甘承坤

【摘要】本文主要探討中國金融行業(yè)上市公司高管薪酬的影響因素，通過構(gòu)建一個高管薪酬決定因素的模型，經(jīng)過實證分析得出國家控制權(quán)、相對績效評估、公司規(guī)模、董事會獨立性等方面的影響因素，并提出了未來科研和管理實踐的一些建議。

【關(guān)鍵詞】高管薪酬 中國金融業(yè) 經(jīng)濟因素 公司治理

一、引言

高管薪酬通常包括現(xiàn)金和非現(xiàn)金的部分，其中前者包括基本薪酬、年度績效薪酬，后者主要指高管股票期權(quán)（ESOs）、長期激勵計劃（LTIPs），其他福利等。上世紀(jì)80年代以前的計劃經(jīng)濟時代，中國金融機構(gòu)是由政府完全控制的，高管薪酬是高度結(jié)構(gòu)化和低水平的，幾乎只涉及固定工資，沒有績效獎勵。改革開放后，中國金融企業(yè)的所有權(quán)結(jié)構(gòu)不斷多元化，基本的公司治理機制也開始形成，高管薪酬開始引入績效薪酬。中國加入WTO后，一些金融企業(yè)開始嘗試以股權(quán)為基礎(chǔ)的績效薪酬。2005年中國政府頒布了有關(guān)上市公司股權(quán)激勵的規(guī)定，然而實踐中仍然較少運用。2014年以來，中央政府對國有企業(yè)高管薪酬出臺了更為嚴(yán)格的監(jiān)管措施。

在學(xué)術(shù)界，與美英等發(fā)達國家相比，中國高管薪酬的理論研究甚少。對于實證研究，已有成果大多是針對非金融行業(yè)。本文以國外高管薪酬決定因素的理論成果為基礎(chǔ)，歸納出中國金融業(yè)高管薪酬的可能決定因素，提出6個假設(shè)，采用實證研究方法進行檢驗，總結(jié)研究結(jié)論，提出了未來科研和管理實踐的一些建議。

二、研究目標(biāo)和假設(shè)

本研究的目的是通過實證分析，探討中國金融行業(yè)上市公司高管薪酬的可能決定因素。研究的問題包括：中國金融行業(yè)上市公司高管薪酬的決定因素是什么？這些決定因素的影響是怎樣的？這些決定因素和影響是如何在研究期間改變的？如何使高管薪酬更合理更有激勵性？

通過對現(xiàn)有研究成果的歸納，認為影響中國金融業(yè)高管薪酬的決定因素主要有兩類。

（一）經(jīng)濟因素

1.公司績效。根據(jù)委托代理理論，公司績效與高管薪酬應(yīng)當(dāng)是正相關(guān)關(guān)系（Jensen and Meckling，1976），但由于許多研究表明其正相關(guān)關(guān)系不顯著。假設(shè)1（H1）：公司業(yè)績是高管薪酬的一個正向非顯著的決定因素。

2.相對業(yè)績。基于信息性原則，通過對標(biāo)評估績效可以更真實地反映公司業(yè)績（Farmer et al.，2013）。假設(shè)2（H2）：相對業(yè)績是高管薪酬的一個正向決定因素。

3.公司規(guī)模。人力資本理論及大量的實證研究結(jié)果顯示它對高管薪酬的正向影響（eg.Tosi et al，2000）。假設(shè)3（H3）：公司規(guī)模是高管薪酬的一個正向決定因素。

（二）公司治理因素

1.董事會規(guī)模。由于協(xié)調(diào)成本等原因，規(guī)模越小高管薪酬水平越低（Guest，2009）。假設(shè)4（H4）：董事會規(guī)模是決定高管薪酬的一個正向決定因素。

2.董事會獨立性。管理權(quán)力理論強調(diào)，董事會獨立性對高管薪酬產(chǎn)生負面影響的重要性（Bebchuk and Fried，2003）。假設(shè)5（H5）：董事會獨立性是高管薪酬的一個反向決定因素。

3.國家控制權(quán)。政府不只關(guān)注股東價值，同時關(guān)注國有企業(yè)的社會責(zé)任、政治責(zé)任等。假設(shè)6（H6）：國家控制權(quán)是高管薪酬的一個反向決定因素。

三、研究方法

本文采用實證研究方法，構(gòu)建了一個高管薪酬決定因素模型，采用關(guān)聯(lián)分析和多元回歸分析測試變量之間的相互關(guān)系，對提出的假設(shè)進行檢驗，研究時段從2012年至2015年。樣本公司來自證監(jiān)會發(fā)布的中國上市公司行業(yè)分類名單（2015年四季度）金融行業(yè)49家公司，選取了在研究時段內(nèi)數(shù)據(jù)披露全面的銀行、證券和保險業(yè)的35家公司。研究數(shù)據(jù)均手工摘錄于公司公開年報或政府公開信息。用于回歸分析的軟件是SPSS 19.0。構(gòu)建的分析模型如下：

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其中CCt表示因變量第t年的CEO薪酬；α表示常數(shù)項；β1-6表示斜率；CPt-1表示解釋變量第t-1年的公司業(yè)績；RPt-1表示解釋變量第t-1年的相對業(yè)績；FSt-1表示解釋變量第t-1年的公司規(guī)模；BSt-1表示解釋變量第t-1年的董事會規(guī)模；BIt-1表示解釋變量第t-1年的董事會獨立性；SC表示解釋變量國家控制權(quán)。關(guān)于各個變量的衡量指標(biāo)，公司業(yè)績采用每股收益（EPS）；相對業(yè)績采用每股收益除以其子行業(yè)平均每股收益（REPS）；公司規(guī)模采用總資產(chǎn)（TA）的對數(shù)形式lnTA，目的是平滑大幅波動；董事會規(guī)模采用董事會成員總?cè)藬?shù)（TNBM）；董事會獨立性采用非執(zhí)行董事比例（PND）；國家控制權(quán)為定性變量，以三種狀態(tài)來衡量，分別是非國家控制、中央政府控制和地方政府控制。

實證檢驗會運用兩種工具。

首先，檢驗6個候選解釋變量與因變量的皮爾遜相關(guān)性，觀察他們對CEO薪酬的影響程度。其次，將和因變量具有相關(guān)性的解釋變量代入模型進行多元線性回歸檢驗，檢驗假設(shè)是否成立。值得說明的是，針對國家控制權(quán)這個定性變量，設(shè)置兩個虛擬變量CGC和LGC，分別代表中央政府控制和地方政府控制，對應(yīng)參照非政府控制。

具體來講，CGC=1表示公司由中央政府控制，CGC=0表示公司由地方政府控制或非國家控制。LGC的設(shè)置與之類似。此外，在每個回歸中都對方差膨脹因子（VIF）進行了檢驗，這是基于Neter等（1996）的研究結(jié)論，如果方差膨脹因子（VIF）大于10，將存在一種嚴(yán)重的多線性現(xiàn)象削弱最小二乘估計。

四、實證檢驗結(jié)果和分析

實證檢驗結(jié)果（具體過程略）顯示：H1不成立；H2在2012～2013年和2013～2014年成立；H3不成立；H4不成立；H5不成立；H6成立。實證結(jié)果與國外相關(guān)研究成果差別較大，在2012～2013年和2013～2014年間，高管薪酬決定因素包括相對績效和國家控制權(quán)。對于2014～2015年，只有國家控制權(quán)一項決定因素。具體分析如下：endprint

首先國家控制權(quán)是中國金融企業(yè)上市公司高管薪酬最重要且反向的決定因素，它的存在削弱了其他因素的影響；并且中央政府對高管薪酬的影響比地方政府更顯著；其次，相對績效評估在金融上市公司高管績效考核中扮演了較為重要的角色，但在2014～2015年由于中央出臺更為嚴(yán)厲的國企高管限薪政策而被弱化；第三，公司規(guī)模決定作用不顯著，可能的原因是與中國金融業(yè)的快速發(fā)展相比，對高管薪酬的監(jiān)督是較為薄弱的，導(dǎo)致了各個行業(yè)普遍的高薪現(xiàn)象。例如，在銀行業(yè)比證券行業(yè)總資產(chǎn)高得多的情況下，銀行高管薪酬并不比證券行業(yè)高管薪酬高。盡管監(jiān)管不斷加強，也很難在短時間內(nèi)完全改變這種狀況。第四，董事會獨立性的影響微不足道，主要原因是中國公司制企業(yè)發(fā)展時間不長，在沒有成熟的公司治理經(jīng)驗的情況下，中國企業(yè)很可能會復(fù)制相似的董事會結(jié)構(gòu)。

五、建議和展望

本研究存在兩個主要的不足，為未來相關(guān)的科研提供了一些改進經(jīng)驗。首先，與其他的實證研究相比，樣本容量不夠大可能導(dǎo)致研究結(jié)果說服力不足，隨著中國金融業(yè)上市公司的發(fā)展擴大，未來可以獲得更大的樣本。其次，在類似研究很少的情況下，候選決定因素的選擇還不夠全面，僅依托國外相關(guān)研究成果提出假設(shè)可能不適用于中國實際。

從本研究結(jié)果，可以對中國金融行業(yè)高管薪酬的實踐者和政策制定者提出一些建議。首先，薪酬信息披露制度有待改善。目前中國上市公司僅公開高管的現(xiàn)金報酬數(shù)額，相比之下，在美英等其它發(fā)達國家，上市公司應(yīng)當(dāng)披露高管薪酬方案的詳細信息。其次，由于董事會結(jié)構(gòu)被證明并非顯著的決定因素，因此加強中國企業(yè)公司治理十分必要。事實上，英國是公司治理改革的先驅(qū)，從上世紀(jì)90年代以來就相繼出臺了一系列規(guī)定，包括Cadbury （1992），Greenbury （1995），The Directors Remuneration Report（DRR） Regulations （2002）等。最后，中國企業(yè)高管任命方式有待改革，為了使高管薪酬與股東的利益一致，重要的是將高管職位真正市場化

參考文獻

[1]Bebchuk，L.A.and Fried，J.M.（2003）.Executive compensation as an agency problem.The Journal of Economic Perspectives，17（3），pp.71-92.

[2]Farmer，M.，Archbold，S.and Alexandrou，G.（2013）.CEO Compensa- tion and Relative Company Performance Evaluation UK Evidence.Compensation & Benefits Review，45（2），pp.88-96.

[3]Guest，P.M.（2009）.Board structure and executive pay：evidence from the UK.Cambridge Journal of Economics，34，pp.1075-1096.

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[5]Tosi，H.L.，Werner，S.，Katz，J.P.and Gomez-Mejia，L.R.（2000）.How much does performance matter A meta-analysis of CEO pay studies.Journal of Management，26（2），pp.301-339.endprint