)模都呈現(xiàn)出爆發(fā)式增長。

圖1 2005-2019年ABS產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量

圖2 2005-2019年ABS產(chǎn)品發(fā)行總額

我國ABS產(chǎn)品發(fā)起機(jī)構(gòu)以商業(yè)銀行為主。商業(yè)銀行ABS產(chǎn)品的發(fā)行數(shù)量達(dá)到463單，占產(chǎn)品總量的69.31%；政策性銀行ABS產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量為41單，占產(chǎn)品總量的6.14%；剩余信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行機(jī)構(gòu)為非銀行金融機(jī)構(gòu)。

基礎(chǔ)資產(chǎn)類型以企業(yè)貸款為主?；A(chǔ)資產(chǎn)為企業(yè)貸款的ABS產(chǎn)品數(shù)量最多，達(dá)到233單，占產(chǎn)品總量的34.88%；其次是汽車抵押貸款和住房抵押貸款，分別發(fā)行122單和125單，占產(chǎn)品總量的18.26%和18.71%；基礎(chǔ)資產(chǎn)為工程機(jī)械類貸款的產(chǎn)品到目前為止僅發(fā)行1單。

（二）我國信貸資產(chǎn)證券化市場存在的問題

我國信貸資產(chǎn)證券化已經(jīng)經(jīng)歷了8年的發(fā)展，取得了很大進(jìn)步。我國開展信貸資產(chǎn)證券化時間較晚且缺乏實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。其在發(fā)展過程中呈現(xiàn)市場規(guī)模小、投資結(jié)構(gòu)單一、動力不足、基礎(chǔ)資產(chǎn)種類貧乏、信用評級體系缺乏專業(yè)性、相關(guān)法律制度不完善等問題。

1．市場規(guī)模偏小，投資結(jié)構(gòu)單一

2019年上半年，我國信貸資產(chǎn)證券化累計(jì)發(fā)行71單產(chǎn)品，累計(jì)發(fā)行總額為3，760.19億元，僅占同期債券融資總額的 2.1%，僅占同期新增人民幣貸款規(guī)模的 4.4%。與其他類型的債券市場相比，我國信貸資產(chǎn)證券市場呈現(xiàn)出規(guī)模偏小的問題。

從投資結(jié)構(gòu)角度出發(fā)，我國信貸資產(chǎn)證券化市場投資結(jié)構(gòu)單一現(xiàn)象。由于制度和政策因素，部分金融機(jī)構(gòu)投資信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品受到了限制，并且相比其他金融產(chǎn)品，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的技術(shù)含量較高，對投資者的專業(yè)知識要求相應(yīng)較高，最終導(dǎo)致我國信貸資產(chǎn)支持證券的投資者多數(shù)是銀行機(jī)構(gòu)間相互購買持有，而保險(xiǎn)公司、證券公司等非銀行金融機(jī)構(gòu)的參與度和投資熱情不高。這一方面使得信貸資產(chǎn)證券化市場的流動性嚴(yán)重受限，另一方面也使得信貸資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)沒能真正地有效分散而滯留在銀行體系中，導(dǎo)致信貸資產(chǎn)證券化作用失效。

在二級市場上，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品流動性較差。以現(xiàn)券交易為例，2013年到2019年現(xiàn)券交易（表1）的數(shù)據(jù)顯示，信貸資產(chǎn)證券化交易量有波動上升趨勢，但與政府債券、商業(yè)銀行債券、企業(yè)債券等債券相比，資產(chǎn)支持證券的現(xiàn)券交易量非常之少，說明ABS產(chǎn)品在二級市場上的活躍程度非常低。二級市場流動性較差抑制了投資者的投資熱情，阻礙了市場規(guī)模的擴(kuò)大。

表1 2013-2018年資產(chǎn)支持證券現(xiàn)券交易情況（單位：萬元）

2．信貸資產(chǎn)證券化動力不足

信貸資產(chǎn)證券化有利于提高商業(yè)銀行資本流動性，分散風(fēng)險(xiǎn)。作為信貸資產(chǎn)證券化的直接受益者和發(fā)起人，商業(yè)銀行理論上應(yīng)具有較強(qiáng)的發(fā)行動力，但實(shí)際情況并非如此。有研究指出，商業(yè)銀行開展信貸資產(chǎn)證券化的最大動力來源于監(jiān)管部門的行政推動而非商業(yè)銀行自身。[7]一方面，我國銀行體系流動性長久處于充足狀態(tài)，且利率也并非完全市場化，商業(yè)銀行仍然以存貸利差為主要盈利渠道。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)周期下行的背景下，企業(yè)經(jīng)營承擔(dān)了巨大壓力。為了避免不良貸款的產(chǎn)生，多數(shù)銀行基于審慎原則開始緊縮貸款業(yè)務(wù)，商業(yè)銀行通過信貸資產(chǎn)證券化融資的動機(jī)也相應(yīng)減弱。另一方面，隨著金融深化和金融創(chuàng)新程度逐步加大，銀信合作品、QDII產(chǎn)品等業(yè)務(wù)迅速發(fā)展起來。與信貸資產(chǎn)證券化相比，商業(yè)銀行開展這些業(yè)務(wù)的成本更低、流程更簡單。

3．基礎(chǔ)資產(chǎn)種類貧乏

由前文可知，我國商業(yè)銀行目前發(fā)行的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品共計(jì)668單?；A(chǔ)資產(chǎn)的類型主要包括不良資產(chǎn)重組、個人消費(fèi)貸款、工程機(jī)械類貸款、企業(yè)貸款、汽車抵押貸款以及住房抵押貸款6種。其中，基礎(chǔ)資產(chǎn)為住房抵押貸款的產(chǎn)品居多，占商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)支持證券總發(fā)行量的35.51%；基礎(chǔ)資產(chǎn)為企業(yè)貸款的產(chǎn)品次之，占商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)支持證券總發(fā)行量的32.9%；其余基礎(chǔ)資產(chǎn)為個人消費(fèi)貸款、不良資產(chǎn)等的產(chǎn)品數(shù)量相對較少。從已發(fā)行的信貸資產(chǎn)支持證券來看，我國商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)種類不夠豐富。與信貸資產(chǎn)證券化第一批試點(diǎn)相比，基礎(chǔ)資產(chǎn)種類有所增加，個人住房貸款、汽車抵押貸款、個人消費(fèi)貸款所占比例有所上升，但企業(yè)貸款和住房貸款仍舊占據(jù)主要地位。

4．信用評級體系缺乏專業(yè)性

與其他金融產(chǎn)品相比，信貸資產(chǎn)支持證券的結(jié)構(gòu)相對復(fù)雜，對投資者的專業(yè)知識和專業(yè)技術(shù)要求較高。一般的投資者很難完全了解信貸資產(chǎn)支持證券的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、定價機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)程度。此時，信用評級機(jī)構(gòu)對信貸資產(chǎn)支持證券信用級別的定位對投資者來說顯得尤為重要。

我國資產(chǎn)證券化市場在發(fā)展過程中面臨收益率低及違約事件頻發(fā)兩大問題，其關(guān)鍵原因可能在于我國信用評級機(jī)構(gòu)缺乏專業(yè)性。[8]我國信用評級機(jī)構(gòu)，與發(fā)達(dá)國家的信用評級機(jī)構(gòu)相比，成立相對較晚，經(jīng)驗(yàn)相對欠缺，技術(shù)尚不成熟。另外，由于受到累計(jì)數(shù)據(jù)量的限制，盡管信用評級機(jī)構(gòu)對信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品不斷進(jìn)行跟蹤報(bào)告，但由于自身技術(shù)的限制，信用評級報(bào)告很難反映出各產(chǎn)品差異，報(bào)告的公信力和權(quán)威性遭到投資者的質(zhì)疑。

四、我國銀行信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展對策建議

（一）擴(kuò)大市場規(guī)模，豐富投資者結(jié)構(gòu)

信貸資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)創(chuàng)新型的融資工具，其過程相對其他金融產(chǎn)品來說極其復(fù)雜，導(dǎo)致許多機(jī)構(gòu)對參與信貸資產(chǎn)證券化望而卻步。雖然信貸資產(chǎn)證券化在國際市場上早已受到認(rèn)可，但由于我國信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)開展時間較短，并且受金融危機(jī)影響，許多機(jī)構(gòu)、個人對信貸資產(chǎn)證券化持觀望態(tài)度，使得信貸資產(chǎn)證券化的市場規(guī)模受到限制。因此，提高金融機(jī)構(gòu)和投資者的認(rèn)知，鼓勵他們積極參與是擴(kuò)大證券化市場規(guī)模的首要任務(wù)。

商業(yè)銀行相互持是證券化市場的常態(tài)。要達(dá)到擴(kuò)大市場規(guī)模的目的，需要增強(qiáng)投資者信心，豐富投資者結(jié)構(gòu)。一方面，可以通過調(diào)整信貸資產(chǎn)證券化的稅收政策，對信貸資產(chǎn)證券化實(shí)行稅收優(yōu)惠，降低信貸資產(chǎn)支持證券發(fā)行過程中的成本費(fèi)用，提高信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品收益，吸引投資者的目光；另一方面，適當(dāng)解除對信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資限制，避免過多干預(yù)。政府機(jī)構(gòu)出于審慎原則對于信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資機(jī)構(gòu)和投資范圍進(jìn)行了限制，但這會將眾多有意參與信貸資產(chǎn)證券化的投資者拒之門外。因此，要豐富信貸資產(chǎn)證券化投資者結(jié)構(gòu)，需適當(dāng)降低信貸資產(chǎn)證券化市場準(zhǔn)入門檻，鼓勵更多投資機(jī)構(gòu)甚至投資個人參與信貸資產(chǎn)證券化。

（二）提高商業(yè)銀行積極性

商業(yè)銀行是資產(chǎn)支持證券市場的主力軍，其參與積極性直接影響證券化市場的發(fā)展。政府可以通過繼續(xù)深化利率市場化改革，提高ABS產(chǎn)品二級市場的流動性，為信貸資產(chǎn)支持證券的發(fā)行和流通提供更為良好的利率環(huán)境，也可以適當(dāng)調(diào)整信貸資產(chǎn)證券化稅收機(jī)制，對信貸資產(chǎn)支持證券實(shí)行稅收優(yōu)惠，降低ABS產(chǎn)品的發(fā)行成本，達(dá)到增強(qiáng)商業(yè)銀行以ABS進(jìn)行融資的動力。2014年備案制的實(shí)行使得證券化市場飛速發(fā)展的情況說明降低市場準(zhǔn)入門檻，精簡審批手續(xù)是提高ABS產(chǎn)品發(fā)行的有效措施。

（三）多元化基礎(chǔ)資產(chǎn)類別

目前，各信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)起機(jī)構(gòu)大都將其優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，限制了基礎(chǔ)資產(chǎn)類型的多樣化。較為單一的基礎(chǔ)資產(chǎn)將成為阻礙我國信貸資產(chǎn)證券化持續(xù)發(fā)展的因素。金融機(jī)構(gòu)應(yīng)結(jié)合自身業(yè)務(wù)發(fā)展情況調(diào)整資產(chǎn)池中基礎(chǔ)資產(chǎn)比例，緊密結(jié)合國家經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略部署，將更多類型的基礎(chǔ)資產(chǎn)放入資產(chǎn)池，豐富基礎(chǔ)資產(chǎn)類型。例如，村鎮(zhèn)商業(yè)銀行在發(fā)行信貸資產(chǎn)支持證券時可以提高涉農(nóng)貸款進(jìn)入資產(chǎn)池的比例；國有商業(yè)銀行可以將節(jié)能減排貸款、戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)貸款放入資產(chǎn)池。通過調(diào)整資產(chǎn)池中信貸資產(chǎn)的比例，不僅可以豐富信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的種類，而且可以調(diào)整國家經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。此外，在調(diào)整基礎(chǔ)資產(chǎn)類別的同時還需注意風(fēng)險(xiǎn)防范，防止出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)集中，杜絕危機(jī)產(chǎn)生。

（四）完善信息披露機(jī)制，增強(qiáng)信用評級機(jī)構(gòu)公信力

信用評級機(jī)構(gòu)對信貸資產(chǎn)支持證券信用級別的定位，是影響投資者進(jìn)行投資的關(guān)鍵因素。增強(qiáng)信用評級機(jī)構(gòu)的專業(yè)性對于信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展具有不可忽視的作用。

首先，我國信用評級機(jī)構(gòu)目前使用的是國際通用的信用評級指標(biāo)體系。我國經(jīng)濟(jì)的宏觀環(huán)境與資本主義國家存在一定的異質(zhì)性，國外的評定方法和理念在一定程度上并不適合我國國情。因此，政府應(yīng)重點(diǎn)培養(yǎng)目前國內(nèi)實(shí)力較強(qiáng)的信用評級機(jī)構(gòu)，幫助并督促他們在借鑒國際信用評級體系的基礎(chǔ)上積極探索符合我國宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和基本國情的信用評級方法和信用評級標(biāo)準(zhǔn)體系，提高我國信用評級機(jī)構(gòu)的能力，增強(qiáng)其專業(yè)性和公信力。

其次，由于工作開展時間較短，我國缺乏相關(guān)數(shù)據(jù)的積累，導(dǎo)致評級難度大、準(zhǔn)確度低、投資者信心不足。政府應(yīng)盡快完善信貸資產(chǎn)證券化信息披露機(jī)制，為信貸資產(chǎn)證券化建立完整、準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)庫，使信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行過程更加透明，使得信用評級機(jī)構(gòu)出具的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的信用跟蹤報(bào)告更具參照性和準(zhǔn)確性。

最后，要提升我國信用評級機(jī)構(gòu)的專業(yè)性，促進(jìn)信貸資產(chǎn)支持證券繼續(xù)發(fā)展，需要盡快引進(jìn)信用評級相關(guān)專業(yè)的綜合性人才。例如，可以通過高收入高報(bào)酬等方式吸引國際化專業(yè)人才的加入，也可以組織相關(guān)專業(yè)人才在信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行過程中，不斷參加培訓(xùn)以求提高其專業(yè)能力和實(shí)踐能力，還可以在高校中挑選出合適的人才，送出國進(jìn)行專業(yè)深造。最終通過提高相關(guān)人才的專業(yè)能力，來提升信用評級機(jī)構(gòu)專業(yè)性和公信力。