徐丹丹

（洛陽職業(yè)技術(shù)學(xué)院會計(jì)學(xué)院，河南 洛陽 471000）

一、引言

（一）研究背景

隨著行業(yè)興起，越來越多的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)躋身股市，謀求更大的發(fā)展空間。然而風(fēng)險和機(jī)會是相關(guān)的，曾被人們津津樂道的樂視網(wǎng)即典型代表，樂視網(wǎng)2004年11月成立，2010年8月12日上市創(chuàng)業(yè)板，成為互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)行業(yè)全球第一家IPO上市公司，最初以網(wǎng)絡(luò)視頻基礎(chǔ)服務(wù)、視頻平臺增值服務(wù)為主，鼎盛時期一度擴(kuò)張至智能手機(jī)、智能電視、體育和汽車領(lǐng)域。龐大的樂視帝國，從2010年四十億市值，一路狂飆到2015年的一千五百億，卻在2017年與2018年交替之際連續(xù)跌停，虧損一百一十六億元，驟然傾覆，令人唏噓。危機(jī)并非一朝一夕形成，在開放復(fù)雜的經(jīng)營環(huán)境中，如何及時發(fā)現(xiàn)財(cái)務(wù)狀況惡化的先兆，未雨綢繆，從來都是利益相關(guān)者關(guān)注焦點(diǎn)，為此專家學(xué)者研究各種方法，應(yīng)用財(cái)務(wù)預(yù)警模型進(jìn)行風(fēng)險預(yù)測就是其中一種重要措施。

（二）財(cái)務(wù)預(yù)警模型

1、Z計(jì)分模型概述

在國外相關(guān)研究中，最為著名的是美國的教授愛德華·阿爾曼提出的“Z計(jì)分模型”。企業(yè)財(cái)務(wù)狀況從正常轉(zhuǎn)到破產(chǎn)清算過程，反映在財(cái)務(wù)環(huán)節(jié)中的信號是可以捕捉到的。教授建立了多元線性財(cái)務(wù)預(yù)警判別方法“Z計(jì)分模型”。其函數(shù)式為：

Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+1.0X5

X1=(期末流動資產(chǎn)-期末流動負(fù)債) ÷期末總資產(chǎn)；X2=期末累計(jì)未分配利潤÷期末總資產(chǎn)；X3=息稅前利潤÷期末總資產(chǎn)；X4=股權(quán)市場價值總額÷期末總負(fù)債；X5=銷售收入÷期末總資產(chǎn)。計(jì)算出的Z值越小,企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)越大。當(dāng)Z值大于2.675 時,表明企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況良好，不易倒閉；當(dāng)Z值小于1.81時,表明企業(yè)存在巨大財(cái)務(wù)危機(jī)和倒閉風(fēng)險；當(dāng)1.81＜Z＜2.675 時,表明企業(yè)財(cái)務(wù)狀況不穩(wěn)定，需進(jìn)一步辨析。

2、F分?jǐn)?shù)模型概述

國內(nèi)研究起步略晚，結(jié)合我國實(shí)際，國內(nèi)學(xué)者運(yùn)用數(shù)理統(tǒng)計(jì)方法，采集大量商業(yè)數(shù)據(jù)進(jìn)行探索試驗(yàn)，其中影響重大的是周首華、楊濟(jì)華及王平，以“Z計(jì)分模型”為基礎(chǔ)，在預(yù)警指標(biāo)體

系中加入營業(yè)現(xiàn)金流量，創(chuàng)立了“F分?jǐn)?shù)模型”，其判別式為：

F=-0.1774+1.1091X1+0.1704X2+l.9271X3+0.0302X4+0.4961X5

由于建立在“Z計(jì)分模型”基礎(chǔ)上，其五項(xiàng)指標(biāo)中，X1、X2以及X4與“Z計(jì)分模型”中計(jì)算方法一致，無須贅述，指標(biāo)X3和X5引入經(jīng)營現(xiàn)金流量因素，X3=(稅后凈利潤+折舊) ÷平均總負(fù)債，X5=(稅后凈利潤+利息+折舊) ÷平均總資產(chǎn)。若F值小于0.0274,則預(yù)測為破產(chǎn)公司；若F值大于0.0274,則被預(yù)測為繼續(xù)生存公司。F值在其-0.0501與0.1049之間則視為財(cái)務(wù)狀況不確定,需要進(jìn)一步進(jìn)行研究分析。

3、模型公式調(diào)整

由于我國非流通股票并無市場價值，所以王芳云等人對“Z計(jì)分模型”中個別指標(biāo)做了修整，認(rèn)為權(quán)益市場價值總額可以通過（每股市價×流通股數(shù)＋每股凈資產(chǎn)×非流通股數(shù)）÷總負(fù)債計(jì)算得到，楊建仁、何宜慶、劉凡則將權(quán)益市場價值總額簡化為股東權(quán)益，本文計(jì)算方式采用后者，另外，營運(yùn)資金可通過（流動資產(chǎn)-流動負(fù)債）計(jì)算取得，期末累計(jì)未分配利潤，即留存收益，等于盈余公積與未分配利潤的相加，X3指標(biāo)中，息稅前利潤等于利潤總額與財(cái)務(wù)費(fèi)用的相加。

在F分?jǐn)?shù)模型中，張斌認(rèn)為，假設(shè)非付現(xiàn)費(fèi)用項(xiàng)目只有折舊，稅后凈利潤加上折舊就等于經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額，所以X3指標(biāo)中(稅后凈利潤+折舊)可用經(jīng)營現(xiàn)金凈流量表示，梁杰、車淑娟、張冬冬認(rèn)為，利息費(fèi)用無法在公開發(fā)布的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中直接獲取，可用財(cái)務(wù)費(fèi)用來替代，不影響驗(yàn)證結(jié)果，平均總資產(chǎn)可以用1/2（期初總資產(chǎn)+期末總資產(chǎn)）計(jì)算，平均總負(fù)債可以用1/2（期初總負(fù)債+期末總負(fù)債）計(jì)算。

調(diào)整后Z計(jì)分模型：X1=（期末流動資產(chǎn)-期末流動負(fù)債）÷期末總資產(chǎn)；X2=（盈余公積+未分配利潤）÷期末總資產(chǎn);X3=（利潤總額+財(cái)務(wù)費(fèi)用）÷期末總資產(chǎn);X4=股東權(quán)益÷期末總負(fù)債;X5=銷售收入÷期末總資產(chǎn)

調(diào)整后F分?jǐn)?shù)模型：X1=（期末流動資產(chǎn)-期末流動負(fù)債）÷期末總資產(chǎn)；X2=（盈余公積+未分配利潤）÷期末總資產(chǎn);X3=經(jīng)營現(xiàn)金凈流量÷1/2（期初總負(fù)債+期末總負(fù)債）;X4=股東權(quán)益÷期末總負(fù)債;X5=（經(jīng)營現(xiàn)金凈流量+財(cái)務(wù)費(fèi)用)÷（1/2（期初總資產(chǎn)+期末總資產(chǎn)））

二、預(yù)警實(shí)證分析

（一）樣本公司數(shù)據(jù)選取

本文將樂視網(wǎng)作為樣本公司，分別采用Z計(jì)分模型和F分?jǐn)?shù)模型進(jìn)行財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證分析。由于數(shù)據(jù)來源限制，以及數(shù)據(jù)的時效性，本文選取了樂視網(wǎng)2015年報(bào)度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和2016年、2017年每季度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證分析。

（二）Z計(jì)分模型對樂視網(wǎng)財(cái)務(wù)狀況的驗(yàn)證

根據(jù)樂視網(wǎng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)判斷其財(cái)務(wù)狀況，計(jì)算出的Z值普遍小于1.81,這說明樂視網(wǎng)財(cái)務(wù)狀況存在很大的破產(chǎn)危險，不容樂觀，詳見表1：

表1 Z值分?jǐn)?shù)表

（三）“F分?jǐn)?shù)模型”對樂視網(wǎng)財(cái)務(wù)狀況的驗(yàn)證

根據(jù)樂視網(wǎng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)判斷其財(cái)務(wù)狀況，在計(jì)算出的F值中，有四期報(bào)表期間小于-0.0501,預(yù)測樂視網(wǎng)為破產(chǎn)風(fēng)險極大，有兩期報(bào)表期間大于0.1049,預(yù)測樂視網(wǎng)尚可繼續(xù)生存，還有兩期報(bào)表期間的F值介于-0.0501與0.1049之間，預(yù)測為財(cái)務(wù)狀況不明朗，有待進(jìn)一步分析,詳見表2：

表2 F值分?jǐn)?shù)表

（四）預(yù)測結(jié)果分析

將計(jì)算出的Z值與F值進(jìn)行對比列示，兩種預(yù)警模型下，2015年年報(bào)至2016年三季度時預(yù)測結(jié)果不一致，從2016年年報(bào)開始至2017年三季度結(jié)果一致，均預(yù)測樂視網(wǎng)出現(xiàn)嚴(yán)重財(cái)務(wù)狀況惡化。由于F分?jǐn)?shù)模型中X3、X5指標(biāo)加入現(xiàn)金流量，根據(jù)經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額可以看到，現(xiàn)金流量對F值預(yù)測的財(cái)務(wù)狀況影響很大。

三、研究結(jié)論

通過“Z計(jì)分模型”和“F分?jǐn)?shù)模型”在樂視網(wǎng)財(cái)務(wù)風(fēng)險預(yù)警的實(shí)證研究，總結(jié)如下：

（一）兩模型都有效檢測到樂視網(wǎng)的財(cái)務(wù)危機(jī)，F(xiàn)分?jǐn)?shù)模型更加緩和

從兩模型對比分析表中可以看出，Z計(jì)分模型和F分?jǐn)?shù)模型在2016年報(bào)至2017年三季度報(bào)告期間的得分值都大大低于臨界值，強(qiáng)烈顯示樂視網(wǎng)的重大財(cái)務(wù)危機(jī)，這和現(xiàn)實(shí)中2017年末樂視網(wǎng)連讀跌停、被停牌重組是一致的，這表明兩模型對于樂視網(wǎng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險預(yù)警都有一定的適用性。

（二）“F分?jǐn)?shù)模型”預(yù)測更為緩和

在Z計(jì)分模型對2015年年報(bào)至2016年三季度報(bào)告期間預(yù)測破產(chǎn)危機(jī)時，F(xiàn)分?jǐn)?shù)顯示繼續(xù)生存和不確定狀況，可見，F(xiàn)分?jǐn)?shù)預(yù)測結(jié)果相對較為緩和，現(xiàn)實(shí)中樂視網(wǎng)旗下樂視體育在2015年5月和2016年4月分別融資5億元、80億元，樂視手機(jī)也在2015年11月融資約36億元，這些資金注入不僅是影響F分?jǐn)?shù)值的因素，也為樂視資金鏈帶來了巨大生機(jī)，排除盲目擴(kuò)張政策的影響，樂視網(wǎng)還是有機(jī)會再度興盛的。

（三）“F分?jǐn)?shù)模型”較之“Z計(jì)分模型”更適合樂視網(wǎng)財(cái)務(wù)預(yù)警

雖然“F分?jǐn)?shù)模型”預(yù)測結(jié)果更加緩和，但是由于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)是資金和技術(shù)密集型企業(yè)，需要大量資金，現(xiàn)金流一旦斷裂，后果不堪設(shè)想，尤其反映企業(yè)真實(shí)經(jīng)營成果的經(jīng)營現(xiàn)金流量指標(biāo)非常重要。因此對樂視網(wǎng)及其他互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)企業(yè)而言，指標(biāo)體系加入了經(jīng)營現(xiàn)金流量因素的“F分?jǐn)?shù)模型”相對于“Z計(jì)分模型”，更加符合行業(yè)特征。

兩種模型各有利弊，在復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，不能僅憑簡單的模型來進(jìn)行企業(yè)財(cái)務(wù)管理的風(fēng)險預(yù)警，需要結(jié)合實(shí)際情況，融合財(cái)務(wù)指標(biāo)和非財(cái)務(wù)指標(biāo)，綜合分析，加強(qiáng)監(jiān)管，防患于未然。