李玲 陳熙 張巍

【摘 要】 文章基于契約代理理論和公司治理理論，以2013—2016年創(chuàng)業(yè)板上市公司為樣本，理論分析并實證考查了盈余質(zhì)量方面一個重要特征——盈余波動性對研發(fā)投入的具體影響，并檢驗了高管激勵對于二者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。研究發(fā)現(xiàn)，盈余波動性與企業(yè)研發(fā)投入正相關(guān)，即盈余波動性越大，公司越傾向于通過增加研發(fā)投入來提高應對市場競爭的能力，而且高管激勵可以增強這種作用。這說明創(chuàng)業(yè)板企業(yè)更應該加大研發(fā)投入，提高創(chuàng)新能力，并且要重視高管激勵的作用。研究結(jié)論對企業(yè)提升核心競爭力和企業(yè)績效方面有一定的幫助，并在優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)方面具有理論參考價值。

【關(guān)鍵詞】 盈余波動性; 研發(fā)投入; 高管激勵; 創(chuàng)業(yè)板上市公司

【中圖分類號】 F272 ?【文獻標識碼】 A ?【文章編號】 1004-5937（2019）01-0117-05

一、引言

習近平總書記在黨的十九大報告中指出，隨著中國特色社會主義已經(jīng)進入新時代，中國經(jīng)濟政治文化日益走近世界舞臺的中央。中國企業(yè)處于開放的經(jīng)濟環(huán)境之下，機遇與挑戰(zhàn)并存，市場競爭環(huán)境越來越激烈，在這種背景下企業(yè)為了在競爭中搶占先機，需要調(diào)整思路，以開放、創(chuàng)新的態(tài)度來面對復雜多變的環(huán)境。創(chuàng)業(yè)板企業(yè)具有知識高度密集的特點，是科技活動最頻繁、科研創(chuàng)新最活躍的企業(yè)群體，更是影響我國創(chuàng)新能力和經(jīng)濟發(fā)展不可忽視的力量。但是，由于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)市場份額小、不確定性程度高及管理者經(jīng)驗不足等原因，在經(jīng)營過程中很容易產(chǎn)生較大的盈余波動性，使得經(jīng)營風險加大，造成業(yè)績波動。

創(chuàng)業(yè)板與主板市場相比，集中了大量新型中小企業(yè)，這些企業(yè)的發(fā)展依靠的是高新技術(shù)，企業(yè)的成長力較強，發(fā)展前景較好。為了取得市場競爭的優(yōu)勢地位，這些公司大都不惜代價地進行創(chuàng)新技術(shù)的研究與開發(fā)活動，因而研發(fā)投入對其發(fā)展有重要的作用。但是由于研發(fā)投入是一個高風險的決策行為，在對研發(fā)投資進行決策時高管會有一些擔憂與期望，會對這一行為可能引發(fā)的結(jié)果進行評估。而不同的激勵方式可能會激發(fā)或者抑制高管對于研發(fā)投入結(jié)果的評估。

本文的研究主體是創(chuàng)業(yè)板上市公司，以盈余波動性為切入點展開探討，分析與研發(fā)投入的關(guān)系，同時把高管激勵對管理層的影響納入到研究中來，深入研究加大研發(fā)投入強度所產(chǎn)生的影響力。

二、理論分析及研究假設

盈余波動性是普遍存在的，從側(cè)面反映企業(yè)財務和經(jīng)營風險的情況。盈余波動性提高就意味著企業(yè)經(jīng)營風險的加大，那么在激烈的市場競爭中企業(yè)就難以適應外部環(huán)境的變化，進而會使企業(yè)喪失競爭優(yōu)勢，面臨困境。陳志斌等[1]提出自己的研究成果，認為盈余波動對公司價值具有較強的影響力，導致公司價值下降。許慧[2]的研究則從資本入手，認為如果發(fā)生盈余波動，企業(yè)權(quán)益資本會隨之增加。這說明公司盈余波動性在未來更難融資，這就增加了公司的財務風險，可能會帶來破產(chǎn)危機。

如果盈余管理是科學合理的，則會起到穩(wěn)定業(yè)績的作用，使企業(yè)市場競爭力獲得顯著提升。宋驍?shù)萚3]研究發(fā)現(xiàn)盈余平滑可以降低市場和財務風險，穩(wěn)定公司業(yè)績，使企業(yè)重新獲得市場競爭優(yōu)勢。市場競爭的加劇通常會給企業(yè)帶來較大的盈余波動，此時企業(yè)可以通過優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)、加大研發(fā)投入來消除市場競爭的不利影響，另外通過調(diào)整權(quán)益資金使用比例也可以使企業(yè)擺脫競爭的不利影響。Romero—Merino[4]發(fā)現(xiàn)研究與開發(fā)支出可以提升企業(yè)的經(jīng)營績效，實現(xiàn)銷售收入的增長，尤其在高新技術(shù)部門會有更加突出的表現(xiàn)。Trikidamak et al.[5]也提出，許多經(jīng)理人通過研發(fā)支出資本化來降低企業(yè)的盈余波動性。

對于創(chuàng)業(yè)企業(yè)來說，創(chuàng)新技術(shù)的研發(fā)極為重要，研發(fā)投入使企業(yè)走向革新創(chuàng)新技術(shù)的道路，企業(yè)需要調(diào)整工作重點，不斷研發(fā)新產(chǎn)品，在創(chuàng)新能力得以提升的同時，核心競爭力增強，從而在市場競爭中搶占先機。但同時創(chuàng)業(yè)板企業(yè)由于受到自身規(guī)模限制，容易出現(xiàn)較大的盈余波動性，這時候可以通過改制、增加研發(fā)投入來扭轉(zhuǎn)不利局面，保持其在市場競爭中的優(yōu)勢地位。因此，本文提出假設1。

委托代理理論認為委托人與代理人之間存在各種問題，其中較為突出的問題是信息偏差和利益沖突。這就導致企業(yè)經(jīng)理人有可能不惜損害企業(yè)的價值而實現(xiàn)自身利益最大化，在研發(fā)投入上往往表現(xiàn)為沒有將資金投向利于企業(yè)發(fā)展的方面。解維敏等[6]認為，對于新技術(shù)的研發(fā)項目通常具有高風險、回報期長等特征，所以管理層不愿進行研發(fā)投入。企業(yè)所有人為了維護自己的利益，需要制定一套激勵機制來參與約束，促使管理者按照自己的意愿行事，使企業(yè)價值達到最大化，在現(xiàn)代公司治理中，委托人通常會與代理人簽訂代理合同，給予公司高管人員公司股權(quán)或較高的薪酬承諾，通過這種方式可以使委托代理矛盾得以緩解，委托人監(jiān)督成本也隨之下降。

高管激勵包括短期薪酬激勵模式和長期股權(quán)激勵模式。李敏娜等[7]的研究成果中提出，如果企業(yè)對高管實施的薪酬激勵是有效的，管理者會加大投入力度，使公司績效不斷提升。而吳云端[8]則從不同的角度進行探討，認為對研發(fā)投入具有促進作用的主要因素是高管持股，可以看到高管持股對研發(fā)投入和企業(yè)績效的關(guān)系具有正向調(diào)節(jié)作用。胡艷等[9]認為，合理的激勵組合可以將高管收益與公司價值有效結(jié)合，激勵高管承擔創(chuàng)新風險，進而提高企業(yè)的創(chuàng)新能力。何衛(wèi)紅等[10]在自己的研究中提出對企業(yè)創(chuàng)新技術(shù)研發(fā)投入具有推動性作用的是有效的高管激勵，可以使經(jīng)營績效得到較大幅度的提升。

此外也有一些學者指出管理層激勵并不一定會產(chǎn)生正面效應。王文華等[11]研究發(fā)現(xiàn)，高管持股比例在較低的水平時，會對研發(fā)投資戰(zhàn)略有趨同效應，如果高管持股比例不斷增加，達到一定的水平時，將會有管理防御效應隨之產(chǎn)生。陳曉輝等[12]的研究指出，高管薪酬激勵與企業(yè)創(chuàng)新投入之間的關(guān)系密切，正相關(guān)關(guān)系比較顯著，這種情況與其他上市公司是截然不同的。

在科技類上市公司中高管持股與企業(yè)創(chuàng)新投入之間存在門檻效應，在一定水平以下，高管持股對企業(yè)創(chuàng)新有促進作用，但是需要注意的是如果高管持股比例達到較高水平時，則會失去這種作用。

創(chuàng)業(yè)板上市公司大多是一些以高新技術(shù)為核心競爭力的中小企業(yè)，技術(shù)革新能給企業(yè)帶來更多長期的經(jīng)濟效益，所以管理層可能會更加重視研發(fā)投入。由于委托代理關(guān)系中股東與管理層的利益目標不一致，管理層很可能出于自身私利而忽視對于企業(yè)長遠利益的考慮，不重視對于企業(yè)技術(shù)研發(fā)的投入。而通過股權(quán)激勵以及高管薪酬激勵可以緩解委托代理沖突，激發(fā)管理層的工作熱情、創(chuàng)新意識，使其更積極地加大研發(fā)投入。因此，本文提出假設2、假設3。

三、研究設計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文選擇了創(chuàng)業(yè)板上市公司2013—2016年的數(shù)據(jù)為樣本，為了使樣本更具代表性和說服力，遵循以下三項原則：（1）在研究期間數(shù)據(jù)沒有真實披露或者披露不夠完整的上市公司不在研究之列。（2）剔除在研究區(qū)間內(nèi)ST、*ST和PT類上市公司;（3）主要變量數(shù)據(jù)出現(xiàn)異常變動狀況的上市公司不在本次研究的范圍。

從Wind數(shù)據(jù)庫獲取677個原始值，通過以上三項原則的剔除，最終得到578個觀測值。同時，為了獲取變量衡量指標以及保證滯后性，選取了2013—2015年作為實際的樣本區(qū)間，其他數(shù)據(jù)選取的樣本時間為2016年，實證分析運用SPSS 24.0軟件。

（二）變量的測度

1.被解釋變量：研發(fā)投入（R&D）。由于企業(yè)規(guī)模的大小會影響研發(fā)投入總額，本文參考杜勇等[13]，選取研發(fā)投入強度進行研究。具體公式是企業(yè)研發(fā)支出與營業(yè)收入的比值等于研發(fā)投入強度。

2.解釋變量：盈余波動性（SDROE）。從國內(nèi)外相關(guān)文獻資料以及研究成果來看，盈余波動是通過現(xiàn)金流的波動、經(jīng)營收益的波動、總應計盈余波動來度量的。李姝[14]、薛小榮[15]通過每股收益在三年內(nèi)的標準差來度量盈余波動性;而楊翠霞[16]、甘德龍[17]采用權(quán)益凈利率在三年內(nèi)的標準差來度量盈余波動性。本文借鑒后一種測量方法，用公司前三年的權(quán)益凈利率來衡量盈余波動性，具體計量方法以營業(yè)利潤除以凈資產(chǎn)的標準差衡量。

3.調(diào)節(jié)變量：（1）高管持股比例（Share）。在本文的研究中采用的是李維安等[18]的測度方法，把年末高管持股總數(shù)與年末公司總股本相除，所獲取的結(jié)果即為高管持股比例。（2）高管薪酬（Sala）。關(guān)于高管薪酬數(shù)據(jù)的獲取有多種方式。在本文的研究中采用的是肖繼輝的研究成果，把高管前三名薪酬相加，用所獲取的數(shù)據(jù)對高管薪酬進行衡量。

4.控制變量：為控制其他因素對公司研發(fā)投入的影響，本文引入公司規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)、公司成長性等控制變量。

公司規(guī)模（Size）。正常情況下如果企業(yè)規(guī)模不斷擴大，研發(fā)投入強度會隨之增加，如果企業(yè)規(guī)模達到五千人以上，這種變化更加突出。本文衡量公司規(guī)模時，選取的是總資產(chǎn)的自然對數(shù)。

資產(chǎn)負債率（Lev）。王文華（2014）指出，債權(quán)人會考慮到企業(yè)的負債情況而限制企業(yè)投資活動，因此負債增加對企業(yè)的研發(fā)投資會產(chǎn)生負面影響，為了達到衡量債務約束的目的，本文的研究中選取資產(chǎn)負債率作為控制變量。

公司成長性（Growth）。對管理投資決策具有影響力的因素很多，其中公司未來發(fā)展?jié)摿?、發(fā)展方向的影響尤為突出。本文在研究時借鑒了其他學者的研究結(jié)論，用本期營業(yè)收入增加額與上期營業(yè)收入比例衡量公司成長性。

具體變量定義如表1所示。

（三）模型構(gòu)建

為檢驗盈余波動性對研發(fā)投入的影響，本文根據(jù)以上設計的變量，構(gòu)建線性回歸模型，具體如模型1。

模型1用來檢驗盈余波動性對研發(fā)投入的影響，預期盈余波動性與研發(fā)投入之間存在正相關(guān)關(guān)系。

為了對高管持股的調(diào)節(jié)作用做出更加準確的判斷，以模型1為基礎，把高管持股與盈余波動的交乘項納入其中，構(gòu)建出模型2。

通過模型2對高管持股對盈余波動性與研發(fā)投入正相關(guān)關(guān)系的調(diào)節(jié)作用加以檢驗，預期高管持股和盈余波動性交互項與研發(fā)投入正相關(guān)。

同樣的，為進一步考察高管薪酬的調(diào)節(jié)作用，在模型1的基礎上，把高管薪酬與盈余波動性的交乘項納入其中，構(gòu)建出模型3。

模型3用來檢驗高管薪酬對于盈余波動性與研發(fā)投入正相關(guān)關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，預期高管薪酬和盈余波動性交互項與研發(fā)投入正相關(guān)。

在模型設計中，還控制了公司規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負債率（Lev）、成長性指標（Growth）等變量。

四、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

表2顯示了樣本數(shù)據(jù)描述性統(tǒng)計報告。本文選擇了578組創(chuàng)業(yè)板上市公司的數(shù)據(jù)，以此作為研究的重點，可以看到研發(fā)投入最大值為52.61個百分點，最小值為0.07個百分點，差距懸殊。由此可知，創(chuàng)業(yè)板上市公司中的不同企業(yè)在研發(fā)投入方面存在較大的差異性，從具體數(shù)據(jù)可以看到，研發(fā)投入在1.5個百分點到12個百分點之間的較多，由此可以判定，創(chuàng)業(yè)板上市公司對于研發(fā)投入并未予以足夠的重視，之所以出現(xiàn)這種情況，主要原因是創(chuàng)業(yè)之初企業(yè)資金來源不足。盈余波動性均值一般在4.876，其中最大值達到58.54，而最小值僅僅為0.11，差距極為懸殊。由此可知，創(chuàng)業(yè)板上市公司盈余波動性較大，盈余管理能力不足。在對高管持股比例數(shù)據(jù)進行研究時發(fā)現(xiàn)，創(chuàng)業(yè)板上市公司高管持股數(shù)據(jù)各不相同，差異較大，甚至出現(xiàn)兩極分化的情況。從高管薪酬的數(shù)據(jù)來看，標準差僅為0.58，各公司之間數(shù)據(jù)差異較小，說明創(chuàng)業(yè)板上市公司高管薪酬處在一個基本一致的水平上。從三個控制變量的數(shù)據(jù)來看，創(chuàng)業(yè)板上市公司規(guī)模差異不大，都集中在20—22之間，這可能由于公司初創(chuàng)，規(guī)模普遍較小。資本結(jié)構(gòu)的最大值、最小值、平均值分別為0.8257、0.0293、0.3075。通過這些數(shù)據(jù)可以判斷，創(chuàng)業(yè)板上市公司資本結(jié)構(gòu)較為合理，處于健康水平。公司成長性均值在0.2895左右，說明創(chuàng)業(yè)板上市公司成長性較高，企業(yè)發(fā)展?jié)摿Υ蟆?/p>

（二）相關(guān)性分析

在對表3的數(shù)據(jù)進行分析后，得出相關(guān)性結(jié)論如下：（1）前三年的盈余波動性與本年研發(fā)投入之間存在著正相關(guān)關(guān)系，從而初步驗證了假設1是成立的，換言之，盈余波動性越大，則研發(fā)投入越多。（2）高管持股比例、高管薪酬均與研發(fā)投入顯著正相關(guān)，高管持股比例與盈余波動性的關(guān)系不顯著，而高管薪酬與盈余波動性在10%的水平上顯著，這說明高管激勵對企業(yè)研發(fā)投入有一定的影響，而對盈余波動性的影響較小。（3）公司規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)、公司成長性等因素對研發(fā)投入具有影響力，呈現(xiàn)出負相關(guān)關(guān)系。

在以上的研究中對相關(guān)性進行了分析，但是分析具有局限性，沒有把其他變量的情況納入研究中來，所以上述研究只是初步論證，為了達到更好的研究效果，需要采用多元回歸的方式，對其他變量進行分析控制使研究更加深入和全面。

（三）回歸結(jié)果分析

從表4主效應的回歸結(jié)果可以看出，模型1的F值為15.028，并且通過了1%的顯著性檢驗，即模型整體具有較強的顯著性。調(diào)整后的R2數(shù)值為0.089，方程擬合度較小。

模型1對盈余波動性與研發(fā)投入的關(guān)系進行了檢驗。盈余波動性與研發(fā)投入在1%的水平上呈現(xiàn)顯著正向相關(guān)關(guān)系（β=0.169，P[0.01]）。由此可知，如果盈余波動性較大的情況下企業(yè)會做出反應，通過增加研發(fā)投入對盈余質(zhì)量加以控制，即盈余波動性越大，研發(fā)投入越大。H1得到了驗證。

從表4可以看出，模型2的F值為12.808，模型3的F值為14.877，兩個模型都通過了1%檢驗，模型顯著性較強。調(diào)整后的R2分別為0.093和0.107，較之模型1擬合度均有所提升。

模型2就高管持股比例對盈余波動性與研發(fā)投入關(guān)系所產(chǎn)生的調(diào)節(jié)作用進行了檢驗，把高管持股與盈余波動交互項納入研究中，可以看到模型2在擬合度上發(fā)生變化，呈現(xiàn)出提升狀態(tài)，交叉系數(shù)為0.315，在5%的水平上顯著，由此可以判定，高管持股對盈余波動性和研發(fā)投入具有正向調(diào)節(jié)作用。這表明提高股權(quán)激勵水平，可以使高管更加關(guān)注公司業(yè)績發(fā)展，調(diào)動其研發(fā)投入的積極性，促使其通過增加創(chuàng)新投入來平滑盈余。H2得到了驗證。

模型3檢驗了高管薪酬對盈余波動性與研發(fā)投入關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，高管薪酬與盈余波動性的交互項系數(shù)為0.228，且在1%的水平上顯著，說明高管薪酬對盈余波動性與研發(fā)投入的關(guān)系產(chǎn)生了顯著的正向調(diào)節(jié)作用。因此，提高高管薪酬，對企業(yè)研發(fā)投入強度具有積極的促進作用，可以使企業(yè)的競爭力加強，企業(yè)業(yè)績穩(wěn)定增長，有利于實現(xiàn)持續(xù)發(fā)展的遠大目標。H3得到驗證。

從控制變量來看，資本結(jié)構(gòu)（Lev）系數(shù)呈現(xiàn)出負數(shù)，且在1%的水平上顯著，由此可以判斷，公司負債水平越高則研發(fā)投入越小。公司規(guī)模（Size）沒有通過顯著性水平檢驗，說明企業(yè)規(guī)模與研發(fā)投入之間并無顯著關(guān)聯(lián)。成長性（Growth）在10%的水平上顯著，說明其對企業(yè)研發(fā)投入所產(chǎn)生的影響力是有限的。

五、結(jié)論與啟示

隨著政府對于創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的鼓勵，企業(yè)會越來越重視創(chuàng)新戰(zhàn)略的推進。本文以創(chuàng)業(yè)板上市公司為背景，探討了盈余波動性對于企業(yè)研發(fā)投入的影響，并從高管激勵的角度分析了高管持股比例對于二者的調(diào)節(jié)效應。研究結(jié)果表明，創(chuàng)業(yè)板上市公司盈余波動性對研發(fā)投入有正向作用，而引入高管持股比例以及高管薪酬作為調(diào)節(jié)變量時，會加強這種正向作用。即在高管持股比例較高時，管理層更傾向于通過加大研發(fā)投入來降低盈余波動性的負面影響。同樣的，較高的高管薪酬更能加強研發(fā)投入對企業(yè)績效的提升作用。這充分說明了高管激勵是股東實現(xiàn)公司價值最大化的一個不容忽視的因素。

本文的研究結(jié)論對于企業(yè)保持業(yè)績穩(wěn)定和提高核心競爭力具有一定的參考價值，尤其是在優(yōu)化公司治理方面有重要啟示。

1.新興創(chuàng)業(yè)企業(yè)要重視創(chuàng)新戰(zhàn)略及研發(fā)投入。在盈余波動性的影響下，初創(chuàng)企業(yè)由于其承受風險的能力較弱，往往會面臨更大的業(yè)績波動，無法適應日益加劇的市場競爭，因此更應該加大企業(yè)創(chuàng)新力度，加快公司改制來提高企業(yè)的盈利與適應水平。

2.創(chuàng)業(yè)板企業(yè)同時要重視高管激勵。企業(yè)通過給予管理層股份以及提高高管薪酬可以增強管理者的工作熱情，約束管理者行為。在面臨盈余波動性等情況時，更能從企業(yè)價值最大化角度出發(fā)，增強企業(yè)研發(fā)投入，讓企業(yè)向著可持續(xù)的方向發(fā)展下去。

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[17] 甘德龍.盈余波動性與投資性房地產(chǎn)計量模式選擇研究[J].財會通訊，2016（6）：109-111.

[18] 李維安，陳鋼.高管持股、會計穩(wěn)健性與并購績效——來自滬深A股上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].審計與經(jīng)濟研究，2015，30（4）：3-12.

【基金項目】 陜西省科學技術(shù)研究項目“陜西創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展問題研究”（2014KRM04-02）、“陜西資源主導型企業(yè)協(xié)同創(chuàng)新研究”（2014KRM37-02）

【作者簡介】 李玲（1973— ），女，陜西長武人，博士，西安科技大學管理學院副教授、碩士生導師，研究方向：技術(shù)創(chuàng)新管理;陳熙（1992— ），男，山西臨汾人，西安科技大學管理學院碩士研究生，研究方向：技術(shù)創(chuàng)新管理;張?。?978— ），女，陜西西安人，博士，西安科技大學管理學院講師，研究方向：技術(shù)創(chuàng)新管理