肖文靜

(西南科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 四川 綿陽 621000)

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企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)對(duì)公司治理效率的影響
——以我國(guó)12家上市家電制造公司2015年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為例

肖文靜

(西南科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 四川 綿陽 621000)

企業(yè)債務(wù)作為公司融資的主要方式之一，對(duì)公司治理效率有明顯的影響。本文以數(shù)據(jù)包絡(luò)模型為分析方式，將反映債務(wù)期限結(jié)構(gòu)和反應(yīng)債務(wù)工具結(jié)構(gòu)的指標(biāo)作為測(cè)度公司效率的投入指標(biāo)，將衡量經(jīng)營(yíng)者對(duì)經(jīng)營(yíng)費(fèi)用的控制效率和主營(yíng)凈資產(chǎn)利潤(rùn)率的指標(biāo)作為產(chǎn)出指標(biāo)。對(duì)公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)和工具結(jié)構(gòu)的治理效率進(jìn)行分析。進(jìn)而有針對(duì)性地提出家電制造業(yè)提高其公司治理效率的建議。

公司治理;數(shù)據(jù)包絡(luò)分析;債務(wù)結(jié)構(gòu)

一、引言

隨著資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展，企業(yè)管理中的委托代理關(guān)系的弊端逐漸顯現(xiàn)。由于經(jīng)營(yíng)者擁有較少甚至不擁有公司的未分配利潤(rùn)的所有權(quán), 使得經(jīng)營(yíng)者承擔(dān)公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中的全部事務(wù)，付出自己大部分的精力卻只能獲取來自其努力經(jīng)營(yíng)后的所有收益中的一部分。正是因?yàn)檫@個(gè)原因，使得股東與經(jīng)營(yíng)者之間產(chǎn)生了一定的沖突。

正是由于企業(yè)經(jīng)營(yíng)者與所有者之間的沖突，才有了公司治理的說法。公司治理的主要目的就在于在公司經(jīng)營(yíng)權(quán)與所有權(quán)分離的情況下，降低因經(jīng)營(yíng)者和所有者利益不一致帶來的代理成本，協(xié)調(diào)所有者與經(jīng)營(yíng)者間的關(guān)系。公司治理是決定企業(yè)能否健康、穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)因素。良好的公司治理既能降低代理成本，又有助于保護(hù)股東特別是中小投資者的利益。

通過債務(wù)進(jìn)行融資, 是提高公司治理效率的一種有效方式。如：當(dāng)企業(yè)的外部融資額和經(jīng)營(yíng)者的持股數(shù)量不變時(shí), 通過債務(wù)融資能提高經(jīng)營(yíng)者的持股比例, 進(jìn)而緩和所有者與經(jīng)營(yíng)者的沖突;企業(yè)的自由現(xiàn)金流量必須要用于償還到期債務(wù),這有利于防止公司經(jīng)營(yíng)者的過度投資行為;這兩種方式均有利于規(guī)范公司經(jīng)營(yíng)者的行為，進(jìn)而提高公司治理的效率。本文通過DEA模型，以我國(guó)上市的12家電制造企業(yè)2015年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為例，對(duì)公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)和工具結(jié)構(gòu)的治理效率進(jìn)行分析，進(jìn)而有針對(duì)地提出家電制造業(yè)提高其公司治理效率的具體做法。

二、研究方法

Williamson (1988)的觀點(diǎn)認(rèn)為,與其說債務(wù)是一種是融資工具,還不如說是一種極其重要的公司治理手段。這種觀點(diǎn)在之后被多個(gè)學(xué)者引用并證明過。如：Langetal (2000,2001)、Bolton和Dewatripont (2005)等都先后證明了債務(wù)融資在市場(chǎng)環(huán)境完備的情況下能夠發(fā)揮其治理作用,主要表現(xiàn)為抑制經(jīng)營(yíng)者的無效率效率投資和發(fā)揮破產(chǎn)威脅效應(yīng),協(xié)調(diào)經(jīng)營(yíng)者與所有者之間的利益關(guān)系,約束經(jīng)營(yíng)者的過度投資決策,從而有提高企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值的能力。

由于不同行業(yè)的借款規(guī)律和效益產(chǎn)出各不相同，因此本文以在滬、深主板上市的12家家用電器制造業(yè)為主要研究對(duì)象，對(duì)這些公司的債務(wù)融資結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的治理的效率作DEA(數(shù)據(jù)包絡(luò)分析)，以期找出債務(wù)融資結(jié)構(gòu)對(duì)公司治理的影響程度。

數(shù)據(jù)包絡(luò)分析(DEA)是根據(jù)多個(gè)投入指標(biāo)和多個(gè)產(chǎn)出指標(biāo),利用線性規(guī)劃的方法，對(duì)同類型決策單元進(jìn)行相對(duì)有效性評(píng)價(jià)的一種數(shù)量分析方法，并且其在分析過程中并不強(qiáng)調(diào)對(duì)投入產(chǎn)出變量單位的統(tǒng)一。DEA方法及其模型是在1978年由美國(guó)著名運(yùn)籌學(xué)家A.Charnes和W.W.Cooper提出，由于其方法的有效性和操作的便利性，現(xiàn)在已廣泛應(yīng)用于不同行業(yè)及部門，并且在處理多指標(biāo)投入和多指標(biāo)產(chǎn)出方面，體現(xiàn)了其獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。

因?yàn)榧译娭圃鞓I(yè)主要是從事產(chǎn)品生產(chǎn)與銷售的，而經(jīng)濟(jì)學(xué)上生產(chǎn)者都希望以最小的產(chǎn)出得到最大的收益，因此本文采用產(chǎn)出導(dǎo)向的DEA模型。又因?yàn)閭鹘y(tǒng)的CCR模型是以不變的規(guī)模報(bào)酬為前提計(jì)算出決策單元有效或無效，而無法確定決策單元無效具體是由哪個(gè)因素造成的。因此本文先用CCR模型求出決策單元的整體有效性，再通過BCC模型，在以規(guī)模報(bào)酬可變?yōu)榍疤岬臈l件下，將技術(shù)效率(TE)分解為純技術(shù)效率(PTE)和規(guī)模效率(SE),且TE=PTE*SE。以期找出債務(wù)融資結(jié)構(gòu)對(duì)公司治理的影響程度。

三、計(jì)算模型和指標(biāo)選擇

1.計(jì)算模型

其中θt表示技術(shù)效率，且0≤θt≤1，Xi、Yj分別代表決策單元的投入和產(chǎn)出指標(biāo)。

其中θp表示純技術(shù)效率，規(guī)模效率θs=θt/θp，若規(guī)模效率等于1，說明債務(wù)融資的公司治理效應(yīng)是充分發(fā)揮了的，否則就存在規(guī)模損失。

2.投入產(chǎn)出指標(biāo)的確定

基于國(guó)內(nèi)外對(duì)債務(wù)融資的公司治理效應(yīng)的研究，本文借鑒肖坤和秦彬的研究思想，從公司財(cái)務(wù)治理角度研究公司治理效率。又因?yàn)槠溲芯康慕Y(jié)果證明了公司債券由于在公司負(fù)債總額中的比例很小而與經(jīng)營(yíng)者的代理成本和公司業(yè)績(jī)均不存在顯著的相關(guān)性，因而對(duì)公司治理效率沒有明顯影響。所以本文在投入指標(biāo)的選取上省略掉了這一指標(biāo)。其次是借鑒Ang、Cole&Lin(1998)的做法用經(jīng)營(yíng)費(fèi)用率衡量經(jīng)營(yíng)者對(duì)經(jīng)營(yíng)費(fèi)用的控制效率，反映股權(quán)代理成本，同時(shí)借用杜瑩和劉立國(guó)的研究做法，用主營(yíng)凈資產(chǎn)利潤(rùn)率反映負(fù)債的治理效應(yīng)(不使用凈利潤(rùn)率的主要原因是凈利潤(rùn)是稅后形成的，而其中包含的投資收益和其他業(yè)務(wù)利潤(rùn)很容易被人為操縱)。本文的具體指標(biāo)選取如表1：

表1

四、計(jì)算結(jié)果分析及政策建議

1.計(jì)算結(jié)果分析

運(yùn)用MAXdea6.0軟件對(duì)中國(guó)12家上市的家用電器制造公司2015年的債務(wù)融資的公司治理效率結(jié)果進(jìn)行計(jì)算，結(jié)果如表2：

表2

注：以上數(shù)據(jù)均來自于各上市公司年報(bào)

結(jié)果分析：在對(duì)選取的12家家用電器制造公司的計(jì)算結(jié)果中發(fā)現(xiàn)，有9家公司債務(wù)融資的治理是無效的。具體分析如下：①技術(shù)效率θt用來衡量公司債務(wù)融資的治理效用在最小投入要素成本條件下，最大的產(chǎn)出，若技術(shù)效率θt小于1，則存在1-θt的比例的投入浪費(fèi)。由上表知，除TCL、佛山照明、格力外，其它9家公司都存在投入的浪費(fèi)；②純技術(shù)效率θp表示在同一生產(chǎn)規(guī)模的最小投入成本條件下，最大的產(chǎn)出效益，可以衡量公司債務(wù)融資的治理無效率有多大一部分原因是由純粹的無效率造成的。純技術(shù)效率更多的反映了公司日常經(jīng)營(yíng)管理水平。由上表可以看出，在9家債務(wù)融資的治理無效率的公司里面，海信電器、美菱電器、小天鵝三家公司的治理無效率并不是因?yàn)榧兇獾募夹g(shù)無效率；③規(guī)模效率θs可以衡量在產(chǎn)出導(dǎo)向的DEA模型下，公司債務(wù)融資的治理效率是否處于最優(yōu)狀態(tài)。由上表看出海信電器、美菱電器、小天鵝三家公司的治理無效率主要是由于其規(guī)模的無效率。

2.政策建議

以上分析表明, 中國(guó)上市的家電制造公司的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的失衡與債務(wù)來源結(jié)構(gòu)的扭曲, 使得債務(wù)融資本身降低代理成本、提高治理效率的作用弱化。為了完善這類公司的債務(wù)融資結(jié)構(gòu), 提升負(fù)債的治理效用,提出以下幾點(diǎn)建議：一是公司應(yīng)該積極開拓其債務(wù)融資的渠道，結(jié)合本公司的整體發(fā)展現(xiàn)狀和未來戰(zhàn)略安排進(jìn)行具體的分析后，有目的的完善債務(wù)融資配置結(jié)構(gòu)，加大債務(wù)融資的公司治理效應(yīng)；二是與銀行建立真正的交易關(guān)系，確立銀行的產(chǎn)權(quán)主體地位，盡量大的發(fā)揮銀行借款的公司治理作用；三是建立有效的權(quán)益監(jiān)督保障機(jī)制，在有效監(jiān)督經(jīng)營(yíng)者的前提下，充分發(fā)揮經(jīng)營(yíng)者的企業(yè)家才能，同時(shí)在有效的降低代理成本的前提下，盡量保證公司所有者即股東的權(quán)益；四是確立有效的償債保障機(jī)制。這其中既要包括限制企業(yè)經(jīng)營(yíng)者過度投資等行為的事前保障機(jī)制, 又要包含自動(dòng)履行債務(wù)清償責(zé)任的事后保障機(jī)制。事前、事后保障機(jī)制的有機(jī)結(jié)合,有利于提高公司債務(wù)融資的治理效率。

[1]BankerRD,CharnesA,CooperWW.SomemodelsforestimatingtechnicalandscaleinefficienciesinDataEnvelopmentAnalysis[J].ManagementScience, 1984, 30( 9):1078-1092.

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[3]李紅霞.融資方式、資本結(jié)構(gòu)與公司治理研究[J].商業(yè)研究，2003，(24):11-15.

[4]肖坤，秦彬.我國(guó)上市公司債務(wù)結(jié)構(gòu)對(duì)財(cái)務(wù)治理效率的影響[J].經(jīng)濟(jì)管理，2011,(2).

肖文靜(1992.10-)，女，漢族，德陽廣漢人，研究生，西南科技大學(xué)，研究方向:企業(yè)管理。