王雁鶴

摘要：我國風(fēng)險投資在“雙創(chuàng)”企業(yè)方面的研究時間不長，近幾年來，我國對“雙創(chuàng)”企業(yè)的發(fā)展大力支持。研究風(fēng)險投資對雙創(chuàng)企業(yè)的影響機制，有利于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)融入資金。本文對此進行了一些有益探討，以供借鑒。

關(guān)鍵詞：風(fēng)險投資；雙創(chuàng)；高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)

一、“雙創(chuàng)”背景下的風(fēng)險投資

阿里巴巴網(wǎng)絡(luò)有限公司于2007年11月6日在香港聯(lián)交所掛牌上市，上市融資近267億港元，是中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)境外IPO融資的成功案例，雅虎和軟銀兩家風(fēng)險投資企業(yè)以控制阿里巴巴超過70%的股份而獲利頗豐，這是風(fēng)險投資企業(yè)投資有潛力的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的又一成功案例，同時也是初創(chuàng)型和中小微型高新技術(shù)企業(yè)依托風(fēng)險投資機構(gòu)達到大量融資、技術(shù)支撐和戰(zhàn)略聯(lián)盟目的的又一成功開放式創(chuàng)新投資。

2015年3月份李克強總理提出要把“雙創(chuàng)”打造成為中國經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展“雙引擎”之一，“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”就成為政府重要的工作之一。現(xiàn)今我國已經(jīng)進入創(chuàng)業(yè)大繁榮、創(chuàng)新大爆發(fā)的高速運轉(zhuǎn)時代，在社會各個層面推動創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新的進程中，需要大力推動創(chuàng)業(yè)投資等高風(fēng)險高收益的創(chuàng)業(yè)投資市場建設(shè)，從而加快社會創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新的步伐。風(fēng)險投資是大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新重要的市場化支撐方式，有利于中小微企業(yè)融資、企業(yè)技術(shù)的不斷創(chuàng)新，有利于促進風(fēng)險投資市場的建設(shè)。

經(jīng)濟新常態(tài)背景下“雙創(chuàng)”的實現(xiàn)，僅僅依靠內(nèi)部資源進行創(chuàng)新，會直接面臨效率低、研發(fā)成本高等問題，“開放式創(chuàng)新”促使企業(yè)利用內(nèi)外部資源進行創(chuàng)新，是企業(yè)未來的主導(dǎo)創(chuàng)新模式。開放式創(chuàng)新活動主要依托的有技術(shù)合伙、戰(zhàn)略聯(lián)盟和風(fēng)險投資等。目前，風(fēng)險資本作為區(qū)域創(chuàng)新網(wǎng)絡(luò)中最具流動性的要素，在項目選擇、資本供給、提供增值服務(wù)和降低代理成本等方面，有著傳統(tǒng)金融機構(gòu)不可比擬的專業(yè)和優(yōu)勢，風(fēng)險投資對區(qū)域創(chuàng)新乃至一個國家經(jīng)濟發(fā)展的巨大推動作用已經(jīng)得到國內(nèi)外大部分學(xué)著的證實（Tykvova，2000；TangandChyi，2008；邵同堯，潘彥，2011）。

在國家“雙創(chuàng)”背景下，我國風(fēng)險投資行業(yè)也出現(xiàn)了井噴。不過，發(fā)展過程中也出現(xiàn)了一些不健康的現(xiàn)象，如VE投資PE化、創(chuàng)新效果不理想、突擊入股、股權(quán)交易、業(yè)績變臉等現(xiàn)象時有發(fā)生。因此，對于“雙創(chuàng)”來講，如何引導(dǎo)風(fēng)險投資、促進科研產(chǎn)品的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)化、保證投資的有效性以持續(xù)地獲得有效創(chuàng)新就成為一個很值得研究的問題。

二、風(fēng)險投資促進“雙鐘”健康發(fā)展

Kortum和Lerner是最早研究風(fēng)險投資對雙創(chuàng)影響的學(xué)者，隨后，許多學(xué)者開始學(xué)習(xí)和借鑒他們的數(shù)據(jù)模型以及理論，就是這樣不斷地學(xué)習(xí)和創(chuàng)新，該領(lǐng)域的理論研究得到不斷的擴展和延伸。從目前的研究來看，基于研究者所采用的模型方法和相關(guān)數(shù)據(jù)來源不同的原因，學(xué)術(shù)界對風(fēng)險投資和創(chuàng)新之間的關(guān)系所得結(jié)論不統(tǒng)一，但多數(shù)學(xué)者持有風(fēng)險投資對創(chuàng)新具有激勵作用的觀點。在經(jīng)濟新常態(tài)的背景下，風(fēng)險投資對“雙創(chuàng)”的健康發(fā)展也有很大的促進作用。

風(fēng)險投資對企業(yè)的創(chuàng)新能力和經(jīng)濟增長有很強的驅(qū)動作用，Kortum和Kerner發(fā)現(xiàn)，一個行業(yè)中在風(fēng)險投資增加的同時，其專利注冊量也會大幅度上漲，企業(yè)的創(chuàng)新質(zhì)量也會相應(yīng)提高，多數(shù)學(xué)者認為風(fēng)險投資與企業(yè)早期的科研活動或較高投入的研發(fā)項目有很高的關(guān)聯(lián)度；茍燕楠和董靜認為，不同資本背景和經(jīng)驗背景的風(fēng)險投資機構(gòu)對創(chuàng)新企業(yè)的影響。

三、美國風(fēng)險投資的特點

（1）風(fēng)險投資對象創(chuàng)新性，專業(yè)性和科技含量都較高，風(fēng)投資金所投資的對象是擁有高新技術(shù)的創(chuàng)業(yè)型和發(fā)展?jié)摿^高且未上市的公司。美國風(fēng)險投資機構(gòu)之所以熱衷于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，這是由高新科技產(chǎn)業(yè)所具有的特點來決定的，阻擋市場上的對手進入已經(jīng)占有的市場，這樣就更加保證了超額利潤的獲得。

（2）風(fēng)險資金的投入周期長，風(fēng)險大，所進行的活動本身就是一場冒險。相較于一般的金融投資，風(fēng)投是在沒有擔(dān)保和任何抵押的前提下，向未知發(fā)展前景的創(chuàng)新型公司投入資金。風(fēng)險資金投資于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的不確定因素很多，生產(chǎn)經(jīng)營、技術(shù)、市場、道德和政治等各種風(fēng)險都會加大風(fēng)投資金血本無歸的風(fēng)險。據(jù)統(tǒng)計，風(fēng)投資金有三分之一以上投資失敗，投資資金不能完全收回。實踐證明，成功的風(fēng)險投資要經(jīng)歷的過程有選擇、協(xié)議、輔導(dǎo)、退出等4個環(huán)節(jié)，需近3-7年，平均時長為5年。

（3）收益高，作用大。風(fēng)險投資機構(gòu)愿意冒著高風(fēng)險投資于收益未知的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的一個很重要的原因是成功的風(fēng)險投資能夠為其帶來較高的收益，相較于一般金融投資的超額收益，美國風(fēng)險投資回報率高達35%以上，遠超同期債券和股票的投資回報率，相較于其他國家而言也較高。美國學(xué)者表示，因有風(fēng)投資金的參與，使研究界的科研成果轉(zhuǎn)化為實體商品的周期由20年縮短至10年以內(nèi)。

（4）風(fēng)投資金所投區(qū)域相對集中。風(fēng)險投資獲得超額利潤的基礎(chǔ)是要有支撐高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的科研成果轉(zhuǎn)化為實體商品，為此，選擇高新科技產(chǎn)業(yè)和科研高校的匯集區(qū)域比較合適。美國所有的風(fēng)投機構(gòu)在硅谷較為活躍的重要原因是硅谷匯集了斯坦福大學(xué)在內(nèi)的許多高等院校和IBM公司在內(nèi)的眾多科研所。

（5）風(fēng)投資金權(quán)益化。風(fēng)險投資不同于一般的金融投資，是一種權(quán)益投資，也不同于賺取手續(xù)費的金融服務(wù)，購買被投資公司的股份，對公司提供經(jīng)營管理、業(yè)務(wù)咨詢等服務(wù)，在資本增值后，采取股權(quán)轉(zhuǎn)讓的形式賺取股權(quán)差價，實現(xiàn)投資資本金的退出。不是購買成熟型企業(yè)的股權(quán)進行投資，而是將資金投向成長型或是創(chuàng)業(yè)型高新技術(shù)企業(yè)獲取超額利潤。

（6）采取多輪式投資模式。風(fēng)險投資在被投資企業(yè)股權(quán)高于最初買入價一定比例后，通過股權(quán)出售的形式收回投資成本，獲取投資超額收益。風(fēng)投資金退出后，往往不會成為閑置資金，而是通過尋找新一輪的投資對象，循環(huán)往復(fù)，實現(xiàn)風(fēng)險投資資金的連續(xù)性。

（7）組合式投資策略。組合投資第一方面體現(xiàn)在由多個投資者共同投資，組建風(fēng)險投資公司，成立風(fēng)險投資資金；第二方面體現(xiàn)在風(fēng)投資金不會只投資于一個企業(yè)，而是同時投資于多個企業(yè)，且資金也不是一次性投入，將根據(jù)企業(yè)發(fā)展狀況分期投入；第三方面體現(xiàn)在資本、管理和技術(shù)的有機結(jié)合，資金投入之后還要配以專門的專家學(xué)者團隊幫助企業(yè)進行經(jīng)營管理。

（8）退出方式靈活且多樣化。美國風(fēng)險投資的退出方式主要有：①在股票市場首次公開發(fā)行。美國近30%的的風(fēng)險資本是從二板市場——納斯達克（NAS-DAQ）股票市場上進行上市交易，轉(zhuǎn)讓股票，獲取收益。②企業(yè)兼并收購。當被投資企業(yè)被大公司收購后，風(fēng)險機構(gòu)所持有的公司股權(quán)轉(zhuǎn)換為收購公司的股權(quán)。③股權(quán)回購。受資企業(yè)將風(fēng)險投資機構(gòu)所持股權(quán)高價收回，讓股權(quán)回歸，風(fēng)險資本退出。④清算。風(fēng)投機構(gòu)發(fā)現(xiàn)所投資企業(yè)發(fā)展前景不好，出于避免較大損失的考慮，會采取清算的方式退出，只能收回部分資本。風(fēng)險資本的退出方式多樣，選擇較為靈活，風(fēng)投機構(gòu)可根據(jù)自身投資情況選擇合適的方式。

四、借鑒美國風(fēng)險投資經(jīng)驗

（1）政府在風(fēng)險投資中起鼓勵引導(dǎo)作用。政府在風(fēng)險投資的發(fā)展過程中，應(yīng)當采取保護風(fēng)險投資的政策，通過鼓勵的形式引導(dǎo)社會上各種形式的資金主體參與到風(fēng)投資金。為風(fēng)投機構(gòu)創(chuàng)造一個健康良好的發(fā)展環(huán)境，政府無需直接參與到風(fēng)投機構(gòu)的運營管理，通過市場的調(diào)節(jié)機制自發(fā)地引導(dǎo)風(fēng)投資金。

（2）完善相關(guān)法律。美國風(fēng)險投資起步較早，已有相當完善的法律制度來為風(fēng)險投資的提供保障，通過學(xué)習(xí)美國風(fēng)險投資方面的法律知識，可以更好地完善我國相關(guān)方面的法律制度建設(shè)。

（3）優(yōu)惠稅收政策。根據(jù)我國風(fēng)險投資業(yè)的發(fā)展狀況調(diào)整稅收政策，鼓勵中小投資企業(yè)發(fā)展，降低中小風(fēng)險投資企業(yè)的投資金額稅收。

（4）風(fēng)投資金多元化。我國風(fēng)投資金的來源主體是政府和國有投資機構(gòu)，政府資金的主導(dǎo)模式在風(fēng)投機構(gòu)發(fā)展早期會有一定的作用，但從長期來看，限制了風(fēng)投資金總量的持續(xù)增長。美國風(fēng)險投資來源主要是追求高額風(fēng)險投資利潤的企業(yè)資金和個人資金。為滿足風(fēng)險投資機構(gòu)將資金投向具有發(fā)展?jié)摿Φ母咝录夹g(shù)產(chǎn)業(yè)的需求，應(yīng)當學(xué)習(xí)和借鑒美國風(fēng)險投資資金來源結(jié)構(gòu)，不斷完善我國風(fēng)投資金結(jié)構(gòu)。

（5）構(gòu)建完善高效的退出機制。風(fēng)險投資機構(gòu)經(jīng)濟利潤的實現(xiàn)是以風(fēng)投資金的退出來終結(jié)的，因此風(fēng)險投資退出環(huán)節(jié)尤為重要。NAS-DAQ市場是美國風(fēng)投資金最主要也是最優(yōu)的退出渠道，目前我國的風(fēng)險投資機構(gòu)廣泛地采取創(chuàng)業(yè)板市場來實現(xiàn)風(fēng)投資金的退出，其發(fā)展與完善可以借鑒美國NAS-DAQ市場。