(長春大學(xué)管理學(xué)院 吉林 長春 130022)

機構(gòu)投資者持股與并購績效的研究綜述

張晶李思勇

(長春大學(xué)管理學(xué)院吉林長春130022)

本文對機構(gòu)投資者持股與并購績效的國內(nèi)外文獻(xiàn)進(jìn)行了梳理和歸納，最后對機構(gòu)投資者持股與并購績效的研究進(jìn)行了綜述與展望，以期對機構(gòu)投資者持股與并購績效的關(guān)系研究有更清晰全面的認(rèn)識。

機構(gòu)投資者持股；并購績效；研究綜述

近年來，隨著經(jīng)濟的快速發(fā)展，許多公司進(jìn)行大刀闊斧的并購重組，以期擴大公司規(guī)模，把公司做大做強。在機構(gòu)投資者數(shù)量劇增，公司并購活動日益活躍的背景下，機構(gòu)投資者是否會積極參與到被投資公司的并購決策或并購整合中，對公司的并購績效產(chǎn)生積極影響呢？本文將對機構(gòu)投資者持股與并購績效的國內(nèi)外文獻(xiàn)進(jìn)行了梳理和歸納，最后進(jìn)行研究綜述與展望，以期對機構(gòu)投資者持股與并購績效的關(guān)系研究有更清晰全面的認(rèn)識。

一、國外相關(guān)文獻(xiàn)研究綜述

由于國外資本市場較為發(fā)達(dá)，機構(gòu)投資者興起較早，學(xué)者們對其相關(guān)方面的研究也較早。不同學(xué)者分別從不同角度研究機構(gòu)投資者持股對企業(yè)并購績效的影響，以下主要對理論和實證方面的研究進(jìn)行綜述。

(一)理論研究綜述

理論研究有以目標(biāo)公司為研究對象的，主要是研究機構(gòu)投資者持股對反兼并收購的影響。Brickley等(1988)提出，機構(gòu)投資者在股東大會上會積極行使投票權(quán)，以反對有害投資者的兼并收購。并且研究發(fā)現(xiàn)相對客觀獨立的機構(gòu)投資者比其他機構(gòu)投資者，更可能積極參與公司治理，對管理層的相關(guān)決策積極行使投票表決權(quán)[1]。

以收購公司為研究對象的，則更注重機構(gòu)投資者對企業(yè)并購活動特征的影響。Stuart和Laura(2000)從大宗交易的角度分析，發(fā)現(xiàn)被投資公司的并購活動會受到機構(gòu)投資者大宗交易行為的積極影響，機構(gòu)投資者具有較大的資金和專業(yè)的管理團(tuán)隊，并且利用信息優(yōu)勢和資源優(yōu)勢可以形成對其持股公司的有效監(jiān)督[2]。

(二)實證研究綜述

實證研究主要以收購公司為研究對象的，更注重機構(gòu)投資者對企業(yè)并購活動特征、并購績效以及機構(gòu)投資者異質(zhì)性對并購活動的影響。

Dimitris Andriosopoulos和Shuai Yang(2015)發(fā)現(xiàn)機構(gòu)投資者持股與企業(yè)并購規(guī)模正相關(guān)，并且隨著機構(gòu)投資者的增加，收購公司通過并購獲取目標(biāo)公司控制權(quán)的可能性增大。同時，海外機構(gòu)投資者持股增加了公司發(fā)生跨國并購的可能性。

二、國內(nèi)研究綜述

早期機構(gòu)投資者對并購績效的研究更多是從理論上進(jìn)行分析和介紹，近幾年，國內(nèi)學(xué)者較多從實證上研究機構(gòu)投資者與并購績效之間的關(guān)系。

(一)理論研究綜述

國內(nèi)學(xué)者在研究機構(gòu)投資者對公司治理的影響的觀點不一致，但總體來說，大部分學(xué)者認(rèn)為機構(gòu)投資者通過積極參與公司治理，發(fā)揮監(jiān)督與治理作用，從而可能對公司的并購活動產(chǎn)生積極影響。

汪忠、孫耀吾和龔紅(2006)從委托代理理論的角度進(jìn)行分析，指出機構(gòu)投資者與公司管理層之間存在著利益沖突，這種沖突會對公司并購活動產(chǎn)生影響。同時，又提出機構(gòu)投資者可以作為股東利益的代表，對管理層形成強有力的制衡，緩解相互之間的矛盾[3]。

(二)實證研究綜述

近幾年，國內(nèi)學(xué)者較多開始從實證角度研究機構(gòu)投資者與并購績效之間的關(guān)系。研究認(rèn)為機構(gòu)投資者持股比例越高，越具有更強的動機參與公司治理，從而對公司的并購績效產(chǎn)生積極影響，但不同類型機構(gòu)投資者對并購績效產(chǎn)生不同的影響。

王海燕(2016)研究表明：國有控股公司并購績效要優(yōu)于非國有控股公司，而機構(gòu)投資者持股也有利于公司并購績效的提升，而且這種提升效果在非國有控股公司更顯著，國有控股公司高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)與明顯的政府干預(yù)阻礙其作用的發(fā)揮[4]。

三、研究評述

(一)研究環(huán)境評述

在經(jīng)濟環(huán)境方面，我國資本市場發(fā)展初期，投資者以散戶為主，沒有真正意義上的機構(gòu)投資者。在法律環(huán)境方面，我國關(guān)于機構(gòu)投資者的相關(guān)法律法規(guī)出臺得較晚，從2000年起，中國證監(jiān)會提出“超常規(guī)發(fā)展機構(gòu)投資者”，2014年“新國九條”提出加快發(fā)展我國專業(yè)機構(gòu)投資者，督促機構(gòu)投資者積極參與公司治理。從總體環(huán)境來看，國外機構(gòu)投資者的產(chǎn)生本質(zhì)是金融創(chuàng)新的產(chǎn)物，而在我國，機構(gòu)投資者的發(fā)展基本是由政策推動產(chǎn)生的，缺乏適應(yīng)的發(fā)展空間。

(二)研究內(nèi)容評述

國外學(xué)者對其研究，分別圍繞目標(biāo)公司或收購公司為研究對象。以目標(biāo)公司為研究對象的，主要是研究機構(gòu)投資者持股對反兼并收購的影響；以收購公司為研究對象的則更注重機構(gòu)投資者對企業(yè)并購活動特征、并購績效以及機構(gòu)投資者異質(zhì)性對并購活動的影響。并且通過對國外上市公司數(shù)據(jù)的研究分析，得出持股周期長、持股集中度高的獨立機構(gòu)會積極影響公司并購績效的研究結(jié)論。

近幾年，國內(nèi)的學(xué)者針對國內(nèi)的上市公司樣本展開了此領(lǐng)域的實證研究，也得出機構(gòu)投資者對并購績效具有積極影響的結(jié)論，并且開始嘗試對機構(gòu)投資者進(jìn)行異質(zhì)性劃分，從不同類型機構(gòu)投資者持股動因、行為乃至方式等開展針對性的實證研究。

四、研究展望

通過對機構(gòu)投資者持股與并購績效關(guān)系的相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行研究和綜述，未來機構(gòu)投資者持股與并購績效的研究應(yīng)該會考慮和納入更多的其他影響因素變量，使得研究結(jié)果更貼近復(fù)雜的現(xiàn)實情況，為機構(gòu)投資者持股如何更積極參與公司治理，提升并購績效提供理論支撐和實踐指導(dǎo)。

(一)完善對機構(gòu)投資者類型的劃分

長期以來我國機構(gòu)投資者持股周期短、換手率高，對持股周期進(jìn)行深入分析，找到對其機構(gòu)投資者持股穩(wěn)定性的恰當(dāng)衡量方法，完善對機構(gòu)投資者的劃分，將機構(gòu)投資者劃分為投機性投資者和價值投資型投資者，然后分別研究不同類型機構(gòu)投資對并購績效的影響?？蛇M(jìn)一步細(xì)化研究主題，例如，選擇某一行業(yè)的并購事件進(jìn)行研究機構(gòu)投資者與并購績效的關(guān)系；也可具體分析某一類機構(gòu)投資者行為特征對企業(yè)并購績效的影響。

(二)引入中間變量研究兩者關(guān)系

并購活動做為公司治理的外部機制，機構(gòu)投資者可通過參加三會、行使投票權(quán)和提案權(quán)等方式積極參與公司治理與監(jiān)督上市公司，對公司的并購決策產(chǎn)生一定的影響，進(jìn)而影響公司的并購績效。因此，可將公司治理作為中間變量，研究機構(gòu)投資者持股與并購績效的關(guān)系。

[1]Brickley,J.A,R.C.Lease,et al.Ownership Structure and Voting on Antitakeover Amendments[J].Journal of Financial Economics,1988,20:267-291.

[2]Stuart L.Gillan,Laura T.Stark.Corporate Governance Proposals and Shareholder Activism:The Role of Institutional Investors[J].Journal of Financial Economics,2000,57(2):275-305.

[3]汪忠,孫耀青,葬紅.機構(gòu)投資者參與公司治理研究綜述[J]經(jīng)濟學(xué)動態(tài)，2006(10)：109-114.

[4]王海燕.股權(quán)性質(zhì)、機構(gòu)投資者持股比例與并購績效相關(guān)性研究[J].財會通訊，2016(12):69-72.

吉林省教育廳“十二五”規(guī)劃課題(吉教科文合字(2014)第324號)。

張晶(1993-)，女，河南商丘人，碩士研究生，研究方向財務(wù)管理；李思勇，(1973-)女，吉林長春人，副教授，碩士，研究方向財務(wù)管理。