李 鑌，趙丹妮

（廣東金融學(xué)院行為金融與區(qū)域?qū)嶒?yàn)室，廣東廣州510521）

一、引言

P2P網(wǎng)貸行業(yè)2014年的“野蠻生長”和2015年的亂象頻發(fā)作為近年來互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展進(jìn)程中最具鮮明特征的事件，引起了決策層、監(jiān)管層、學(xué)界等社會各界的廣泛關(guān)注。從2015年7月中國人民銀行等十部委發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》到2016年8月中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會、工業(yè)和信息化部、公安部、國家互聯(lián)網(wǎng)信息辦公室發(fā)布《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動管理暫行辦法》，中共中央以及中國人民銀行、中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會、中國證券監(jiān)督管理委員會、中國保險監(jiān)督管理委員會等部委對互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展和監(jiān)管問題給予了極大關(guān)注?！毒W(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動管理暫行辦法》中透露的監(jiān)管與扶持并重的思路既反映了決策中穩(wěn)定與創(chuàng)新的博弈，也體現(xiàn)了決策層對互聯(lián)網(wǎng)金融等新業(yè)態(tài)發(fā)展倒逼利率市場化等金融體制改革的默許。金融發(fā)展理論認(rèn)為，金融行業(yè)內(nèi)的創(chuàng)新和改革會集聚風(fēng)險，提高風(fēng)險爆發(fā)的概率，但也會加速直接融資市場對間接融資市場的替代，引致金融效率的提高，而效率的提高正是我國社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入新常態(tài)這個階段的核心驅(qū)動力。[1]金融在資源配置中居于核心地位，并因此成為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中矯正要素不合理配置、實(shí)現(xiàn)從要素驅(qū)動向效率驅(qū)動轉(zhuǎn)變的重要推手。[2]然而，互聯(lián)網(wǎng)金融作為近幾年我國所特有的爆發(fā)性發(fā)展新業(yè)態(tài)，對于其在現(xiàn)階段我國金融效率提高和金融生態(tài)構(gòu)建中所起的效用具體為正還是為負(fù)，學(xué)界尚未取得一致的結(jié)論。

鑒于此，本文試圖從金融效率的視角出發(fā)，采用VAR模型脈沖響應(yīng)方法實(shí)證分析互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展對金融效率的影響和沖擊。

二、文獻(xiàn)回顧

（一）金融效率研究

有關(guān)金融效率的研究主要可分為內(nèi)涵界定和層次探討兩大類。在內(nèi)涵界定方面，王廣謙[3]、沈軍等[4]、孔祥毅[5]基于麥金農(nóng)（McKinnon R I）的金融深化論和赫爾曼（Heilmann T）的金融約束論，分別提出了具有不同內(nèi)涵的金融效率。本文對金融可持續(xù)發(fā)展理論[4]表示贊同。該理論認(rèn)為，金融效率應(yīng)主要反映金融資源在宏觀經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)內(nèi)的配置和協(xié)調(diào)水平，特別是其在金融系統(tǒng)內(nèi)部的協(xié)調(diào)程度，即主要著眼于金融對經(jīng)濟(jì)的作用。而金融體系是一個龐大的復(fù)雜系統(tǒng)，這決定了金融效率必然是一個內(nèi)容豐富的體系。王振山[6]、沈軍[7]、周國富等[8]、謝家智等[9]分別對金融效率進(jìn)行了概念外延的劃分。其中，普遍金融效率可進(jìn)一步分解為微觀金融效率和宏觀金融效率兩類，同時基于金融功能觀的視角，也可將之分解為金融部門效率和金融功能效率。沈軍[7]認(rèn)為，金融效率可分為微觀效率和宏觀效率。其中，宏觀效率又可進(jìn)一步分為適應(yīng)效率和配置效率，分別對應(yīng)金融的系統(tǒng)和資源兩大屬性，而適應(yīng)效率把區(qū)域金融系統(tǒng)看成區(qū)域經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的子系統(tǒng)，主要度量金融子系統(tǒng)產(chǎn)出對經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的貢獻(xiàn)程度。正如斯諾所言，經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)鍵是適應(yīng)效率而非配置效率?？梢?，金融適應(yīng)效率與本文研究目的切合度很高，因此下文提到的金融效率均指金融適應(yīng)效率。

在實(shí)證研究領(lǐng)域，與金融微觀效率研究規(guī)范的方法和眾多的成果相比，其宏觀層次的實(shí)證研究方法尚處于發(fā)展過程中，不過近年來也有部分學(xué)者借鑒其他領(lǐng)域的效率研究和測算方法進(jìn)行了相關(guān)研究。其中，沈軍[7]運(yùn)用因子分析和GA-BP法對我國金融適應(yīng)效率進(jìn)行了測算；黎翠梅等[10]根據(jù)周國富等[8]提出的指標(biāo)體系，運(yùn)用因子分析法對我國農(nóng)村金融效率的區(qū)域差異進(jìn)行了測算；孟兆娟[11]以各省貸存比和存貸差作為各省金融效率的代表性指標(biāo)，通過計(jì)算泰爾指數(shù)來反映我國區(qū)域金融效率的差異；謝家智等[9]使用基于數(shù)據(jù)包絡(luò)分析方法（DEA）的曼奎斯特（Malmquist）生產(chǎn)率指數(shù)方法測度了宏觀金融效率的數(shù)值和變動情況；溫紅梅等[12]運(yùn)用四階段數(shù)據(jù)包絡(luò)分析方法測算了縣域農(nóng)村金融效率?；诖耍疚牟捎弥x家智等[9]的方法構(gòu)造區(qū)域金融效率測算模型，并進(jìn)一步利用BCC模型將金融效率分解為金融規(guī)模效率和金融創(chuàng)新效率。其中，金融創(chuàng)新效率實(shí)際上衡量的是模型中單位投入的產(chǎn)出效益，而規(guī)模效率衡量的是投入規(guī)模是否達(dá)到最佳。在DEA測算中，以我國31個省市區(qū)作為決策單元，利用區(qū)域均值分別測算我國東中西部三個地區(qū)的金融效率及其創(chuàng)新效率和規(guī)模效率。

（二）互聯(lián)網(wǎng)金融研究

與金融效率的研究相反，互聯(lián)網(wǎng)金融并非一個基于理論研究而誕生的概念，因此學(xué)者們在互聯(lián)網(wǎng)金融對傳統(tǒng)金融的影響方面給出了不同的解釋。謝平等[13]認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)金融帶來了金融業(yè)態(tài)的徹底革新，通過創(chuàng)新支付方式、加速信息處理、優(yōu)化資源配置等三條路徑來提高資源配置效率，降低交易成本，進(jìn)而對傳統(tǒng)金融行業(yè)產(chǎn)生沖擊，倒逼金融結(jié)構(gòu)改革，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。吳曉求[14]認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)金融僅僅是金融業(yè)務(wù)模式與互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的融合，主要是金融服務(wù)獲得和銷售方面的創(chuàng)新，而隨著技術(shù)的進(jìn)一步發(fā)展，將出現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)金融與傳統(tǒng)金融行業(yè)相互融合的狀態(tài)。陳志武[15]認(rèn)為，從本質(zhì)上看，互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品與銀行、資本市場等經(jīng)營的產(chǎn)品并沒有區(qū)別，仍然是交易各方跨期價值和信用的交換，而互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品在交易安排上存在期限錯配、流動性錯配、信用風(fēng)險等潛在問題，需要予以高度關(guān)注?；诖?，許多學(xué)者還從中外比較、風(fēng)險集聚機(jī)制、監(jiān)管模式等方面入手對互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的影響因素及其對我國金融系統(tǒng)的沖擊進(jìn)行了研究[16-18]。不過，由于現(xiàn)有研究缺乏互聯(lián)網(wǎng)金融與宏觀金融體系之間互動的實(shí)證研究，尚無法回答互聯(lián)網(wǎng)金融在現(xiàn)階段我國金融生態(tài)構(gòu)建與金融結(jié)構(gòu)改進(jìn)中所起效應(yīng)為正還是為負(fù)的問題。本文將從金融效率的視角出發(fā)，分析互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展對金融效率的影響和沖擊，對互聯(lián)網(wǎng)金融與我國傳統(tǒng)金融部門之間的關(guān)系作出明確的回答，為探討和改進(jìn)我國金融結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)換經(jīng)濟(jì)增長驅(qū)動模式提供有效路徑。

三、互聯(lián)網(wǎng)金融對金融效率的影響機(jī)制

由文獻(xiàn)回顧部分可知，近年來諸多學(xué)者圍繞互聯(lián)網(wǎng)金融的本質(zhì)和發(fā)展模式問題進(jìn)行了深入而細(xì)致的研究。接下來，本文試圖從傳導(dǎo)機(jī)制入手，對互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展與金融效率提升之間的關(guān)聯(lián)性進(jìn)行分析，為后面的實(shí)證分析提供合理的理論基礎(chǔ)與驗(yàn)證假設(shè)。具體而言，信息不對稱、交易成本和金融創(chuàng)新是直接影響金融效率的最重要因素，因此可從上述三個角度著手進(jìn)行分析。

（一）互聯(lián)網(wǎng)金融是否降低了金融市場供需雙方的信息不對稱程度

從本質(zhì)上看，金融行業(yè)的核心資源是由各類信息構(gòu)成的異構(gòu)化數(shù)據(jù)集合，而眾多信息在金融資源配置中起決定性作用?；ヂ?lián)網(wǎng)金融利用云計(jì)算、云存儲、大數(shù)據(jù)等技術(shù)，可以確保市場信息的可達(dá)性和有效性，同時市場交易主體通過搜索引擎、社交網(wǎng)絡(luò)等信息獲取新渠道，可以提高信息獲取的可能性和準(zhǔn)確性?？梢灶A(yù)見，隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的不斷發(fā)展，金融市場上信息不完全和信息不對稱的程度將得到很大程度的降低，從而提高金融系統(tǒng)的效率。不過，也有部分學(xué)者認(rèn)為，金融市場上的信息不對稱并不會隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展而自行降低，反而會隨著金融服務(wù)獲取渠道的增加，使得市場交易主體的平均信息獲取能力和識別能力出現(xiàn)下降，更容易產(chǎn)生“羊群效應(yīng)”，并最終導(dǎo)致信息不對稱程度提高?，F(xiàn)有研究還缺乏有關(guān)這一問題的全面而深入的理論研究，加之在傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)中微觀數(shù)據(jù)難以獲取，因此暫時無法實(shí)證比較兩種金融環(huán)境下市場主體的情況。

（二）互聯(lián)網(wǎng)金融是否降低了金融市場的交易成本

交易成本的概念自阿羅（Arrow K J）[19]正式提出并使用以來，在企業(yè)行為、市場深化、制度建設(shè)等領(lǐng)域的研究中發(fā)揮了非常重要的作用。而在互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域，交易成本可分為外部成本和制度成本兩部分。學(xué)者們普遍認(rèn)為，基于技術(shù)進(jìn)步，互聯(lián)網(wǎng)金融可改進(jìn)金融產(chǎn)品（服務(wù)）交易模式，擴(kuò)大交易可能性集合，讓潛在的金融需求因交易成本的降低而得以顯化，同時使原有金融系統(tǒng)中過高的交易外部性得到約束，進(jìn)而提高金融資源的配置效率。不過，關(guān)于互聯(lián)網(wǎng)金融與制度成本的相關(guān)研究還比較少。有學(xué)者認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)金融將發(fā)揮“鯰魚效應(yīng)”，倒逼利率市場化與金融市場制度改革。也有學(xué)者認(rèn)為，以P2P網(wǎng)貸為代表的互聯(lián)網(wǎng)金融的多種業(yè)態(tài)均存在游走于法律監(jiān)管灰色地帶的嫌疑，而我國監(jiān)管層一向是安全重于創(chuàng)新，類似打擦邊球的創(chuàng)新是否會延緩制度改革、無益于降低制度成本還需要進(jìn)一步探討。

互聯(lián)網(wǎng)金融的金融創(chuàng)新是否增加了金融風(fēng)險爆發(fā)的概率呢？毋庸置疑，互聯(lián)網(wǎng)金融在誕生和發(fā)展過程中，對傳統(tǒng)金融的運(yùn)營模式和風(fēng)險管控模式均作出了顛覆性的改變，但至于這種創(chuàng)新是降低了原有金融系統(tǒng)的風(fēng)險還是增加了風(fēng)險，學(xué)者們持不同態(tài)度。有部分學(xué)者認(rèn)為，由于互聯(lián)網(wǎng)時代信息傳播速度很快，信用風(fēng)險在信息傳導(dǎo)過程中被分散，從而使得個體風(fēng)險能夠得以充分化解。此外，互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展能夠緩解信息不對稱問題，不易出現(xiàn)由風(fēng)險導(dǎo)致的極端損失。也有部分學(xué)者認(rèn)為，由于互聯(lián)網(wǎng)金融超越了時空的限制，在風(fēng)險放大效應(yīng)下風(fēng)險擴(kuò)散的速度會更快。金融相關(guān)法律法規(guī)不完善、金融監(jiān)管體系不健全、弱勢金融群體保護(hù)不周，以及互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)安全性有待提高等一系列問題，對現(xiàn)行風(fēng)險控制體系提出了比較嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，而現(xiàn)實(shí)情況為兩者均提供了例證。

綜上所述，基于互聯(lián)網(wǎng)金融體系的復(fù)雜性和分析視角的豐富性，互聯(lián)網(wǎng)金融與金融效率之間的關(guān)系并不是確定的、靜態(tài)的，而是恰恰相反，應(yīng)該是不確定的、動態(tài)的。此外，還有部分學(xué)者認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)金融由于體量太小，對金融體系的影響不大，只是原有金融系統(tǒng)的有益補(bǔ)充?？傊?，在對兩者間關(guān)系的認(rèn)識方面，還缺乏嚴(yán)謹(jǐn)證明，且暫未形成統(tǒng)一觀點(diǎn)，上述每一個視角都值得我們深入探討。本文受篇幅和水平所限，僅嘗試從宏觀和實(shí)證的角度出發(fā)對該問題進(jìn)行分析。

四、研究方法和模型

互聯(lián)網(wǎng)金融對傳統(tǒng)金融的影響已經(jīng)得到了現(xiàn)實(shí)例證的支持，但由于發(fā)展時間較短，學(xué)界尚無統(tǒng)一的理論或模型對此進(jìn)行描述。因此，基于實(shí)證的角度來研究互聯(lián)網(wǎng)金融對金融效率的影響，需要解決金融效率測算、互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展水平度量以及如何定量衡量兩者的影響程度這樣三個問題。接下來分別予以闡述。

（一）金融效率測算方法

在效率測度和評價的實(shí)證方法上，目前應(yīng)用比較廣泛且比較規(guī)范的方法是綜合評價法和前沿分析法。綜合評價法以因子分析法最受廣大研究者歡迎。而前沿分析法可進(jìn)一步分為參數(shù)法和非參數(shù)法。其中，參數(shù)法以隨機(jī)前沿法（SFA）、自由分布法（DFA）為主，但與其他參數(shù)法一樣，隨機(jī)前沿法、自由分布法等同樣要求數(shù)據(jù)對總體和殘差等估計(jì)量服從某些特定的分布，即生產(chǎn)前沿面需要通過特定的函數(shù)形式來構(gòu)造，因此本文選用非參數(shù)法中的數(shù)據(jù)包絡(luò)分析方法。

綜觀各種數(shù)據(jù)包絡(luò)分析模型，它們都有一個共同之處，即計(jì)算所得的效率值是相對值，或者說是某個決策單元（DMU）技術(shù)效率與前沿面技術(shù)效率的比值，從而可以得到對投入量或產(chǎn)出量的投影變量。而它們的主要區(qū)別，一是前沿規(guī)模報(bào)酬是否可變。比如，CCR模型是規(guī)模不變的，而BCC模型是可變的。二是屬于徑向模型還是非徑向模型。如果屬于徑向模型，需要考慮產(chǎn)出導(dǎo)向和投入導(dǎo)向兩種情況；如果屬于非徑向模型，需要考慮采用何種方法計(jì)算距離函數(shù)，如最小距離法等。三是在計(jì)算中參比單元是否改變。比如，在CCR模型和BCC模型中，在計(jì)算所有決策單元的相對效率時，是利用所有的單元共同計(jì)算前沿面，而在某些模型（如超效率模型）中，在計(jì)算相對效率時，構(gòu)筑前沿面的單元是不包含被測算單元的。本文借鑒謝家智等[9]的方法，選擇目前應(yīng)用最廣泛的BCC模型來測算我國的金融效率，并將金融效率分解為創(chuàng)新效率和規(guī)模效率。在指標(biāo)選取上，本文借鑒任曉怡[20]的指標(biāo)體系，以年度全社會固定資產(chǎn)（K）表征資本投入，以年度就業(yè)人口總數(shù)（L）代表人力投入，以年度區(qū)域各項(xiàng)貸款余額表征金融業(yè)對經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的投入，以區(qū)域GDP總量表征產(chǎn)出。上述數(shù)據(jù)主要來自于各年度的《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》和中國經(jīng)濟(jì)信息網(wǎng)數(shù)據(jù)庫。效率計(jì)算主要利用DEAP2.1軟件完成。

（二）互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展水平測算和衡量模型

互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展水平測算是互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展?fàn)顩r實(shí)證研究的核心內(nèi)容。但是，由于互聯(lián)網(wǎng)金融這個概念涵蓋范圍較廣，部分通過文本搜索、互聯(lián)網(wǎng)用戶數(shù)量等指標(biāo)來度量其發(fā)展水平的研究尚未得到學(xué)界的認(rèn)可。在公開可查的文獻(xiàn)和資料中，北京大學(xué)2015年首次發(fā)布的互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)是目前最具權(quán)威性的對互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展水平的度量。但由于出現(xiàn)時間太短，數(shù)據(jù)時間長度不足，無法用來進(jìn)行計(jì)量分析。因此，本文借鑒管仁榮等[21]的方法，以占互聯(lián)網(wǎng)金融比重較大、統(tǒng)計(jì)較為規(guī)范的2003—2013年第三方互聯(lián)網(wǎng)支付規(guī)模數(shù)據(jù)作為衡量互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展水平的指標(biāo)。

（三）向量自回歸模型及脈沖響應(yīng)

如前所述，學(xué)界尚無相關(guān)理論或模型對互聯(lián)網(wǎng)金融與金融效率進(jìn)行描述，因此傳統(tǒng)的計(jì)量模型既沒有辦法也不足以對兩者間的動態(tài)變化規(guī)律進(jìn)行嚴(yán)格的理論闡釋。即使建立了相應(yīng)的回歸模型，也會因內(nèi)生性問題的存在而導(dǎo)致估計(jì)有效性降低。此外，也對工具變量的選擇提出了更加嚴(yán)格的要求?；诖?，本文采用西姆斯（Sims C A）[22]提出的向量自回歸模型（VAR）通過所有變量的滯后變量來構(gòu)造模型，以有效降低內(nèi)生性問題對模型估計(jì)的影響，使最小二乘估計(jì)變得可行。基于對我國金融效率的測算和分解，本文嘗試通過建立VAR模型來估計(jì)互聯(lián)網(wǎng)金融對金融效率的影響。其中所運(yùn)用的主要是脈沖響應(yīng)方法，該方法使用一個發(fā)生變化的誤差項(xiàng)來模擬模型受到?jīng)_擊時對系統(tǒng)的動態(tài)影響。因此，可以利用這個方法去分析來自互聯(lián)網(wǎng)金融（第三方網(wǎng)絡(luò)支付規(guī)模）的一個沖擊對金融效率、規(guī)模效率以及創(chuàng)新效率的影響，并比較對我國東中西部各地區(qū)影響的差異。若上述效率對互聯(lián)網(wǎng)金融沖擊的反應(yīng)為正，說明兩者之間存在正向影響，且該反應(yīng)的系數(shù)值越大，表示沖擊越強(qiáng)。反之亦然。

五、實(shí)證結(jié)果描述及分析

（一）金融效率描述分析

本文在前人研究的基礎(chǔ)上，以我國31個省級區(qū)域作為效率測算的決策單元，且為了避免行政區(qū)域劃分變化而造成的數(shù)據(jù)缺失，選擇2005—2016年共12年的數(shù)據(jù)分別進(jìn)行測算。相關(guān)數(shù)據(jù)來自各年份的《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》，其中勞動力投入并無相應(yīng)指標(biāo)，本文根據(jù)年鑒中第一、第二、第三產(chǎn)業(yè)的就業(yè)人口之和計(jì)算得到。利用DEAP2.1軟件，可以測算省級區(qū)域金融效率及其規(guī)模效率和創(chuàng)新效率。受篇幅所限，原始結(jié)果不再列示，僅列示各年份分區(qū)域（東部、中部、西部地區(qū)）的效率均值。關(guān)于東中西部地區(qū)的劃分，依據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局2013年的標(biāo)準(zhǔn)。其中，東北地區(qū)由于樣本單元數(shù)目較少（僅遼寧、黑龍江、吉林），特根據(jù)地理位置以及經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和結(jié)構(gòu)將遼寧省劃歸東部地區(qū)，將黑龍江和吉林劃歸中部地區(qū)。

區(qū)域金融效率反映的是金融部門對區(qū)域國民經(jīng)濟(jì)整體的協(xié)調(diào)程度與金融資源配置效率的高低。由于本文所采用的是數(shù)據(jù)包絡(luò)分析方法中的BCC方法，因此效率值最大為1，其數(shù)值越接近1，說明該地區(qū)金融部門對區(qū)域經(jīng)濟(jì)的作用越大，金融資源配置的效率越高。表1表明，從全國各省份平均來看，金融效率達(dá)到0.85，且各年份基本穩(wěn)定，說明各省市區(qū)之間金融效率的差異變動較小，但仍然存在一定程度的資源浪費(fèi)。相比較而言，12年間，西部地區(qū)的金融效率平均為0.70，與東部和中部地區(qū)的效率值差距較大且沒有出現(xiàn)縮小的跡象。這說明，在要素稟賦、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)等經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)條件差距較大的前提下，金融效率仍然是導(dǎo)致西部地區(qū)與其他地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長存在較大差距的主要原因。

區(qū)域金融創(chuàng)新效率所反映的更多是剔除規(guī)模效應(yīng)后各省級區(qū)域單位金融投入的產(chǎn)出效率，與金融效率一樣，其數(shù)值越接近1，說明金融部門的貢獻(xiàn)越大，金融資源配置效率越高。表2中的結(jié)果表明，各省市區(qū)金融創(chuàng)新效率平均達(dá)到0.87，對金融資源的配置和運(yùn)用仍然存在一定的缺陷，尚有進(jìn)一步提高的空間。與金融效率一致，西部地區(qū)的平均效率只有0.78，說明西部地區(qū)金融系統(tǒng)的發(fā)展并非僅僅存在投入不足的問題，更多的是制度缺失和人才匱乏所導(dǎo)致的效率低下。

表1 2005—2016年我國分區(qū)域金融效率

表2 2005—2016年我國分區(qū)域金融創(chuàng)新效率

表3表明，區(qū)域金融規(guī)模效率2005—2016年的均值為0.96，說明全國各省市區(qū)金融資源投入規(guī)模都很大，接近最佳投入規(guī)模。從規(guī)模上看，金融系統(tǒng)與經(jīng)濟(jì)增長的協(xié)調(diào)度是比較高的。但分區(qū)域看，西部地區(qū)的效率值只有0.92左右，且近年來有下降趨勢，說明金融資源有向經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)集聚的趨勢，值得后續(xù)制定政策時注意。

綜上所述，我國區(qū)域金融效率、創(chuàng)新效率、規(guī)模效率呈現(xiàn)出以下方面的規(guī)律：從縱向看，三類效率無論是在全國范圍內(nèi)還是在各區(qū)域范圍內(nèi)，其變動幅度均不大，說明近年來我國金融效率穩(wěn)中有進(jìn)；從橫向看，三類效率的區(qū)際差異十分顯著，特別是西部地區(qū)，其各個年份的效率值均顯著低于東部和中部地區(qū)。據(jù)此，本文將引入互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展這個因素，進(jìn)一步分析導(dǎo)致效率值變動和差異的原因。

（二）互聯(lián)網(wǎng)金融影響的實(shí)證分析

本文使用艾瑞咨詢發(fā)布的第三方支付年度報(bào)告中的第三方互聯(lián)網(wǎng)支付年度交易金額作為互聯(lián)網(wǎng)金融的代表指標(biāo)，不再列示。由于互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展迅速，其年均增速超過50%，顯然是非平穩(wěn)數(shù)據(jù)，因此采用對數(shù)化方法來平抑波動，指數(shù)化后的變量設(shè)為lnif。

表3 2005—2016年我國分區(qū)域金融規(guī)模效率

構(gòu)建VAR模型首先需要指定模型的構(gòu)成變量以及內(nèi)生變量的滯后階數(shù)。在研究互聯(lián)網(wǎng)金融對各區(qū)域的動態(tài)影響時，首先需要構(gòu)建互聯(lián)網(wǎng)金融變量（lnif）與全國或各地區(qū)各類效率值的兩變量VAR模型，然后再通過單位根檢驗(yàn)和似然比檢驗(yàn)等方法確定變量間的協(xié)整關(guān)系和滯后階數(shù)。利用Eviews7軟件進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)金融指標(biāo)和各類效率值的時間序列均是一階平穩(wěn)，具有協(xié)整關(guān)系，同時最佳滯后階數(shù)均是二階，因此本文可建立12（即3×4）個兩變量向量自回歸滯后二階模型。分別對每個模型中的互聯(lián)網(wǎng)金融變量（lnif）施加一個標(biāo)準(zhǔn)差的脈沖，并選取滯后一期至十期的累積響應(yīng)系數(shù)，所得到的結(jié)果分別參見圖1、圖2、圖3。具體數(shù)值不再列示。

實(shí)證結(jié)果表明，脈沖響應(yīng)各時期的系數(shù)最終穩(wěn)定在0的附近，說明VAR模型是穩(wěn)定的。總體而言，互聯(lián)網(wǎng)金融對全國和各地區(qū)金融效率、規(guī)模效率、創(chuàng)新效率的影響程度均不高，各時期的系數(shù)普遍在10的負(fù)三次方以下，有時甚至達(dá)到10的負(fù)五次方。其可能原因在于，在本文所研究的時期（2005—2016年），互聯(lián)網(wǎng)金融的各個業(yè)態(tài)均處于誕生或萌芽階段。盡管第三方支付、P2P網(wǎng)貸等行業(yè)增長較快，擴(kuò)張迅速，并通過互聯(lián)網(wǎng)這一新興技術(shù)引起了政府、學(xué)界等社會各階層的關(guān)注，但其體量與傳統(tǒng)金融相比仍然較小，因此尚無法對區(qū)域金融效率產(chǎn)生更大的影響。比如，有數(shù)據(jù)顯示，2015年我國第三方互聯(lián)網(wǎng)支付規(guī)模為24萬億元，而同一時期商業(yè)銀行和支付機(jī)構(gòu)所處理的互聯(lián)網(wǎng)支付業(yè)務(wù)金額達(dá)到2 042萬億元，相差近百倍，而P2P、眾籌等行業(yè)的總體規(guī)模還遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于第三方支付。

盡管從系數(shù)的大小看，各模型脈沖響應(yīng)所得到的結(jié)果基本一致，但從符號的正負(fù)上看，各模型卻表現(xiàn)出了不同的趨勢。接下來將分別予以分析。

如圖1所示，對于互聯(lián)網(wǎng)金融的一個正向沖擊，無論對全國范圍還是對各地區(qū)而言，其金融效率累積系數(shù)均為負(fù)。由此可見，在我國目前的金融結(jié)構(gòu)和制度供給條件下，互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展并不能對金融效率的提高產(chǎn)生正向影響。但是，隨著時間的推移，其累積系數(shù)逐漸趨近于0。這說明，從長期來看，互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展并不一定永遠(yuǎn)都起反作用，隨著我國金融體制改革以及新的經(jīng)濟(jì)政策的調(diào)整，互聯(lián)網(wǎng)金融將迫使現(xiàn)有金融部門提高資源配置效率，提高投入產(chǎn)出率，并最終提高傳統(tǒng)金融行業(yè)的市場競爭力和可持續(xù)發(fā)展能力。分區(qū)域看，互聯(lián)網(wǎng)金融的一個正向沖擊對東部地區(qū)金融效率的負(fù)向影響最大，對中部地區(qū)的影響次之，對西部地區(qū)的影響最小，這與互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)的空間分布格局是相符的。

互聯(lián)網(wǎng)金融的正向沖擊對區(qū)域金融規(guī)模效率的影響與對金融效率的影響基本一致。根據(jù)圖2，無論是從全國范圍看還是分區(qū)域看，其影響基本都是負(fù)的。從全國范圍看，全國整體金融系統(tǒng)資本規(guī)模總量相對于實(shí)體經(jīng)濟(jì)較大，偏離最優(yōu)規(guī)模，而互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展會在一定程度上加劇這種趨勢。而分區(qū)域看，很顯然這種影響對東部地區(qū)而言更加嚴(yán)重，這與金融資源主要聚集在東部地區(qū)的現(xiàn)實(shí)相符，在互聯(lián)網(wǎng)金融的沖擊下，這種聚集更多地顯示出了一種規(guī)模遞減效應(yīng)，而對中部和西部地區(qū)的負(fù)面影響則可理解為因投入不足而導(dǎo)致其未達(dá)到最優(yōu)規(guī)模。

與前面兩者相比，互聯(lián)網(wǎng)金融對金融創(chuàng)新效率的影響則呈現(xiàn)出一定的差異性。根據(jù)圖3，從全國來看，第一期到第十期的累積系數(shù)同樣為負(fù)，但從第二期起，負(fù)的程度逐漸減??；分區(qū)域看，這種影響有所分化且差異顯著，對中西部地區(qū)而言是負(fù)向的，而對東部地區(qū)而言，這個沖擊帶來的影響是正向的，且最高達(dá)到了0.009 8，是12個VAR模型脈沖響應(yīng)中累積系數(shù)絕對值最大的。由此可見，互聯(lián)網(wǎng)金融的出現(xiàn)使傳統(tǒng)金融行業(yè)運(yùn)營能力低下的問題進(jìn)一步暴露，受此影響，傳統(tǒng)金融行業(yè)需要逐步提高單位資源配置效率，重視長尾客戶以應(yīng)對互聯(lián)網(wǎng)金融的競爭。而之所以會出現(xiàn)這樣的結(jié)果，可能同東部地區(qū)傳統(tǒng)金融行業(yè)互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)運(yùn)用得較為充分、與互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展更加匹配、運(yùn)營效率更高，而中西部地區(qū)金融管理體制改革滯后于市場需求、無法較好地應(yīng)對互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展有關(guān)。

圖1 互聯(lián)網(wǎng)金融對金融效率沖擊的響應(yīng)

圖2 互聯(lián)網(wǎng)金融對金融規(guī)模效率沖擊的響應(yīng)

圖3 互聯(lián)網(wǎng)金融對金融創(chuàng)新效率沖擊的響應(yīng)

六、結(jié)論與啟示

通過實(shí)證分析，本文對互聯(lián)網(wǎng)金融與區(qū)域金融效率之間的關(guān)系進(jìn)行了初步分析，主要得到了三個結(jié)論：一是從靜態(tài)來看，互聯(lián)網(wǎng)金融對區(qū)域金融效率的影響平均并不顯著，對一個沖擊的平均響應(yīng)只有0.000 8；二是從動態(tài)來看，盡管互聯(lián)網(wǎng)金融對區(qū)域金融效率的影響大部分都是負(fù)向的，但負(fù)向影響隨著時間的推移有所縮??；三是分區(qū)域看，互聯(lián)網(wǎng)金融對東部地區(qū)金融效率的影響程度和方向與中部和西部地區(qū)的不同。

基于此，本文認(rèn)為，傳統(tǒng)金融部門和監(jiān)管當(dāng)局需要在系統(tǒng)和動態(tài)認(rèn)識互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展趨勢及兩者間關(guān)系的基礎(chǔ)上，積極主動迎接新生事物，提升自身資源配置效率以及與經(jīng)濟(jì)增長間的適應(yīng)效率，助力中國經(jīng)濟(jì)早日完成從要素驅(qū)動向創(chuàng)新驅(qū)動的轉(zhuǎn)變。具體而言，提出以下三條建議：

（一）應(yīng)著重處理金融創(chuàng)新與金融風(fēng)險之間的關(guān)系

本文實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，從全國來看，由于體量不大，互聯(lián)網(wǎng)金融對傳統(tǒng)金融的影響十分有限，但其影響力增長迅速。由此可以預(yù)測，互聯(lián)網(wǎng)金融未來發(fā)展趨勢上行時，可以達(dá)到與傳統(tǒng)金融互融共生的狀態(tài)，形成新的穩(wěn)定的金融生態(tài)并由此提高金融效率；而下行時，則可能出現(xiàn)破壞性創(chuàng)新，成為系統(tǒng)金融風(fēng)險新的爆發(fā)點(diǎn)并因此遭到來自政策層面的抑制。未來究竟會出現(xiàn)哪種結(jié)果，取決于兩個方面的因素：一是互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展與傳統(tǒng)金融發(fā)展的協(xié)調(diào)程度；二是監(jiān)管層如何平衡創(chuàng)新與風(fēng)險之間的關(guān)系。盡管防范系統(tǒng)性風(fēng)險已經(jīng)成為2016年以來主流的政策建議，但面對增長速度換檔期、結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛期、前期刺激政策消化期三期疊加與經(jīng)濟(jì)增長趨緩的大形勢，我們?nèi)匀徽J(rèn)為應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步推動金融體系的改革和優(yōu)化，以改革促發(fā)展，以開放促改革，只有如此才能充分提高各區(qū)域金融效率，優(yōu)化資金配置，扭轉(zhuǎn)資金脫實(shí)向虛的趨勢。互聯(lián)網(wǎng)金融的迅速發(fā)展盡管帶來了一定的潛在風(fēng)險，但仍然不失為倒逼金融開放和金融改革的有效推手。

（二）應(yīng)著重協(xié)調(diào)金融創(chuàng)新與審慎監(jiān)管之間的關(guān)系

結(jié)合當(dāng)前我國政策層面在應(yīng)對金融“不可能三角”時所采取的組合是金融創(chuàng)新和零道德風(fēng)險，本文認(rèn)為，監(jiān)管層面對互聯(lián)網(wǎng)金融這一新業(yè)態(tài)的監(jiān)管不宜采用靜態(tài)、穩(wěn)定的監(jiān)管策略，而應(yīng)根據(jù)互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展態(tài)勢和水平、系統(tǒng)風(fēng)險聚集程度、空間分布差異采用動態(tài)和差異化的監(jiān)管策略。所謂動態(tài)，即根據(jù)互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展和行業(yè)模式的變化來制定監(jiān)管策略；所謂差異化，即根據(jù)不同地區(qū)具體情況制定差異化的細(xì)則和要求。只有如此，才能充分發(fā)揮互聯(lián)網(wǎng)金融對我國金融體系的積極作用，削弱它的消極作用，使之與我國金融穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)增長的目標(biāo)相符。

（三）應(yīng)著重化解互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的區(qū)域路徑依賴

與眾多研究相同，本文的實(shí)證分析也得到了我國互聯(lián)網(wǎng)金融對傳統(tǒng)金融體系影響較小的結(jié)論。但與此同時，在較發(fā)達(dá)地區(qū)，互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展對當(dāng)?shù)亟鹑趧?chuàng)新效率的提高是有正向作用的。其原因在于，互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展對傳統(tǒng)金融基礎(chǔ)依賴性很強(qiáng)，甚至形成了路徑依賴，因而東部地區(qū)互聯(lián)網(wǎng)金融對金融效率有顯著促進(jìn)作用。不過我們也要看到，在中西部傳統(tǒng)金融欠發(fā)達(dá)地區(qū)，互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展仍然具有市場空間廣闊的比較優(yōu)勢。因此，互聯(lián)網(wǎng)金融的沖擊能否對我國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生正向影響不僅取決于其本身，也與其能否適應(yīng)區(qū)域傳統(tǒng)金融需要并實(shí)現(xiàn)協(xié)調(diào)發(fā)展有關(guān)?；饴窂揭蕾嚕苿硬煌瑓^(qū)域互聯(lián)網(wǎng)金融有序發(fā)展的主要推手是，進(jìn)一步完善對互聯(lián)網(wǎng)金融的動態(tài)和差異化監(jiān)管體制，著力完善互聯(lián)網(wǎng)金融信息披露、征信及風(fēng)險提示制度，加強(qiáng)金融消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)，消解金融風(fēng)險微觀聚集渠道。而這需要政府層面進(jìn)一步采取利率市場化等金融體制改革措施，發(fā)揮有為政府調(diào)節(jié)作用，這樣才能真正促使互聯(lián)網(wǎng)金融在有效市場引導(dǎo)下與現(xiàn)有金融體系形成競合關(guān)系，提供差異化服務(wù)，提高宏觀金融效率。

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