段瀟 陳永進(jìn)

摘 要：文章采用系統(tǒng)廣義矩（SYS—GMM）和差分矩估計(jì)（DIF—GMM）法檢驗(yàn)2003-2014年雙邊投資協(xié)定、東道國(guó)國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)中國(guó)對(duì)外直接投資決策影響，研究認(rèn)為：發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)對(duì)中國(guó)對(duì)外直接投資的貢獻(xiàn)系數(shù)分別為0.219和0.355;雙邊投資協(xié)定對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家影響并不顯著，但可以顯著降低發(fā)展中國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)對(duì)中國(guó)OFDI的影響，其貢獻(xiàn)系數(shù)為5.426。

關(guān)鍵詞：對(duì)外直接投資 雙邊投資協(xié)定 國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)

一、引言

“十八大”提出適應(yīng)經(jīng)濟(jì)全球化新形勢(shì)，必須實(shí)行更加積極主動(dòng)的開(kāi)放戰(zhàn)略，完善互利共贏、多元平衡、安全高效的開(kāi)放型經(jīng)濟(jì)體系，要加快走出去步伐，提高企業(yè)的跨國(guó)經(jīng)營(yíng)水平，培育世界水平的跨國(guó)公司。習(xí)近平總書(shū)記強(qiáng)調(diào)，“從宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的要求看，加快走出去步伐是大勢(shì)所趨?！苯陙?lái)的一些案例表明，中國(guó)在進(jìn)軍海外市場(chǎng)和參與國(guó)際投資中，會(huì)受東道國(guó)經(jīng)濟(jì)金融的深刻影響。一般來(lái)說(shuō)，國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)（簡(jiǎn)稱CER）越低，意味著宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展以及金融市場(chǎng)越穩(wěn)定，這對(duì)于國(guó)外投資者來(lái)說(shuō)，所承擔(dān)的投資不確定性越小，面臨的風(fēng)險(xiǎn)越小;東道國(guó)國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)越大，投資者面臨的投資風(fēng)險(xiǎn)越高，從而抑制其投資意愿（Ghosh等，2009;王海軍等，2011）。只關(guān)注東道國(guó)國(guó)家因素不能全面把握對(duì)外直接投資的影響因素，還需系統(tǒng)了解母國(guó)與東道國(guó)之間特有的雙邊聯(lián)系等因素。文章選取雙邊投資協(xié)定（簡(jiǎn)稱BIT）來(lái)體現(xiàn)兩國(guó)特定的雙邊聯(lián)系因素。目前已有學(xué)者對(duì)BIT和OFDI的關(guān)系進(jìn)行研究，但由于不同學(xué)者選取變量以及研究方法不同，因此這一問(wèn)題的研究仍存在較大分歧：張魯青等（2009）學(xué)者認(rèn)為雙邊投資協(xié)定能夠促進(jìn)一國(guó)對(duì)外直接投資;程惠芳等（2004）認(rèn)為，雙邊投資協(xié)定并不能顯著影響一國(guó)對(duì)外直接投資;也有一部分學(xué)者將雙邊投資協(xié)定和制度環(huán)境結(jié)合起來(lái)，研究BIT對(duì)東道國(guó)制度因素的替代作用，進(jìn)而影響中國(guó)OFDI（宗芳宇等，2012;李平等，2014;許洋，2014）。文章擬運(yùn)用系統(tǒng)廣義矩（SYS—GMM）和差分矩估計(jì)（DIF—GMM）法研究2003-2014年雙邊投資協(xié)定、東道國(guó)國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)中國(guó)對(duì)外直接投資決策的影響，同時(shí)，加入交互項(xiàng)探討兩種影響因素之間的相互調(diào)節(jié)或制約作用，并測(cè)算出BIT對(duì)緩解CER波動(dòng)對(duì)中國(guó)OFDI影響的貢獻(xiàn)系數(shù)。

二、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）模型設(shè)立

由于對(duì)外直接投資存量是一個(gè)連續(xù)動(dòng)態(tài)過(guò)程，上年的投資量對(duì)當(dāng)年和未來(lái)的投資額都會(huì)產(chǎn)生動(dòng)態(tài)影響。為了考慮中國(guó)對(duì)外直接投資存量的動(dòng)態(tài)效應(yīng)，我們?cè)趯?shí)證研究中引入被解釋變量的滯后項(xiàng)作為解釋變量。設(shè)立如下模型：

（二）數(shù)據(jù)處理

文章收集了2003-2014年93個(gè)國(guó)家（地區(qū)）的數(shù)據(jù)，包括35個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家（地區(qū)）和58個(gè)發(fā)展中國(guó)家（地區(qū)）的數(shù)據(jù)，構(gòu)造一個(gè)非平衡動(dòng)態(tài)面板數(shù)據(jù)集?？紤]到對(duì)外直接投資存量數(shù)據(jù)以美元為計(jì)價(jià)單位，為了消除美元價(jià)格水平的影響，文章對(duì)其進(jìn)行了美元價(jià)格指數(shù)平減，并按照2009年為基準(zhǔn)進(jìn)行統(tǒng)一折算。

（三）回歸分析

在實(shí)證分析之前我們對(duì)模型自變量的相關(guān)性進(jìn)行了檢驗(yàn)，所有相關(guān)系數(shù)（不包括交互項(xiàng)）都低于臨界值0.7，同時(shí)我們運(yùn)用方差膨脹因子值（VIF）進(jìn)行共線性檢驗(yàn)，結(jié)果所有模型中的VIF值都在1-2的范圍內(nèi)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于臨界值5，因而不存在共線性問(wèn)題。

模型（2）中，如果OFDIi，t-1與Δεit不相關(guān)，則可以將OFDIi，t的滯后項(xiàng)ΔOFDIi，t-1設(shè)為工具變量，從而產(chǎn)生一個(gè)無(wú)偏估計(jì)量。差分GMM估計(jì)存在弱工具變量，從而可能會(huì)產(chǎn)生有偏的系數(shù)，而系統(tǒng)GMM比差分GMM更有效率。為了增加研究結(jié)果的穩(wěn)健性，文章中，我們同時(shí)使用差分矩估計(jì)法（DIF-GMM）和系統(tǒng)矩估計(jì)法（SYS-GMM）進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。表1是系統(tǒng)廣義矩（SYS-GMM）回歸結(jié)果，表2是差分矩估計(jì)（DIF-GMM）回歸結(jié)果。

在表1中，模型1是中國(guó)對(duì)發(fā)展中國(guó)家直接投資的回歸結(jié)果，模型2是中國(guó)對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家直接投資的回歸結(jié)果。6個(gè)回歸方程均通過(guò)了sargan過(guò)度約束檢驗(yàn)和殘差的序列相關(guān)檢驗(yàn)，說(shuō)明工具變量不存在過(guò)度識(shí)別等問(wèn)題，方程整體擬合效果良好。其中模型1a是未加其他控制變量的系統(tǒng)矩估計(jì)回歸結(jié)果，結(jié)果顯示，東道國(guó)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)對(duì)中國(guó)OFDI影響顯著，國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)每增長(zhǎng)一個(gè)百分點(diǎn)，中國(guó)對(duì)東道國(guó)直接投資存量增長(zhǎng)約0.37個(gè)百分點(diǎn)，這表明對(duì)于發(fā)展中國(guó)家來(lái)說(shuō)，國(guó)家經(jīng)濟(jì)環(huán)境越好，越能吸引中國(guó)OFDI。同時(shí)，BIT在1%的水平下顯著正相關(guān)，說(shuō)明中國(guó)在對(duì)發(fā)展中國(guó)家直接投資的區(qū)位選擇上，更加傾向于與中國(guó)簽訂雙邊投資協(xié)定的東道國(guó)。雙邊投資協(xié)定是從法律層面上對(duì)投資提供鼓勵(lì)和保護(hù)，因此，BIT條件下進(jìn)行直接投資，對(duì)投資者來(lái)說(shuō)很大程度避免了不確定性。模型1c是加入BIT與CER交互項(xiàng)之后的發(fā)展中國(guó)家的回歸結(jié)果，結(jié)果顯示，CER和BIT依然在1%水平下顯著正相關(guān)，而且系數(shù)明顯變大，同時(shí)交互項(xiàng)呈現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)。這說(shuō)明，中國(guó)在對(duì)發(fā)展中國(guó)家投資的過(guò)程中，當(dāng)BIT為0即不存在雙邊協(xié)定時(shí)，國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)每變動(dòng)一個(gè)百分點(diǎn)，中國(guó)對(duì)東道國(guó)直接投資變動(dòng)5.78個(gè)百分點(diǎn);而在雙邊協(xié)定和國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的共同影響下，國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)每變動(dòng)一個(gè)百分點(diǎn)，中國(guó)對(duì)東道國(guó)直接投資變動(dòng)0.355個(gè)百分點(diǎn)，結(jié)果表明，雙邊投資協(xié)定能夠顯著降低東道國(guó)國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)對(duì)中國(guó)OFDI的影響。

模型2a和2b分別是發(fā)達(dá)國(guó)家未加控制變量和添加控制變量之后的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，無(wú)論是否添加控制變量，CER指標(biāo)均顯著正相關(guān)，即對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家來(lái)說(shuō)，東道國(guó)良好的國(guó)家經(jīng)濟(jì)環(huán)境能夠更好的吸引中國(guó)OFDI流入。而關(guān)于BIT對(duì)中國(guó)OFDI的模型估計(jì)，2a和2b兩個(gè)模型得出不一致的回歸結(jié)果，2a的結(jié)果表明BIT與中國(guó)對(duì)外直接投資顯著負(fù)相關(guān)，而2b的回歸結(jié)果則不顯著。這可能是由于未添加控制變量的模型殘差項(xiàng)存在異方差，導(dǎo)致回歸結(jié)果偏，所以我們認(rèn)為，對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家來(lái)說(shuō)，是否與中國(guó)簽訂雙邊投資協(xié)定對(duì)吸引中國(guó)OFDI并沒(méi)有顯著關(guān)系。模型2c是加入BIT與CER交互項(xiàng)之后的發(fā)達(dá)國(guó)家的回歸結(jié)果，模型結(jié)果顯示，CER、BIT以及二者交互項(xiàng)均不顯著。對(duì)比發(fā)展中國(guó)家和發(fā)達(dá)國(guó)家的回歸結(jié)果，我們發(fā)現(xiàn)，發(fā)展中國(guó)家國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)對(duì)中國(guó)OFDI區(qū)位選擇的影響發(fā)達(dá)國(guó)家超過(guò)0.13個(gè)百分點(diǎn);BIT對(duì)中國(guó)對(duì)發(fā)展中國(guó)家直接投資的作用機(jī)制更顯著。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

表1模型1b中，我們添加了控制變量，控制變量的添加并沒(méi)有改變CER和BIT這兩個(gè)關(guān)鍵變量的統(tǒng)計(jì)顯著性，說(shuō)明估計(jì)系數(shù)具有一定的穩(wěn)健性，同時(shí)，差分矩估計(jì)的回歸結(jié)果，結(jié)果顯示，無(wú)論是發(fā)展中國(guó)家還是發(fā)達(dá)國(guó)家，回歸結(jié)果都與系統(tǒng)廣義矩回歸結(jié)果一致，說(shuō)明模型設(shè)定良好，回歸結(jié)果具有一定得穩(wěn)健性。為進(jìn)一步檢驗(yàn)表1估計(jì)結(jié)果的穩(wěn)健性，我們將樣本拆分，將全樣本2003-2014年數(shù)據(jù)拆分為2003-2008和2009-2014兩個(gè)樣本區(qū)間，分別檢驗(yàn)不同區(qū)間估計(jì)結(jié)果的穩(wěn)健性。選擇在2008年之間將樣本拆分，主要是基于2008年金融危機(jī)在全球范圍內(nèi)對(duì)國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的影響。系統(tǒng)廣義矩估計(jì)結(jié)果顯示：無(wú)論是2003-2008年還是2009-2014年的樣本，發(fā)展中國(guó)家國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)以及雙邊投資協(xié)定的簽訂，能顯著影響中國(guó)OFDI，而且雙邊協(xié)定能顯著降低國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)對(duì)中國(guó)OFDI的影響。這一估計(jì)結(jié)果佐證了表1的實(shí)證結(jié)果，再一次說(shuō)明模型整體設(shè)定正確。

三、結(jié)論及建議

文章運(yùn)用動(dòng)態(tài)面板模型，對(duì)國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)、雙邊投資協(xié)定以及中國(guó)對(duì)外直接投資三者進(jìn)行研究，并進(jìn)一步通過(guò)穩(wěn)健性檢驗(yàn)，得出以下兩點(diǎn)結(jié)論和建議：

國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)對(duì)中國(guó)對(duì)外直接投資產(chǎn)生正效應(yīng)，即東道國(guó)良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境能夠顯著吸引中國(guó)投資決策。而且，相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家來(lái)說(shuō)，發(fā)展中國(guó)家良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境對(duì)中國(guó)OFDI的投資決策影響更大，這說(shuō)明，在對(duì)發(fā)展中國(guó)家投資過(guò)程中，我國(guó)更關(guān)注東道國(guó)國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。因此，有效識(shí)別國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)并加以控制和規(guī)避，對(duì)于更好實(shí)現(xiàn)“走出去”戰(zhàn)略以及海外資產(chǎn)的保值增值具有戰(zhàn)略意義。中國(guó)在對(duì)外直接投資過(guò)程中，應(yīng)高度重視國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的影響，提高風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，對(duì)于國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)、金融市場(chǎng)不穩(wěn)定，國(guó)際收支不平衡，通貨膨脹嚴(yán)重的東道國(guó)，國(guó)家應(yīng)該完善自身風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估體系，避免去這類東道國(guó)進(jìn)行投資;同時(shí)，應(yīng)完善對(duì)海外投資過(guò)程的保障體系，建立專門(mén)針對(duì)對(duì)外直接投資的投資保險(xiǎn)制度，降低中國(guó)OFDI過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)損失。

雙邊投資協(xié)定對(duì)中國(guó)對(duì)發(fā)展中國(guó)家OFDI存在顯著正向影響，而且能夠顯著降低發(fā)展中國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)對(duì)中國(guó)OFDI帶來(lái)的影響。這說(shuō)明雙邊投資協(xié)定已經(jīng)能夠起到保護(hù)中國(guó)對(duì)發(fā)展中國(guó)家直接投資的作用，因此，在對(duì)外直接投資過(guò)程中，應(yīng)鼓勵(lì)簽約國(guó)投資，同時(shí)，政府應(yīng)重視與發(fā)展中國(guó)家簽訂雙邊投資協(xié)定，為中國(guó)對(duì)發(fā)展中國(guó)家直接投資提供更加有力的保障。

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〔段瀟、陳永進(jìn)（通訊作者），重慶大學(xué)公共管理學(xué)院〕