陳宏豐 郗曉宇

【摘要】? 文章從盈余持續(xù)性的角度探討企業(yè)多元化發(fā)展的經(jīng)濟后果，并從收益與風(fēng)險兩個方面探究企業(yè)多元化發(fā)展與盈余持續(xù)性的內(nèi)在關(guān)系。結(jié)合雅戈爾集團的多元化發(fā)展過程并基于2008—2017連續(xù)十年財務(wù)數(shù)據(jù)，分別從現(xiàn)金流和應(yīng)計利潤兩個視角具體分析雅戈爾集團多元化發(fā)展對盈余持續(xù)性的影響。最后，根據(jù)雅戈爾集團多元化發(fā)展的經(jīng)驗證據(jù)總結(jié)結(jié)論并提出政策建議。

【關(guān)鍵詞】? 多元化發(fā)展;盈余持續(xù)性;雅戈爾

【中圖分類號】? F275? 【文獻標識碼】? A? 【文章編號】? 1002-5812（2019）03-0061-03

一、引言

多元化發(fā)展是一段時間以來我國大型企業(yè)集團的普遍發(fā)展模式。企業(yè)的多元化發(fā)展路徑，從經(jīng)營業(yè)務(wù)一體化發(fā)展方向來看包括前向和后向一體化;多元化的類型又以多元化業(yè)務(wù)與原主業(yè)是否相關(guān)進行區(qū)分。而無論采用何種多元化發(fā)展戰(zhàn)略，盈余持續(xù)性作為企業(yè)持續(xù)經(jīng)營的重要基礎(chǔ)是評價企業(yè)多元化實施效果的重要標準之一。張?zhí)m萍（2006）認為，會計盈余的持續(xù)性是影響當(dāng)期盈余變化的交易或事項能夠作用于以后會計期間盈余的時間長度和穩(wěn)定性，并且盈余持續(xù)性越高所傳達的企業(yè)預(yù)期信息準確度也越高（周兵等，2018）。同時，盈余持續(xù)性是盈余質(zhì)量的重要體現(xiàn)，其對企業(yè)內(nèi)外部財務(wù)報表使用者進行企業(yè)經(jīng)營評價、投融資決策以及利潤分配具有重要參考價值（雷倩華，2015;竇歡、陸正飛，2017）。企業(yè)多元化發(fā)展不僅會影響經(jīng)營績效、財務(wù)風(fēng)險等企業(yè)持續(xù)經(jīng)營要素，甚至基于操縱性目的而影響企業(yè)的會計政策選擇和會計處理，進而影響盈余的持續(xù)性。

任何事物都存在雙面性，多元化戰(zhàn)略也是一個雙向效應(yīng)過程。企業(yè)采用多元化戰(zhàn)略，一方面可以通過開拓新領(lǐng)域來創(chuàng)造新的盈余來源及分散經(jīng)營風(fēng)險;另一方面，企業(yè)可能由于在新領(lǐng)域內(nèi)缺乏核心競爭力和成熟的經(jīng)營策略而面臨新的風(fēng)險。隨著多元化趨勢不斷加重，越來越多的國內(nèi)外專家和學(xué)者投入到實施多元化發(fā)展的企業(yè)的研究中來，分析它們可能面臨的財務(wù)風(fēng)險和企業(yè)的經(jīng)營效率，希望可以總結(jié)出系統(tǒng)的結(jié)論來給予企業(yè)和預(yù)期投資者相關(guān)經(jīng)驗。那么多元化發(fā)展戰(zhàn)略是否提升了企業(yè)的盈余持續(xù)性，有利于企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營呢？作為國內(nèi)服裝生產(chǎn)銷售業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者的雅戈爾集團以品牌服飾、地產(chǎn)開發(fā)、金融投資三大業(yè)務(wù)領(lǐng)域并駕齊驅(qū)的經(jīng)營格局成為公司多元化發(fā)展的典型案例。本文基于雅戈爾集團案例，從現(xiàn)金流量和應(yīng)計利潤的角度分析多元化發(fā)展與盈余持續(xù)性的關(guān)系，以期為企業(yè)的多元化發(fā)展戰(zhàn)略提供參考。

二、文獻綜述

（一）多元化發(fā)展與企業(yè)財務(wù)風(fēng)險

Rumelt（1974）認為，開辟新業(yè)務(wù)領(lǐng)域是實施多元化發(fā)展戰(zhàn)略的關(guān)鍵所在，同時強調(diào)多元化發(fā)展要與企業(yè)的自身資源和風(fēng)險抵御能力相適應(yīng)。從正面效應(yīng)來說，多元化經(jīng)營可以為企業(yè)提供一個利用有限資源協(xié)調(diào)內(nèi)部不同業(yè)務(wù)之間資金和生產(chǎn)能力的機會，以達到通過降低成本、分散風(fēng)險來實現(xiàn)持續(xù)經(jīng)營的目的。但同時宏觀經(jīng)濟的復(fù)雜性、投資決策失誤以及企業(yè)內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)不合理都會導(dǎo)致多元化發(fā)展企業(yè)面臨更大的財務(wù)風(fēng)險（孫淑華，2018）。多元化經(jīng)營戰(zhàn)略下的企業(yè)集團面臨的是多個業(yè)務(wù)領(lǐng)域，其中資本運作的復(fù)雜度等都使得財務(wù)風(fēng)險指數(shù)遠高于非集團企業(yè)。張靜（2016）在對多元化經(jīng)營戰(zhàn)略下的雅戈爾集團公司財務(wù)數(shù)據(jù)檢驗分析時發(fā)現(xiàn)其存在以下財務(wù)風(fēng)險問題：一是公司原主營業(yè)務(wù)的品牌服飾收益貢獻甚微;二是房地產(chǎn)事業(yè)部占用大量資金且?guī)齑娓?，造成集團現(xiàn)金流困境;三是企業(yè)存在大量短期借款，償債壓力大，存在資金鏈斷裂的風(fēng)險;四是公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)投資回報率較低;五是公司金融投資業(yè)務(wù)外部風(fēng)險大，收益不穩(wěn)定。因此，多元化企業(yè)需要充分估量多個業(yè)務(wù)板塊同時運作的整體風(fēng)險。另外，在應(yīng)收款管理方面，初入新領(lǐng)域的企業(yè)為增加市場份額一般會采用較為寬松的收賬政策，提升業(yè)績的同時也容易引發(fā)大量壞賬呆賬。對于利潤分配，集團企業(yè)需要大量資金進行業(yè)務(wù)投資而不愿進行利潤分配，但鑒于企業(yè)信譽形象不得不面臨較大的收益分配壓力。這就可能使企業(yè)面臨較大的財務(wù)風(fēng)險從而導(dǎo)致整個多元化戰(zhàn)略失敗。

（二）多元化發(fā)展與企業(yè)績效

多元化程度與企業(yè)績效之間的關(guān)系也是衡量多元化發(fā)展對企業(yè)盈余持續(xù)性影響效應(yīng)的重要參考。自相關(guān)研究開展以來，學(xué)者們對于多元化究竟會降低還是提升企業(yè)績效持有不同的結(jié)論和看法。支持多元化溢價論的學(xué)者認為，多元化有助于企業(yè)內(nèi)部形成一個資本市場，從而降低融資成本和交易費用，這樣就可以更多的資本投入到回收率更高的部門，既可以分散風(fēng)險又能高效利用企業(yè)資源，提升企業(yè)績效。與此同時，多元化的經(jīng)營戰(zhàn)略還可以通過不同部門之間的相互補助來幫助企業(yè)增強市場地位，發(fā)揮協(xié)同優(yōu)勢。而持有相反觀點的學(xué)者則認為，多元化企業(yè)的投資成本高于其獲得的收益，降低了整體企業(yè)價值，并且多元化所形成的企業(yè)績效受其實施多元化的程度與時間影響很大。Grant（1988）基于實證研究表明，多元化發(fā)展與企業(yè)會計盈余是一種“倒U”型關(guān)系，多元化的收益表現(xiàn)存在區(qū)間效應(yīng)，當(dāng)企業(yè)多元化程度超過一定發(fā)展拐點時，集團財務(wù)表現(xiàn)便開始變差，企業(yè)只有充分利用當(dāng)前市場中的有利可圖的機會且可抵御外部風(fēng)險時，多元化發(fā)展經(jīng)營才是最優(yōu)戰(zhàn)略選擇。同樣，Antonio等（2014）和Palich等（2000）檢驗證明了多元化發(fā)展與企業(yè)利潤之間呈現(xiàn)類似的關(guān)系曲線。李廣榮、陳紅（2018）認為，企業(yè)在一定程度上實施多元化經(jīng)營戰(zhàn)略獲得區(qū)間經(jīng)濟效益。然而，寬泛又互不相關(guān)的經(jīng)營體系會造成有限資源的使用緊張和效率低下，出現(xiàn)成本與管理問題進而削弱原本主業(yè)的既得競爭力，不利于企業(yè)集團整體財務(wù)表現(xiàn)的提升，因此企業(yè)不能盲目樂觀地期望通過提升多元化戰(zhàn)略程度獲得更高的績效表現(xiàn)。

三、雅戈爾集團多元化發(fā)展對盈余持續(xù)性的影響

雅戈爾集團股份有限公司（以下簡稱雅戈爾集團）創(chuàng)建于1979年，公司于1992年開始涉足房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)，1993年把目光投向金融投資領(lǐng)域，首先介入股權(quán)投資領(lǐng)域，隨后一步步進入證券、銀行等領(lǐng)域。雖然涉足較早，但在2008年雅戈爾集團才真正意義上確立了旗下服裝、地產(chǎn)和金融投資三大業(yè)務(wù)版塊。盡管在2012年7月雅戈爾集團曾因在多元化領(lǐng)域受挫而對外宣稱將考慮回歸主業(yè)，但事實上，從2013年至今雅戈爾集團依然堅持多元化發(fā)展戰(zhàn)略，一方面通過多品牌化及線上網(wǎng)點建設(shè)等方式鞏固其在服裝行業(yè)的地位，另一方面又不斷拓展房地產(chǎn)業(yè)務(wù)范圍以及促進投資從金融投資向產(chǎn)業(yè)投資轉(zhuǎn)變。本文選取雅戈爾集團2008年至2017年的財務(wù)報表數(shù)據(jù)，在此基礎(chǔ)上分析探討其多元化經(jīng)營戰(zhàn)略與盈余持續(xù)性的關(guān)系。會計盈余是衡量企業(yè)盈余持續(xù)性的重要載體，權(quán)責(zé)發(fā)生制下現(xiàn)金流量和應(yīng)計利潤構(gòu)成了企業(yè)的會計盈余，這兩個部分的持續(xù)性決定了企業(yè)盈余總的持續(xù)性?；诖耍覀儚默F(xiàn)金流量和應(yīng)計利潤兩方面來分析雅戈爾集團多元化業(yè)務(wù)對盈余持續(xù)性的影響。

（一）從現(xiàn)金流量角度分析

從圖1可以看出，雅戈爾集團在2008年至2017年期間（除2011年以外）經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額都是正值。2011年現(xiàn)金流量由正轉(zhuǎn)負，是由于雅戈爾集團的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)受國家調(diào)控政策影響使得現(xiàn)金回收率放緩，而該年度支付土地款、工程款以及各項稅費導(dǎo)致現(xiàn)金流出量大，企業(yè)陷入經(jīng)營現(xiàn)金流困境。房地產(chǎn)市場受國家相關(guān)政策影響較大，而雅戈爾集團不能憑借類似大型房地產(chǎn)企業(yè)在融資成本、高周轉(zhuǎn)率等方面的規(guī)模優(yōu)勢進行市場風(fēng)險的降解。與此同時，雅戈爾集團在過去十年間因投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額基本為負且總體呈下降趨勢。其中2015年投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額大幅減少，主要是由于雅戈爾集團年末通過證券流通市場以及認購新股方式增持中信股份145 451.3萬股，期末賬面值為1 671 907萬元，遠低于其投資成本1 706 159.6萬元。盡管雅戈爾集團在中國平安、浦發(fā)銀行、金正大等公司的股權(quán)投資在一些年度取得正收益，但也未能扭轉(zhuǎn)整體投資活動持續(xù)現(xiàn)金流出的狀態(tài)。同時我們關(guān)注到雅戈爾集團2015會計年度籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額比之前期間大幅增加，其投資中信股份的資金來源主要為銀行境外借款，而境外銀行借款利率相對較高，極有可能導(dǎo)致企業(yè)在經(jīng)營狀況不穩(wěn)定的情況下面臨財務(wù)風(fēng)險，影響企業(yè)的盈余持續(xù)性。

（二）從應(yīng)計利潤角度分析

Healy（1985）采用應(yīng)計利潤分離法來衡量盈余管理的大小和程度，即將應(yīng)計利潤分離為非操作性應(yīng)計利潤和操作性應(yīng)計利潤。其中，操作性應(yīng)計利潤常被作為企業(yè)盈余管理的工具，在利潤表中通常表現(xiàn)為管理費用和銷售費用以及資產(chǎn)減值損失三個項目。本文將以操作性應(yīng)計利潤作為依據(jù)，選取雅戈爾集團2008年至2017年連續(xù)十個會計年度的管理費用、銷售費用以及資產(chǎn)減值損失，通過對這3個利潤表項目的變化分析，以此揭示雅戈爾集團多元化發(fā)展對其盈余持續(xù)性的影響。

從下頁圖2可以看出，雅戈爾集團在2008年至2017年間資產(chǎn)減值損失基本為正值（即企業(yè)在每年度末所擁有的資產(chǎn)的賬面價值高于其可回收金額），尤其在2012年之后資產(chǎn)減值損失數(shù)值大幅增長，這是由雅戈爾集團在投資業(yè)務(wù)和房地產(chǎn)業(yè)務(wù)中遭遇的挫折所導(dǎo)致的。基于雅戈爾集團年報和附注可知，雅戈爾集團的資本市場投資收益從2010年度開始下降，2012年為-2.3億元;2013年公司部分投資項目公允價值大幅下降，對金融資產(chǎn)計提減值準備導(dǎo)致公司凈利潤浮虧48 939.7萬元。截至2017年末，由于中信股份持續(xù)減值，雅戈爾集團持有這部分股權(quán)的期末賬面價值虧損至約137億元。李增泉（2001）在研究中發(fā)現(xiàn)，存在虧損動機的企業(yè)傾向于計提更多的資產(chǎn)減值準備進行操縱性盈余管理。在近年來的“去庫存”宏觀調(diào)控背景下，因調(diào)整房產(chǎn)銷售價格而計提減值準備對盈余持續(xù)性持續(xù)產(chǎn)生負面影響。以雅戈爾集團2017年經(jīng)營表現(xiàn)為例，年報顯示，其主營業(yè)務(wù)服裝板塊實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤75 946.78萬元，較上年同期增長38.75%。房地產(chǎn)業(yè)務(wù)收益貢獻率較差，歸屬于雅戈爾集團股東的凈利潤122 698萬元，比2016年同一時期下降了18.64%;而資本市場投資業(yè)務(wù)的“虧錢效應(yīng)”不但未對雅戈爾集團貢獻收益，反而比2016年同一時期下降了200%之多，顯然雅戈爾集團的多元化發(fā)展一定程度上降低了公司盈余持續(xù)性。與此同時，雅戈爾集團的銷售費用和管理費用持續(xù)處于較高水平，像銷售費用和管理費用這樣關(guān)系著品牌建設(shè)的維護和提升的投入性費用，本身缺乏進一步壓縮的空間，若雅戈爾集團未來銷售規(guī)模的增長無法消化成本費用的漲幅，將對企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展產(chǎn)生負面影響。

四、結(jié)論與建議

本文從企業(yè)多元化的角度出發(fā)，從理論層面分析了多元化發(fā)展與財務(wù)風(fēng)險和績效的關(guān)系。通過對雅戈爾集團的現(xiàn)金流量凈額和應(yīng)計利潤兩個項目進行時間序列變動動因分析，探討多元化發(fā)展對盈余可持續(xù)性的影響。顯然，從現(xiàn)金流和應(yīng)計利潤的角度看，雅戈爾集團的多元化發(fā)展增加了財務(wù)風(fēng)險，同時使公司整體財務(wù)績效受金融市場影響更加明顯，業(yè)績波動加大，雅戈爾集團多元化發(fā)展對盈余持續(xù)性造成了負向影響。我們認為，對實行多元化戰(zhàn)略的企業(yè)來說，并不能一味地通過多元化戰(zhàn)略而忽視內(nèi)外部風(fēng)險問題。實施多元化戰(zhàn)略的企業(yè)，因為其經(jīng)營范圍的擴大使得企業(yè)面臨著資源分配的問題，只有合理管控內(nèi)部資源，協(xié)調(diào)各領(lǐng)域之間的關(guān)系，才不致于面臨原有主營業(yè)務(wù)市場競爭力下降、新領(lǐng)域“曇花一現(xiàn)”的尷尬局面（代媛媛，2016）。在進行多元化經(jīng)營時應(yīng)首先考慮相關(guān)多元化戰(zhàn)略選擇，這將有利于企業(yè)業(yè)務(wù)整合，充分發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)優(yōu)勢。另外，上市公司應(yīng)當(dāng)控制多元化的領(lǐng)域數(shù)量，在未進行充分市場調(diào)研、風(fēng)險預(yù)估之前最好集中資源發(fā)展公司主業(yè)，努力在主營業(yè)務(wù)的核心競爭力上下功夫，只有這樣，才能更好地提升盈余持續(xù)性并實現(xiàn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。X

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【作者簡介】

陳宏豐，男，碩士，淮北師范大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院，助教;主要研究方向：會計學(xué)、公司治理。

郗曉宇，女，淮北師范大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院，助理會計師;主要研究方向：會計學(xué)。