江瀚

2019年6月24日對(duì)于中國(guó)大名鼎鼎的羽絨服巨頭波司登來(lái)說(shuō)可謂是一個(gè)不眠之夜，6月24日，受沽空機(jī)構(gòu)Bonitas做空?qǐng)?bào)告影響，波司登早盤直線跳水，股價(jià)跌幅一度超過(guò)27%，隨后緊急停牌。截至停牌前，波司登下跌24.78%，報(bào)1.73港元;在短短一個(gè)多小時(shí)里，公司市值蒸發(fā)60.9億港元。

被狙擊的波司登

根據(jù)證券之星的報(bào)道，6月24日10點(diǎn)許，沽空機(jī)構(gòu)Bonitas發(fā)布針對(duì)波司登的看空?qǐng)?bào)告。Bonitas表示，波司登存在包括夸大收入和利潤(rùn)，未公開(kāi)的關(guān)聯(lián)方交易，以及以低價(jià)收購(gòu)未公開(kāi)內(nèi)幕人士的多付款等問(wèn)題。

Bonitas表示，根據(jù)中國(guó)信用報(bào)告，波司登嚴(yán)重夸大了波司登在香港交易所申報(bào)中所報(bào)告的凈利潤(rùn)，從2015年以來(lái)，捏造了8.07億元的凈利潤(rùn)，多報(bào)了174%。另外，Bonitas還對(duì)波司登的三次收購(gòu)提出質(zhì)疑。盡管波司登聲稱其主要收購(gòu)來(lái)自獨(dú)立第三方，但SAICFilings的股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議顯示，波司登的三個(gè)主要收購(gòu)均來(lái)自高主席的同謀周先生。

Bonitas認(rèn)為，波司登和他的同謀已經(jīng)以人為抬高的價(jià)格向波司登提供小到無(wú)價(jià)值的服裝品牌資產(chǎn)，已經(jīng)從波司登中抽走了20億元的現(xiàn)金和股票。此外，Bonitas的指控還包括以低廉的價(jià)格出售人民幣5600萬(wàn)元的實(shí)物資產(chǎn)，以及向持有波司登65%以上流通股的波司登內(nèi)部人士支付了重大歷史股息等。

Bonitas做空?qǐng)?bào)告最后指出，短期認(rèn)為波司登股票的最終價(jià)值0.00港元，即一文不值。受到空頭報(bào)告的影響，波司登股價(jià)閃崩，直線跳水殺跌，盤中一度跌逾27%。公司隨即緊急宣布于上午11：16起在香港暫停股票交易，截至停牌前股價(jià)下跌24.78%，報(bào)1.73港元;在短短一個(gè)多小時(shí)里，公司市值蒸發(fā)60.9億港元。

大空頭的力量

受到大空頭的全面狙擊，波司登幾乎沒(méi)有還手之力，那么空頭到底是一個(gè)什么樣的存在？其實(shí)，對(duì)于中國(guó)資本市場(chǎng)的股民來(lái)說(shuō)，空頭是一個(gè)我們雖然經(jīng)常說(shuō)，卻相當(dāng)陌生的名字，最重要的原因就是，中國(guó)股市基本只存在做多機(jī)制，并沒(méi)有專門的做空機(jī)制，雖然類似于股指期貨允許做空，但是較高的門檻讓大多數(shù)散戶難以感受到做空的威力，然而像香港股市、美國(guó)股市幾乎都會(huì)存在做空機(jī)制，空頭也就成為了其在資本市場(chǎng)的重要戰(zhàn)斗力。

說(shuō)起做空機(jī)制還要從著名的安然造假案開(kāi)始說(shuō)起。2001年，前華爾街分析師查諾斯親自出手開(kāi)始做空安然，讓這家全美最有名的能源公司破產(chǎn)倒閉，順帶著將全世界五大會(huì)計(jì)師事務(wù)所的安達(dá)信宣告破產(chǎn)，一招擊毀兩大世界巨頭，可以說(shuō)開(kāi)啟了21世紀(jì)大空頭的序幕。

同樣在2001年，空頭網(wǎng)站StockLemon.com注冊(cè)運(yùn)營(yíng)，網(wǎng)站專門發(fā)布被高估或存在欺騙行為的股票研究報(bào)告。報(bào)告的作者都是一位名叫萊弗特的美國(guó)東北大學(xué)畢業(yè)生，在過(guò)去的17年間，他累計(jì)發(fā)布了超過(guò)150份做空?qǐng)?bào)告，做空對(duì)象不乏奇虎360和中國(guó)恒大等知名公司。2007年，萊弗特?fù)Q掉了網(wǎng)站的名字，新的名字目前已為全球投資者所熟知——香椽研究。2010年，一個(gè)懂中文的芝加哥大學(xué)法學(xué)畢業(yè)生布洛克在香港注冊(cè)成立了著名的渾水公司。渾水公司這些年頻繁出擊，將綠諾國(guó)際、展訊、分眾傳媒、新東方、網(wǎng)秦、輝山乳業(yè)等知名中國(guó)公司斬于馬下。

其實(shí)，仔細(xì)分析這些大空頭的套路就會(huì)發(fā)現(xiàn)，他們基本上采用的都是比較接近的模式。首先，對(duì)上市公司進(jìn)行研究，尋找那些被市場(chǎng)反復(fù)看好的藍(lán)籌股票或者白馬股票。其次，對(duì)這些公司的股票進(jìn)行深度的分析，重點(diǎn)是財(cái)務(wù)分析來(lái)判斷這家公司的財(cái)務(wù)狀況，一旦這家公司的利潤(rùn)、盈利、營(yíng)業(yè)額等財(cái)務(wù)狀況好的不太正常，那么就會(huì)成為空頭的目標(biāo)。第三，通過(guò)提前融資融券的方式埋伏好對(duì)于這只股票的空倉(cāng)，然后選擇一個(gè)合適的實(shí)際猛地爆出猛料，就如同這次Bonitas在波司登6月26日財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)發(fā)布之前突然發(fā)難，而且劍指波司登虛增利潤(rùn)、隱瞞關(guān)聯(lián)交易等方式。第四，等待股票價(jià)格大跌之后，通過(guò)賣出空倉(cāng)獲得巨額收益。

可以說(shuō)，這次無(wú)論Bonitas對(duì)波司登所發(fā)出的質(zhì)疑是不是事實(shí)，光是暴跌25%蒸發(fā)60億就足以讓大空頭們賺的盆滿缽滿，這就是空頭的力量。

提升市場(chǎng)防御力

波司登到底有沒(méi)有像做空機(jī)構(gòu)所說(shuō)的那么一文不值呢？首先，從市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，自2015年以來(lái)，公司盈利出現(xiàn)顯著增長(zhǎng)，波司登的股票在16個(gè)月內(nèi)上漲了約250%。如果僅僅看這方面，波司登的確是有著較好的市場(chǎng)表現(xiàn)，但是波司登畢竟面臨著是一個(gè)國(guó)內(nèi)羽絨服市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)不斷增強(qiáng)的格局當(dāng)中，百貨零售消費(fèi)的壓力增大，所以對(duì)于波司登來(lái)說(shuō)，這么好的股價(jià)增長(zhǎng)的確有著一定逆市上揚(yáng)的情況，這也是他被大空頭看中的重要原因。

其次，從波司登本身的業(yè)務(wù)來(lái)看，根據(jù)波司登公布的數(shù)據(jù)，截至2019年2月25日，波司登品牌羽絨服業(yè)務(wù)2018/2019財(cái)年累計(jì)零售金額已超百億元，累計(jì)營(yíng)收金額較上年同期增長(zhǎng)35%。那么，這種增長(zhǎng)有沒(méi)有可能呢？是有可能的，一方面，波司登的確是中國(guó)羽絨服市場(chǎng)的重要市場(chǎng)領(lǐng)軍企業(yè)，其本身的市場(chǎng)占有率，以及從去年興起的對(duì)羽絨服的熱潮，的確有可能讓波司登營(yíng)造良好的業(yè)績(jī)。另一方面，去年加拿大鵝在中國(guó)引發(fā)的羽絨服消費(fèi)熱潮中，波司登就是丑小鴨變成白天鵝的那個(gè)，趁機(jī)高端化，這種高端化的確給波司登的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)帶來(lái)了較好的影響。

第三，從中國(guó)公司的自身情況來(lái)看，由于中國(guó)國(guó)內(nèi)股市缺乏做空機(jī)制，導(dǎo)致了中國(guó)企業(yè)在對(duì)資本市場(chǎng)防御領(lǐng)域的天生缺失。一方面是對(duì)于資本市場(chǎng)的漠視，另一方面則是對(duì)金融了解的有限，最終結(jié)果直接導(dǎo)致了遭受做空力量攻擊時(shí)的乏力。

面對(duì)這場(chǎng)危機(jī)，波司登一方面需要在短期內(nèi)用自己拿得出手的成績(jī)來(lái)反擊做空機(jī)構(gòu)，另一方面更需要好好考慮一下，公司到底該如何提升防御水平，不要再成為國(guó)際做空巨頭的狙擊對(duì)象。當(dāng)然，從另外一個(gè)角度來(lái)看，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，中國(guó)企業(yè)也逐漸在國(guó)際資本市場(chǎng)上嶄露頭角，在取得成績(jī)的同時(shí)，更需要好好地提升自己的資本市場(chǎng)防御力了。