摘 要 提高我國養(yǎng)老保險基金制度效率和持續(xù)性，已經(jīng)成為化解新時代養(yǎng)老金支付危機的重大挑戰(zhàn)。由于養(yǎng)老金政策和體制限制，人口老齡化、通貨膨脹不斷加劇，我國養(yǎng)老保險基金保值增值效果趨弱與剛性支出擴張的矛盾越來越突出，養(yǎng)老金制度面臨巨大的收不抵支壓力和階段性貶值風險。進一步研究認為，投資渠道單一化、養(yǎng)老保險基金缺口嚴重、養(yǎng)老保險基金制度設(shè)計的“泛行政化”、養(yǎng)老保險基金投資營運風險約束和監(jiān)管機制的缺失以及相關(guān)法律體系不健全等問題，使得我國基本養(yǎng)老保險基金保值增值的難度增加。對此，應采取養(yǎng)老金資本化措施推動養(yǎng)老保險基金保值增值。

關(guān)鍵詞 養(yǎng)老保險基金；投資運營；收支平衡；保值增值

[中圖分類號]C913.6；F812.45 [文獻標識碼] A [文章編號]1673-0461（2018）11-0090-08

一、引 言

養(yǎng)老金制度是社會保障制度的基本組成部分，在保障老年人日常開支、維護社會穩(wěn)定及促進收入分配公平具有重要意義。據(jù)統(tǒng)計，截至2017年底，我國60歲及以上老年人口有2.41億人，占總?cè)丝?7.3%①。在現(xiàn)行“統(tǒng)賬結(jié)合”制度模式下，如此龐大的老年人口規(guī)模，致使中國面臨著巨大的養(yǎng)老金支付壓力。為此，2015年8月國務院印發(fā)的《基本養(yǎng)老保險基金投資管理辦法》（國發(fā)〔2015〕48號），明確提出“完善社會保險基金投資政策，拓寬基金投資渠道，實現(xiàn)基金保值增值，規(guī)范基本養(yǎng)老保險基金投資管理行為”。2017年10月，黨的十九大報告明確提出“完善城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險和城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險制度，盡快實現(xiàn)養(yǎng)老保險全國統(tǒng)籌”。2018年3月，人力資源和社會保障部、財政部印發(fā)了《關(guān)于建立城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險待遇確定和基礎(chǔ)養(yǎng)老金正常調(diào)整機制的指導意見》，再次強調(diào)“開展城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險基金委托投資，實現(xiàn)基金保值增值，提高個人賬戶養(yǎng)老金水平和基金支付能力”。這表明黨中央、國務院高度重視基本養(yǎng)老保險基金的投資運營問題，同時，對我國社會保障基金管理水平和質(zhì)量提出了更高的要求，也為改革和發(fā)展新時代養(yǎng)老保障制度指明了方向。然而，由于經(jīng)濟條件和歷史的原因，保費欠繳的情況非常嚴重，個人賬戶空賬運行，彈性收繳與剛性支出的矛盾日趨突顯出來，加上老齡人口數(shù)量的不斷上漲，享受養(yǎng)老金的人數(shù)不斷增加，造成養(yǎng)老保險費用開支日益增加，加劇養(yǎng)老金支付缺口，[1-2]近年來，我國經(jīng)濟發(fā)展逐漸步入經(jīng)濟下行但增速保持平穩(wěn)等新常態(tài)，日趨嚴重的人口老化和隱性債務問題使中國養(yǎng)老保障制度面臨更為嚴峻的財務運行風險和結(jié)構(gòu)性不公平問題，[3]從長期的和動態(tài)的觀點來看，目前中國養(yǎng)老金制度安排的深層矛盾正在凸顯，如個人賬戶巨額空賬、養(yǎng)老基金貶值。若長此以往，養(yǎng)老保險基金難以實現(xiàn)保值增值，將會給社會保障制度充足性、公平性和可持續(xù)性方面帶來嚴重的后果。研究人口老齡化背景下基本養(yǎng)老保險基金保值增值問題，優(yōu)化投資營運路徑，從而回避風險過度，促進養(yǎng)老保險基金可持續(xù)積累，是一個亟待解決的迫切問題。

二、 我國基本養(yǎng)老保險基金投資運營狀況

（一）基本養(yǎng)老保險基金運行現(xiàn)狀

由于機關(guān)事業(yè)單位養(yǎng)老保險剛改革不久，相關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)缺失，本文研究的中國基本養(yǎng)老保險基金僅包括城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險和合并實施后的城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險。表1和表2為城鎮(zhèn)職工和城鄉(xiāng)居民養(yǎng)老保險兩大制度平臺的收支現(xiàn)狀。通過分析相關(guān)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)可知，我國城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險基金規(guī)模以及制度覆蓋面呈擴大趨勢。但是，通過對比分析也可以發(fā)現(xiàn)，城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險基金面臨著潛在的收支失衡和隱性負擔問題。第一，我國城鎮(zhèn)職工新增參保人數(shù)顯著少于每年離退休人數(shù)，參保人數(shù)增速也明顯放緩，且呈逐年下滑趨勢。這說明現(xiàn)行城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險制度“擴面”的潛力越來越有限，傳統(tǒng)依靠快速“擴大參與率”來控制城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險支付壓力和贍養(yǎng)率的做法難度加大，致使擴大參與率的速率和影響力明顯下降。參保人數(shù)增幅下降，則基金收入增幅也會隨之降低?？偟膩砜矗瑓⒈Ｈ藬?shù)增加越少，領(lǐng)取養(yǎng)老金人數(shù)越多，這增加了養(yǎng)老保險基金的收支負擔，對養(yǎng)老保險基金的資本存量規(guī)模產(chǎn)生影響。第二，本文還發(fā)現(xiàn)，城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險基金收入增幅普遍小于支出增幅，基金支出占收入比重逐年增加，尤其是2016年基金支出增長率比基金收入增長率高出3.9個百分點。由此說明，近年來，中國城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險基金存在日益明顯的支付壓力。據(jù)人社部有關(guān)資料顯示，截至2017年底，全國參加基本養(yǎng)老保險超過9億人，積累基金4.6萬多億元。②第三，通過分析基金結(jié)余可以知道，城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險基金結(jié)余增速逐漸放緩，甚至在2015年呈急速下滑趨勢。城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險基金是廣大參保職工的“養(yǎng)命錢”，養(yǎng)老金缺乏積累會直接影響勞動者退休后的正常生活?；攫B(yǎng)老保險制度若要保持長期財務可持續(xù)性，僅依靠制度自身的參數(shù)調(diào)整可能還不夠，還需要有強有力的制度外資金支持。但是，盡管國家每年通過財政補貼方式為養(yǎng)老保險體系融資的力度不斷增大，但仍然掩蓋不了養(yǎng)老保險收支缺口更加嚴重的事實。因此，為緩解養(yǎng)老保險金支付壓力，保值增值工作勢在必行。

從我國城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險基金的運作情況來看，新的城鄉(xiāng)居保基金的保值增值壓力大，③這給養(yǎng)老保險收支平衡造成沖擊。2014年“城鄉(xiāng)居?！焙喜嵤┮詠?，在國家政策的導向作用下，城鄉(xiāng)居民養(yǎng)老保險基金參保人數(shù)、基金收入和基金累計結(jié)余均有所上升。見表2。但是，總的來看，新的城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險基金制度存在隱憂。第一，城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險基金收入增幅明顯低于支出增幅。如2012～2016年基金支出平均增幅明顯高出同期收入平均增幅。并且，基金支出收入比總體呈現(xiàn)出了增加趨勢。尤其是2015年基金支出增長最為明顯，增幅達到34.72%，且基金支出占基金收入的比重高達74.15%，這意味著城鄉(xiāng)居民養(yǎng)老保險制度也面臨著較大的支付壓力。第二，雖然當期基金結(jié)余和滾存結(jié)余呈逐步增加的趨勢，按照2015年國務院印發(fā)的《基本養(yǎng)老保險基金投資管理辦法》（國發(fā)〔2015〕48號），城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險可以進行投資運營。但是，由于政策和體制的限制，新的城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險制度的保值增值渠道單一，仍面臨統(tǒng)籌層次低、保障水平低、激勵機制不健全、中青年群體參保積極性不高、基金保值增值困難等問題。[4]城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險基金是老百姓的“養(yǎng)命錢”，而當前，養(yǎng)老保險基金難以實現(xiàn)保值增值，直接影響了退休者的老年保障與待遇給付。顯著降低養(yǎng)老金缺口，提高養(yǎng)老保險投資收益率迫在眉睫。

（二）職工養(yǎng)老保險財務收支預測

為了進一步考察當前政策下養(yǎng)老保險基金長期收支平衡狀況，本文根據(jù)國發(fā)[2005]38號文件對城鎮(zhèn)職工養(yǎng)老保險統(tǒng)籌基金收支狀況進行預測，預測期間為2018～2040年。④結(jié)合我國城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險制度現(xiàn)狀，將參保職工細分為“老人”“老中人”“新中人”和“新人”四種類別⑤，并且假設(shè)：其一，目前領(lǐng)取養(yǎng)老金的人群主要是“老人”，因此，將“老人”基礎(chǔ)養(yǎng)老金計發(fā)比例設(shè)定為1。其二，“老中人”的基礎(chǔ)養(yǎng)老金計發(fā)比例為20%。其三，“新中人”和“新人”的基礎(chǔ)養(yǎng)老金的計發(fā)比例與退休年齡掛鉤，繳費每滿1年發(fā)給1%。其四，“老中人”和“新中人”的過渡性養(yǎng)老金的計發(fā)比例在1%～1.4%之間，因此，本文的城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險制度的過渡性養(yǎng)老金的過渡系數(shù)（計發(fā)比例）取1.3%。其五，基礎(chǔ)養(yǎng)老金調(diào)整幅度即人均養(yǎng)老金增長率，等同于繳費基數(shù)的增長率，并將增長率設(shè)定如下：2018～2020年為6.5%，2021～2030年為5.5%，2031～2040年為4.3%。

本文對2018～2040年我國城鎮(zhèn)職工養(yǎng)老保險統(tǒng)籌基金收支狀況進行了預測，見表3?？傮w來看，養(yǎng)老保險基金收支平衡面臨日趨嚴重的壓力，基金財務的可持續(xù)性令人擔憂。測算結(jié)果表明：第一，當前政策背景下城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險基金收入明顯低于全國統(tǒng)籌后的基金收入。第二，2035年基金收入明顯低于基金總支出，但2040年后基金支出明顯超過了基金收入。出現(xiàn)這種現(xiàn)象的主要原因是“新人”領(lǐng)取養(yǎng)老金的時間發(fā)生后移。經(jīng)過測算，隨著2035年后“新人”離退休群體養(yǎng)老金支出規(guī)模的快速擴大，導致城鎮(zhèn)職工養(yǎng)老保險基金總支出出現(xiàn)“陡增”。第三，基金當期結(jié)余情況來看，2025年、2030年、2040年出現(xiàn)了當年度“收不抵支”問題，這意味著城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險基金存在階段性收支失衡問題。

（三）全國社會保障基金個人賬戶投資收益趨勢

“全國社會保障基金”于2000年8月設(shè)立，是由中央財政預算撥款、國有資本劃轉(zhuǎn)、基金投資收益和國務院批準的其他方式籌集的資金構(gòu)成，專門用于人口老齡化高峰時期的養(yǎng)老保險等社會保障支出的補充、調(diào)劑，由全國社會保障基金理事會（簡稱社保基金會）負責管理運營⑥，是為實施社會保障制度而建立起來、專款專用的國家社會保障儲備基金。隨著基本養(yǎng)老保險基金的收支結(jié)余開始出現(xiàn)了下降的趨勢，全國社會保障基金能否有效運行，直接關(guān)系我國養(yǎng)老金支出的保障水平。

從表4可知：第一，全國社會保障基金資產(chǎn)總額日益擴大，2012年已經(jīng)突破萬億元，隨后逐年增長。第二，近年來，我國社會保障基金投資收益額逐年增加，2012～2016年五年間的社?；饳?quán)益投資平均收益額達到1 074.17億元，投資收益率平均值達到8.36%，明顯高于同時期通貨膨脹水平。但由于受到經(jīng)濟下行和通貨膨脹等因素的影響，我國養(yǎng)老保險基金實際投資收益率波動較大，并且，相對“全國社保基金”而言，“個人賬戶基金”和“地方委托資金”占比較低，且投資營運的基金規(guī)模增速趨緩?？鄢飪r上漲因素后，實際實現(xiàn)的投資收益相對較少、收益率進一步降低。尤其是2016年，全國社會保障基金的總投資收益率僅為1.73%，剔除通貨膨脹因素后，實際上處于縮水和“隱性貶值”狀態(tài)。如何提高全國社會保值基金的投資營運能力，解決基金保值和增值問題，是擺在我們面前的難題。

表5反映了2012年和2016年全國社會保值基金的資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)。與2012年數(shù)據(jù)相比，可以發(fā)現(xiàn)，2016年我國銀行存款的規(guī)模迅速縮水，減少幅度達到21.69%。而交易性金融資產(chǎn)（包括債券投資、股票投資、基金投資）的資產(chǎn)規(guī)模，也在五年間增加了4 111.1億元，變化幅度高達131.94%，應收股利規(guī)模也有所擴大。這意味著社?；鸬馁Y產(chǎn)配置發(fā)生分化，銀行存款在全國社會保障基金理事會資產(chǎn)中的比重明顯下降，而債券投資、股票投資、基金投資的比重明顯提高。進一步結(jié)合表6數(shù)據(jù)可知，近五年來，通貨膨脹和一年期銀行存款基準利率總體呈現(xiàn)出下降趨勢，但2016年剔除通貨膨脹影響后的一年期銀行存款實際利率為負值。與此同時，上證指數(shù)年度漲跌幅非常明顯，雖然2013年和2016年上證指數(shù)收益率為負值，但是五年內(nèi)的收益率平均值達到9.28%，高于全國社會保障基金總投資收益率平均水平。此外，理論上而言，名義利率與通貨膨脹是呈正相關(guān)的，當名義利率高往往伴隨著通貨膨脹相對嚴重，而物價穩(wěn)定時，名義利率也會相對下降。研究發(fā)現(xiàn)，社?；鹗找媛逝c上證指數(shù)大致呈現(xiàn)出同步趨勢，2016年全國社會保障基金總投資收益率和上證指數(shù)收益率均為近五年的最低值。這說明了，雖然中國基本養(yǎng)老保險基金投資累計收益在逐年增加，但是，實際上，全國社會保障基金的投資收益額可能受到通貨膨脹和資本市場的沖擊而有所下降，因而養(yǎng)老金制度面臨巨大的收不抵支壓力和階段性貶值風險。

三、我國養(yǎng)老保險基金保值增值的難點問題

我國養(yǎng)老保險基金保值增值仍然存在許多問題，要想從根本上解決這些問題，需要在現(xiàn)有研究基礎(chǔ)上，加大對養(yǎng)老保險基金問題的研究，并剖析養(yǎng)老保險基金保值增值面臨困境的較深層次原因。

（一）養(yǎng)老保險基金投資渠道單一致使基金收益率低

首先，隨著資本市場的發(fā)展，我國養(yǎng)老保險基金投資范圍有所擴大。但是，政府出于安全性的考慮，往往將養(yǎng)老保險基金存入銀行或購買國債。雖然這種做法能夠使養(yǎng)老保險基金獲得一定的利息收入，但收益相對比較低，且其余投資渠道所占養(yǎng)老基金投資運營的份額相對不足。從長遠來看，投資渠道受到限制造成基金投資收益較少、增值速度過慢。其次，由于養(yǎng)老保險基金投資渠道單一，而通貨膨脹日益加劇又會進一步使得養(yǎng)老保險基金收益率下降。換句話說，通貨膨脹使得基金發(fā)生隱性貶值，從而加大了養(yǎng)老保險基金保值增值的難度。實際上，通貨膨脹是不穩(wěn)定的，這不利于養(yǎng)老基金實現(xiàn)增值保值。若CPI增長幅度大于銀行存款利率時，存入銀行的養(yǎng)老基金儲蓄將會發(fā)生隱性貶值，同樣，將基金僅僅投資于國債也難以真正實現(xiàn)其保值增值的目的。最后，作為中國經(jīng)濟社會中最重要的公共政策項目之一，長期以來，國家過度重視養(yǎng)老保險基金的安全性、穩(wěn)定性及儲蓄功能，卻間接地忽略了養(yǎng)老保險基金財務的可持續(xù)性問題，雖然近年來國家的政策有所調(diào)整，試圖盡快彌補養(yǎng)老保險制度現(xiàn)存的問題，但這些政策對于處于人口老齡化、經(jīng)濟增速下行和通貨膨脹日益加劇等宏觀背景下低效運行的養(yǎng)老保險基金而言收效甚微。中國養(yǎng)老保險基金存在著巨大的支付壓力，面臨著嚴重的養(yǎng)老基金的持續(xù)赤字營運問題。

（二） 養(yǎng)老金“缺口”加劇對基金財務的可持續(xù)性和穩(wěn)健性產(chǎn)生沖擊

一方面，隱性債務問題導致養(yǎng)老基金缺口不斷擴大，而養(yǎng)老金缺口加劇又對養(yǎng)老保險基金財務造成壓力。眾所周知，養(yǎng)老金隱性債務問題是由我國養(yǎng)老保險轉(zhuǎn)制而引起的。在“老人”和“老中人”規(guī)模沒有減少的情況下，人口老齡化使得養(yǎng)老金隱性債務問題更加突出。隱性債務規(guī)模的擴大，個人賬戶資金長期被挪用于統(tǒng)籌基金發(fā)放，導致養(yǎng)老金“缺口”加劇?？傮w來看，養(yǎng)老金隱性債務問題使得我國養(yǎng)老金的投資運營效果不明顯，這將加大養(yǎng)老保險基金保值增值的壓力。

另一方面，養(yǎng)老保險基金過度依賴政府財政補貼掩蓋了養(yǎng)老保險基金缺口逐年擴大的事實，也難以化解養(yǎng)老保險基金收支平衡的長期財務負擔，不利于養(yǎng)老保險基金的正常運行。據(jù)統(tǒng)計，2016年，社會保險基金獲得的財政補貼收入超過萬億元（11 104.34億元），其中養(yǎng)老保險收入中的財政補貼收入高達4 291億元?；攫B(yǎng)老保險基金收入中政府財政補貼數(shù)逐年上升?？梢姡鐣ｋU基金的運行已經(jīng)在很大程度上依賴財政補貼。但是，如果沒有財政補貼收入，那么2016年收支結(jié)余不僅無法實現(xiàn)，而且還會出現(xiàn)赤字。從長期而言，這種財政補貼的做法，將會對我國養(yǎng)老保險基金財務的長期可持續(xù)性和穩(wěn)健性產(chǎn)生不利沖擊。沒有財政補貼，基本養(yǎng)老保險基金運行將出現(xiàn)困難。

此外，各地養(yǎng)老保險基金運行情況又有較大差異。隨著人口老齡化及流動性逐年加劇，我國養(yǎng)老保險基金的區(qū)域發(fā)展不平衡不充分的問題已經(jīng)成為新時代養(yǎng)老保險制度非均衡發(fā)展的表征。一方面，各個省份之間不同的歷史債務、制度贍養(yǎng)率、經(jīng)濟發(fā)展水平、勞動力流動空間分布的差別，導致在剔除財政補貼之后半數(shù)省份企業(yè)部門基本養(yǎng)老保險基金收不抵支[5]。事實上，一些勞動力流出省份，由于老齡化嚴重、人口外流，繳費人口相對較少而領(lǐng)取養(yǎng)老金的人口規(guī)模不斷擴張，如何確保養(yǎng)老保險基金確保按時足額發(fā)放成為制度隱憂。另一方面，由于待遇給付基數(shù)的巨大差別，容易造成地區(qū)間和企業(yè)間待遇水平的巨大差距。并且，由于以往省級統(tǒng)籌下地方分治、條塊分割管理，不同省份結(jié)余基金無法調(diào)劑使用，導致中國省際之間出現(xiàn)了不同程度的養(yǎng)老金缺口，給新時期社會保障制度均衡發(fā)展帶來了巨大的隱患。這顯然有悖于養(yǎng)老保險社會保障政策設(shè)計的初衷。

（三）投資運營主體“錯位”、制度設(shè)計“泛行政化”惡化基金效率

一方面，養(yǎng)老保險基金投資營運主體錯位影響了養(yǎng)老保險基金投資營運的正常運轉(zhuǎn)，導致基金效率下降。我國社會保險基金主要交由各級社會保險基金管理中心進行分級管理和投資營運，而各中心又屬于各地勞動和社會保障局的行政事業(yè)單位管轄，且二者之間責權(quán)劃分不明確，結(jié)果從基金政策制定到具體的投資營運都由同一職能部門負責，實際上各基金管理中心“身兼多職”。這種現(xiàn)象往往伴隨著產(chǎn)權(quán)責任不清晰、基金管理運營不規(guī)范等問題，容易滋生資金被挪用、擠占、浪費等腐敗現(xiàn)象[6]。再加上某些政府機構(gòu)人員沒有經(jīng)過專門的培訓，缺乏操作投資營運和市場風險防御的能力，這必然會導致基金投資運營的效率下降。

另一方面，我國養(yǎng)老保險的制度設(shè)計具有“泛行政化”的特征，政府部門對養(yǎng)老保險基金的籌集、使用和支付的規(guī)定以及具體投資營運政策的實施具有較強的目的性，并且各級基金管理中心對養(yǎng)老基金的投資營運有絕對的控制權(quán)，而養(yǎng)老保險經(jīng)辦機構(gòu)成為了政府行政部門的附屬部門，喪失了獨立的法人資產(chǎn)和經(jīng)濟利益地位。結(jié)果，養(yǎng)老保險基金經(jīng)辦機構(gòu)建立規(guī)范的財務審計制度和信息披露機制的內(nèi)在動力不足，也難以建立有效的內(nèi)部監(jiān)督和制約機制，從而滋生了基金投資運營不規(guī)范等現(xiàn)象。

（四）基金統(tǒng)籌層次過低削弱了養(yǎng)老保險基金投資營運的規(guī)模效益

我國養(yǎng)老保險制度采用的是“省級統(tǒng)籌”模式，這意味著養(yǎng)老保險統(tǒng)籌賬戶基金需要由各級政府進行分散管理，而真正意義上的“全國統(tǒng)籌”還沒有實現(xiàn)，養(yǎng)老基金統(tǒng)籌的層次還處在較低的水平。當下養(yǎng)老保險基金統(tǒng)籌仍然停留在省、市階段，全國各地城鎮(zhèn)職工養(yǎng)老保險工資水平、繳費比例和待遇水平依然存在巨大差異。地區(qū)分割統(tǒng)籌導致了國家法定的統(tǒng)一制度淪為地方性制度安排，由于統(tǒng)籌層次較低，各地區(qū)人口年齡結(jié)構(gòu)又存在巨大差異，要實現(xiàn)區(qū)域內(nèi)養(yǎng)老金的收支平衡，各地區(qū)便各自根據(jù)自身情況確定社會統(tǒng)籌部分的繳費率，造成了地區(qū)之間事實上的繳費率差異[7-8]。由于各地區(qū)統(tǒng)籌層次和水平的不一致，基金管理主體較為分散，使得養(yǎng)老保險基金的收支結(jié)余也分散于各個省份或地區(qū)，從而影響了養(yǎng)老保險基金的資本存量規(guī)模，這必然會對基金投資運營的規(guī)模效益產(chǎn)生削減作用。

同時，在養(yǎng)老保險省級統(tǒng)籌模式下，地方政府為了謀求自身利益，采取壓低工資基數(shù)、繳費比例等變通方式來維護本地區(qū)利益，導致養(yǎng)老保險政策扭曲，造成了基金結(jié)構(gòu)性缺口不斷膨脹。這種統(tǒng)籌層次過低引起的“地區(qū)分割”現(xiàn)象會增加養(yǎng)老保險基金投資營運的管理成本，也會降低基金的規(guī)模效益，不利于養(yǎng)老保險基金的有效運轉(zhuǎn)。

值得注意的是，當下養(yǎng)老保險基金統(tǒng)籌仍然停留在省、市階段，全國各地城鎮(zhèn)職工養(yǎng)老保險工資水平、繳費比例和待遇水平依然存在巨大差異。地區(qū)分割統(tǒng)籌導致了國家法定的統(tǒng)一制度淪為地方性制度安排，各地區(qū)各自根據(jù)自身情況確定社會統(tǒng)籌部分的繳費率，造成了地區(qū)之間事實上的繳費率和結(jié)余率的差異。表7資料顯示，2016年各省份城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險基金累計結(jié)余最高的是廣東省，其基金規(guī)模達到7 652.56億元，但是黑龍江省的城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險基金規(guī)模為-196.09億元，這說明了省際基金收支結(jié)余差距非常懸殊。城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險制度累計結(jié)余最大的是山東省，其基金規(guī)模達到683.6億元，但是吉林、青海、寧夏、西藏等省份不足50億元。以上各省養(yǎng)老金數(shù)據(jù)差距進一步證實了各省之間的基金累計結(jié)余差異顯著。由于統(tǒng)籌層次較低，各地區(qū)人口年齡結(jié)構(gòu)又存在巨大差異，基金統(tǒng)籌層次過低使得各省之間的結(jié)余基金無法在全國范圍內(nèi)進行調(diào)劑使用，進而削弱了養(yǎng)老保險基金投資營運和保值增值的規(guī)模效益，進一步影響全國養(yǎng)老金的收支平衡調(diào)劑能力及持續(xù)性。

（五）法律法規(guī)體系不健全造成養(yǎng)老保險基金缺乏有效的監(jiān)督和管理

完善的養(yǎng)老保險法律法規(guī)體系不僅能夠促進養(yǎng)老保險制度的有效運轉(zhuǎn)，而且在一定程度上能夠規(guī)范和提高養(yǎng)老保險基金的投資運營水平。但目前而言，我國的養(yǎng)老保險基金投資營運仍然面臨著法律保障“缺失”、立法層次過低等嚴峻問題。據(jù)調(diào)查，在我國現(xiàn)行養(yǎng)老保險相關(guān)的法律法規(guī)體系中，除了國家頒布的《勞動保險條例》（1951）、《社會保險法》（2010）外，政府出臺的大多數(shù)政策性文件仍然停留在“決定”“通知”及部門規(guī)章的層面，例如《全國社會保障基金理事會投資風險管理暫行辦法》《全國社會保障基金信托貸款投資管理暫行辦法（2016年修訂版）》，而全國的、有針對性的養(yǎng)老基金投資營運法一直未出臺，并且對社會保險基金投資的具體管理辦法、投資渠道與方式也未做出明確的解釋和補充性說明，法律法規(guī)體系的不健全會加劇違法犯罪等現(xiàn)象，最終養(yǎng)老保險基金監(jiān)督和管理效率低下，影響了基金投資營運和保值增值的正常運作。

此外，隨著經(jīng)濟社會的不斷發(fā)展，國家對養(yǎng)老保險基金投資營運相關(guān)法律的需求越來越高。但實際上，我國養(yǎng)老保險基金仍然面臨著基金保值增值壓力不斷加大與現(xiàn)行風險治理與監(jiān)管體系不健全、養(yǎng)老保險覆蓋范圍日益擴大與參保者法律權(quán)益缺乏有效保護、基金管理成本日益上升與現(xiàn)行基金投資營運風險監(jiān)管的立法滯后等諸多矛盾，亟待建立一部有針對性的、可操作的養(yǎng)老保險投資運營法律體系。

四、養(yǎng)老金資本化運營的風險控制措施

第一，健全基本養(yǎng)老保險基金監(jiān)管制度，提高基金征繳和支付管理能力。在全國統(tǒng)籌背景下，中央政府設(shè)立全國養(yǎng)老保險調(diào)劑基金應在全國范圍內(nèi)對不同地區(qū)的統(tǒng)籌基金進行調(diào)劑使用具有重大意義。并且，政府行政部門（基金監(jiān)管部門）應當與養(yǎng)老保險經(jīng)營機構(gòu)應該相互獨立，以國家政策的形式將基金監(jiān)管與投資營運區(qū)分開來。建議基本養(yǎng)老保險結(jié)余基金統(tǒng)一由全國社保基金理事會受托管理，或?qū)ｉT建立公司性質(zhì)的國家法人機構(gòu)作為基本養(yǎng)老保險基金的投資管理主體。避免投資運營主體的“錯位”，并保持基金監(jiān)管部門與經(jīng)營機構(gòu)之間的獨立性。另一方面，政策制定部門應當從“開源節(jié)流”和“精算平衡”角度設(shè)計推動養(yǎng)老保險制度全國統(tǒng)籌的改革措施[8]。進一步推動全面實施全民參保計劃，實現(xiàn)養(yǎng)老保險由省級統(tǒng)籌向全國統(tǒng)籌轉(zhuǎn)變，并通過各種繳費激勵機制，擴大養(yǎng)老保險的覆蓋面和遵繳率，同時實施延長退休年齡，從而減輕特定時期的養(yǎng)老金的支付壓力，化解當前基本養(yǎng)老保險基金收支困境。

第二，優(yōu)化養(yǎng)老保險基金投資組合，市場化、多元化運營。養(yǎng)老保險基金投資運營主體應該制定科學化投資策略，從市場宏觀環(huán)境入手，著重把握市場投資的節(jié)奏，進行科學規(guī)劃和精確預測，在分散、審慎、長期的前提下分階段、分步驟、多層次地制定指數(shù)化投資策略，確保養(yǎng)老基金指數(shù)化投資收益率的穩(wěn)健性和可持續(xù)性。與政府直接控制基金投資的做法相比，委托私營機構(gòu)的做法更能夠降低基金管理成本，獲得更高的投資績效。未來的基本養(yǎng)老保險基金管理應當側(cè)重于委托專業(yè)投資機構(gòu)進行多元化投資。養(yǎng)老保險基金保值增值應當充分考慮稅收融資、國有資產(chǎn)變現(xiàn)融資、抵押貸款等投資渠道，提高基金收益水平。

第三，完善國有股減轉(zhuǎn)持政策，促進資本市場產(chǎn)品和投資工具創(chuàng)新。一方面，繼續(xù)實施實施上市企業(yè)的國有股減轉(zhuǎn)持政策，提高國企上市按籌資額的劃撥比例，實現(xiàn)國有資本收益向養(yǎng)老保險積極配置[9]，這有利于緩解我國養(yǎng)老保險歷史債務問題。國家允許二級市場出售國有股份，所獲資金可以直接用來彌補養(yǎng)老金赤字問題，并將這部分基金進行多元化投資獲取一定的回報。另一方面，促進資本市場產(chǎn)品和投資工具創(chuàng)新。加大金融產(chǎn)品和投資工具的創(chuàng)新力度，既可以滿足養(yǎng)老保險基金投資營運多元化的投資需求，又能夠提高養(yǎng)老保險基金在資本市場中的收益率，可以更好地降低交易成本、規(guī)避風險。

社?；鹗情L期性資金，具有一定的抗風險能力，需要利用資金的長期性特點提高風險回報。片面地強調(diào)資金安全和較高長期投資回報中的某一方面而忽視另一方面，對社?；鹜顿Y運營都是不利的。初步入市時可以首先考慮保值目標，使得養(yǎng)老保險基金投資組合收益率與居民消費價格指數(shù)（CPI）增長率保持相當，便能有效克服基金貶值風險，13%～14%的入市比例較為合適[10]。

[注 釋]

① 羅爭光.我國60歲及以上老年人口數(shù)量達2.41億 占總?cè)丝?7.3%[N].新華網(wǎng)，2018年2月26日。http：//www.xinhuanet.com/politics/2018-02/26/c_1122456862.htm。

② 中華人民共和國人力資源和社會保障部，《人社部、財政部啟動建立養(yǎng)老保險第三支柱工作》，2018-02-09。

③ 2014年，國務院頒布《關(guān)于建立統(tǒng)一的城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險制度的意見》提出，在全國范圍內(nèi)建立統(tǒng)一的城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險制度。

④ 鑒于篇幅所限，此處我國城鎮(zhèn)職工養(yǎng)老保險基礎(chǔ)養(yǎng)老金精算評估模型與方法，以及相關(guān)參數(shù)的計算與說明相關(guān)數(shù)據(jù)表沒有給出。

⑤ 對參保群體的具體劃分方法為：“老人”是指國發(fā)[1997]26號文件出臺前已經(jīng)退休的參保職工；“老中人”是指國發(fā)[1997]26號文件出臺時沒有退休，但國發(fā)[2005]38號出臺前退休的參保職工；“新中人”是指國發(fā)[1997]26號文件出臺前工作，國發(fā)[2005]38號文件出臺后退休的群體；“新人”是指國發(fā)[1997]26號文件出臺后參加工作的參保職工。

⑥ 全國社?；鹄硎聲壳肮芾淼馁Y金主要包括全國社?；?、受相關(guān)?。▍^(qū)、市）政府委托管理的做實個人賬戶中央財政補助資金及其投資收益、廣東省和山東省部分企業(yè)職工基本養(yǎng)老保險資金、受各?。▍^(qū)、市）委托運營的基本養(yǎng)老保險部分結(jié)余基金及其投資收益。

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