馬寧

摘要：不確定的外部競爭環(huán)境和公司戰(zhàn)略定位對企業(yè)的風險承擔水平具有重要影響。以2005-2015年滬深A股上市公司為研究對象，以董事會規(guī)模作為門檻變量，分析當董事會人數(shù)在不同區(qū)間下多元化戰(zhàn)略的實施對企業(yè)風險承擔產(chǎn)生的影響。研究表明：隨著董事會人數(shù)的增加，多元化戰(zhàn)略與企業(yè)風險承擔呈現(xiàn)先增后減的變化趨勢，且二者存在基于董事會規(guī)模的雙重門檻效應。

關鍵詞：多元化戰(zhàn)略；董事會規(guī)模；風險承擔

中圖分類號：F275文獻標識碼：A文章編號：10037217（2018）03007307

一、問題提出

企業(yè)風險承擔水平對國家經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展具有積極影響，高風險投資產(chǎn)生的高額回報會加快技術創(chuàng)新，積累社會資本，提高社會生產(chǎn)效率[1]。企業(yè)不僅通過承擔風險來獲得利潤，且較高的風險承擔水平也會進一步提升企業(yè)價值，幫助企業(yè)快速成長[2]。風險承擔反映了管理者在投資收益不確定情況下做出的項目選擇，較高的風險承擔水平意味著更多的資本性支出[3]、研發(fā)支出以及創(chuàng)新投入[4]。在完美的市場環(huán)境中，企業(yè)應該選擇凈現(xiàn)值為正的項目去投資，從而實現(xiàn)企業(yè)價值增長和股東財富創(chuàng)造[5]。但是，由于不確定的外部競爭環(huán)境和公司戰(zhàn)略定位，管理層在進行投資決策時或者趨于保守，放棄一些高風險但NPV為正的投資項目，或者過于激進，承擔了不必要的風險，這都不利于企業(yè)價值的最大化，降低了企業(yè)投資效率，加大經(jīng)營者的管理難度。

已有研究表明，企業(yè)的風險承擔水平受多種因素影響，包括宏觀經(jīng)濟[6，7]、外部制度環(huán)境[8，9]、公司治理機制[10]、企業(yè)特征[11-13]，以及管理者個體特征等[14]。上述成果都為企業(yè)風險選擇的影響因素提供了豐富的研究證據(jù)，但鮮有文獻從戰(zhàn)略管理的角度分析企業(yè)的風險承擔行為。戰(zhàn)略是管理者凸顯企業(yè)核心能力、實現(xiàn)資源優(yōu)化的一系列約定和謀劃，關系企業(yè)的生存和發(fā)展，不恰當?shù)膽?zhàn)略選擇會導致企業(yè)競爭力減弱、經(jīng)營困難，甚至整個企業(yè)瀕臨破產(chǎn)。企業(yè)在規(guī)劃戰(zhàn)略時不僅會根據(jù)不斷變化的內(nèi)外部環(huán)境隨時做出調整，不同的戰(zhàn)略選擇也會促使管理者在投資決策中產(chǎn)生不同的風險承擔水平。盡管承擔過度的風險可能導致企業(yè)陷入危機，但幾乎所有企業(yè)都要承擔風險才能達到成功[15]。

在企業(yè)諸多的戰(zhàn)略選擇中，多元化戰(zhàn)略是分散企業(yè)經(jīng)營風險、實現(xiàn)資源優(yōu)化配置的戰(zhàn)略模式之一，是我國上市公司普遍存在的經(jīng)營行為[16]，也是戰(zhàn)略管理領域的重要研究課題。多元化可以以信息共享和規(guī)模擴散的方式提高經(jīng)營效率和公司績效[17]，但是，當企業(yè)缺乏有效的治理結構時，反而會增加多元化經(jīng)營的協(xié)調成本[18]，致使管理者為了追求私人利益最大化而出現(xiàn)投資不足或過度投資等現(xiàn)象[19]，影響企業(yè)整體經(jīng)營水平。多元化的實質在于將投資分布于不同的業(yè)務和行業(yè)，而企業(yè)對不同行業(yè)的風險承受能力存在差異，可能造成企業(yè)整體上的風險承擔水平不一致。

本文以我國滬深兩市2005-2015年上市公司為研究對象，在董事會規(guī)模為門檻變量的前提下深入剖析多元化戰(zhàn)略實施的強度對企業(yè)風險承擔水平的影響，考察當董事會人數(shù)處于不同水平時，多元化戰(zhàn)略與企業(yè)風險承擔水平的非線性關系，旨在得出具有基礎性和廣泛價值的實踐成果，以期為我國上市公司有效實施多元化戰(zhàn)略提供有益參考，同時為上市公司通過優(yōu)化董事會結構配置來提升企業(yè)風險承擔水平提供借鑒。

二、理論分析與研究假設

（一）多元化戰(zhàn)略與企業(yè)風險承擔

根據(jù)資源基礎理論，企業(yè)本質上是一個涵蓋多種資源的集合體，多元化戰(zhàn)略可以實現(xiàn)資源在不同行業(yè)之間的轉移，幫助企業(yè)充分利用和優(yōu)化資源配置，實現(xiàn)規(guī)模擴張并提高企業(yè)的經(jīng)營管理效率。從內(nèi)部資本市場理論來看，多元化企業(yè)與專業(yè)化企業(yè)最顯著的區(qū)別在于多元化企業(yè)能夠構建內(nèi)部資本市場，而內(nèi)部資本市場可以拓展企業(yè)的資本配置渠道，發(fā)揮與外部資本市場相同的功能[20]，二者共同成為企業(yè)資本配置不可或缺的組成部分。

關于多元化戰(zhàn)略與企業(yè)風險承擔之間的關系，學術界存在兩種觀點：一種觀點認為多元化戰(zhàn)略能夠促進企業(yè)內(nèi)部資本市場效率提升，提高企業(yè)的風險承擔水平與企業(yè)價值。Stein（1997）研究認為外部資本市場是專業(yè)化企業(yè)唯一的資本配置機制，而多元化企業(yè)的內(nèi)部資本市場可以復制外部資本市場資源配置的功能，促使資源向NPV為正的經(jīng)營項目轉移[21]。Stulz（1990）研究發(fā)現(xiàn)由于外部資本市場在獲取企業(yè)內(nèi)部信息時成本過高，所以企業(yè)在投資一些正凈現(xiàn)值的項目時得不到充足的資金，而多元化經(jīng)營的企業(yè)內(nèi)部創(chuàng)造了很大的內(nèi)部資本市場，能夠有效緩解投資不足的問題，使得多元化企業(yè)較專業(yè)化企業(yè)而言能更多利用凈現(xiàn)值為正的投資機會，從而提高了企業(yè)的風險承擔水平和企業(yè)價值[22]。Fluck&Lynch;（1996）也提出專業(yè)化企業(yè)的投資項目難以獲得必要的資金且運作困難，企業(yè)通過多元化并購可籌措必要的資金，將內(nèi)部資本市場上不完全相關的現(xiàn)金流進行整合，實現(xiàn)內(nèi)部資源的跨項目流動[23]。因此，由于內(nèi)部資本市場效率的提升，管理者有效利用了內(nèi)部資本市場的智能資金效應，將資源更多配置于凈現(xiàn)值為正的投資項目，從而提高了企業(yè)的風險承擔水平和資源配置效率[24]。另一種觀點則認為多元化戰(zhàn)略反而造成企業(yè)內(nèi)部資本市場的低效率，降低企業(yè)風險承擔水平并損害公司價值，即“內(nèi)部資本市場低效假說”。由于多元化公司的現(xiàn)金流通常會表現(xiàn)出平均化的趨勢，并沒有按照投入產(chǎn)出比進行分配，所以多元化公司內(nèi)部的資金流往往會從NPV為正的項目流向NPV為負的項目，行業(yè)之間相互補貼，資金的配置效率大打折扣，企業(yè)的風險承擔水平降低，損害公司的整體利益[25]。而內(nèi)部資本市場最突出的優(yōu)勢是信息傳遞快速、充分，但是當企業(yè)過度多元化時，組織規(guī)模過大反而降低了內(nèi)部信息傳遞的效率和效果，雖然企業(yè)的現(xiàn)金流量充足，但鑒于信息不對稱程度過高，管理者也會出現(xiàn)現(xiàn)金流浪費、投資過度等現(xiàn)象，致使企業(yè)內(nèi)部資本市場資金配置低效，損害企業(yè)價值。

綜上所述，鑒于內(nèi)部資本市場的資源配置優(yōu)勢，一方面能夠幫助企業(yè)緩解融資約束，使資金向NPV為正的項目流轉，從而提升企業(yè)的風險承擔水平和長期投資價值；另一方面多元化戰(zhàn)略也會造成企業(yè)內(nèi)部資本市場低效率，由于資金在行業(yè)間相互補貼，導致資金可能流向無效率的分支行業(yè)，資金的配置效率下降，企業(yè)風險承擔水平不足，缺乏長期增長動力。

（二）董事會規(guī)模、多元化戰(zhàn)略與企業(yè)風險承擔

然而企業(yè)的多元化經(jīng)營的實施強度并不是越強越好，適度的多元化才能提高企業(yè)經(jīng)營效率和公司效績[17]，事實上，多元化作為一種經(jīng)營戰(zhàn)略，其本身并沒有優(yōu)劣之分，企業(yè)運用這種戰(zhàn)略，成敗的關鍵不再取決于多元化戰(zhàn)略本身，而取決于多元化戰(zhàn)略管理執(zhí)行過程中決策的科學性與執(zhí)行力等多重因素。在現(xiàn)代企業(yè)制度下，董事會是企業(yè)的最高戰(zhàn)略決策機構，在企業(yè)戰(zhàn)略制定和實施過程中發(fā)揮著重要作用。完善董事會的治理功能，加強董事會與經(jīng)理層的分離程度以及外部董事的獨立性，更有利于發(fā)揮董事會治理在企業(yè)戰(zhàn)略決策過程中的作用，從而確保公司戰(zhàn)略決策的有效性。

董事會相關理論提出，監(jiān)督與戰(zhàn)略咨詢是董事會的兩大根本職能，但隨著現(xiàn)代企業(yè)制度的逐步完善，以及日益激烈的外部競爭環(huán)境，董事會的職能已經(jīng)逐漸延伸到資源供給、戰(zhàn)略執(zhí)行、管理咨詢等方方面面，其與經(jīng)理層的關系也由監(jiān)督約束發(fā)展成為相互合作、協(xié)同并進的實踐過程。因此，當多元化戰(zhàn)略不斷加強時，董事會需要與管理層積極溝通、密切協(xié)作，保障多元化戰(zhàn)略的成功實施，發(fā)揮多元化戰(zhàn)略的協(xié)同效應。而更為重要的是，董事會能夠為管理層提供一系列經(jīng)驗和知識，協(xié)助其改善資源匱乏等問題，從而為企業(yè)多元化戰(zhàn)略部署提供支撐。

根據(jù)《公司法》的相關規(guī)定，股份有限公司的董事會人數(shù)應該控制在5-19人，這一制度安排為公司控制董事會規(guī)模提供了空間，規(guī)模較大的董事會意味著擁有更多的資源、知識和經(jīng)驗，同時大規(guī)模董事會在面對激烈的外部環(huán)境以及構建商業(yè)網(wǎng)絡等方面能力也更強，而隨著企業(yè)規(guī)模的不斷擴大，董事會需要高效、完備的信息處理能力，增加董事會規(guī)模是提高這種能力最有效的方式之一，且經(jīng)理人的自利行為也會有所減少[26]，而當企業(yè)采取多元化戰(zhàn)略后面臨的問題不斷增加時，大規(guī)模的董事會能夠更好地處理這些問題，從而有助于提高企業(yè)采取多元化戰(zhàn)略的積極性和主動性。然而，從代理理論和組織行為學的角度，董事會規(guī)模并非越大越好，隨著董事會規(guī)模的擴大，團體成員的協(xié)調和溝通會變得更加困難，會出現(xiàn)互不信任、相互敵對等現(xiàn)象。當董事會規(guī)模擴大帶來的好處消除不了由此引起的決策拖延、協(xié)調成本上升等問題時[27]，反而會阻礙公司戰(zhàn)略決策的形成，降低企業(yè)決策效率[28]，而當董事會中存在外部董事時，外部董事為了保全自己的聲譽，通常會選擇穩(wěn)健經(jīng)營，否決有利于企業(yè)同時風險也較大的選擇[29]，從而在企業(yè)實施多元化戰(zhàn)略過程中降低企業(yè)的風險承擔水平[30，31]。

因此，本文提出研究假設：當其他因素不變時，隨著董事會人數(shù)的增加，多元化戰(zhàn)略與企業(yè)風險承擔呈現(xiàn)先增后減的趨勢。

三、實證設計

（一）模型設定

近年來，為了更好地反映經(jīng)濟變量之間的非線性轉換特征，門檻回歸模型受到國內(nèi)外學者的普遍關注。該方法的根本是探討影響變量關系的第三方因素突變時的臨界點，通過引入門檻變量構建回歸模型，在經(jīng)過不同的門檻效應檢驗后，將樣本分類，再比較回歸后的影響系數(shù)。當考慮用董事會規(guī)模作為門檻變量分析多元化戰(zhàn)略對風險承擔水平的作用時，較好的檢驗路徑是用非線性的門檻回歸方法。因此，我們將借鑒Hausen（1999）[32]的面板門檻回歸模型，首先建立以董事會規(guī)模為門檻變量的單一門檻模型1：

riskit=μi+θ'Xit+χ1DivitI（git≤φ）+χ2DivitI（git>φ）+εit（1）

其中i表示企業(yè)，t表示年份，risk表示企業(yè)風險承擔水平，Div表示多元化戰(zhàn)略，Xit為控制變量，I（）為指示函數(shù)，g為門檻變量，表示董事會人數(shù)，φ為特定的門檻值，θ為系數(shù)向量，μi反映企業(yè)的個體效應，εit為隨機干擾項。比較g與φ的大小后，將樣本劃分成兩個區(qū)間，χ1和χ2則表示在兩個樣本區(qū)間內(nèi)多元化戰(zhàn)略對企業(yè)風險承擔水平的估計系數(shù)。

當git≤φ時，I（·）=1，否則I（·）=0?？梢詫⑷我獾摩?作為初始值賦給φ，采用OLS對各參數(shù)進行估計，得出相應的殘差平方和S1（φ），在φ取值范圍內(nèi)從小到大選定φ0，得出多個不同的S1（φ），當殘差平方和S1（φ）最小時的φ就是門檻值，即φ*=argminS1（φ）。

在估計出門檻值時分別進行兩個檢驗：第一，門檻效應是否顯著。原假設為H0：χ1=χ2，備擇假設為H1：χ1≠χ2，相應的統(tǒng)計量為F=（S0-S1（））/2，S0是原假設條件下得到的殘差平方和，S1（）是在備擇假設下得到的殘差平方和，2是備擇假設下進行參數(shù)估計得到的殘差方差。由于H0條件下門檻值并不確定，因此F不服從標準分布，要采用自舉抽樣法模擬其漸近分布。第二，門檻估計值與真實值是否一致。原假設為H0：=φ0，備擇假設為H0：≠φ0，似然比檢驗統(tǒng)計量是LR=（S1（φ）-S1（））/2，雖然LR的漸近分布仍然是非標準的，但Hansen給出了拒絕域的公式，即在顯著性水平τ條件下，當LR>-2ln（1-1-τ）時，拒絕原假設。

如果實證數(shù)據(jù)存在雙重門檻時，模型1就擴展到雙重門檻模型2（式2），門檻值φ1<φ2，方法與單一門檻類似。

riskit=μi+θ'Xit+χ1DivitI（git<φ1）+χ2DivitI（φ1≤git<φ2）+χ3DivitI（git≥φ2）+εit（2）

（二）數(shù)據(jù)來源與樣本選取

選取2005-2015年滬深兩市555家上市公司為樣本，并做如下處理：（1）選擇2005年前上市且在樣本區(qū)間內(nèi)持續(xù)經(jīng)營的企業(yè)；（2）剔除ST類和PT類企業(yè)；（3）剔除金融類企業(yè)；（4）鑒于門檻回歸模型需要采用平衡面板數(shù)據(jù)，所以剔除數(shù)據(jù)缺失或異常取值的上市公司，最終獲得6105個樣本。本文企業(yè)財務指標來源于國泰安數(shù)據(jù)庫，多元化戰(zhàn)略數(shù)據(jù)來源于WIND數(shù)據(jù)庫。為了避免異常值的影響，我們對所有變量進行了上下1%異常值處理。

（三）變量定義

1.風險承擔水平。衡量企業(yè)風險承擔的方法大致分為業(yè)績表現(xiàn)、政策行為、生存狀況和態(tài)度指標四個方面[33]，其中業(yè)績表現(xiàn)主要通過股票回報的波動性[3]、企業(yè)盈余的波動性[1]以及ROA的最大最小值之差[2]三種方法。政策行為包括企業(yè)的研發(fā)強度[34]和財務杠桿[35]兩種方式。此外，F(xiàn)accio等（2016）[36]和Tian&Wang;（2014）[37]還提出用企業(yè)存活的時間和企業(yè)對項目失敗的容忍度作為企業(yè)風險承擔的度量方法，方式較為新穎。本文借鑒王性玉等（2016）[38]的方法，采用股票收益率的標準差來衡量風險承擔，具體計算公式如下：

δt+1=（si-s）2T-1（3）

其中si為時刻i時的股票收益率，s是從時刻（t-T+1）到t期間的股票收益率的算術平均值。

2.多元化戰(zhàn)略。用各行業(yè)收入占總收入的比重計算出多元化熵值，即Div=∑ni=1Piln（1/Pi）。該值越高，表示企業(yè)實施多元化戰(zhàn)略的力度越強。其中P為第i個產(chǎn)業(yè)的銷售占比，n為企業(yè)所涉及的產(chǎn)業(yè)總數(shù)[39]。

3.門檻變量。采用董事會人數(shù)（Bsize）作為門檻變量，即董事會的正式成員人數(shù)，但不包括一些名譽董事、候選董事等。

4.控制變量。根據(jù)John等（2008）[1]和Faccio（2016）[36]等文獻，我們考慮影響企業(yè)風險承擔行為的控制變量包括：企業(yè)規(guī)模（Size）、杠桿率（Lev）、銷售增長（Growth）、企業(yè)年齡（Age）、第一大股東持股比例（Largest）、所有權性質（State），變量定義見表1。

四、實證分析

首先，檢驗門檻效應是否存在。從表2可以看出門檻效應檢驗后的F值和P值，以及各顯著性水平下的臨界值，當以董事會人數(shù)作為門檻變量時，單一門檻效應和雙重門檻效應都在5%的顯著性水平下顯著，三重門檻效應不顯著，說明多元化戰(zhàn)略對企業(yè)風險承擔存在基于董事會規(guī)模的雙重門檻效應，因此下文分析中選用雙重門檻模型進行分析。

其次，考察多元化戰(zhàn)略對企業(yè)風險承擔影響的門檻值，多元化戰(zhàn)略與企業(yè)風險承擔存在基于董事會規(guī)模雙重門檻效應，第一個門檻值為7，第二個門檻值為12，門檻估計值位于95%置信區(qū)間[6，8]和[11，13]內(nèi)，似然比值等于0，在原假設接受域內(nèi)，即估計值與真實值相等。

第三，進行參數(shù)估計，估計結果見表3，多元化戰(zhàn)略的強度對風險承擔水平的作用在不同的董事會人數(shù)下表現(xiàn)存在差異，當董事會人數(shù)低于7人時，多元化戰(zhàn)略對企業(yè)風險承擔的影響系數(shù)是0.021，在1%的顯著性水平下顯著，說明當董事會人數(shù)低于7人時，多元化戰(zhàn)略的實施力度越大，企業(yè)的風險承擔水平越高；當董事會人數(shù)低于12人高于7人時，多元化戰(zhàn)略對風險承擔的影響系數(shù)為0.015（10%的顯著性水平），此時二者之間的關系仍為正；當董事會人數(shù)高于12人時，多元化戰(zhàn)略與風險承擔水平的影響系數(shù)為-0.037（5%的顯著性水平），說明當董事會人數(shù)高于第二個門檻值時，多元化戰(zhàn)略與企業(yè)風險承擔水平負相關。實證結果表明增加董事會人數(shù)可以幫助企業(yè)吸引更多具有不同知識背景、能力的人士加入，為企業(yè)投資決策提供更加科學合理的建議，提高決策的科學性。因此，在企業(yè)實施多元化戰(zhàn)略的過程中，能夠幫助企業(yè)制定切實有效的多元化經(jīng)營和投資決策，進而提升企業(yè)的風險承擔水平。但是隨著董事人數(shù)的進一步增加，董事之間的派系斗爭和協(xié)調成本加大，導致多元化戰(zhàn)略實施過程中面臨重重阻礙，降低企業(yè)的投資效率和風險承擔能力，所以當超過第二個門檻值時，多元化戰(zhàn)略與企業(yè)風險承擔負相關。

4.

在控制變量方面，公司的資本結構、第一大股東持股比例與風險承擔顯著正相關，表明較高的負債水平、第一大股東持股比例較高時，企業(yè)承擔更大的風險；企業(yè)規(guī)模、最終控制人性質與企業(yè)風險承擔顯著負相關，說明企業(yè)規(guī)模越大、最終控制人為政府時企業(yè)風險承擔意愿更低，而企業(yè)上市年限和成長能力與風險承擔水平的關系并不顯著。

五、穩(wěn)健性檢驗

首先對估計模型中可能存在的內(nèi)生性問題進行檢驗，在分析多元化戰(zhàn)略對企業(yè)風險承擔的影響時，考慮到企業(yè)的風險承擔水平也會影響企業(yè)的多元化戰(zhàn)略，我們還需要對變量的內(nèi)生性進行檢驗，采用的方法是用多元化戰(zhàn)略同其他解釋變量進行回歸，然后將獲取的殘差代入原估計方程中，結果顯示，F(xiàn)統(tǒng)計量和卡方統(tǒng)計量的伴隨概率為0.08，拒絕原假設，所以多元化戰(zhàn)略存在內(nèi)生性。為了處理內(nèi)生性問題，參照Campa&Kedia;（2002）[40]的方法，采用Heckman兩階段模型進行估計，并建立以下模型：

Pit（Div）=β0+β1competitonit+β2GDPit+

∑ni=1βicontrolit+εit（4）

Riskit=α0+α1competitonit+α2GDPit+α3λ+

∑ni=1αicontrolit+εit（5）

其中Pit（Div）表示企業(yè)選擇多元化戰(zhàn)略的概率，competition表示行業(yè)競爭度，competiton=∑ni=1（pip）2，pi為企業(yè)i的銷售收入，p為該企業(yè)所在行業(yè)的所有企業(yè)的銷售收入之和；GDP為每年的國內(nèi)生產(chǎn)總值增長率，control為控制變量，包括企業(yè)規(guī)模（Size）、杠桿率（Lev）、銷售增長（Growth）、企業(yè)年齡（Age）、第一大股東持股比例（Largest）、所有權性質（State）。

第一步估計模型（4）得到實施企業(yè)多元化戰(zhàn)略的概率p和逆米爾斯比率Lambda，第二步將Lambda和其他控制變量放到一起進行回歸。實證結果表明，在控制了樣本自選擇問題后，當董事會規(guī)模位于不同的區(qū)間時，Div的系數(shù)仍然顯著，且各變量的顯著程度和系數(shù)沒有實質性變化。

為了進一步驗證研究結論的可靠性，本文還進行了以下處理：（1）變量替換，采用每個公司樣本期間最大的與最小的行業(yè)調整ROA的差額表示風險承擔，即：MAX（ROA）-MIN（ROA），采用企業(yè)跨行業(yè)經(jīng)營的行業(yè)數(shù)量表示多元化戰(zhàn)略實施的力度，結果顯示各參數(shù)符號和顯著性與上述結論一樣，回歸結果依然穩(wěn)?。唬?）引入董事會規(guī)模與多元化水平的交互項檢驗門檻模型估計結果的穩(wěn)健性，模型設定如下：

riskit=β1Divit×dongshiit+β2Div2it×

dongshiit+θ′Xit+μi+εit

（5）

如果β1和β2能夠通過顯著性檢驗，我們就認為多元化戰(zhàn)略對企業(yè)風險承擔的影響是非線性的。其實門檻模型與交互項模型是相通的，門檻值是將樣本劃分為不同的區(qū)制，分析其在不同的區(qū)制下系數(shù)的變化，而交互項模型也可以判斷非線性關系的趨勢，但是門檻模型的優(yōu)勢在于可以找到確定的門檻值。從結果來看，交互項模型同門檻模型所估計的結果是一致的，二次項系數(shù)顯著為負，證實了多元化戰(zhàn)略與企業(yè)風險承擔呈現(xiàn)倒U型關系。

六、研究結論與啟示

基于上述分析，得出如下研究結論：多元化戰(zhàn)略對風險承擔水平存在基于董事會規(guī)模的雙重門檻效應，當董事會人數(shù)低于7人時，多元化戰(zhàn)略對企業(yè)風險承擔存在顯著的促進作用；當董事人數(shù)超過12人時，多元化戰(zhàn)略實施的力度會降低企業(yè)的風險承擔水平。

研究結論對于完善我國上市公司董事會制度、加強企業(yè)戰(zhàn)略管理以及協(xié)助管理層進行投資決策均具有較好的啟示作用。在我國特殊的轉型經(jīng)濟背景下，董事會治理機制作為從行政型治理向經(jīng)濟型治理轉型過程中的一種重要制度安排，對企業(yè)的戰(zhàn)略實施和風險偏好具有重要影響，要確立科學合理的董事會規(guī)模，董事會人數(shù)并不是越多越好，或越少越好，應控制在一個合適的范圍內(nèi)，并建立科學的高管激勵機制；在組建董事會時，要根據(jù)各自公司的實際情況確定董事會規(guī)模，從而使其功能發(fā)揮到最大，在選聘董事會成員時應該注重其知識背景和能力優(yōu)勢的合理搭配，實現(xiàn)資源互補；企業(yè)在采取多元化戰(zhàn)略的過程中必須嚴格控制多元化的速度和程度，從而使企業(yè)的風險承擔水平控制在一個合理范疇；不合理的內(nèi)部治理機制反而會奪走多元化戰(zhàn)略給企業(yè)帶來的行業(yè)商機，因此要加強對企業(yè)的內(nèi)部控制，實現(xiàn)成本與收益的均衡。

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（責任編輯：漆玲瓊）