何 帥

(中國政法大學(xué) 商學(xué)院， 北京 100088)

對沖基金盈利能力與資產(chǎn)規(guī)模的相關(guān)性研究

何 帥

(中國政法大學(xué) 商學(xué)院， 北京 100088)

探究對沖基金盈利能力與其資產(chǎn)規(guī)模的內(nèi)在關(guān)聯(lián)性，既可以幫助投資者優(yōu)化投資選擇，也可以協(xié)助對沖基金經(jīng)理來決定何時封閉新的投資基金。但現(xiàn)有文獻中，對沖基金盈利能力與其資產(chǎn)規(guī)模之間的關(guān)系判定相互矛盾，故而本文旨在判斷這二者之間的關(guān)聯(lián)性，并設(shè)立線性回歸模型來分析基金資產(chǎn)規(guī)模對基金回報率的影響。本研究數(shù)據(jù)來源于TASS數(shù)據(jù)庫，樣本是從2000年1月至2014年12月的127個美國對沖基金數(shù)據(jù)。經(jīng)研究顯示，對沖基金資產(chǎn)規(guī)模與其盈利能力呈正相關(guān)，與標準偏差呈負相關(guān)。

對沖基金； 盈利能力； 資產(chǎn)規(guī)模

一、引言

隨著各國對資本流動限制的取消以及對資本市場的開放，對沖基金得到了巨大的發(fā)展空間。隨著資產(chǎn)管理能力和對沖技術(shù)的跨越式發(fā)展，對沖基金規(guī)模以每年25%的速度上升，成為了金融市場的中堅力量。21世紀以后，隨著新興金融市場的崛起和高凈值客戶數(shù)目的增加，進一步推動了對沖基金市場規(guī)模的擴張。到目前為止，對沖基金的資產(chǎn)管理規(guī)模已高達1.2萬億美元。

多年來，對沖基金行業(yè)的快速發(fā)展也給政府帶來了巨大挑戰(zhàn)，它將直接影響經(jīng)濟的穩(wěn)定，政治事態(tài)的發(fā)展以及普通百姓的生活。盡管它在數(shù)量和大小方面趕不上共同基金，但其專業(yè)化程度之高不言而喻，使其利用各種金融衍生品吸取全球市場的利潤。此外，由于對沖基金行業(yè)吸引了大量的優(yōu)秀管理人才，也使得對沖基金投資種類更為廣泛。近年來，由于其高風(fēng)險高收益的特征和獨特的低相關(guān)性，對沖基金得到了投資者廣泛的認可。在過去的20年中，機構(gòu)投資者對對沖基金產(chǎn)生了越來越濃厚的興趣。

如上方所指，隨著對沖基金產(chǎn)業(yè)的迅速發(fā)展，無論對試圖尋找機會投資的經(jīng)理人，還是探索投資商機的投資者，對沖基金資本規(guī)模都是他們考慮的重要因素。基金資產(chǎn)規(guī)模的大小將影響對沖基金的業(yè)績表現(xiàn)，然而在這個問題上的研究卻少之又少。為了填補這一空白，本文試圖探究對沖基金資產(chǎn)規(guī)模與基金盈利能力之間的內(nèi)在關(guān)系。

二、文獻回顧

盡管越來越多的學(xué)者開始關(guān)注對沖基金行業(yè)，但致力于此問題的研究卻微乎其微，其研究結(jié)果也是各有說辭，還沒有統(tǒng)一的結(jié)論。為此，針對這個問題，專門探討研究這一課題是極為有意義的。本節(jié)將系統(tǒng)地回顧對沖基金相關(guān)文獻，并總結(jié)相關(guān)研究的結(jié)論。

(一)宏觀經(jīng)濟因素模型

Das總結(jié)了兩種對沖基金回報衡量方法，宏觀經(jīng)濟因素模型便是其中之一。他認為金融資產(chǎn)受外部力量影響，將作為時間序列的宏觀經(jīng)濟變量成為評估金融資產(chǎn)收益的重要因素[1]。Chen等人通過資產(chǎn)定價模型Fama-MacBeth做橫截面回歸分析，運用五大定價因素解釋了資產(chǎn)回報。以上述觀點作為假設(shè)前提，考慮了這些因素對現(xiàn)金流預(yù)期與折現(xiàn)率風(fēng)險的影響[2]。Das認為影響對沖基金回報的因素包括購買收益率差價和出售美國國債，即期限溢價補償，預(yù)期通貨膨脹、非預(yù)期通貨膨脹、工業(yè)生產(chǎn)增長率和具有較高信用與較低信用等級的公司債券利息率。

Das的研究因素包括違約溢價、通貨膨脹率、短期和長期美國政府債券利率，工業(yè)生產(chǎn)指標和失業(yè)指標等。他以48個月為周期，研究了三種不同時間段的對沖基金月度數(shù)據(jù)。其結(jié)論表明，只有兩個變量有統(tǒng)計學(xué)意義: 違約溢價和期限溢價。此假設(shè)推出的股票投資回報的宏觀經(jīng)濟因素模型也同樣可解釋對沖基金公司的投資回報，盡管其R2值沒有足夠大。

(二)基本因素定價模型

Das使用對沖基金的基本特征因素進行回歸分析，以此來推測對沖基金的回報率并導(dǎo)出Beta值。根據(jù)分析，該模型的主要變量成功地解釋了美國國內(nèi)對沖基金的回報能力，但對于外國的對沖基金卻不適用。其基本因素變量包括:

市場特征：Das先使用Fama-MacBeth截面法去評估每個對沖基金的beta 值，然后對對沖基金回報率和市場指數(shù)運用最小二乘法的方式進行回歸。由于對沖基金回報和市場規(guī)模之間為非線性關(guān)系，故以市場規(guī)模的平方值作為自變量。

時間跨度：對沖基金數(shù)據(jù)庫中的月數(shù)。

規(guī)模：平均資產(chǎn)價值。

傭金：傭金由獎勵提成和資產(chǎn)管理費組成。獎勵提成通常為基金公司利潤的20%左右，其變化幅度在0%至50%之間。資產(chǎn)管理費對于大部分基金公司來講是相同的，一般為基金資產(chǎn)規(guī)模的1%至2%每年，因此，資產(chǎn)管理費不作為回歸模型中的因素之一。

杠桿率：對沖基金最突出的特點便是使用杠桿或其他高風(fēng)險的投資策略。他們的杠桿通常為資產(chǎn)價值的0至70倍。

贖回頻率：對沖基金沒有義務(wù)披露交易策略，故而無法直接衡量其流動性。

最小購買份額：由于市場價格偏差很小，獲得利潤的唯一方法便是通過批量購買對沖基金。最低投資直接關(guān)系到對沖基金的盈利能力。

資產(chǎn)類：資產(chǎn)類別指基金運營市場，例如，證券市場、債券市場和期貨市場等。投資組合的組成通常有股票、債券、貨幣和衍生品。衍生品包括期權(quán)、期貨及認股權(quán)證。但對沖基金公司一般不愿透露組合的結(jié)構(gòu)。

Das 分兩步建立模型。首先，利用時間序列回歸估計beta值，然后使用已估計的beta值來回歸分析對沖基金的盈利能力數(shù)據(jù)。所有不同類型的對沖基金公司回歸結(jié)果表明：在10%顯著性水平下，有統(tǒng)計學(xué)意義的解釋變量為規(guī)模和最小購買份額。消極的規(guī)模變量系數(shù)顯示對沖基金行業(yè)并不具有規(guī)模經(jīng)濟效應(yīng)。最小購買份額變量的系數(shù)是正相關(guān)的，回歸分析證實：高單位投資份額能產(chǎn)生更高的回報。因為對沖基金經(jīng)理通過捕捉大量的市場機會使得市場更有效率，套利機會便逐漸消失。但對沖基金經(jīng)理應(yīng)避免披露交易信息，因為它可能導(dǎo)致羊群效應(yīng)。

(三)基于資產(chǎn)證券模型

Fung和Hsieh使用7個風(fēng)險因素來建立風(fēng)險因素模型，這些因素主要是從對沖基金策略的實證研究結(jié)論中選取出來的，如S & P 500的超額收益。股票多空基金大約是整個對沖基金的 30%～40%， SCMLC(Small cap minus large cap)作為非常重要的股票因素。十年期國債的收益， Baa債券高于十年期國債的收益，這些是債權(quán)因素，對于固定收益對沖基金很重要。這三種期權(quán)組合(債券、貨幣、商品)對于趨勢跟蹤或管理期貨都是關(guān)鍵的風(fēng)險因子。實證研究表明，這7種風(fēng)險因素能解釋較高比例的對沖基金[3]。

Amenc 等人利用因素模型預(yù)測對沖基金收益，選取的因素為：美國三月期政府債券收益、紅利率用S&P500 股票指數(shù)紅利率，信用價差用長期BAA債券和AAA 債券的收益差，期限價差用三月國庫券和十年期國庫券收益差，隱含波動率用芝加哥期權(quán)交易所的波動率指數(shù)(VIX)、市場變化量用NYSE 市場交易量月度變化，用石油價格表示短期商業(yè)周期，美國股票市場用S&P500 收益率，世界股票市場用MSCI 世界股票指數(shù)(除美國外)，貨幣因素用外匯交易量加權(quán)指數(shù)[4]。

自上世紀90年代末以來，就有學(xué)者討論基金規(guī)模與基金業(yè)績內(nèi)在關(guān)聯(lián)的研究。然而，先前學(xué)者對于是否對沖基金業(yè)績會隨資產(chǎn)規(guī)模增加而增加的研究結(jié)果是相互矛盾的。很多學(xué)者認為，規(guī)模較小的基金公司其風(fēng)險偏好較高，靈活度較強。當(dāng)市場環(huán)境不樂觀時，對于大型基金公司的破產(chǎn)清算可能面臨更加復(fù)雜的情況[5]。但一些學(xué)者則不認為基金規(guī)模與基金回報呈負相關(guān)，Getmansky發(fā)現(xiàn)隨著基金規(guī)模的不斷擴大，基金收益也將增大，即基金規(guī)模與基金盈利能力呈正相關(guān)，直到基金規(guī)模達到最優(yōu)水平，基金的邊際收益才為零[6]。Agarwal等人發(fā)現(xiàn)大的對沖基金公司效益好于小的對沖基金公司[7]。然而，Gregoriou和 Rouah則表示基金業(yè)績與基金規(guī)模之間沒有相關(guān)性[8]。

三、研究目的與創(chuàng)新之處

基于對沖基金相關(guān)文獻的系統(tǒng)研究，本文將依托整項理論依據(jù)研究，運用回歸分析模型來探究資產(chǎn)規(guī)模對基金業(yè)績的影響。本文創(chuàng)新之處在于本文提出的研究問題是對沖基金行業(yè)中最關(guān)心的問題之一。盡管它受到廣泛關(guān)注，但基金資產(chǎn)規(guī)模大小對基金投資回報影響的重點研究是有限的。因此，本研究的問題具有一定的創(chuàng)新意義。

本研究將重點探究:資產(chǎn)規(guī)模對對沖基金盈利能力的影響是什么？探討資產(chǎn)規(guī)模和對沖基金盈利能力之間是否存在必然關(guān)系，如果有，它們之間的關(guān)系是什么？探究此問題的意義至關(guān)重要，它不僅方便對沖基金經(jīng)理人，選擇何時封閉基金以便阻止新投資者的進入，也為對沖基金的投資者尋找了投資對沖基金的最佳時機。因此，本文將專注于資產(chǎn)規(guī)模和基金盈利能力之間的內(nèi)在關(guān)系。

四、數(shù)據(jù)描述

對于探究對沖基金盈利能力與資產(chǎn)規(guī)模的相關(guān)性，選擇準確的數(shù)據(jù)庫極為重要，因為數(shù)據(jù)庫會經(jīng)常出現(xiàn)缺乏透明度的情況。在這項研究中，主要數(shù)據(jù)為對沖基金盈利能力與資產(chǎn)規(guī)模的月度數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)來自世界最大的商業(yè)數(shù)據(jù)提供商Lipper的TASS數(shù)據(jù)庫，許多實證研究都基于該數(shù)據(jù)庫，使其成為對沖基金行業(yè)中最常用的數(shù)據(jù)庫。Liang通過對比TASS數(shù)據(jù)庫和其他數(shù)據(jù)庫的數(shù)據(jù)質(zhì)量，證實TASS數(shù)據(jù)庫具有較高的可信度。TASS數(shù)據(jù)庫也是唯一根據(jù)對沖基金樣本的總資產(chǎn)規(guī)模進行加權(quán)的數(shù)據(jù)庫，為此大多學(xué)者常以TASS數(shù)據(jù)庫作為數(shù)據(jù)源[9]。TASS數(shù)據(jù)庫始建于1994年，由于建庫初期的數(shù)據(jù)源由基金經(jīng)理提供，使得前期數(shù)據(jù)庫數(shù)據(jù)包含部分偏差而不能使用，故本文選定了2000年以后的數(shù)據(jù)，以避免回填偏差。為了減輕數(shù)據(jù)的生存偏差，本文選擇采樣周期從2000年1月至2014年12月，共15年。

之所以選擇美國的對沖基金作為樣本，是由于對沖基金起源于美國，并且美國的對沖基金產(chǎn)業(yè)在全球市場上有整體的代表性。為了擴大樣本量和方便獲取數(shù)據(jù)，本文以每月的基金盈利能力和資產(chǎn)規(guī)模進行研究。對于缺少每月對沖基金回報率、資產(chǎn)管理指標和投資風(fēng)格的數(shù)據(jù)將被刪除，以便數(shù)據(jù)庫篩選出擁有每月數(shù)據(jù)的對沖基金。此外，對于部分沒有月度報告的基金公司數(shù)據(jù)和報告中不符合統(tǒng)計分析標準的數(shù)據(jù)進行剔除，以及在本文研究期間關(guān)閉的基金公司數(shù)據(jù)進行剔除，最終剩余127只對沖基金樣本。

根據(jù)對沖基金的投資風(fēng)格將TASS數(shù)據(jù)庫的數(shù)據(jù)分為以下11種類別，如表1所示，詳細闡述了每個類別中的對沖基金數(shù)量。在本文中，選定時間從2000年至2014年，共計180個月的127個美國對沖基金月度數(shù)據(jù)樣本。在此區(qū)間內(nèi)，金融市場經(jīng)歷了下行和上行走勢，因此，它能夠反映真實的市場情況。

表1 TASS數(shù)據(jù)庫中各投資類別的基金數(shù)量

五、研究方法和實證分析

對沖基金的盈利能力會同時受到宏觀和微觀因素的影響①。本文將從微觀角度進行研究對沖基金盈利能力與資產(chǎn)規(guī)模的相關(guān)性，具體研究方法如下：

變量

本文使用的獨立變量是凈資產(chǎn)價值,其中共收集的127個對沖基金凈資產(chǎn)價值，即i = 1，2，…，127。從2000年1月至2014年12月，每個對沖基金有其完整且連續(xù)的單月資產(chǎn)凈值。然后對上述資產(chǎn)凈值提出相同的疑問假設(shè)。

假設(shè)

H1: 對沖基金資產(chǎn)規(guī)模與對沖基金盈利能力之間存在積極關(guān)系。

H2: 對沖基金盈利能力隨資產(chǎn)規(guī)模的增加而增加，當(dāng)達到最佳或最優(yōu)水平后，對沖基金盈利能力隨著基金規(guī)模增加而減少。

H3: 對沖基金資產(chǎn)規(guī)模與對沖基金盈利能力之間存在反向關(guān)系。

表2 描述性統(tǒng)計的月度數(shù)據(jù)

表2列出了整個樣本的描述性統(tǒng)計。時間跨度是從2000年1月至2014年12月，共180個月，22860個數(shù)據(jù)量。樣本包含 127 只對沖基金，如表2所示，每月的平均回報率在0.79%左右，標準差為4.79%。每月資產(chǎn)規(guī)模平均值 61億美元，其中資產(chǎn)規(guī)模最高值為2434.5939億美元，最低值只有97萬美元，其中中位數(shù)為33.1983億美元，標準差為155.4041億美元。

為了更好地研究基金資產(chǎn)規(guī)模和盈利能力的關(guān)聯(lián)性，本文將127個樣本根據(jù)對沖基金的規(guī)模分為6組，分別是 A、B、C、D、E、F，如表3所示：

表3 對沖基金盈利能力與其資產(chǎn)規(guī)模

表3將基金資產(chǎn)規(guī)模劃分為6組，并顯示每組的基金資產(chǎn)規(guī)模均值以及各組的平均回報率。分組細節(jié)如下: A組，凈資產(chǎn)值為超過 100 億美元的對沖基金。B組，凈資產(chǎn)值在70億至100億美元之間，該組是基金總資產(chǎn)規(guī)模最大的一組;C組，資產(chǎn)凈值在50億至70億美元之間；資產(chǎn)凈值在30億至50億美元之間的為D組；資產(chǎn)凈值在10億至30億美元之間的為E組；F 組是10億美元以下的資產(chǎn)凈值。

由結(jié)果得知，基金資產(chǎn)規(guī)模較小的E組、F組回報率最低。這一現(xiàn)象可以用經(jīng)濟的規(guī)模效應(yīng)來解釋，即無論基金規(guī)模大小，基金公司的固定費用開支是一定的，當(dāng)基金規(guī)模過小時，使得基金總盈利份額較少，每單位盈利份額需待攤的固定費用反而會加大，以致運行一個小資產(chǎn)規(guī)模的基金公司不那么劃算。A、B、C、D組的平均盈利回報率分別為1.08%、1.12%、0.91%、0.80%。表明對沖基金資產(chǎn)規(guī)模在30億美元以上的盈利能力要優(yōu)于30億美元以下的資產(chǎn)規(guī)模。由表可知，隨著對沖基金資產(chǎn)規(guī)模的擴大，盈利回報率開始逐漸上升，即C組的回報率高于D組，B組的回報率高于C組。其中B 組是6組樣本中盈利回報率最高的一組，揭示了對沖基金的最優(yōu)資產(chǎn)規(guī)模應(yīng)位于 70 億至100 億美元之間，以便實現(xiàn)最大盈利。而A組的回報率卻并沒有因為資產(chǎn)規(guī)模的擴大而進一步提升，即當(dāng)對沖基金資產(chǎn)達到最優(yōu)規(guī)模后，基金的回報率隨著規(guī)模的上升而有所下降。

本文通過研究127個對沖基金公司的資產(chǎn)規(guī)模，分析180個月中對沖基金每月的回報率和標準差，以此來說明對沖基金的資產(chǎn)規(guī)模和盈利能力的關(guān)系。根據(jù)對沖基金每月的回報率與凈資產(chǎn)價值分成六個小組，并計算每組平均資產(chǎn)規(guī)模和相應(yīng)的回報率。然后，使用一個簡單的線性回歸模型，取其對數(shù)來分析每月數(shù)據(jù)。如回歸方程一所示：

Ri=α+β1*log(Asseti)+ε

(1)

表4 對沖基金盈利能力與資產(chǎn)規(guī)模的回歸結(jié)果

根據(jù)方程一做簡單線性回歸，得出了對沖基金的回歸分析結(jié)果。由表4可知，回歸直線斜率為正值。在1%的顯著水平下，R2值為26.01%，調(diào)整后的R2值為24.29%?；鹳Y產(chǎn)規(guī)模系數(shù)為0.1664，說明對沖基金盈利能力與資產(chǎn)規(guī)模呈正相關(guān)。即與假設(shè)H1相符，基金盈利能力隨著基金規(guī)模的擴大而逐漸上升。對沖基金盈利能力與其資產(chǎn)規(guī)模都會影響基金的生命周期。理解其中的內(nèi)在關(guān)系有助于投資者獲取最優(yōu)利潤，也有助于基金經(jīng)理決定何時關(guān)閉新的投資基金。

接下來，通過使用相同的線性回歸模型來分析對沖基金資產(chǎn)規(guī)模與每月標準偏差的內(nèi)在關(guān)聯(lián)性。與方程一類似，將標準偏差(σ)與基金平均規(guī)模分為6個組，使用對數(shù)后的凈資產(chǎn)值 (NAV) 作為自變量，每月的標準偏差(σ)作為因變量。得到回歸方程二：

σi=α+β1*log(Asseti)+ε

(2)

表5 對沖基金資產(chǎn)規(guī)模與其標準差的回歸分析

在線性回歸方程二中，探討了對沖基金資產(chǎn)規(guī)模對標準差的影響。分析結(jié)果由表5可知，回歸 R2為15.76%，調(diào)整后的R2為14.65%?；貧w系數(shù)為-0.0210表明了對沖基金資產(chǎn)規(guī)模和標準差呈負相關(guān)。標準差反映了對沖基金的波動性。分析表明，在5%的顯著性水平下，資產(chǎn)規(guī)模越大其標準差越低，即大型基金有較低的波動性，而小規(guī)模基金有更高的標準差，這一結(jié)果顯然是支持假設(shè)H3。

最后，統(tǒng)計每組的平均資產(chǎn)規(guī)模和每組的平均回報率，來對比分析最優(yōu)資產(chǎn)規(guī)模的大小。如表6所示：

表6 Log(資產(chǎn)規(guī)模)與平均回報率數(shù)據(jù)

圖1 Log(資產(chǎn)規(guī)模)與平均回報率

在圖1中，橫軸表示取對數(shù)后的對沖基金資產(chǎn)規(guī)模，豎軸表示對沖基金的平均回報率。如圖1所示，當(dāng)基金資產(chǎn)規(guī)模在30億和100億美元之間時，對沖基金資產(chǎn)回報率與資產(chǎn)規(guī)模呈正相關(guān)性。當(dāng)達到最佳基金資產(chǎn)規(guī)模時，對沖基金的最優(yōu)回報率至1.12%。但隨著資產(chǎn)規(guī)模的進一步增加回報率開始下降。以上數(shù)據(jù)清晰地證明對沖基金的盈利能力與其資產(chǎn)規(guī)模具有內(nèi)在關(guān)聯(lián)性。得出較大規(guī)模的對沖基金通常比較小規(guī)模對沖基金有更好的回報率。但當(dāng)達到一定基金資產(chǎn)規(guī)模后，其收益會隨著基金資產(chǎn)規(guī)模的增加而減少。上述分析支持假設(shè)H2。

這項研究有助于彌補現(xiàn)有文獻的空白，它幫助投資者優(yōu)化基金利潤，幫助基金經(jīng)理限制基金規(guī)模，為對沖基金及投資者提供具體參考價值。然而，對基金經(jīng)理來說，其工資發(fā)放方案一般由管理費用提成和業(yè)績收入獎勵組成。從基金經(jīng)理收益最大化的角度出發(fā)，他們會增加其基金資產(chǎn)規(guī)模甚至將基金規(guī)模超出最佳大小，以使得工資上漲。但是長期良好的回報率可以有助于吸引資產(chǎn)和提高基金經(jīng)理聲譽。超過最優(yōu)資產(chǎn)規(guī)模后降低資產(chǎn)回報率，使得基金經(jīng)理與投資者之間產(chǎn)生利益沖突。因此，基金經(jīng)理要權(quán)衡優(yōu)化個人收入和優(yōu)化基金盈利能力之間的關(guān)系。對投資者來說，選擇最佳的基金投資可以獲得更高的利潤。換句話說，正確的理解對沖基金的資產(chǎn)規(guī)模有利于提高收益。故而對沖基金投資者在投資前，應(yīng)詳查對沖基金的資產(chǎn)規(guī)模是否接近對沖基金的最優(yōu)水平。對沖基金投資者應(yīng)該認識到，當(dāng)前基金行業(yè)收費結(jié)構(gòu)下，基金經(jīng)理都愿意增加基金資產(chǎn)而犧牲基金業(yè)績，以提高他們的薪酬。因此，投資者需要密切監(jiān)察基金業(yè)績，盡量避免投資的資金超過對沖基金規(guī)模的最優(yōu)水平。

六、結(jié)論

本文通過使用回歸分析方法專門研究了對沖基金資產(chǎn)規(guī)模對盈利能力的影響。基于當(dāng)今最大的對沖基金商業(yè)數(shù)據(jù)庫TASS，實證解析了基金資產(chǎn)規(guī)模與資產(chǎn)回報率和標準差的顯著性。結(jié)果表明大的對沖基金表現(xiàn)優(yōu)于小的對沖基金，小型資產(chǎn)規(guī)?；穑浠貓舐蕰冉档?，然后隨著基金規(guī)模增加而增加。中等規(guī)?；鸨砻骰鹨?guī)模和基金盈利能力呈正相關(guān)關(guān)系。但特大規(guī)模的對沖基金由于規(guī)模不經(jīng)濟原因，盈利能力反而有所下降。

研究的局限性：由于對沖基金行業(yè)不透明的性質(zhì)，該分析的局限性在于無法確保樣本數(shù)據(jù)的絕對真實性。本文中使用的數(shù)據(jù)是單一的TASS數(shù)據(jù)庫，而非各種商業(yè)數(shù)據(jù)庫組合?；赥ASS數(shù)據(jù)庫做的定量分析很難在其他數(shù)據(jù)庫中獲得類似數(shù)據(jù)，不同數(shù)據(jù)庫本身的偏見，會使得結(jié)果彼此不同。同時本文主要以美國的對沖基金作為研究示例，樣本量不能完全代表整個對沖基金行業(yè)。對沖基金經(jīng)理人的特征，也同樣會影響對沖基金的業(yè)績表現(xiàn)，如年齡、學(xué)歷、性別、經(jīng)驗、基金從業(yè)年限，但這些管理特征數(shù)據(jù)很難獲得。實證研究表明，對沖基金業(yè)績表現(xiàn)同時受宏觀因素和微觀因素的影響。在此研究中，我們只關(guān)注具體的微觀因素的影響，對對沖基金的進一步研究可能集中在宏觀因素對對沖基金盈利能力的影響調(diào)查上。

【注 釋】

① 宏觀因素指市場因素；微觀因素是個別基金的具體特點，如基金資產(chǎn)規(guī)模、行政性收費、杠桿、贖回頻率、最低投資、資產(chǎn)分類和資金年齡等。

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編輯：劉小明

2016-09-10

何 帥(1987—)，男，中國政法大學(xué)商學(xué)院博士研究生。研究方向：世界經(jīng)濟與國際金融。