張莉娜,車佳頤，呂祥偉,馬 宇

(1.山東工商學(xué)院 金融學(xué)院,山東 煙臺 264005;2.煙臺第一中學(xué)，山東 煙臺 264000)

一、引 言

上世紀(jì)80年代中期,由于拉丁美洲國家不斷陷入債務(wù)危機的困境,資本外逃才逐漸引起學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注,而1998年爆發(fā)的亞洲金融危機以及2008年下半年美國次貸危機,使得資本外逃問題更加凸顯。隨著我國改革的不斷深入以及經(jīng)濟開放程度的不斷提高,與世界的聯(lián)系愈加密切,因此來自國際方面風(fēng)險的沖擊更加頻繁。雖然我國從上世紀(jì)80年代才開始大量引入外資,并多次成為世界上僅次于美國的第二大利用外資國,且從外資的流入中收益頗多,但我國依然存在著大量的資本外逃現(xiàn)象。自從2008年那場席卷全球的次貸危機爆發(fā)后,當(dāng)今世界依舊處于緩慢的復(fù)蘇過程中,主要發(fā)達國家貨幣政策開始走向分化:美國退出量化寬松的貨幣政策,并于2015年12月第一次加息開始,在2016年12月與2017年3月又分別進行了兩次加息,據(jù)美聯(lián)儲預(yù)計,在經(jīng)濟發(fā)展符合預(yù)期的情況下,2017年還將會有三次加息;與此同時,歐元區(qū)和日本繼續(xù)實行低利率等量化寬松的貨幣政策。美國作為一個超級大國,其貨幣政策的實施,對世界將有很大的溢出效應(yīng),隨著美國加息計劃的啟動以及經(jīng)濟的逐漸復(fù)蘇,將會對我國資本外逃產(chǎn)生何種影響?本文正是基于這種背景下對我國資本外逃的影響因素進行研究。

雖然我國資本外逃現(xiàn)象并沒有實質(zhì)上對我國經(jīng)濟造成危害,但其潛在的危害不容忽視,根據(jù)歷史經(jīng)驗表明,一個國家發(fā)生大量資本外逃會使該國失去金融領(lǐng)域的控制權(quán),從而造成金融風(fēng)險的上升,對經(jīng)濟造成巨大影響,因此有效的規(guī)避未來可能發(fā)生的風(fēng)險,對我國經(jīng)濟持續(xù)、健康、平穩(wěn)的發(fā)展至關(guān)重要。

二、文獻綜述

國外學(xué)者對資本外逃的決定因素做了大量的研究。Cuddington(1986)[1]采用OLS分析方法對包括巴西、智利、韓國等8個發(fā)展中國家進行了資本外逃的影響因素分析,最后得出結(jié)論為:國內(nèi)利率、國外利率、外債增量以及本幣的預(yù)期貶值率是影響資本外逃的主要因素,其中國內(nèi)外利率之差越大、外債增量越多以及本幣預(yù)期貶值率越大,資本外逃的發(fā)生率就越大。Dooley(1988)[2]通過研究通貨膨脹、金融抑制和外債風(fēng)險溢價對資本外逃的影響,得出了和Cuddington相同的結(jié)論。Hermes etc.(2001)[3]采用1971年至1991年的發(fā)展中國家數(shù)據(jù),對政府財政赤字、通貨膨脹率及稅收支出等指標(biāo)所測度的政府政策的不確定性對資本外逃的影響進行了研究,結(jié)果表明政策的不確定性對資本外逃確實產(chǎn)生顯著的影響。Lea etc.(2006)[4]采用面板數(shù)據(jù),對45 個發(fā)展中國家進行研究,結(jié)果為:政治、政策的不穩(wěn)定以及經(jīng)濟風(fēng)險是產(chǎn)生資本外逃的重要因素。

在國內(nèi),隨著我國資本外逃規(guī)模的增加,國內(nèi)學(xué)者對資本外逃的影響因素也做了較為詳盡的研究。李心丹和鐘偉(1998)[5]通過人民幣貶值預(yù)期、國內(nèi)外名義利率之差及通貨膨脹率三個變量對資本外逃的影響進行研究,得出的結(jié)論為:以上三個變量均是影響我國資本外逃的主要因素。李慶云和田曉霞(2000)[6]采用1982至1998年數(shù)據(jù),對我國資本外逃的影響因素進行了研究,結(jié)果發(fā)現(xiàn):財政赤字和人民幣匯率高估的滯后期對我國資本外逃的影響雖然較大,但是中國政府對內(nèi)外資實行的差別待遇政策所形成的套利空間是促使我國發(fā)生資本外逃的最為重要的因素。楊海珍和Frank R. Gunter(2001)[7]采用相關(guān)分析、因子分析以及格蘭杰因果分析等方法對資本外逃與外商直接投資之間的關(guān)系進行研究,研究表明外商直接投資與資本外逃之間有顯著的正相關(guān)關(guān)系,并且處于長期穩(wěn)定的狀態(tài)。陳偉國和李杰(2006)[8]采用格蘭杰因果和協(xié)整檢驗也對資本外逃與外商直接投資之間的關(guān)系進行研究,得出了相同的結(jié)論。2002年楊海珍和羅永立[9]采用最小二乘法(OLS),對經(jīng)濟增長率、通貨膨脹率、國內(nèi)外利差水平之差、財政赤字、外債增加、外匯儲備變動率、匯率高估、進出口貿(mào)易額、稅收差異、政治金融風(fēng)險等9個因素對我國資本外逃的影響進行了研究,結(jié)果表明:外債、本幣的高估以及1997年的亞洲金融危機是影響我國資本外逃的主要因素。楊勝剛等(2003)[10]采用動態(tài)計量經(jīng)濟分析法,對1982至2002 年我國資本外逃現(xiàn)象進行了研究,結(jié)果為:財政赤字的增加、政治金融風(fēng)險、匯率高估及內(nèi)外資差別待遇政策是影響我國資本外逃的主要因素。謝建國和黃凌瑩(2007)[11]采用1982至2004年數(shù)據(jù),對我國資本外逃的影響因素進行實證研究,研究結(jié)果為:人民幣名義匯率貶值、美中存款利率之差、財政赤字、中國政府內(nèi)外資差別待遇政策對我國資本外逃存在推動作用,但是外匯儲備、國內(nèi)生產(chǎn)總值對我國資本外逃存在抑制作用。周媛和孫利(2015)[12]基于我國1986至2013年數(shù)據(jù),采用逐步回歸法,對我國資本外逃的影響因素進行研究,結(jié)果表明:外商直接投資及人民幣幣值變動率對資本外逃是正向關(guān)系,而宏觀經(jīng)濟、金融穩(wěn)定性及銀行、貿(mào)易信貸規(guī)模對資本外逃是負(fù)向關(guān)系。馬宇和唐羽(2017)[13]采用固定效應(yīng)及GMM法對新興市場國家的資本外逃的影響因素進行了研究,結(jié)果表明:本幣幣值變動率、政府公共債務(wù)、本國存款利率以及政治風(fēng)險對新興市場國家資本外逃均產(chǎn)生顯著影響。

綜上所述,由于學(xué)者們對資本外逃的測算不同、研究的時間區(qū)間不同以及計量方法的不同,得出的結(jié)論也不盡相同,并且在進行資本外逃影響因素的研究時只考慮了國內(nèi)變量,并沒有考慮國際變量對所研究國家資本外逃的影響,而本文對各影響因素進行Shapley值分解的結(jié)果表明,國際因素對資本外逃的貢獻程度高于國內(nèi)因素對資本外逃的影響,因此在進行分析時應(yīng)加以考慮在內(nèi),基于此,本文可能的創(chuàng)新點如下:第一,采用的數(shù)據(jù)較新。本文選取的時間區(qū)間為1987～2016年年度數(shù)據(jù),時間跨度長,數(shù)據(jù)較新,可以反映最新的國內(nèi)外經(jīng)濟形勢,使研究結(jié)論更具有說服力。第二,采用分位數(shù)回歸以及Shapley值分解。分位數(shù)回歸相比于普通最小二乘(OLS)回歸,可以減少極端值的影響,使所得結(jié)論更加穩(wěn)健,Shapley值分解可以量化各影響因素的重要程度,以此可直觀顯示出每個影響因素的重要性。第三,加入國際因素。隨著我國經(jīng)濟開放程度的不斷提高,國際因素對我國資本外逃的影響也日益顯著,并且本文的實證分析也對此加以了證明。

三、模型的構(gòu)建

假定條件分布y|x的總體q分位數(shù)yq(x)是x的線性函數(shù),其表達式為:

(1)

(2)

四、變量的選取

(一)被解釋變量

本文選取資本外逃與GDP的占比作為被解釋變量。其中資本外逃的數(shù)值是根據(jù)世界銀行的間接法(1985)[15]計算而來的,具體計算公式為:資本外逃=外債變動額+外國直接投資凈流入+經(jīng)常項目順差-官方外匯儲備差額。其中外債數(shù)據(jù)來自于國家統(tǒng)計局網(wǎng)站,其余數(shù)據(jù)均來自于《中國國際收支平衡表(時間序列數(shù)據(jù))》。世界銀行法又稱為剩余法,其基本思路為一國的資金來源減去一國的資金運用,其中資金來源為外債變動額、外國直接投資凈流入以及經(jīng)常項目順差額,資金運用為外匯儲備增加差額,當(dāng)資金來源的值大于資金運用的值時,就產(chǎn)生了資本外逃(修晶等,2002)[16]。把計算的結(jié)果做成趨勢圖,如下頁圖1所示。

由圖1可知,由世界銀行法計算出來的我國資本外逃的規(guī)模在1987年至2005年總體來說波動不大,但在2005年以后,我國資本外逃的規(guī)模表現(xiàn)出明顯的上升趨勢,其中在2014年我國資本外逃的規(guī)模達到最大,為13 434.43億美元,2015年資本外逃的規(guī)模下降后,2016年又開始反彈。

(二)解釋變量

本文將資本外逃的影響因素分為國際和國內(nèi)兩個方面,其中對于國內(nèi)因素而言,主要劃分為貨幣政策以及宏觀經(jīng)濟兩個層面。

圖1 資本外逃趨勢圖

1.國內(nèi)拉動因素

(1)貨幣政策層面

第一,通貨膨脹率(INF)。通貨膨脹率對資本外逃的影響取決于兩方面因素:一方面通貨膨脹水平越高,會導(dǎo)致本國居民手中的實際財富越少,為了減少損失,本國居民會把資產(chǎn)轉(zhuǎn)移或者投資到國外,因此通貨膨脹率的提高促進了資本外逃的發(fā)生,反之則抑制了資本外逃的發(fā)生;另一方面根據(jù)菲利普斯曲線,通貨膨脹率分為溫和的通貨膨脹和惡性的通貨膨脹,溫和的通貨膨脹從某種程度上有利于國家經(jīng)濟的發(fā)展,進而對資本外逃產(chǎn)生抑制作用。因此通貨膨脹率與資本外逃之間的關(guān)系不確定。本文選取的通貨膨脹的指標(biāo)是按照消費者價格指數(shù)所衡量的通貨膨脹率,數(shù)據(jù)來源于世界銀行。

第三,中美利率之差(IS)。中美兩國之間由于利率水平的差異,導(dǎo)致了投資者套利行為的發(fā)生。如果中美之間利率之差向正的方向上逐漸擴大,即中美之差的值變大,則對于投資者而言投資于我國所獲得的收益高于美國,因此投資者將資產(chǎn)更多的投資于我國,抑制了資本外逃的發(fā)生;中美之差向正的方向上逐漸減小或向負(fù)的方向上逐漸增加,即中美之差值變小,投資者出于減少風(fēng)險或者套利行為的考慮,將資產(chǎn)更多的投向于美國,因此促進了資本外逃的發(fā)生。因此中美利率之差與資本外逃之間是負(fù)相關(guān)關(guān)系。本文選取的中美利率之差是我國存款利率與美國聯(lián)邦基金利率之差,數(shù)據(jù)來源于世界銀行。

第四,廣義貨幣供應(yīng)量(CM2)。貨幣的供應(yīng)量是反應(yīng)市場流動性的指標(biāo):貨幣供應(yīng)量越多,說明市場流動性水平越好,反之則市場流動性水平越差。我國市場的流動性越好,表明國內(nèi)市場風(fēng)險性越小,會促進投資者對我國進行投資的積極性,因此抑制了資本外逃的發(fā)生,反之則抑制資本外逃的發(fā)生。因此我國市場的流動性與資本外逃之間是負(fù)相關(guān)關(guān)系。本文選取的我國市場流動性的代理變量為我國廣義貨幣供應(yīng)量與GDP的占比,數(shù)據(jù)來源于世界銀行。

(2)宏觀經(jīng)濟層面

第二,外商直接投資(FDI)。如果資本外逃是由本國的投資環(huán)境所產(chǎn)生的, 當(dāng)本國宏觀經(jīng)濟得到改善時,則外商對本國的直接投資增加,就會抑制本國資本外逃的發(fā)生;如果資本外逃是由本國內(nèi)資和外資的差別待遇或非法洗錢活動所產(chǎn)生的, 則投資者會為了得到政策上的“優(yōu)待”,而先將資金轉(zhuǎn)移到國外,然后以“外資”的身份將資金投資到本國,因此促進了資本外逃的發(fā)生。因此外商直接投資與資本外逃之間的關(guān)系不確定,取決于本國的投資環(huán)境與政策。本文選取外商直接投資的變量為外商直接投資與GDP的占比,數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計局。

第三,政府財政赤字(DEF)。一國政府在財政赤字的情況下,政府不得不采用增加稅收或者增發(fā)貨幣收取通貨膨脹稅的方式來彌補財政虧空,無論政府采用哪種方式,均增加了國內(nèi)外投資者投資本國經(jīng)濟的負(fù)擔(dān),進而相應(yīng)減少對本國的投資,促進了資本外逃的發(fā)生。因此政府財政赤字對資本外逃之間是正相關(guān)關(guān)系。本文選取的政府財政赤字的變量為政府財政赤字與GDP的占比,數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計局。

2.國際推動因素

(1)國際市場的流動性(AM2)

國際市場的流動性越好,表明國際市場風(fēng)險性,會促進投資者進行國際投資的積極性,因此促進了資本外逃的發(fā)生,反之則抑制了資本外逃的發(fā)生。因此國際市場的流動性與資本外逃之間是正相關(guān)關(guān)系。和國內(nèi)變量一樣,本文選取具有代表性的美國廣義貨幣供應(yīng)量與GDP的占比作為衡量國際市場流動性的指標(biāo),美國的貨幣供應(yīng)量越多,則說明國際市場的流動性水平越好,反之則國際市場的流動性水平越差,數(shù)據(jù)來源于世界銀行。

(2)美元指數(shù)的變化率(RUSDX)

表1 變量說明

五、實證結(jié)果與分析

(一)分位數(shù)回歸

本文選用0.1、0.5以及0.9三個代表性的分位點進行回歸,并結(jié)合普通最小二乘法(OLS)進行對比分析,實證結(jié)果如下表2所示。

由表2的結(jié)果可知,各影響因素對資本外逃的影響在低分位點與高分位點影響均非常顯著,且均在1%的顯著性水平上顯著,但在0.5的分位點處,各因素對資本外逃均沒有顯著影響。

1.國內(nèi)拉動因素

(1)貨幣政策層面

對于通貨膨脹而言,在OLS回歸中,其對資本外逃的影響不顯著,但在0.1與0.9的分位點處,其對資本外逃均產(chǎn)生負(fù)向影響,且均在1%的顯著性水平上顯著,說明溫和的通貨膨脹,促進了經(jīng)濟的增長,因此對資本外逃才產(chǎn)生一定的抑制作用。另一種可能的解釋為,我國較高的通貨膨脹與高速增長和經(jīng)濟的擴張相關(guān),國內(nèi)資金因旺盛的需求投資收益率較高,進而對資本外逃起到一定的抑制作用(陳俊,2014)[17];通貨膨脹對資本外逃影響的系數(shù)在0.1與0.9的分位點處分別為-0.202與-0.429,由系數(shù)的大小可知,隨著分位點的增加,通貨膨脹對資本外逃的影響是增加的。

表2 分位數(shù)回歸的結(jié)果

注:#、△和*分別代表顯著性水平為1%、5%和10%。括號內(nèi)第一列為t統(tǒng)計量,第二、三列均為P值。

對于人民幣匯率的預(yù)期而言,在OLS回歸中,其對資本外逃的影響不顯著,但在0.1與0.9的分位點處,其對資本外逃的影響的系數(shù)分別為-0.118與0.013 8,且均在1%的顯著性水平上顯著,說明在低分位點處,投資者的套匯動機較強,即當(dāng)人民幣升值預(yù)期時,投資者出于套匯的目的,增加對人民幣資產(chǎn)的持有,減少了資本外逃的發(fā)生,反之增加了資本外逃的發(fā)生,因此對資本外逃產(chǎn)生負(fù)向影響;在高分位點處,投資者對未來人民幣可能貶值的預(yù)期較強,即當(dāng)人民幣升值時,投資者會認(rèn)為人民幣在未來會貶值,因此減少對人民幣資產(chǎn)的持有,增加了資本外逃的發(fā)生,反之減少了資本外逃的發(fā)生,因此對資本外逃產(chǎn)生正向影響。

對中美利率之差而言,在OLS回歸、0.1分位點處回歸以及0.9分位點處回歸中,其對資本外逃均產(chǎn)生負(fù)向影響,符合前面的理論分析,說明中美利差的值越大,即我國的利率高于美國利率,則投資者會偏向于取得收益較高的地方,將資金更多的投資于我國,因此抑制了資本外逃的發(fā)生,反之,促進了資本外逃的發(fā)生;OLS回歸、0.1分位點處回歸以及0.9分位點處的回歸系數(shù)分別為-0.708、-0.632以及-0.776,除了在OLS回歸中,回歸系數(shù)在10%的顯著性水平上顯著外,其余兩個分位數(shù)回歸系數(shù)均在1%的顯著水平上顯著,且0.1的分位點處的回歸系數(shù)小于0.9分位點處的回歸系數(shù),說明隨著分位點的提高,中美利差對資本外逃的影響是增加的。

對國內(nèi)廣義貨幣供應(yīng)量而言,在OLS回歸、0.1分位點處回歸以及0.9分位點處回歸中,其對資本外逃均產(chǎn)生負(fù)向影響,符合前面的理論分析,說明貨幣供應(yīng)量越多,國內(nèi)市場流動性越好,對于投資者而言對我國進行投資的風(fēng)險就越小,因此對我國進行投資的積極性就越高,抑制了我國資本外逃的發(fā)生,反之,促進我國資本外逃的發(fā)生;OLS回歸、0.1分位點處回歸以及0.9分位點處的回歸系數(shù)分別為-0.056 2、-0.043 1以及-0.080 5,顯著性水平均在5%及以上,且0.9分位點處的回歸系數(shù)高于0.1分位點處,說明隨著分位數(shù)的提高,貨幣供應(yīng)量對資本外逃的影響是增加的,即國內(nèi)市場的流動性對資本外逃的影響是增加的。

(2)宏觀經(jīng)濟層面

對于GDP的增長率而言,在OLS回歸中,其對資本外逃的影響并不顯著,但在0.1與0.9的分位點處,其對資本外逃均產(chǎn)生正向影響,且均在1%的顯著性水平上顯著,說明隨著GDP的逐漸增長,逐步轉(zhuǎn)變成了財富效應(yīng),即居民變得更加富有,因此就會把手中多余的資金投資到國外,增加了資本外逃的發(fā)生;GDP的增長率對資本外逃影響的系數(shù)在0.1與0.9的分位點處分別為0.012 0與0.255,由系數(shù)的大小可知,在高分位點處GDP的增長率對資本外逃的影響高于在低分位點處前者對后者的影響,說明隨著分位數(shù)的提高,GDP的增長率對資本外逃的影響增加。

對外商直接投資而言,在OLS回歸、0.1分位點處回歸以及0.9分位點處回歸中,其對資本外逃均產(chǎn)生正向影響,說明,我國的資本外逃不同于其它國家,主要是由本國內(nèi)資和外資的差別待遇或非法洗錢活動所產(chǎn)生的, 投資者為了得到政策上的“優(yōu)待”,先將資金轉(zhuǎn)移到國外,然后以“外資”的身份將資金投資到本國,減少了投資成本,楊海珍[7](2001)指出我國的資本外逃在很大程度上屬于“過渡性資本外逃”,因此在我國外商直接投資的增加促進了資本外逃的發(fā)生;OLS回歸、0.1分位點處回歸以及0.9分位點處的回歸系數(shù)分別為2.615、1.497以及4.268,其中在OLS回歸中,回歸系數(shù)在5%的顯著性水平上顯著,而在0.1與0.9的分位數(shù)回歸中,回歸系數(shù)在1%的顯著性水平上顯著,說明隨著分位點的提高,外商直接投資對資本外逃的影響增加。

對政府赤字而言,在OLS回歸、0.1分位點處回歸以及0.9分位點處回歸中,其對資本外逃均產(chǎn)生正向影響,符合前面的理論分析,說明政府的財政赤字越大,政府靠稅收來彌補財政虧空的動機就越大,投資者進行投資的成本就越高,從而促進了資本外逃的發(fā)生,反之抑制資本外逃的發(fā)生;OLS回歸、0.1分位點處回歸以及0.9分位點處的回歸系數(shù)分別為1.269、1.210以及3.334,除了在OLS回歸中,回歸系數(shù)在10%的顯著性水平上顯著外,其余兩個分位數(shù)回歸系數(shù)均在1%的顯著水平上顯著,且0.1的分位點處的回歸系數(shù)小于0.9分位點處的回歸系數(shù),說明隨著分位點的提高,政府財政赤字對資本外逃的影響是增加的。

2.國際推動因素

對國際市場的流動性而言,在OLS回歸、0.1分位點處回歸以及0.9分位點處回歸中,其對資本外逃的系數(shù)均產(chǎn)生正向影響,符合前面的理論分析,說明國際資本流動性越好,投資于國際市場的風(fēng)險就越小,投資者和更偏向于投資國外市場,因此促進了我國資本外逃的發(fā)生,反之抑制我國資本外逃的發(fā)生;OLS回歸、0.1分位點處回歸以及0.9分位點處的回歸系數(shù)分別0.777、0.389以及1.236,顯著性水平均在5%及以上,且0.9分位點處的回歸系數(shù)高于0.1分位點處,說明隨著分位數(shù)的提高,國際市場的流動性對于我國資本外逃的影響是增加的。

對美元指數(shù)的變化率而言,OLS回歸的系數(shù)并不顯著,但在0.1以及0.9的分位點處,其對資本外逃均產(chǎn)生正向,系數(shù)分別為0.135以及0.267,且均在1%的顯著性水平上顯著,符合前面的理論分析,說明美元指數(shù)增加,美元升值,人民幣相對于美元貶值,投資者為了套匯收益,更多的投資于美元資產(chǎn),因此促進了我國資本外逃的發(fā)生,并且在高分位點處美元指數(shù)變化率對資本外逃的影響高于在低分位點處前者對后者的影響。

(二)Shapley值分解

為量化各影響因素對資本外逃的影響程度,本文采用Shapley值分解的方法對各影響因素的貢獻度進行測度,測度的結(jié)果如下頁表3所示。

國際因素對我國資本外逃的貢獻度最大,國內(nèi)因素中貨幣政策層面對我國資本外逃的貢獻度大于宏觀經(jīng)濟層面前者對后者的貢獻度。國際因素中兩個變量,即國際市場的流動性以及美元指數(shù)的變化率,對我國資本外逃的貢獻度均大于國內(nèi)因素,貢獻度分別為24.415%和22.968%。國內(nèi)因素中,外商直接投資以及通貨膨脹率對我國資本外逃的貢獻度大,貢獻度分別為13.973%和12.062%,其余各國內(nèi)變量相較于這兩個因素對我國資本外逃的貢獻度均較小,且均在10%以下,其中GDP的增長率對于我國資本外逃的貢獻度最小,貢獻度僅為3.211%。

六、結(jié)論與啟示

(一)結(jié)論

本文通過分位數(shù)回歸以及Shapley值分解的方法對我國資本外逃的影響因素進行分析,得出以下結(jié)論:(1)在高分位點與低分位點處,各影響因素對我國資本外逃影響的顯著性均相較最小二乘回歸(OLS)增大,且均在1%的顯著性水平上顯著;各影響因素在高分位點對我國資本外逃影響的大小均大于低分位點處,但在0.5分位點處,各因素對我國資本外逃均沒有顯著影響。(2)對國內(nèi)拉動因素來說,GDP的增長率、外商直接投資以及政府財政赤字均對我國資本外逃均產(chǎn)生正向影響;通紅膨脹率、中美利差以及國內(nèi)市場的流動性水平對我國資本外逃均產(chǎn)生負(fù)向影響;人民幣匯率預(yù)期在低分位點處對我國資本外逃產(chǎn)生負(fù)向影響,在高分位點處對我國資本外逃產(chǎn)生正向影響,說明在低分位點處,投資者的套匯收益動機較強,在低分位點處,投資者對于人民幣未來會貶值的預(yù)期較強。(3)對國際推動因素來說,國際市場的流動性與美元指數(shù)的變化率對我國資本外逃均產(chǎn)生正向影響。(4)國際因素對我國資本外逃的貢獻度均高于國內(nèi)因素,其中美元指數(shù)的變化率最高,而在國內(nèi)因素中,外商直接投資以及通貨膨脹率對我國資本外逃的貢獻度相對較高,GDP的增長率對我國資本外逃的貢獻度最小。

(二)啟示

表3 Shapley值分解結(jié)果

在美聯(lián)儲啟動加息以及當(dāng)前的國際經(jīng)濟形勢下,影響我國資本外逃的因素早已不再僅限于國內(nèi)的經(jīng)濟變量,國際因素對我國資本外逃的影響也不容小覷,因此本文的實證結(jié)果具有重要的政策意義。根據(jù)上述實證分析的結(jié)果,本文得出以下啟示:

第一,加強國際資本流動的監(jiān)管力度。近年隨著我國的經(jīng)濟開放程度越來越高,國際市場的流動性對我國資本外逃產(chǎn)生了很大影響,但對于國際市場流動的監(jiān)管難度卻不斷增加,國際市場對我國就像一把“雙刃劍”,機遇與挑戰(zhàn)并存,因此加強對國際市場流動性的監(jiān)管,可以使我國更加有效的對來自國際市場的風(fēng)險進行規(guī)避,使國內(nèi)經(jīng)濟免受外來風(fēng)險的干擾,投資者對于投資于我國更加的充滿信心。

第二,進一步加強匯率彈性區(qū)間及完善人民幣匯率機制改革。我國到目前為止已多次對人民幣匯率的彈性區(qū)間進行改革,2011年至2012年我國匯率的彈性波動區(qū)間為±0.5%,2012年至2014年我國匯率的彈性波動區(qū)間擴大為±1%,2014年至今我國再次調(diào)整匯率的彈性波動區(qū)間為±2%,匯率彈性波動區(qū)間的擴大,使匯率更加市場化,即匯率根據(jù)市場規(guī)律進行變動,同時進一步完善人民幣匯率機制改革,使得人民幣的幣值更加穩(wěn)定,減少匯率所帶來的風(fēng)險[18]。

第三,保持穩(wěn)定健康的經(jīng)濟增長態(tài)勢。伴隨著經(jīng)濟增速的下行以及結(jié)構(gòu)的優(yōu)化調(diào)整,我國經(jīng)濟已步入新常態(tài),在此背景下,繼續(xù)尋求新的發(fā)展動力,維持經(jīng)濟的健康平穩(wěn)增長,有助于營造良好的投資環(huán)境,增加投資者對未來良好預(yù)期,同時可吸引更多國內(nèi)外投資者對我國進行投資,減少資本外逃發(fā)生的可能性[19]。

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