馮愛迪

一、引言

李克強總理在2016年政府工作報告中指出:“治理污染、保護環(huán)境，事關人民群眾健康和可持續(xù)發(fā)展，必須強力推進，下決心走出一條經濟發(fā)展與環(huán)境改善雙贏之路?！边@反映了政府環(huán)境污染治理的決心。柴靜《穹頂之下》超過一億的收視率，也反映了公眾當前對環(huán)境問題越來越高的關注度。雖然近年來我國環(huán)保投資總量不斷增加，但與發(fā)達國家該比重穩(wěn)定在2.2%相比仍有顯著的差距（吳舜澤等，2016），環(huán)保資金缺口不容忽視。當前我國企業(yè)環(huán)保不足的重要原因是環(huán)境問題的負外部性，使得股東和管理層普遍缺乏環(huán)保投資的主動性（唐國平和李龍會，2013）。當管理層擁有權力強度較大時，會對企業(yè)的環(huán)保投資有怎樣的影響呢？在轉軌經濟階段，政府片面追求地區(qū)GDP時背景下，政府干預又會對企業(yè)的環(huán)保投資規(guī)模產生怎樣的影響？因此，文章選取2011-2016年滬深A股重污染行業(yè)上市公司為研究樣本，實證檢驗管理層權力和政府干預對企業(yè)環(huán)保投資的影響作用，并進一步檢驗二者的調節(jié)作用。

二、理論分析與假設提出

現(xiàn)代企業(yè)所有權與經營權的分離使得企業(yè)的投資決策大多掌握在管理層手里，而管理層出于對自身利益的考慮，往往會規(guī)避類似于環(huán)保投資這種高風險、高投入的投資行為。根據(jù)代理理論，由于存在信息不對稱，管理層會出于對自身利益考慮做出管理決策，因為管理層存在風險厭惡情緒，可能犧牲充滿不確定性的未來績效，以實現(xiàn)更高的當期效益。當前以公司財務業(yè)績指標為基礎的評價體系，也使得管理層傾向于那些可測量的短期性投資而不愿意進行長期性有價值的投資，尤其是非經濟效益項目，如社會責任項目和環(huán)境保護項目。出于短期財務績效的考慮，管理層可能在公司財務績效最大化和企業(yè)社會責任績效之間權衡，這可能導致管理層股權和企業(yè)社會責任之間的負相關關系（王海妹等，2016）。因此，企業(yè)管理層不僅對其環(huán)保投資行為表現(xiàn)出較弱的積極性，而且與大股東之間在非經濟項目投資方面更多地體現(xiàn)出“合謀”與“利益協(xié)調激勵效應”，會共同抑制企業(yè)進行環(huán)保投資（Orasto，2006）。因此，管理層權力越大，在環(huán)保投資決策中的掌控力越強，與大股東的“合謀”行為更便利，進而提高了大股東的“掏空”動機（田雙雙等，2015）。因此，文章提出假設1：

管理層權力越大，企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模越小。

環(huán)保投資作為一種特殊的投資形式，具有周期長、收益率低的特點，追求的是環(huán)境效益和社會效益等特點（陳琪，2016）?，F(xiàn)有研究發(fā)現(xiàn)，政府干預并不一定能夠發(fā)揮預期的作用。尤其是在法制不健全的國家，政府干預有可能會發(fā)展成為“政府失靈”。在我國現(xiàn)行官員考核與晉升制度下，地方政府有動機也有能力干預企業(yè)的生產經營活動，往往會出于自身利益訴求，追求短期經濟效益，忽視環(huán)境問題。周權雄（2011）研究發(fā)現(xiàn)在地方政府干預嚴重的地區(qū)，政府短期經濟利益導向的行政干預越多，地區(qū)的環(huán)境規(guī)制污染就越嚴重。張功富（2013）在隨后的研究中也進一步證實了政府對企業(yè)的干預越嚴重，地區(qū)環(huán)境污染越嚴重，所在地區(qū)企業(yè)的環(huán)保投資規(guī)模越低。由此可以預期，政府干預對企業(yè)環(huán)保投資產生消極的影響。所以，提出以下假設2：政府干預越嚴重的地區(qū)，企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模越小。

公司治理機制作為一種制度安排，其有效性內生于治理環(huán)境。治理環(huán)境包括政府治理、市場競爭、法治水平、產權保護和信用體系等（夏立軍和方軼強，2005）。其中政府的作用受到廣泛關注。孫錚等（2005）認為相對于成熟市場經濟國家，制度對企業(yè)行為的引導作用在轉型國家更明顯。尤其在一味追求GDP背景下，政府干預經濟程度較高，尋租現(xiàn)象嚴重，高管利用手中的權力獲取私利的動機更強（劉星和徐光偉，2012），但是環(huán)保投資這一非經濟性支出并不會給企業(yè)和地區(qū)帶來直接的經濟效益。企業(yè)往往缺乏環(huán)保投資的主動性，管理層權力越大，其投資的意愿越低，而政府在只追求經濟增長的同時，進一步降低了外部有效性監(jiān)管。因此，文章提出以下假設3：政府干預會進一步強化管理層權力對企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模的負相關關系。

三、研究設計及模型構建

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

文章選取在2011—2016年間滬深A股并被定義為重污染企業(yè)的上市公司為研究樣本。其中，企業(yè)環(huán)保投資數(shù)據(jù)是由從上市公司公開披露的社會責任報告、可持續(xù)發(fā)展報告和環(huán)境報告書中手工收集和整理；其余變量均來自于國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）。文章對主要連續(xù)變量在1%與99%分位上進行了Winsorize處理。文章使用的軟件為Stata 14.0。

（二）模型構建及變量定義

為了驗證文章的假設1和假設2，文章構建了以下模型（1）：

進一步，為了驗證的調節(jié)作用，文章構建了以下模型（2）：

其中EPI表示企業(yè)環(huán)保投資，借鑒唐國平等（2013）的研究采用企業(yè)年度環(huán)保投資額與當年平均總資產的比值衡量企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模；與此同時，選擇如下控制變量，具體的定義及衡量見表1。

表1 變量選擇及定義

四、實證結果及分析

（一）描述性統(tǒng)計與相關性分析

主要變量的描述性統(tǒng)計結果顯示我國重污染企業(yè)的環(huán)保投資力度不足，環(huán)保投資差異較大。而管理層權力的中位數(shù)為2.0，大于平均值1.6535，說明在重污染企業(yè)中，管理層的權利普遍較高。（限于篇幅未報告，作者留存被索）。文章對變量之間進行了相關性分析與方差膨脹因子檢驗，結果顯示變量之間不存在嚴重的共線性問題。相關性系數(shù)均小于0.5，且變量之間的方差膨脹因子VIF均小于2。（限于篇幅未報告，作者留存被索）

（二）實證結果分析

文章為了緩解異方差問題，采用了White檢驗進行修正，回歸結果如表2所示。表中數(shù)據(jù)顯示，管理層權力與企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模在10%的水平上負相關，說明管理層權力越大，其降低企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模的動機就越強烈，假設1得到驗證。政府干預與企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模在1%的水平上顯著正相關，這意味著政府對企業(yè)的干預可以提高企業(yè)環(huán)保投資，并能夠彌補企業(yè)公司治理的不足。假設2得到支持。

表2 政府干預、管理層權力與企業(yè)環(huán)保投資

表3 穩(wěn)健性檢驗

為了驗證本文結果的可靠性，我們進行了如下兩個方面的穩(wěn)健性檢驗：

1.參考權小峰和吳世農（2010）、楊興全等（2016）的研究，將高管權利指標進行算術求和，然后重新進行檢驗。

2.借鑒唐國平等（2013）的研究，將企業(yè)年度環(huán)保投資額替換為環(huán)保投資額的自然對數(shù)，然后重新進行檢驗。檢驗結果如表3所示，我們發(fā)現(xiàn)主要變量的系數(shù)未發(fā)生實質性變化。假設1、2、3均再次得到驗證，主要研究結論未發(fā)生變化，故可以認為文章的研究結論較為可靠。

五、研究結論與建議

文章研究發(fā)現(xiàn)，管理層權力越大，企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模越小，在環(huán)保投資方面，管理層缺乏積極性和主動性，更多地表現(xiàn)為與大股東的“合謀”；而政府干預則會抑制管理層行為，從而提高企業(yè)環(huán)保投資。文章驗證了政府治理機制在企業(yè)環(huán)保投資方面的作用原理。

基于上述研究結論，文章提出以下建議，首先，要不斷完善上市公司權力制衡機制的設計，強化董事會的治理職能。其次，加強市場監(jiān)督，加大對市場配置資源的力度，充分發(fā)揮市場在資源配置中所起的決定性作用。

參考文獻：

[1]吳舜澤，逯元堂，朱建華，陳鵬.中國環(huán)境保護投資研究[M]．北京：中國環(huán)境出版社，2016，16-23．

[2]唐國平，李龍會．股權結構、產權性質與企業(yè)環(huán)保投資——來自中國A股上市公司的經驗證據(jù)[J]．財經問題研究，2013,（03）：93-100．