馬廣奇，張 芹，邢戰(zhàn)雷

（陜西科技大學(xué) 經(jīng)濟與管理學(xué)院，陜西 西安 710021）

樂視資金鏈斷裂：企業(yè)財務(wù)危機的案例分析

馬廣奇，張 芹，邢戰(zhàn)雷

（陜西科技大學(xué) 經(jīng)濟與管理學(xué)院，陜西 西安 710021）

樂視從瘋傳拖欠供應(yīng)商貨款，到公司高管公開承認資金緊張，樂視的資金鏈危機就已經(jīng)板上釘釘。以樂視為典型案例，實證測量其資金鏈安全程度，多維度分析其陷入財務(wù)危機的根源，并提出相應(yīng)的應(yīng)對策略，以期給其他企業(yè)提供警示和借鑒。

樂視；資金鏈斷裂；財務(wù)危機

資金是企業(yè)的“血液”和“命脈”，資金鏈決定企業(yè)的生存和發(fā)展。根據(jù)馬克思資本流通中的商業(yè)信用理論，可以將資金鏈定義為整個社會經(jīng)濟體系中各微觀經(jīng)濟主體之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系鏈。因此，資金鏈具備很強的傳遞性和影響性。企業(yè)一旦出現(xiàn)資金鏈斷裂，輕則導(dǎo)致因缺乏現(xiàn)金流而中斷經(jīng)營，使得企業(yè)蒙受巨額損失；重則導(dǎo)致企業(yè)深陷財務(wù)危機的泥淖從而走向破產(chǎn)倒閉。曾風(fēng)光一時的巨人集團、德隆集團、三九集團都因資金鏈斷裂而頃刻間灰飛煙滅。足見，資金鏈對企業(yè)的重要性不言而喻。而判斷企業(yè)資金鏈斷裂與否關(guān)鍵取決于資金供給與需求之間的資金缺口，當資金缺口嚴重到一定程度時，就會直接導(dǎo)致資金鏈斷裂[1]。2016年12月6日，有互聯(lián)網(wǎng)巨頭之稱的樂視占據(jù)了各大新聞媒體的頭條，拖欠手機供應(yīng)商欠款、樂視體育裁員、高管和員工排長隊離職等一系列負面新聞鋪天蓋地，致使樂視網(wǎng)股價暴跌，公司陷入了一場前所未有的財務(wù)危機中。而嚴重的資金缺口是此次危機爆發(fā)最直接最根本的原因。本文從資金鏈入手，著重探究危機爆發(fā)的原因并提出相應(yīng)的危機應(yīng)對策略。

一、危機背景

樂視集團（以下簡稱“樂視”）下的業(yè)務(wù)主要分為上市業(yè)務(wù)（樂視視頻、影視、云、體育、新媒體、盒子、電視、金融）和非上市業(yè)務(wù)（樂視手機、汽車、生態(tài)農(nóng)業(yè)、電動車、房地產(chǎn)、影業(yè)）兩大部分。而樂視網(wǎng)信息技術(shù)（北京）股份有限公司（股票代碼：300104，以下簡稱“樂視網(wǎng)”）是樂視旗下的上市公司，核心業(yè)務(wù)是基于整個網(wǎng)絡(luò)視頻的廣告業(yè)務(wù)、終端業(yè)務(wù)、會員及發(fā)行業(yè)務(wù)等。該公司成立于2004年，并于2010年8月登錄深交所創(chuàng)業(yè)板上市。樂視網(wǎng)的上市成為樂視最重要的融資平臺，在資本力量和政治力量雙向驅(qū)動下，樂視從一家二流視頻網(wǎng)站起家，擴張為目前擁有三大體系（上市公司樂視網(wǎng)、非上市的樂視生態(tài)體系、樂視汽車生態(tài)體系），橫跨七大生態(tài)子系統(tǒng)（內(nèi)容、大屏終端、手機、汽車、體育、互聯(lián)網(wǎng)金融、互聯(lián)網(wǎng)及云），涉及上百家公司的大型集團，其整體估值高達3 000億元。

在快速擴張的背后，需要大筆的資金作為支撐。而由于樂視很多業(yè)務(wù)都處在發(fā)展的初級階段，所能帶來的利潤根本無法滿足樂視規(guī)模擴張的速度。賈躍亭是樂視集團的董事長兼CEO，從2013年開始，通過減持手中股份從市場套現(xiàn)，也通過頻繁的股權(quán)質(zhì)押來為公司“輸血”，這一系列的資本運作手段，證明樂視在很早以前資金鏈就已經(jīng)吃緊。但即便在這種情況下，樂視仍然采用冒進的投資策略，尤其在2015年以后表現(xiàn)地尤為瘋狂，先后進軍房地產(chǎn)、汽車等重資產(chǎn)行業(yè)，絲毫沒有收縮業(yè)務(wù)戰(zhàn)線的跡象。從2016年11月初以來，樂視的整條資金鏈早已成為外界所詬病的重點，但董事長賈躍亭一直強調(diào)，在目前樂視的所有業(yè)務(wù)中，造成資金高度緊繃的只有手機。但實質(zhì)上手機供應(yīng)鏈緊張的背后在于，樂視集團對于汽車業(yè)務(wù)的超前投資，巨大的資金鏈缺口瞬間波及到了樂視的各個業(yè)務(wù)線。過去所留下的風(fēng)險和隱患，在2016年12月6日這一天集中爆發(fā)，公司再次被推向風(fēng)口浪尖，樂視網(wǎng)宣布緊急停牌，來緩解暫時的壓力。至此，樂視帝國到了“最危險”的時刻。

二、危機成因

資金鏈斷裂導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)的事件頻繁發(fā)生，已成為當前企業(yè)界和學(xué)術(shù)界關(guān)注的重點。有學(xué)者（張金昌，2012）運用資金供給與需求所出現(xiàn)的資金缺口原理，提出了識別和預(yù)警企業(yè)資金鏈風(fēng)險的8大指標，并實證檢驗得到：貨幣性負債償還滿足率、債務(wù)償還保障率、長期資金需求保障率、資產(chǎn)負債率在識別資金鏈斷裂過程中具有更高的準確率[2]。本文主要運用這4個指標從4個角度對樂視網(wǎng)在2016年第三季度時的資金安全程度進行測量（表1），得出的結(jié)論是樂視網(wǎng)在2016年第三季度時已經(jīng)陷入嚴重的資金鏈斷裂危機中，多項指標都在警戒線的邊緣徘徊，但并未構(gòu)成實質(zhì)上的斷裂狀態(tài)。樂視陷入資金鏈斷裂危機中，固然受到一些外部因素的影響，但是財務(wù)上的過度負債、經(jīng)營活動上的弱“造血”機制、戰(zhàn)略上的過度投資才是最深層次的原因。

表1 樂視2016年第三季度資金鏈安全程度測量

（一）財務(wù)上的高負債水平、弱償債能力是資金鏈斷裂危機的直接原因

樂視的資金鏈危機，最早的導(dǎo)火索是部分媒體傳樂視手機拖欠上游資金逾150億元，供應(yīng)商在樂視樓前打橫幅要款的消息。但根據(jù)樂視網(wǎng)財務(wù)報表中的數(shù)據(jù)顯示，可能不僅是樂視非上市板塊的手機業(yè)務(wù)存在資金周轉(zhuǎn)問題，上市公司樂視網(wǎng)也存在資金周轉(zhuǎn)困難和高額負債等問題。從表2可看到，樂視網(wǎng)的資產(chǎn)負債率由2011年的40.42%上漲到2015年的77.53%，短短的五年時間就累計上漲了37個百分點，尤其在2015年公司的資產(chǎn)負債率指標遠遠大于60%的警戒線，而2016年第三季度末雖有所下降但仍處于65.72%的高位，說明樂視網(wǎng)的債務(wù)償還能力已經(jīng)相當弱。再從公司的流動比率和速動比率的變化情況來看，在2012—2014年三年間兩項指標都低于1，流動資產(chǎn)很明顯不夠償還到期的債務(wù)。而2015年以后趨勢有所變化，流動比率和速動比率都開始大于1，這可能是管理層開始發(fā)現(xiàn)這一潛在風(fēng)險，有意識在改善負債結(jié)構(gòu)，補充流動資金，但是債務(wù)償還的壓力還是只增不減。披露信息顯示，樂視網(wǎng)近期已到期或半年左右將到期的債務(wù)共有11筆，總金額約為11.3億元。具體包括：2016年12月到期的共3筆，金額共計1.85億元，其中有兩筆已經(jīng)與12月7日到期，金額為1.5億元。2017年一季度將到期2筆，金額為2.43億元。2017年第二季度到期6筆，金額為5.9億元，且大多集中在6月初。2017年下半年到期2筆，金額為4.5億元?？梢?，高額的負債在加之近期將到期的債務(wù)已經(jīng)讓樂視資金鏈高度緊繃，再加上市場的波動，直接導(dǎo)致樂視陷入此次資金鏈斷裂危機中。

表2 樂視網(wǎng)的負債水平和償債能力數(shù)據(jù)

（二）經(jīng)營活動上的“造血”機制弱是資金鏈斷裂危機的基礎(chǔ)原因

企業(yè)經(jīng)營活動的“造血”機制優(yōu)劣與否既與企業(yè)盈利能力有關(guān)又與企業(yè)資產(chǎn)變現(xiàn)能力有關(guān)[3]。如果企業(yè)二者都能兼顧，即便出現(xiàn)了現(xiàn)金缺口，也可通過合理的資金調(diào)動來化解。根據(jù)樂視網(wǎng)的年報顯示（表3），2015年實現(xiàn)營業(yè)收入130.17億元，比上年同比增長90.89%；2015年的營業(yè)利潤為0.69億元，比上年同比增長43.75%；而營業(yè)利潤率由2014年的0.7%，下降到2015年的0.53%。再看樂視網(wǎng)2016年第三季度報告數(shù)據(jù)（表3），在前三季度的運營中實現(xiàn)營業(yè)收入高達167.74億元，比2015年同比增長100.54%；報告期實現(xiàn)營業(yè)利潤0.24億元，與2015年前三季度相比下降了55.56%。根據(jù)以上公開披露的財務(wù)數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)樂視的營業(yè)收入在快速上升，但是盈利能力卻在顯著下降，到底是什么原因造成樂視網(wǎng)出現(xiàn)這種財務(wù)狀況呢？

表3 樂視網(wǎng)2015年和2014年營業(yè)收入和營業(yè)利潤的比較 單位：億元

表4 樂視致新2015年和2014年營業(yè)收入和營業(yè)利潤單位：億元

表5 樂視網(wǎng)現(xiàn)金流量 單位：億元

據(jù)樂視網(wǎng)年度報告披露（表4），樂視網(wǎng)旗下的控股子公司（占其股份的58.55%）——樂視致新電子科技（天津）有限公司，在2014年創(chuàng)下約41億元的營業(yè)收入，但是營業(yè)虧損高達5億元。2015年又創(chuàng)下約87億元的營業(yè)收入，同比增長111.67%，然而虧損卻更為嚴重，額度高達10億元，而且這種虧損狀態(tài)一直延續(xù)至今。樂視網(wǎng)年度報告中對樂視致新近兩年的這筆虧損進行了解釋，主要原因系樂視TV超級電視銷量大規(guī)模增長所致，而公司是在憑借低價硬件銷售策略來擴大用戶規(guī)模，搶占市場份額。截至2016年9月30日，樂視超級電視上市三年累計銷售達到約850萬臺，由于樂視網(wǎng)的終端成本一直都占其主營業(yè)務(wù)成本的近70%左右，所以一個很明顯的變動就是樂視電視銷售量增長的越快，其虧損的就會越嚴重。從樂視網(wǎng)的現(xiàn)金流量表看出（表5），從2015年以來，樂視網(wǎng)投資活動和籌資活動的現(xiàn)金凈流量都在急劇膨脹，但是經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量卻一直呈現(xiàn)下跌的趨勢，尤其在2016年的前三季度，同比竟下跌了32.89%。

上述數(shù)據(jù)從盈利能力和變現(xiàn)能力兩個方面都證明樂視網(wǎng)經(jīng)營活動的“造血”機制非常弱，資金鏈“血虛”，而且一直都在依靠外部融資來彌補經(jīng)營活動上的資金缺口，導(dǎo)致自身抵抗外部風(fēng)險的能力極差，這是樂視陷入此次資金鏈斷裂危機最基礎(chǔ)性的原因。樂視的這種盈利模式如果還不扭轉(zhuǎn)，它還能存活多久？對此企業(yè)應(yīng)該提高警惕的是，經(jīng)營活動的“造血”功能才是企業(yè)發(fā)展的王道，外部的“輸血”功能僅能為良好的經(jīng)營活動錦上添花。

（三）企業(yè)戰(zhàn)略上的過度投資擴張是資金鏈斷裂危機的根本原因

企業(yè)投資擴張的背后，必然需要大量資金的投入從而造成經(jīng)營成本和機會成本的抬高。反過來，企業(yè)也會面臨自己設(shè)下的“陷阱”，成為大而不強的空架子。據(jù)不完全統(tǒng)計，整個樂視集團，在短短6年時間累計融資高達725億元。具體構(gòu)成如下：上市公司樂視網(wǎng)累計融資268.91億元（權(quán)益性融資67.59億元，發(fā)行債券融資25.3億元，借款融資約176.02億元）；賈躍亭家族從2013年7月開始，通過減持股份套現(xiàn)近百億元；樂視體系下的7大生態(tài)子系統(tǒng)“輪番吸金”215億元；截至2016年第三季度末，賈躍亭股權(quán)質(zhì)押數(shù)為5.71億股，獲取資金超百億元。

據(jù)測算，上述700多億元的融資金額幾乎都已經(jīng)消耗殆盡。那么這些資金到底用在了何處？查閱財務(wù)數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)近些年樂視將絕大部分資金都投向了樂視汽車、樂視房地產(chǎn)等領(lǐng)域（表6），而這些領(lǐng)域都屬于重資產(chǎn)行業(yè)，投資力度大，回收周期慢。尤其在2015年以后顯得更為瘋狂。據(jù)統(tǒng)計，自2015年以來樂視在其七大子生態(tài)系統(tǒng)上的投資超700億元，投入最大的三筆交易分別為：浙江湖州汽車工廠（200億元）；購買美國智能電視廠商Vizio（126億元）；以及98億合并樂視影業(yè)（交易未完成）。過度而又超前的對外投資，已經(jīng)使樂視的融資能力遠遠跟不上其戰(zhàn)略投資的節(jié)奏，目前樂視規(guī)模是做大了但是并沒有做強，這是樂視陷入資金鏈斷裂危機的最根本性原因。一邊是海水，一邊是火焰，如果樂視還不能及時反省并調(diào)整戰(zhàn)略節(jié)奏，那么公司最終會走向破產(chǎn)倒閉的境地。

三、危機對策

樂視本次所爆發(fā)的財務(wù)危機，追本溯源，還是資金鏈出現(xiàn)問題。從多維度剖析樂視資金鏈的意義在于：找準病根，對癥下藥。目前樂視這個企業(yè)“巨人”并沒有倒下，但是此次財務(wù)危機已經(jīng)使其命懸一線，合理的應(yīng)對策略才是樂視重新翻盤、扭轉(zhuǎn)命運的關(guān)鍵。

表6 樂視對外投資情況數(shù)據(jù)

1.迅速外部融資，盡快彌補資金缺口。由于業(yè)務(wù)調(diào)整所需要的周期長且見效慢，如果依靠這種策略去應(yīng)對當前的危機是“遠水救不了近火”。當務(wù)之急應(yīng)該通過提高外部的融資能力，補充流動資金缺口來幫助其平穩(wěn)度過這場危機。自今年下半年以來，樂視網(wǎng)的股價就一直在下跌，給市場的投資者帶來了些許憂慮。但是值得肯定的是樂視所獨創(chuàng)的不可復(fù)制的“平臺+內(nèi)容+終端+應(yīng)用”的商業(yè)模式，會讓其在未來市場上獨樹一幟[4]。這種模式不僅使其成為了國內(nèi)視頻網(wǎng)站中第一個盈利的企業(yè)，而且也會為未來搶占市場先機奠定基礎(chǔ)。所以當前安撫市場，重振投資者信心為外部融資鋪路顯得尤為重要。另一方面，樂視要樹立戰(zhàn)略聯(lián)盟的經(jīng)營思路，想辦法加強與各大投資機構(gòu)的合作，爭取獲得多方投資者的支持，提高外部融資的能力，從而化解當期所面臨的資金壓力。

2.降低負債水平，加強財務(wù)風(fēng)險管控。權(quán)益融資和債務(wù)融資是企業(yè)獲取資金的兩種渠道。從財務(wù)風(fēng)險角度來看，權(quán)益性融資不需要償還，財務(wù)風(fēng)險較低。債務(wù)性融資到期需要償還本金和利息，財務(wù)風(fēng)險較高。如果資產(chǎn)負債率過高，銀行就會降低對企業(yè)的信用度，也就意味著企業(yè)透支了自己未來的融資潛力，一旦市場有風(fēng)吹草動，將會降低其從銀行獲取的資金可能性，極容易使企業(yè)陷入資金鏈斷裂。從2014年以來，樂視網(wǎng)的資產(chǎn)負債率都越過了60%的警戒線，這證明企業(yè)的舉債規(guī)模在擴大，而相應(yīng)的財務(wù)風(fēng)險也在加大。所以樂視要選擇多種融資渠道，調(diào)整負債結(jié)構(gòu)，逐步降低負債水平，切實加強財務(wù)風(fēng)險管控意識。

3.夯實現(xiàn)有業(yè)務(wù)，提高“造血”功能。樂視網(wǎng)目前所從事的主要業(yè)務(wù)包括基于整個網(wǎng)絡(luò)視頻行業(yè)的廣告業(yè)務(wù)（視頻平臺廣告發(fā)布業(yè)務(wù)）、終端業(yè)務(wù)（即公司銷售的智能終端產(chǎn)品的收入）、會員及發(fā)行業(yè)務(wù)（包括付費業(yè)務(wù)、版權(quán)業(yè)務(wù)及電視劇發(fā)行收入）和其他業(yè)務(wù)（主要指的是目前收入相對較小、尚未形成規(guī)模的業(yè)務(wù)，如云視頻平臺業(yè)務(wù)、技術(shù)開發(fā)服務(wù)等）。在前面的財務(wù)數(shù)據(jù)分析中，已經(jīng)得到上述業(yè)務(wù)中終端業(yè)務(wù)是樂視網(wǎng)最主要的營業(yè)收入，2014年和2015年占比分別達到40.18%、46.78%，但是其并沒有帶來相應(yīng)的現(xiàn)金流，主要系公司在實施超低價或者免費硬件來提高用戶規(guī)模的營銷策略，這無疑是一種最“燒錢”的模式。而剩下的業(yè)務(wù)所占營業(yè)收入的比率較低。所以樂視急需要夯實現(xiàn)有的業(yè)務(wù)基礎(chǔ)，將市場做深做透。同時要進行“開源節(jié)流”來提高業(yè)務(wù)活動的“造血”能力：一方面要提高相應(yīng)業(yè)務(wù)的價格，尤其是手機和電視板塊等硬件產(chǎn)品，不能在走低價銷售的模式；另一方面，要樹立成本管控意識，精簡開支，告別過去瘋狂的“燒錢”模式。只有雙管齊下，才能引導(dǎo)公司的現(xiàn)金流朝正向變動。

4.調(diào)整公司戰(zhàn)略，從激進回歸穩(wěn)健。賈躍亭在前段時間的反思信中談到：“我一直認為資金不是問題，只要你把戰(zhàn)略制定地足夠前瞻、足夠領(lǐng)先，產(chǎn)品足夠顛覆，有足夠的用戶價值，只要你的組織能力足夠強，只要能把事做出來，資金自然會追隨而來的?！痹谒囊庾R中資金會追隨戰(zhàn)略，但是他卻忽略了最重要的一點，戰(zhàn)略的先進性和可執(zhí)行性完全是兩碼事。王健林的萬達雖然布局電影文化產(chǎn)業(yè)，買遍全球，但是背后卻有萬達地產(chǎn)這樣深厚的家底作為支撐。反觀樂視，基業(yè)稚嫩、各業(yè)務(wù)板塊產(chǎn)生現(xiàn)金流的能力弱，產(chǎn)業(yè)鏈的兼容性和延展性還不夠明顯，即便戰(zhàn)略何等前瞻、何等先進，四面出擊的模式只能死路一條。樂視汽車屬于重資產(chǎn)行業(yè)，投入高、產(chǎn)出慢。樂視如果連手機、電視業(yè)務(wù)都還沒有做好的情況下，超前投資于汽車行業(yè)，勢必會造成營運資金的不順暢，給企業(yè)帶來滅頂之災(zāi)。目前來看，樂視的總體戰(zhàn)略過于激進，必須放慢戰(zhàn)略節(jié)奏，從激進式的投資擴張回歸到穩(wěn)健，只有這樣才能獲得健康的可持續(xù)發(fā)展。

［1］王玉紅，郎文穎.以管窺豹——由資金鏈斷裂看尚德破產(chǎn)重組［J］.財務(wù)與會計，2013（7）：15-17.

［2］張金昌，范瑞真.資金鏈斷裂成因的理論分析和實證檢驗［J］.中國工業(yè)經(jīng)濟，2012（3）：95-107.

［3］向澤華.中小企業(yè)資金鏈構(gòu)建目標模式探索［J］.會計之友，2010（27）：98-100.

［4］李艷.樂視網(wǎng)的商業(yè)模式創(chuàng)新［J］.企業(yè)管理，2013（11）：57-59.

責(zé)任編輯：高鐘庭

Capital Chain Broken about Letv:A Case Analysis of Corporate Financial Crisis

Ma Guangqi，Zhang Qin，Xing Zhanlei
（School of Economics and Management，Shanxi University of Science and Technology，Xi'an 710021，China）

Letv has defaulted on its payments from suppliers and has publicly admitted that money is tight，Letv's funding chain crisis has been sure.In this paper， Letv as a typical case， the safety degree of the fund chain is measured empirically，multi-dimensionally analyse the root causes of financial crisis，propose corresponding coping strategies，provide warning and reference to other enterprises.

Letv，capital chain broken，financial crisis

F234.4

A

1003-3890（2017）05-0088-05

2016-12-24

2016年國家社科基金（16BJY180）

馬廣奇（1964-），男，陜西合陽人，陜西科技大學(xué)經(jīng)濟與管理學(xué)院教授，院長，博士生導(dǎo)師，經(jīng)濟學(xué)博士后，教育部高等學(xué)校金融學(xué)類專業(yè)教學(xué)指導(dǎo)委員會委員，研究方向為金融理論與財務(wù)會計等；邢戰(zhàn)雷（1979-），男，河南洛陽人，陜西科技大學(xué)經(jīng)濟與管理學(xué)院行政管理教研室教師，研究方向為企業(yè)管理、區(qū)域經(jīng)濟。