馬延明 劉庭兵 劉星星

摘 要：本文通過闡述近幾年我國(guó)債券市場(chǎng)違約概況及主要特點(diǎn)，分析近期發(fā)生債券違約的原因，并從發(fā)行企業(yè)應(yīng)謹(jǐn)慎舉債提高內(nèi)部經(jīng)營(yíng)管理能力、明確各監(jiān)管機(jī)構(gòu)的角色定位及提升監(jiān)管要求、進(jìn)一步強(qiáng)化債券發(fā)行中介機(jī)構(gòu)的職責(zé)、完善債券違約后續(xù)處置機(jī)制四方面提出了相應(yīng)的防范對(duì)策。

關(guān)鍵詞：債券市場(chǎng)；違約；問題分析；防范對(duì)策

中圖分類號(hào)：F832.35 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：B 文章編號(hào)：1674-0017-2018（2）-0048-03

一、近幾年我國(guó)債券市場(chǎng)違約概況及主要特點(diǎn)

（一）我國(guó)債券市場(chǎng)違約概況

隨著2014年3月我國(guó)首只信用債券“11超日債”違約以來，債券市場(chǎng)信用違約事件頻繁發(fā)生，債券違約主體涵蓋了包括央企、地方國(guó)企、民企、外商獨(dú)資企業(yè)等，新增違約主體從2014年的4家增加到2015年的20家，2016年新增違約主體又增加了25家。2017年以來，監(jiān)管層陸續(xù)出臺(tái)多項(xiàng)政策措施加強(qiáng)債券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管控，加之經(jīng)濟(jì)發(fā)展有所回暖，2017年債券市場(chǎng)違約金額及新增主體有所減少，新增違約主體僅為9家。

（二）2014-2017年我國(guó)債券市場(chǎng)信用違約的主要特點(diǎn)

1.違約主體及金額以民營(yíng)企業(yè)居多

2014年-2017年我國(guó)債券市場(chǎng)企業(yè)主體發(fā)生違約，民營(yíng)企業(yè)占比64.4%，遠(yuǎn)超其他企業(yè)類型，民營(yíng)企業(yè)違約金額也是最多的占比47%。

2.不同債券類型中非金融企業(yè)債務(wù)融資工具違約最多

2014-2017年我國(guó)債券市場(chǎng)違約債券，可分為非金融企業(yè)債務(wù)融資工具、企業(yè)債/公司債、私募債三大類，其中非金融企業(yè)債務(wù)融資工具發(fā)生違約的券種有超短期融資券、短期融資券、中期票據(jù)及定向債務(wù)融資工具4種。從不同債券類型違約金額及只數(shù)來看，非金融企業(yè)債務(wù)融資工具發(fā)生的違約規(guī)模最大，占比83.3%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其他兩類債券的違約金額，其累計(jì)發(fā)生的違約只數(shù)，占比63.4%。此外，私募債雖然發(fā)生違約的金額較少，但是其發(fā)生的違約債券只數(shù)較多，其違約金額和只數(shù)占比分別為6.5%、27.7%。

3.債券違約集中在食品、化工、交通運(yùn)輸及金屬、非金屬行業(yè)

隨著近兩年我國(guó)經(jīng)濟(jì)由高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)入中高速速增長(zhǎng)，加之國(guó)家“去產(chǎn)能、去庫(kù)車、去杠桿、降成本、不短板”工作的不斷推進(jìn)，周期性行業(yè)和產(chǎn)能過剩行業(yè)受到整體環(huán)境變化的影響較大，因此違約多出現(xiàn)在景氣度低迷、產(chǎn)能過?，F(xiàn)象嚴(yán)重的行業(yè)。2014-2017年，發(fā)生主體違約的企業(yè)中位列前六的行業(yè)分別為食品類、化工類、金屬與非金屬、交通運(yùn)輸、綜合類及建筑材料，違約主體數(shù)分別為6家、5家、5家、5家、4家，共占比42.4%。

二、我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)生信用違約問題的主要原因分析

（一）經(jīng)濟(jì)增速換擋與結(jié)構(gòu)性改革導(dǎo)致部分企業(yè)發(fā)生違約

過去30年里我國(guó)經(jīng)濟(jì)基本在10%以上高速發(fā)展中，經(jīng)濟(jì)中潛在的部分風(fēng)險(xiǎn)被掩蓋，隨著近幾年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度由高速發(fā)展轉(zhuǎn)入中高速發(fā)展階段，導(dǎo)致部分行業(yè)市場(chǎng)需求減少，市場(chǎng)萎縮以及價(jià)格下降的影響促使了部分企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況惡化，最終發(fā)生信用違約。其次，由于當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)處于結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛期，供給性結(jié)構(gòu)改革的持續(xù)推進(jìn)壓縮了鋼鐵、煤炭、化工等傳統(tǒng)行業(yè)的利潤(rùn)空間，增加了該類行業(yè)企業(yè)的現(xiàn)金流緊張度，從而不能按期足額償付本期利息。

（二）公司治理與業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)不善導(dǎo)致企業(yè)財(cái)務(wù)惡化

企業(yè)的內(nèi)部管理混亂及業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)不善都將嚴(yán)重影響其盈利能力，正常生產(chǎn)能力極大下滑，盈利大幅減少甚至虧損，導(dǎo)致流動(dòng)性不足從而引發(fā)違約事件發(fā)生。

（三）企業(yè)信息披露不及時(shí)

按照《銀行間債券市場(chǎng)非金融企業(yè)債務(wù)融資工具信息披露規(guī)則》規(guī)定，企業(yè)應(yīng)當(dāng)及時(shí)進(jìn)行財(cái)務(wù)信息披露。如某特鋼債券在發(fā)生違約之后，一直延遲披露2015年度及2016年前3季度財(cái)務(wù)信息，導(dǎo)致市場(chǎng)投資者對(duì)債券的好壞不能有一個(gè)理性的判斷，即便2016年9月28日，交易商協(xié)會(huì)對(duì)該特鋼給予了嚴(yán)重警告，但是截至2016年底，該特鋼依舊沒有披露財(cái)務(wù)信息。

三、應(yīng)對(duì)我國(guó)債券市場(chǎng)違約的防范對(duì)策

（一）發(fā)行企業(yè)應(yīng)謹(jǐn)慎舉債提高內(nèi)部經(jīng)營(yíng)管理能力

債券違約的根源還是企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)狀況出現(xiàn)惡化而導(dǎo)致，需要優(yōu)化企業(yè)自身治理機(jī)構(gòu)、完善治理制度，不斷提高企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營(yíng)管理能力。首先企業(yè)自身需謹(jǐn)慎舉債，重視企業(yè)信用的重要性，把“信用”當(dāng)作“信仰”，嚴(yán)格樹立信用契約精神，在舉債前應(yīng)當(dāng)對(duì)自身負(fù)債能力和未來發(fā)展前景有一個(gè)細(xì)致的評(píng)估，制定合理發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃，包括自身經(jīng)營(yíng)管理情況、行業(yè)發(fā)展、宏觀經(jīng)濟(jì)等，避免盲目舉債擴(kuò)展而帶來自身資金的流動(dòng)性困難。此外，降低企業(yè)債券違約的概率，還應(yīng)從企業(yè)內(nèi)部出發(fā)完善公司治理，尤其是違約較多的民營(yíng)企業(yè)，應(yīng)引入職業(yè)經(jīng)理人制度，完善管理層的激勵(lì)機(jī)制，進(jìn)一步強(qiáng)化股東會(huì)、董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)之間的職責(zé)，提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)效力。

（二）明確各監(jiān)管機(jī)構(gòu)的角色定位并提升監(jiān)管要求

目前我國(guó)的企業(yè)債市場(chǎng)、銀行間債券市場(chǎng)以及滬深交易所市場(chǎng)存在著監(jiān)管主體、監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不一致的現(xiàn)象，而到各個(gè)地方上又存在著監(jiān)管真空、重復(fù)監(jiān)管及各金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)職能地位不明確的問題，同時(shí)還夾雜著少許行政干預(yù)的情況，因此，首先，需要建立債券市場(chǎng)統(tǒng)一的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，盡可能的從國(guó)家層面統(tǒng)一債券市場(chǎng)的監(jiān)管組織機(jī)構(gòu)，其次，要盡快將地方金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的職能定位明確下來，并通過相關(guān)的法律法規(guī)保障其監(jiān)管效力，最后，應(yīng)合理劃分各金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管范圍，避免監(jiān)管真空和重復(fù)監(jiān)管問題的出現(xiàn)。此外，我國(guó)目前對(duì)發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)的約束和懲罰機(jī)制較弱，除了對(duì)違約主體公開譴責(zé)或者禁止其通過相關(guān)市場(chǎng)再融資的方式外，并無能力對(duì)發(fā)行人違約進(jìn)行其他處置，需進(jìn)一步把債券監(jiān)管的要求上升到制度和法律層面，增加債券發(fā)行人的違約成本。

（三）進(jìn)一步強(qiáng)化債券發(fā)行中介機(jī)構(gòu)的職責(zé)

債券違約一定程度于我國(guó)現(xiàn)在中介機(jī)構(gòu)履職不到位有關(guān)聯(lián)，存在事前評(píng)估不到位、事中監(jiān)測(cè)、評(píng)級(jí)、跟蹤不及時(shí)的問題，需要進(jìn)一步強(qiáng)化主承銷商、債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)以及擔(dān)保公司等主要債券發(fā)行中介機(jī)構(gòu)的職責(zé)。主承銷商應(yīng)注重企業(yè)的事前盡職調(diào)查，加強(qiáng)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理，在調(diào)查中詳細(xì)審核發(fā)行人的資質(zhì)條件、所在行業(yè)的前景及其經(jīng)營(yíng)情況，事后還應(yīng)及時(shí)追蹤，同時(shí)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)還應(yīng)提高主承銷商的違規(guī)處罰力度。其次，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)客觀、公正對(duì)企業(yè)的資信狀況進(jìn)行評(píng)級(jí)，避免出現(xiàn)像東北特鋼那樣評(píng)級(jí)虛高及滯后性問題，防止評(píng)級(jí)公司與企業(yè)串謀，可由第三方聘請(qǐng)?jiān)u級(jí)機(jī)構(gòu)，而企業(yè)自身出費(fèi)的形式進(jìn)行評(píng)級(jí)或者可借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)實(shí)行雙評(píng)級(jí)制度。最后須強(qiáng)化擔(dān)保公司的擔(dān)保能力，完善擔(dān)保公司的資格審查及準(zhǔn)入制度，確保擔(dān)保公司在債券違約后能發(fā)揮緩釋風(fēng)險(xiǎn)的作用，破除其擔(dān)而不保的情況。

（四）完善債券違約后續(xù)處置機(jī)制

隨著我國(guó)債券市場(chǎng)的不斷發(fā)展，債券違約成為債券市場(chǎng)化發(fā)展的必然現(xiàn)象，但是我國(guó)的債券違約后續(xù)處置機(jī)制還不健全，需要進(jìn)一步完善，需要更加法制化和市場(chǎng)化的違約處置機(jī)制作為支撐。首先可探索建立違約債券轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)，初期可根據(jù)金融機(jī)構(gòu)不良貸款轉(zhuǎn)讓的方式，推動(dòng)違約債券的轉(zhuǎn)讓流通，待條件成熟時(shí)，推動(dòng)建立建立更加市場(chǎng)化的債券違約處置機(jī)制，建立專業(yè)處置違約債券的資產(chǎn)管理公司，推動(dòng)違約債券的市場(chǎng)化流通和平穩(wěn)兌換。其次，可探索創(chuàng)新有效的債券風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具和債券違約相關(guān)的保險(xiǎn)產(chǎn)品，減少債券違約市場(chǎng)帶來的損失。最后，建立完善我國(guó)債券違約處置的相關(guān)法律法規(guī)，強(qiáng)化對(duì)債券發(fā)行人及相關(guān)中介機(jī)構(gòu)的法律約束，建立債券兌付展期、重組、破產(chǎn)清算等債券違約后續(xù)處置的法律法規(guī)，實(shí)現(xiàn)債券違約處置的市場(chǎng)化和法制化。

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Analysis of Default Problems in The Bond Market of

China and Study of Countermeasure

MA Yanming LIU Tingbing LIU Xingxing

（Yanan Municipal Sub-branch PBC， Yanan Shanxi 717500）

Abstract：In recent years， while the bond market is developing rapidly， the risk of credit default has been gradually exposed. Since the default of the first bond in China in March 2014， the credit default in the bond market has happened frequently， and the debt default is increasing rapidly in terms of amount， issuance subject and number of bonds，the problem of default in bond market is more and more worth thinking about. This paper analyzes the causes of the recent bond defaults by expatiating the situation and main characteristics of the bond market in recent years， and puts forward the corresponding countermeasures from four aspects： The issuing company should carefully borrow to improve the internal management ability， clarify the role of the various regulatory agencies and improve the regulatory requirements， further strengthen the responsibilities of the issuing intermediary agencies， and improve the mechanism for the subsequent disposal of bond defaults.

Keywords：bond market； default；problem analysis；countermeasure