貴州交通職業(yè)技術(shù)學(xué)院 劉 越

財(cái)務(wù)可行性分析在企業(yè)并購中的應(yīng)用
——基于企業(yè)價值評估

貴州交通職業(yè)技術(shù)學(xué)院 劉 越

企業(yè)并購是企業(yè)的一種特殊投資行為，選擇并購對象、確定并購價格、決定能否承受并購中的風(fēng)險等問題都需要在并購前解決。而在財(cái)務(wù)可行性分析中，并購方可以獲得很多重要的信息，因此并購財(cái)務(wù)可行性分析的重要作用不言而喻。本文結(jié)合實(shí)際案例從財(cái)務(wù)可行性視角對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行定量和定性價值評估分析，從而解決目標(biāo)企業(yè)是否值得購買和目標(biāo)企業(yè)當(dāng)前價值多少兩大核心問題。通過并購前的財(cái)務(wù)可行性分析可以揭示出并購中存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險，也能為并購后的整合指明方向。

企業(yè)并購 財(cái)務(wù)可行性分析 價值評估

一、引言

在經(jīng)濟(jì)全球化和中國經(jīng)濟(jì)高速增長的宏觀背景下，并購已經(jīng)成為中國企業(yè)比較常用和有效的擴(kuò)張及投資方式。并購能夠促使企業(yè)進(jìn)一步發(fā)展，提高市場競爭力，然而，作為一項(xiàng)復(fù)雜的系統(tǒng)工程，并購的實(shí)施過程隱藏著巨大的風(fēng)險。因此，研究如何降低企業(yè)在并購過程中的風(fēng)險有著重要的現(xiàn)實(shí)意義，而其中進(jìn)行財(cái)務(wù)可行性分析是首要步驟。因?yàn)樵诂F(xiàn)代企業(yè)管理中，財(cái)務(wù)管理是一切管理活動的基礎(chǔ)，企業(yè)財(cái)務(wù)能夠從資金的角度對企業(yè)整體運(yùn)行情況加以反映，為投資者和企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)提供企業(yè)真實(shí)經(jīng)營狀況的數(shù)據(jù)和信息。

目前國內(nèi)關(guān)于企業(yè)并購的研究眾多，但大部分的研究集中于企業(yè)實(shí)施并購的具體行為和詳細(xì)的運(yùn)作流程，以及后期的整合過程上，認(rèn)為這些方面是影響并購成敗的主要因素。但并購前財(cái)務(wù)可行性分析的作用同樣不可小覷，它才是決定并購結(jié)果的首要因素。企業(yè)并購是企業(yè)的一種特殊投資行為，如何選擇并購對象，如何確定并購價格，決定能否承受并購中的風(fēng)險這些問題都需要在并購前解決，而在財(cái)務(wù)可行性分析中，并購方可以獲得很多重要的信息，如并購能帶來多少回報(bào)，投資回收期是多久，主要風(fēng)險在哪里等，這些信息都能協(xié)助并購方做出最后的決定，因此并購財(cái)務(wù)可行性分析的重要作用不言而喻。本文試圖通過實(shí)際案例對企業(yè)比購前的財(cái)務(wù)可行性分析進(jìn)行探究，并為企業(yè)在今后的并購活動中提供一定的借鑒。

二、財(cái)務(wù)可行性分析在企業(yè)并購中的應(yīng)用

并購財(cái)務(wù)可行性分析需要解決的核心問題就是兩個：一是目標(biāo)企業(yè)是否值得購買，即能否滿足并購動因；二是目標(biāo)企業(yè)當(dāng)前價值多少。企業(yè)決策層在決定實(shí)施并購前，已經(jīng)做了一定的外圍工作，基本上確定了一個或者多個目標(biāo)企業(yè)，對于目標(biāo)企業(yè)能否滿足并購目標(biāo)基本沒有太大問題，因此價值評估成為財(cái)務(wù)可行性分析的關(guān)鍵內(nèi)容。

（一）目標(biāo)企業(yè)價值的定性評估

（1）企業(yè)內(nèi)部管理質(zhì)量分析。一般善意并購后，目標(biāo)企業(yè)的管理人員還要繼續(xù)留下來為公司服務(wù)。因此在評估時將管理計(jì)劃與同行業(yè)其他企業(yè)進(jìn)行比較，可以了解企業(yè)的戰(zhàn)略方針、企業(yè)的業(yè)績狀況和競爭能力、企業(yè)營業(yè)收入及投資收益的計(jì)算和預(yù)測等。然后根據(jù)企業(yè)的具體情況，分析其策略是否謹(jǐn)慎，企業(yè)的內(nèi)部控制是否運(yùn)轉(zhuǎn)正常，會計(jì)制度是否健全，會計(jì)處理是否穩(wěn)健，管理層的長短期目標(biāo)與是否切合實(shí)際等。

（2）企業(yè)基本經(jīng)營狀況分析。對于企業(yè)基本經(jīng)營狀況的評價，主要是通過分析其市場份額得來的。通過觀察目標(biāo)企業(yè)過去幾年在本行業(yè)中市場占有率的變化情況、增減趨勢等線索，對其未來經(jīng)營狀況進(jìn)行展望。另外，生產(chǎn)成本也是不可忽視的因素，以目標(biāo)企業(yè)當(dāng)前的生產(chǎn)水平和行業(yè)特點(diǎn)為基礎(chǔ)，對未來一段時間內(nèi)影響企業(yè)成本變化的因素進(jìn)行深入的研究和分析，如原材料的供應(yīng)狀況或勞動力價格等，從而得出未來經(jīng)營狀況的趨勢分析。再次，政府對企業(yè)的扶持能給企業(yè)帶來巨大的潛能，如資金緊張時的信用支持、政府已宣布的產(chǎn)業(yè)相關(guān)的計(jì)劃等。因此政府或監(jiān)管機(jī)構(gòu)對企業(yè)的態(tài)度也是研究內(nèi)容之一。

（3）企業(yè)財(cái)務(wù)狀況分析。不管并購的動因是什么，并購方都十分關(guān)注企業(yè)的成長性。并購方最為關(guān)心的是目標(biāo)企業(yè)的真實(shí)財(cái)務(wù)狀況和目標(biāo)企業(yè)收入的可持續(xù)性和增長性。實(shí)際上，并購方正是對目標(biāo)企業(yè)的未來盈利能力感興趣才會進(jìn)行并購，如果并購目標(biāo)企業(yè)僅僅是賬面充盈，而不具備未來的發(fā)展?jié)摿?，除了一些特殊原因，并購方是不會愿意并購的?/p>

因而，在并購過程中對目標(biāo)企業(yè)的會計(jì)報(bào)表和資產(chǎn)、負(fù)債、所有者權(quán)益、收入、費(fèi)用、利潤等項(xiàng)目的分析就十分重要。一般以企業(yè)的實(shí)際財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，分析其核心業(yè)務(wù)的盈利情況，并通過對比歷史和當(dāng)前階段的客戶資源，進(jìn)一步預(yù)測未來的市場狀況，判斷其未來盈利能力和成長性。雖然通過短時間的財(cái)務(wù)分析，無法做到對企業(yè)的未來發(fā)展進(jìn)行準(zhǔn)確的預(yù)測，但是通過對一段時間內(nèi)（一般情況下為三年）財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的分析，就基本上能夠?qū)@一企業(yè)的財(cái)務(wù)情況有一個大致的了解，進(jìn)而對其未來的發(fā)展趨勢和盈利能力做出一個比較正確的判斷。

（二）目標(biāo)企業(yè)價值的定量評估 在企業(yè)并購歷史中，雖然有很多成功的案例，但失敗的案例更是比比皆是，其主要原因就是對目標(biāo)企業(yè)定價不合理，而價格是價值的反映，因此要對目標(biāo)企業(yè)有一個正確的定價必須正確估算目標(biāo)企業(yè)價值。目前在企業(yè)并購估值中的方法有很多，而貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法因更為關(guān)注企業(yè)未來的收益水平，并通過長期的發(fā)展形成了一套完整的估值方法體系，能夠最大限度地滿足企業(yè)的利益訴求，所以在企業(yè)并購估值中得到了廣泛的應(yīng)用?，F(xiàn)金流模型的構(gòu)建必須考慮現(xiàn)金流量、貼現(xiàn)率和預(yù)測期這三個重要指標(biāo)。

（1）現(xiàn)金流量。現(xiàn)金流量是在經(jīng)營過程中產(chǎn)生的、可供管理層隨意支配的現(xiàn)金，主要體現(xiàn)在企業(yè)的管理者有權(quán)自由地決定將現(xiàn)金流量分配給企業(yè)的任何索償權(quán)持有人（包括債權(quán)人及股權(quán)持有人），并且不會對企業(yè)的正常生產(chǎn)和經(jīng)營造成影響。

從現(xiàn)金流角度，股東和債券之間只是索償權(quán)順序上的差異，性質(zhì)上是一樣的，因此企業(yè)的現(xiàn)金流量應(yīng)當(dāng)由股東現(xiàn)金流量和債權(quán)人現(xiàn)金流量構(gòu)成，可以按照如下公式表示：

企業(yè)自由現(xiàn)金流量=經(jīng)營產(chǎn)生凈現(xiàn)金流量-投資產(chǎn)生凈現(xiàn)金流出量

其中，經(jīng)營產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量包括凈利潤加非現(xiàn)金成本費(fèi)用支出兩項(xiàng)，非現(xiàn)金成本費(fèi)用支出包括折舊、攤銷、預(yù)提費(fèi)用和遞延費(fèi)用。

投資產(chǎn)生凈現(xiàn)金流出量包括長期資本支出和增量運(yùn)營資本支出，長期資本支出包括廠房、設(shè)備等長期投資支出，增量營運(yùn)資本包括存貨、應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)等流動資產(chǎn)的增加，以及應(yīng)付賬款和應(yīng)付票據(jù)等流動負(fù)債的減少。

（2）貼現(xiàn)率。即資本成本，站在投資者的立場上，貼現(xiàn)率應(yīng)該包括這種資本的機(jī)會成本和該投資所包含的風(fēng)險兩部分。也可以將資本成本理解為投資者所要求的最低投資報(bào)酬率，只有當(dāng)投資的預(yù)期報(bào)酬率高于這個最低投資報(bào)酬率時，該項(xiàng)投資才是可行的。資本成本（最低投資報(bào)酬率）一般取決于三個因素：一是資金供需狀況，資金供給小于需求則資金成本上升，反之亦然；二是機(jī)會成本，即投資該項(xiàng)目所放棄次優(yōu)項(xiàng)目的收益；三是未來投資風(fēng)險成本，包括經(jīng)營風(fēng)險和財(cái)務(wù)風(fēng)險兩個方面。不同的投資項(xiàng)目未來的風(fēng)險也不同，風(fēng)險高的要求的最低投資回報(bào)率就高，則資金成本高，反之亦然。

（3）預(yù)測期。一般把預(yù)測期分為兩個階段，明確預(yù)測階段和以后的階段，對第一個階段應(yīng)進(jìn)行詳細(xì)預(yù)測，估計(jì)每年的現(xiàn)金流量，對第二個階段則應(yīng)用連續(xù)價值公式進(jìn)行評估。因此要確定的預(yù)測期即第一階段，對于第一個時期長短的估計(jì)，一般以追加投資回報(bào)率為依據(jù)，這個時期應(yīng)該到追加投資報(bào)酬率等于資本成本為止，明確預(yù)測階段一般定為5～10年。

貼現(xiàn)現(xiàn)金流量模型運(yùn)用的關(guān)鍵是對目標(biāo)企業(yè)未來創(chuàng)造現(xiàn)金流量能力的預(yù)測，因此該方法在實(shí)際應(yīng)用中的缺點(diǎn)是極易受到分析者的主觀影響。由于對現(xiàn)金流的不同預(yù)測或折現(xiàn)率的選擇對最終結(jié)果的影響很大，所以該模型對分析者的經(jīng)驗(yàn)和預(yù)測能力要求比較高。

三、案例分析

（一）企業(yè)介紹 長安責(zé)任保險股份有限公司是經(jīng)保監(jiān)會批準(zhǔn)于2007年成立的一家民營財(cái)產(chǎn)險公司，注冊資本金24.9億元，經(jīng)營范圍包括承保人民幣、外幣的各種財(cái)產(chǎn)損失保險、責(zé)任保險、法定責(zé)任保險、信用保險和保證保險、短期健康保險和意外傷害保險及其他財(cái)產(chǎn)保險等業(yè)務(wù)及辦理上述各項(xiàng)業(yè)務(wù)的再保險業(yè)務(wù)。公司成立后業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，現(xiàn)下設(shè)省級分公司11家。截至2014年8月底，承擔(dān)風(fēng)險保額16260億元，累計(jì)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入60.85億元。

珷玞控股是一家民營的投資公司，注冊資本金5億元，投資項(xiàng)目多專注于煤炭行業(yè)，但因煤炭行業(yè)近兩年進(jìn)入低谷期，公司意欲轉(zhuǎn)變投資方向，有意接手長安保險第二大股東欲轉(zhuǎn)讓的股份。

（二）目標(biāo)公司競爭能力分析

（1）目標(biāo)公司經(jīng)營狀況分析。自我國保險業(yè)復(fù)業(yè)以來，得到最快發(fā)展的是企業(yè)財(cái)產(chǎn)險，但是隨著我國汽車保有量的快速增長，在20世紀(jì)80年代后期車險取代企業(yè)財(cái)產(chǎn)險成為了我國第一大險種。觀察1999年以來財(cái)產(chǎn)險的結(jié)構(gòu)變遷，可以發(fā)現(xiàn)車險一直占據(jù)著財(cái)產(chǎn)險半數(shù)以上的份額，并且其占比還一直呈上升趨勢。隨著車險的不斷擴(kuò)張，企業(yè)財(cái)險在財(cái)產(chǎn)險中的比例則是不斷地下降，除車險和企業(yè)財(cái)產(chǎn)險以外的其他險種的占比則相對穩(wěn)定。

既然車險占據(jù)了財(cái)產(chǎn)險行業(yè)70%以上比重的險種，通過了解車險保費(fèi)快速增長的驅(qū)動力，就能了解整個財(cái)產(chǎn)險行業(yè)保費(fèi)快速增長的驅(qū)動力。影響車險保費(fèi)增長的因素可以細(xì)分為以下幾個：汽車保有量、投保率和車均保費(fèi)。實(shí)施交強(qiáng)險政策后投保率基本保持穩(wěn)定，車均保費(fèi)的波動幅度一般也不是很大，因此，車險保險收入的增長主要受到汽車保有量的影響。根據(jù)相關(guān)部門提供的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，汽車保有量對于車險保費(fèi)增長的限制作用是客觀存在的，但并不是同步的。滯后一期的汽車保有量增速對車險保費(fèi)增速的解釋能力很強(qiáng)，即汽車保有量增速決定了下一年的車險增速。因此多地地方政府出臺的相關(guān)限制機(jī)動車銷售的政策，將對車險業(yè)務(wù)有很大影響。

企業(yè)財(cái)產(chǎn)險是我國產(chǎn)險市場的第二大險種，長期占據(jù)財(cái)產(chǎn)險市場10%以上的市場份額，但企業(yè)財(cái)產(chǎn)險保費(fèi)的同比增速一直遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于車險的同比增速。企業(yè)財(cái)產(chǎn)險的增長率與名義GDP增長率的相關(guān)程度很高。從過去幾年的數(shù)據(jù)看，企業(yè)財(cái)產(chǎn)險保費(fèi)增長對GDP的彈性系數(shù)約為0.7，即GDP每增長1%，企業(yè)財(cái)產(chǎn)險增長0.7%，可見企業(yè)財(cái)產(chǎn)險增長總是滯后于經(jīng)濟(jì)的增長速度。

從長安保險的險種構(gòu)成看，2014年商業(yè)車險和車輛強(qiáng)制險占到全部保費(fèi)收入85.67%，而企業(yè)財(cái)產(chǎn)險只占到2.42%，這與國內(nèi)其他財(cái)產(chǎn)險公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)也是一致的。

從現(xiàn)在的財(cái)產(chǎn)險市場看，競爭越來越激烈。首先，我國經(jīng)濟(jì)環(huán)境整體不景氣，加之新車銷售量下滑，使財(cái)產(chǎn)險公司的業(yè)務(wù)擴(kuò)展雪上加霜。其次，電銷行業(yè)的發(fā)展導(dǎo)致財(cái)產(chǎn)險市場同質(zhì)化競爭非常嚴(yán)重。市場總份額減少，競爭者不斷增加，腹背受敵，因此拼價也要捍衛(wèi)市場份額的非理性經(jīng)營思路就在這樣的大背景下應(yīng)運(yùn)而生了。

對于長安保險這樣的中小財(cái)險公司來說，車險業(yè)務(wù)是其搶占市場份額、擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模的重要途徑之一。原本中小型財(cái)險公司能夠憑借自身運(yùn)營成本低、沒有大量積壓賠付案件等優(yōu)勢，通過提高保險中介手續(xù)費(fèi)的手段來快速發(fā)展車險業(yè)務(wù)，但保監(jiān)會下發(fā)的《關(guān)于進(jìn)一步加大力度規(guī)范財(cái)產(chǎn)保險市場秩序有關(guān)問題的通知》開始逐步落實(shí)，使得中小財(cái)險公司通過提高手續(xù)費(fèi)來發(fā)展業(yè)務(wù)這條路被堵死。因此除非形成豐富的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，逐漸打響自己的品牌，否則面對車險市場同質(zhì)化的激烈競爭，中小財(cái)險公司沒有廣泛的分支機(jī)構(gòu)，經(jīng)營會越來越困難。

（2）目標(biāo)公司競爭力分析?！爸袊ｋU公司競爭力評價體系”是由中央財(cái)經(jīng)大學(xué)中國精算研究院發(fā)布的綜合性的關(guān)于保險公司的年度評價體系。該體系通過盈利能力、資本管理能力、經(jīng)營能力、風(fēng)險管理能力和業(yè)務(wù)發(fā)展能力五個角度來評價保險公司的競爭力。評價體系中共有五個一級指標(biāo)，每個一級指標(biāo)下面又建立了4～8個不等的二級指標(biāo)，共有29個二級指標(biāo)。

根據(jù)《2014年財(cái)產(chǎn)險公司競爭力評價》，綜合競爭力排名前三位的是人保股份、平安財(cái)險和太保財(cái)險。最高得分人保股份100分，長安保險得分在70～80分之間，70分以上的公司占比43.8%。盈利能力排名第一名的是平安財(cái)險100分，長安保險得分在80分左右，屬于前21.9%的陣營。資本管理能力排名人保股份仍居首位，在其100分的基準(zhǔn)下，長安保險得分在60～70分之間，這項(xiàng)能力指標(biāo)的平均得分是65.6分。經(jīng)營能力前三名仍是人保、平安、太保，這三家評分都是70分以上，占7.3%，長安保險所屬第二梯隊(duì)占比29.3%，在60～70分之間。在風(fēng)險管理能力排名的前10名中，有6家外資財(cái)險公司，說明外資保險公司更注重風(fēng)險管理，長安保險略低于平均分68.53分。業(yè)務(wù)發(fā)展能力平均分是55.7分，得分略低于平均分55分之間的公司有31家，占比75.6%?？梢?，長安保險的綜合得分及各個維度的排名基本上都是中游位置，個別指標(biāo)如盈利能力中的某些比率排名較靠前。

（三）目標(biāo)公司財(cái)務(wù)狀況分析 長安保險于2008年1月正式進(jìn)行保險承保業(yè)務(wù)，截至到2011年末，共經(jīng)營4年，一直處于虧損狀態(tài)，2012年上半年才開始扭虧為盈。從償付能力看，長安保險在2013年末的償付能力充足率只有100.05%（低于100%的公司將被劃分為不足類公司，公司的業(yè)務(wù)發(fā)展將受到監(jiān)管限制），說明其已經(jīng)把保費(fèi)規(guī)模發(fā)展到了極限。因此，2014年完成了兩輪增資，注冊資本達(dá)到24.9億元，償付能力恢復(fù)到了200.53%（見表1）。

表1 長安保險主要財(cái)務(wù)指標(biāo)分析 （單位：億元）

綜合成本率是保險行業(yè)衡量財(cái)產(chǎn)險公司盈利能力和管理水平的主要指標(biāo)，當(dāng)這一指標(biāo)上升的時候，表示該公司的承保利潤下滑。綜合成本率超過100%說明承保虧損，反之則說明承保盈利。長安保險2014年與上年相比，綜合賠付率基本持平，綜合費(fèi)用率下降7%，因此綜合成本率也略微下降；除此之外，車險費(fèi)率市場化改革及外資保險公司涉足交強(qiáng)險市場等制度變革，會進(jìn)一步加劇市場競爭，這勢必會造成財(cái)產(chǎn)險公司費(fèi)用率的上升，因此預(yù)計(jì)與2013年相比，2014年公司的綜合成本率不一定會下降。

（四）目標(biāo)公司股價估值 長安保險第二大股東原始股股份價格為1元/股，因考慮牌照的稀缺性和未來價值的釋放，以及原有股東投入資金所承擔(dān)的資金成本等因素，其要求的股份轉(zhuǎn)讓價格為1.25元/股。如果按五年定期存款利率5.58%（2011年五年定期存款利率）計(jì)算，2011年存入的1元本金五年后是1.279元?？梢娫蓶|投資這家保險公司五年的投資收益率還略低于同期銀行定期存款利率。低收益率是由于按照保險公司的發(fā)展規(guī)律：壽險公司首次盈利在第8年，健康險公司一般需要7～10年，產(chǎn)險公司成立之初，綜合成本率或高達(dá)170%，兩三年后，降至110%以內(nèi)，但難以跨越100%。因此在產(chǎn)生自我供養(yǎng)之前，需要大量資本金以應(yīng)對承保規(guī)模的擴(kuò)大，也就是說這是由保險行業(yè)本身的特點(diǎn)決定的。不過這也從另一角度佐證了這個轉(zhuǎn)讓價格并不高。

2014年長安保險利潤總額4256萬元（凈利潤未知），凈資產(chǎn)22.48億元。在假設(shè)全年取得8000萬元凈利潤的情況下，股本24.9億元，則每股收益為0.03元。假設(shè)市盈率35倍，市凈率2倍，則每股市場價值是1.17（P/E法）～2（P/B法）元（但如果本年凈利潤為負(fù)，則不適用于市盈率法）。從市盈率和市凈率倍數(shù)看，35倍P/E，2倍P/B的假設(shè)是什么水平呢？參考目前在A股市場上市的四家保險公司IPO時的主要指標(biāo)，這四家保險公司上市時的市盈率在35.84～97.8倍之間，市凈率在2.95～5.6之間（見表2）。可見對長安保險假設(shè)的市盈率和市凈率倍數(shù)是較保守的。

表2 四家保險公司IPO數(shù)據(jù) （單位：億元）

P/E法和P/B法的估值結(jié)果都會受到賬面價值與會計(jì)利潤的影響。由于保險行業(yè)在一開始需投入較大資金，然后要經(jīng)過很長時間的運(yùn)轉(zhuǎn)才能產(chǎn)生效益。針對長安保險，開業(yè)4年多，2011年凈利潤為負(fù)，累計(jì)未分配利潤也為負(fù)，因此使用P/E法和P/B法計(jì)算出的價值都會偏低，所以對本次的轉(zhuǎn)讓價格1.25元/股，認(rèn)為定價是合理的。

（五）并購財(cái)務(wù)可行性評價 通過上述分析總結(jié)，該并購項(xiàng)目的亮點(diǎn)是可以借助于自身的投資經(jīng)驗(yàn)，又恰逢監(jiān)管政策上對保險行業(yè)投資領(lǐng)域不斷放寬的趨勢，預(yù)期可以在投資方面大有作為。而且目標(biāo)企業(yè)五年戰(zhàn)略規(guī)劃中提到欲建立金融控股集團(tuán)，藍(lán)圖中包括保險公司、信托公司、金融租賃公司、擔(dān)保公司等非銀行金融機(jī)構(gòu)。在中國金融混業(yè)已成大勢所趨的背景下，金融控股集團(tuán)這種運(yùn)營模式可以為客戶提供綜合金融服務(wù)，并發(fā)揮公司間的協(xié)同效應(yīng)，而并購方公司在資本運(yùn)作方面的優(yōu)勢更可以在這個大平臺的搭建過程中得以充分發(fā)揮。

在承保方面，并購方并無專業(yè)經(jīng)驗(yàn)，財(cái)產(chǎn)險市場競爭激烈，中小財(cái)產(chǎn)險公司的發(fā)展難度大，但從長安保險這幾年的經(jīng)營業(yè)績看，其排名還是不錯的，也有明確的發(fā)展戰(zhàn)略及保障措施，這證明管理團(tuán)隊(duì)是具備專業(yè)素質(zhì)的，而且并購方公司與多家大型國企集團(tuán)有深度合作關(guān)系，預(yù)期可在產(chǎn)險營銷方面對長安保險有所幫助。因?yàn)檫@些國企都有自己的營銷渠道，可以考慮通過合作使長安保險將來也能利用這些渠道進(jìn)行營銷，另外這些國企本身也有對企財(cái)險產(chǎn)品的需求。

從股份轉(zhuǎn)讓價格看，通過計(jì)算認(rèn)為1.25元/股的價格是合理的。另外，從目標(biāo)企業(yè)對收購的態(tài)度來看，欲轉(zhuǎn)讓股份的第二大股東因資金緊張急欲出手股份，轉(zhuǎn)讓價格也很低；第一大股東在新一輪增資中增資意愿并不十分強(qiáng)烈，并購方公司很可能取得控股地位，這在保險牌照稀缺的大環(huán)境下，是不可多得的并購機(jī)會。本輪增資的價格尚未最后確定，通過和管理層溝通預(yù)計(jì)至少不低于1.25元/股，但如果需取得控股地位，勢必要付出溢價的代價。

綜上所述，認(rèn)為此次并購可滿足并購方的并購動機(jī)，與自身實(shí)力匹配，有助于長遠(yuǎn)戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。目標(biāo)企業(yè)經(jīng)營狀況、財(cái)務(wù)狀況良好，并購價格合理，但應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注并購后如何幫助長安保險拓展業(yè)務(wù)并建立競爭優(yōu)勢。

四、結(jié)論

并購活動是經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的一種常見現(xiàn)象，是企業(yè)發(fā)展的重要途徑。無論企業(yè)的并購動機(jī)如何，無論什么形式的企業(yè)并購，都不能違背企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略。本文通過對并購財(cái)務(wù)可行性分析的理論研究和對長安保險案例分析的實(shí)踐，可以得出如下結(jié)論：通過并購前的分析可以揭示出并購中存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險，也能為并購后的整合指明方向。了解目標(biāo)企業(yè)的盈利模式、資產(chǎn)負(fù)債收益等財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營管理和內(nèi)部控制等真實(shí)情況是并購必不可少的基礎(chǔ)。但應(yīng)注意僅僅估計(jì)企業(yè)價值和對財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，全面的并購財(cái)務(wù)可行性分析還應(yīng)結(jié)合目標(biāo)公司的行業(yè)及背景，因?yàn)槟繕?biāo)公司的成長性和盈利趨勢、價值評估方法等都是要在行業(yè)等大環(huán)境背景下去討論才有意義。

[1]黃曉楠、瞿寶忠、丁平：《基于EVA的企業(yè)并購定價改進(jìn)模型研究》，《會計(jì)研究》2007年第3期。

[2]邵新建、巫和懋、肖立晟、楊駿、薛熠：《中國企業(yè)跨國并購的戰(zhàn)略目標(biāo)與經(jīng)營績效:基于A股市場的評價》，《世界經(jīng)濟(jì)》2012年第5期。

[3]劉可新、趙昱鋒、趙春彥：《基于貼現(xiàn)現(xiàn)金流量的企業(yè)并購財(cái)務(wù)可行性分析方法》，《東華大學(xué)學(xué)報(bào)（自然科學(xué)）》2015年第3期。

[4]劉文華：《企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險評價研究》，《財(cái)務(wù)與金融》2011年第3期。

[5]邱萍：《企業(yè)并購過程中的風(fēng)險管理》，《財(cái)會通訊》2011年第1期。

[6]羅福凱、鄧穎：《戰(zhàn)略性要素資本與企業(yè)戰(zhàn)略并購》，《財(cái)會通訊》2012年第4期。

[7]陳莉：《企業(yè)并購的財(cái)務(wù)問題及其對策探析》，《財(cái)會研究》2013年第19期。

[8]胥朝陽、黃晶：《基于層次分析法的并購可行性指標(biāo)體系研究》，《科研管理》2010年第6期。

[9]胡飛：《企業(yè)并購的財(cái)務(wù)可行性研究》，云南大學(xué)2004年碩士學(xué)位論文。

[10]林松：《公司并購中目標(biāo)公司價值評估——財(cái)務(wù)可行性分析》，《大眾理財(cái)顧問》2003年第2期。

[11]楊靖超：《企業(yè)兼并可行性分析與目標(biāo)價值評估》，復(fù)旦大學(xué)2001年碩士學(xué)位論文。

[12]吳葆薇、朱學(xué)平：《也談企業(yè)兼并中的財(cái)務(wù)可行性分析》，《經(jīng)濟(jì)問題探索》1998年第4期。

（編輯 成方）