中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議12月18日至20日在北京舉行。國(guó)家主席習(xí)近平在會(huì)上發(fā)表重要講話，總結(jié)黨的十八大以來(lái)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷程，分析當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，部署2018年經(jīng)濟(jì)工作。會(huì)議特別指出，今后3年，打好防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)，重點(diǎn)是防控金融風(fēng)險(xiǎn)，要服務(wù)于供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革這條主線，促進(jìn)形成金融和實(shí)體經(jīng)濟(jì)、金融和房地產(chǎn)、金融體系內(nèi)部的良性循環(huán)，做好重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)防范和處置，堅(jiān)決打擊違法違規(guī)金融活動(dòng)，加強(qiáng)薄弱環(huán)節(jié)監(jiān)管制度建設(shè)。

2018年金融行業(yè)主攻方向是什么？“將防風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行到底”，防的是什么風(fēng)險(xiǎn)？哪些領(lǐng)域?qū)⒈O(jiān)管收緊？

如是金融研究院院長(zhǎng)、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 管清友

過去我們習(xí)慣于給每年的會(huì)議一個(gè)定調(diào)。2013年是緊，2014年是松，2015年是松，2016年是緊，但2017年真的不一樣。從三個(gè)特殊的實(shí)際情況出發(fā)，明年的政策基調(diào)既不是緊縮，也不是寬松，而是沒有基調(diào)。如果非要給今年的會(huì)議提煉一個(gè)基調(diào)，那就是“防風(fēng)險(xiǎn)”。今年會(huì)議和往年最大的區(qū)別是，不只部署了未來(lái)1年的八個(gè)重點(diǎn)任務(wù)，還錨定了未來(lái)3年的三大攻堅(jiān)戰(zhàn)，其中排在第一位的就是：防范和化解重大風(fēng)險(xiǎn)。

12月初政治局會(huì)議已經(jīng)提前劇透，但很多人可能還沒有意識(shí)到攻堅(jiān)戰(zhàn)的重要性。這不是短期內(nèi)抑制資產(chǎn)泡沫那么簡(jiǎn)單，而是要在長(zhǎng)期內(nèi)“將防風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行到底”。

防的是什么風(fēng)險(xiǎn)？會(huì)議給出了明確的答案：金融風(fēng)險(xiǎn)。不管是地產(chǎn)、實(shí)體還是金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部的風(fēng)險(xiǎn)，根子都在金融，核心是管住不合理的杠桿。對(duì)企業(yè)來(lái)說，不要脫離了自己的能力范圍，利用過度的杠桿支撐過于龐大的資產(chǎn)，萬(wàn)達(dá)不是挨板子的第一個(gè)，也不會(huì)是最后一個(gè)。對(duì)個(gè)人來(lái)說，不要用現(xiàn)金貸去買房，也不要濫用自己的信用，征信將更加嚴(yán)格。對(duì)金融機(jī)構(gòu)來(lái)說，通道業(yè)務(wù)將成為歷史，牌照將越來(lái)越規(guī)范，游離在監(jiān)管之外的違法違規(guī)金融活動(dòng)將被清理。對(duì)政府來(lái)說，不要變相融資，不要明股實(shí)債，不要承諾回購(gòu)，政府舉債的歪門邪道將被徹底堵死。

光大證券 張旭

還要三年“強(qiáng)監(jiān)管”？

會(huì)議指出“今后3年，打好防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)，重點(diǎn)是防控金融風(fēng)險(xiǎn)，要服務(wù)于供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革這條主線，促進(jìn)形成金融和實(shí)體經(jīng)濟(jì)、金融和房地產(chǎn)、金融體系內(nèi)部的良性循環(huán)，做好重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)防范和處置，堅(jiān)決打擊違法違規(guī)金融活動(dòng)，加強(qiáng)薄弱環(huán)節(jié)監(jiān)管制度建設(shè)?！?/p>

顯然，金融嚴(yán)監(jiān)管之路比部分投資者所預(yù)計(jì)的漫長(zhǎng)得多。金融治理的復(fù)雜度以及難度不亞于對(duì)平臺(tái)債務(wù)的治理，必然也需要很長(zhǎng)的時(shí)間。

對(duì)于本輪資管新政對(duì)于市場(chǎng)造成的沖擊，我們認(rèn)為，沖擊相對(duì)較大的時(shí)間窗口主要有三個(gè)：首先，《資管辦法（征求意見稿）》出臺(tái)后的一段時(shí)間，市場(chǎng)會(huì)進(jìn)行進(jìn)行調(diào)整。（這也是目前我們所看到的。）其次，在《細(xì)則》出臺(tái)之后并不意味著“利空出盡”，市場(chǎng)的波動(dòng)幅度會(huì)高于前一階段。這個(gè)階段是真正的兵臨城下、短兵相接，顯然會(huì)比當(dāng)前鳴槍示警、互擲石塊的階段更為兇險(xiǎn)。最后，在過渡期結(jié)束前的一段時(shí)間，金融監(jiān)管部門會(huì)進(jìn)行最后的核查（這類似于2011年中期銀監(jiān)會(huì)對(duì)于平臺(tái)融資的檢查，當(dāng)時(shí)的大背景是11年末將有大量平臺(tái)貸款到期），屆時(shí)也會(huì)對(duì)市場(chǎng)造成一定的影響。

沒提“去杠桿”

部分投資者認(rèn)為，本次經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中沒有提及“去杠桿”，這將利好債市。事實(shí)上，會(huì)議要求繼續(xù)抓好“三去一降一補(bǔ)”，其中的“三去”中已經(jīng)包括了“去杠桿”。此外，在12月8日的政治局會(huì)議中，依然要求“防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)要使宏觀杠桿率得到有效控制”，其中“防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)”是綱要（或說是本質(zhì)），“使宏觀杠桿率得到有效控制”是對(duì)綱要的落地（或說是表象）。在最高級(jí)別的經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中，只提綱要性內(nèi)容是非常正常的。

去杠桿“千招萬(wàn)招，管不住貨幣都是無(wú)用招”，因此在本次中央工作會(huì)議中，對(duì)于貨幣供給總閘門的提法由去年的“調(diào)節(jié)好”改為了今年的“管住”，措辭更為嚴(yán)厲。同時(shí)，去年經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提及“維護(hù)流動(dòng)性基本穩(wěn)定”，而今年并沒有提出類似的內(nèi)容。這些改變顯然都不是有利于債券市場(chǎng)的。

蘇寧金融研究院宏觀經(jīng)濟(jì)研究中心主任 黃志龍

防控金融風(fēng)險(xiǎn)是首要任務(wù)

此次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出了今后3年的三大攻堅(jiān)戰(zhàn)——防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)、精準(zhǔn)脫貧、污染防治，其中防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)位列首位，同時(shí)相比較而言，后兩大攻堅(jiān)戰(zhàn)的非經(jīng)濟(jì)特性更強(qiáng)一些。

因此，今后三年防風(fēng)險(xiǎn)將成為經(jīng)濟(jì)工作的首要目標(biāo)，為此會(huì)議進(jìn)一步要求：

“今后3年，打好防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)，重點(diǎn)是防控金融風(fēng)險(xiǎn)，要服務(wù)于供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革這條主線，促進(jìn)形成金融和實(shí)體經(jīng)濟(jì)、金融和房地產(chǎn)、金融體系內(nèi)部的良性循環(huán)，做好重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)防范和處置，堅(jiān)決打擊違法違規(guī)金融活動(dòng)，加強(qiáng)薄弱環(huán)節(jié)監(jiān)管制度建設(shè)?！倍缜拔乃?，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的方向，已經(jīng)轉(zhuǎn)向培育增長(zhǎng)新動(dòng)能。由此可見，在2020年以前，促進(jìn)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和培育增長(zhǎng)新動(dòng)能、防止金融體系資金空轉(zhuǎn)將一直是防控金融風(fēng)險(xiǎn)的兩大目標(biāo)，房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、互聯(lián)網(wǎng)金融、金融機(jī)構(gòu)的“三違反、三套利、四不當(dāng)”等違法違規(guī)金融活動(dòng)，將會(huì)受到持續(xù)的強(qiáng)監(jiān)管和明顯抑制。

瑞銀證券

金融監(jiān)管仍將進(jìn)一步收緊。會(huì)議明確防范風(fēng)險(xiǎn)不僅是2018年、也是2019-2020年的重要任務(wù)，其中重點(diǎn)是防控金融風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)議將2018年的貨幣政策再次定調(diào)為穩(wěn)健中性。我們預(yù)計(jì)2018年金融監(jiān)管仍將進(jìn)一步強(qiáng)化?？紤]到央行將從2018年一季度開始把同業(yè)存單納入其MPA考核、新的資管業(yè)務(wù)統(tǒng)一監(jiān)管方案可能會(huì)逐步實(shí)施、通脹預(yù)期升溫，再加上主要海外央行貨幣政策正?；?，我們預(yù)計(jì)流動(dòng)性條件將保持偏緊狀態(tài)，明年年初還有可能進(jìn)一步收緊。

市場(chǎng)利率高位徘徊，2018年央行有上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率的可能性。盡管2018年貨幣政策基調(diào)為穩(wěn)健中性，但會(huì)議刪除了去年會(huì)議中“維護(hù)流動(dòng)性基本穩(wěn)定”的表述。在進(jìn)一步強(qiáng)化金融監(jiān)管的背景下，流動(dòng)性仍將保持偏緊，市場(chǎng)利率也仍將保持高位，我們的基準(zhǔn)預(yù)測(cè)是央行不會(huì)上調(diào)基準(zhǔn)存貸款利率。但是，如果明年美聯(lián)儲(chǔ)加息3-4次，央行可能再次上調(diào)公開市場(chǎng)操作率。如果CPI通脹連續(xù)幾個(gè)月接近3%，我們預(yù)計(jì)央行有可能會(huì)在三季度上調(diào)基準(zhǔn)利率25個(gè)基點(diǎn)。鑒于海外利率上升和金融監(jiān)管進(jìn)一步加強(qiáng)，我們認(rèn)為2018年的市場(chǎng)利率將保持高位，特別是如果貨幣政策進(jìn)一步收緊，10年期國(guó)債收益率可能將上升至4%以上。不過，我們預(yù)計(jì)市場(chǎng)大幅波動(dòng)或者大幅下跌的可能性不大。監(jiān)管層應(yīng)該會(huì)根據(jù)市場(chǎng)反應(yīng)來(lái)調(diào)整監(jiān)管收緊的程度和步伐，央行會(huì)更主動(dòng)地投放流動(dòng)性，并加強(qiáng)與市場(chǎng)的溝通。

M2和社會(huì)融資規(guī)模增速目標(biāo)可能下調(diào)，整體信貸增速預(yù)計(jì)放緩。會(huì)議要求“管住貨幣供給總閘門”。再考慮到防風(fēng)險(xiǎn)是重要主題，我們預(yù)計(jì)明年M2增速可能會(huì)下調(diào)至9-10%，社會(huì)融資規(guī)模余額增速目標(biāo)可能也會(huì)隨之下調(diào)。銀行貸款和企業(yè)債有可能較今年有所增長(zhǎng)，部分抵消社會(huì)融資規(guī)模內(nèi)的影子信貸和“缺失”的影子信貸（未被包含在社會(huì)融資規(guī)模里的影子信貸）乏力的影響。我們預(yù)計(jì)2018年整體信貸增速（社會(huì)融資規(guī)模余額剔除股票+地方政府債券余額）可能從2017年的14%左右放緩至13%左右。

（來(lái)源：如是金融研究院、EBS固收研究、蘇寧財(cái)富資訊、瑞銀證券）