民間投資參與度為何遞減？

李迅雷中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

根本原因在于全社會投資回報率下降

2016年四季度以來,多個經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)回升,如工業(yè)增加值、名義GDP、房地產(chǎn)投資等,尤其是原材料行業(yè)景氣度大幅提升,如鋼材、水泥等價格出現(xiàn)大幅上漲,周期性行業(yè)一番繁榮景象。不過,似乎很少人去關(guān)注繁榮景象背后政府的巨大投入,或者民間投資參與度的不斷下降。

2016年,中國固定資產(chǎn)投資增速為8.1%,其中國企的投資增速高達(dá)18.7%,民間投資增速僅為3.2%,回顧2015年,民間投資、國企投資與固定資產(chǎn)投資總額三者的增速均為10%。

再把時間拉長來看,為應(yīng)對1997年東亞金融危機(jī)和2008年美國次貸危機(jī),中國政府采取穩(wěn)增長措施時民間投資的反應(yīng)如何呢？1998年,全社會固定資產(chǎn)投資額為28457億元,比上年增長14.1%,其中,國有資本投資增長19.6%,集體經(jīng)濟(jì)投資下降3.5%,其他經(jīng)濟(jì)投資與國有投資增速一致為19.1%；2009年,全社會固定資產(chǎn)投資額雖比上年增長30.1%,但民間投資是從此前大約40%以上的增速向下回落,而國有投資則是從2007年12%的較低增速向上大幅提速。因此,盡管2009年民間固定資產(chǎn)投資增速超過30%,但仍引起了高層對民間投資不夠進(jìn)取的擔(dān)憂,于是,2010年國務(wù)院推出了“鼓勵民間投資新36條”。去年5月,國務(wù)院督察組再次到各地調(diào)查民間投資增速下滑的原因。這也反映了民間資本面對政府投資的力度加大,普遍采取觀望態(tài)度。

為何民間投資參與度會遞減？這與投資回報率下降有關(guān)。1998年及之前,公共基礎(chǔ)設(shè)施投資嚴(yán)重不足,成為了經(jīng)濟(jì)增長的瓶頸,在這一領(lǐng)域投資的回報率很高,尤其是在高速公路投資方面民間積極參與,產(chǎn)生了好多個“公路大王”。2007年之后,民間投資占優(yōu)的制造業(yè)投資回報率出現(xiàn)了下降,故制造業(yè)投資增速隨之回落。制造業(yè)投資在固定資產(chǎn)投資中的比重最大,故投資增速回落必然促使經(jīng)濟(jì)增速回落,為了穩(wěn)增長,政府必然通過其可以主導(dǎo)的基建投資進(jìn)行逆勢調(diào)控。

政府通過提高基建投資的增速發(fā)揮著經(jīng)濟(jì)調(diào)控的作用。2009年推出了兩年四萬億的投資計劃,基建投資的月度增速最高上沖至43%,最終使得制造業(yè)投資增速止跌回升。不過好景不長,2012年之后制造業(yè)投資增速再次掉頭向下,政府再次擴(kuò)大基建投資的規(guī)模,其月度增速從不足5%提高到22%,并在2014-2016年連續(xù)三年維持17%以上的高增長。

不過,這一輪基建投資擴(kuò)大的效應(yīng)并不理想,制造業(yè)投資增速的下行趨勢不但未被遏制,還加速下行。為何會出現(xiàn)這種走勢？主要是因為上一輪經(jīng)濟(jì)刺激的力度過大而導(dǎo)致產(chǎn)能過剩,使得PPI出現(xiàn)了負(fù)增長。

2012年,民間投資與制造業(yè)投資增速雙雙下滑,表明經(jīng)濟(jì)下行、投資回報率下降。于是,在當(dāng)時人民幣仍在升值的背景下,國內(nèi)企業(yè)海外投資和境內(nèi)居民海外移民和投資的數(shù)量均出現(xiàn)了大幅增加。

美國移民局?jǐn)?shù)據(jù)顯示：2012年來自中國的移民投資額出現(xiàn)了一個跳升,即從2011年的5億美元跳升至15億美元。2015年,移民投資額上升至37億美元,這似乎與人民幣貶值預(yù)期無關(guān)。

因此,民間投資參與度遞減的根本原因在于全社會投資回報率的下降。由于民間融資成本較高,故他們對投資回報率更為敏感。當(dāng)然,民間投資增速地下降與國有投資增加產(chǎn)生的擠出效應(yīng)也有一定關(guān)系,但并不是主要原因。