文／蘇煒杰 編輯／張美思

商品貨幣支撐何在

文／蘇煒杰 編輯／張美思

在當(dāng)前世界經(jīng)濟復(fù)蘇疲弱且不確定性增加的背景下，導(dǎo)致大宗商品回暖的因素更多應(yīng)歸咎于計價貨幣——美元的疲弱。

今年以來，商品貨幣的上漲引發(fā)市場關(guān)注。2016年，紐央行和澳央行均先后降息兩次，但紐元和澳元在降息周期中卻走出一波不跌反漲的態(tài)勢；加拿大央行并未降息，卻也迎來了加元匯率回穩(wěn)。對此該如何解釋，各國的央行又將如何進一步制定貨幣政策？筆者將對以上問題及三大商品貨幣在2016年余下時間的走勢加以探討。

紐元：資本流入的支撐

紐元兌美元在今年1月中旬時曾下降到0.6350的水平，目前已經(jīng)反彈了1000點到0.7300上方。而與此同時，紐央行分別于今年3月和8月兩次下調(diào)利率，但市場對紐元的看漲情緒仍在不斷發(fā)酵。究竟是什么原因?qū)е铝私衲暌詠砑~元在寬松的政策環(huán)境下仍然走強？

首先來看新西蘭的經(jīng)濟基本面和貨幣政策的情況。經(jīng)濟數(shù)據(jù)方面，新西蘭的消費者物價指數(shù)年率自2015第一季度開始增速始終未能超過0.5%，表明紐央行在連續(xù)兩年實施多次降息后并未能實現(xiàn)將通脹水平維持在1%—3%的目標(biāo)。從經(jīng)濟增長看，相對于2014年，新西蘭2015年的經(jīng)濟增速持續(xù)放緩。但是令人慶幸的是，最近兩個季度公布的GDP年率都好于預(yù)期，說明經(jīng)濟“元氣”略有恢復(fù)。不過，這種恢復(fù)依然脆弱。特別是凈資金流入在推升紐元、打壓通脹的同時，也會打壓該國的出口行業(yè)，而出口萎縮則會給GDP增長帶來負(fù)面影響。從目前新西蘭的經(jīng)濟與國內(nèi)通脹的情況來看，結(jié)合當(dāng)前2%的利率水平，筆者認(rèn)為，新西蘭央行或還有一定程度的降息空間。

“存在降息空間”這一說法，也在8月23日紐央行行長惠勒的發(fā)言中得到了佐證。對此，市場投資者普遍認(rèn)為，紐央行在今年11月與明年2月各降息25個基點的概率較高。筆者認(rèn)為，在不斷降息而通脹仍不能達(dá)標(biāo)的情況下，不排除紐央行可能在11月“下一劑猛藥”—— 一次性降息50個基點。

那么，在已經(jīng)兩次降息并仍存在繼續(xù)降息空間的背景下，紐元的走勢該如何解釋，后市又將如何呢？ 筆者認(rèn)為，這在一定程度上可以在新西蘭的資本流動情況中找到答案。

由于新西蘭國內(nèi)金融市場規(guī)模相對較小，加上地域限制、人口稀疏等原因，比較容易受國際環(huán)境因素的影響。因此，凈資本流入對該國貨幣匯率的沖擊相對較大。對比新西蘭資本流動數(shù)據(jù)與紐元的匯率走勢可以發(fā)現(xiàn)，最近兩三年內(nèi)，新西蘭的資本流入與該國貨幣匯率存在較明顯的相關(guān)性。2015年和2016年，新西蘭的季度資本賬戶出現(xiàn)大幅波動。2016年年初兩個季度的資本轉(zhuǎn)為正數(shù)，顯示新西蘭錄得資金凈流入，紐元匯價也從2016年1月中旬開始反彈。

筆者認(rèn)為，新西蘭近期呈現(xiàn)資本流入的態(tài)勢，主要是因為新西蘭現(xiàn)在2%的利率水平除與澳大利亞（1.5%）較為接近外，明顯高于其他主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟體?？梢哉f，2016年全球仍在延續(xù)的低利率趨勢，在英國公投脫歐后更甚，也讓市場預(yù)期變得更為寬松。日本，英國，澳大利亞和新西蘭紛紛在英國公投后加大了寬松力度，使市場上涌現(xiàn)了更多熱錢。在這樣的環(huán)境下，不排除有一部分的套利資金涌入了新西蘭，推動紐元升值。

綜合來看，紐元的投資者可以繼續(xù)留意該國的資本流入情況。若該國保持錄得強勁的凈資本流入，則紐元走勢依然以看多為主。但是，若紐儲行再次開啟降息，并將利率水平降至與澳大利亞一致，則可能舒緩其資本流入的壓力。另外，若美國再度加息吸引資金流入美國，將會提升美元，同時也會打壓紐元。鑒于上述多個理由，筆者認(rèn)為，美國在12月加息的概率較高，紐儲行再次降息的月份也偏向推后至11月。也就是說，在美國加息或美聯(lián)儲發(fā)出非常強硬的鷹派信息前，紐元兌美元有機會維持一定的上漲動力。

澳元：大宗商品與美元的助力

與紐元類似，澳元也處在降息周期之中。但與新西蘭不同的是，雖然澳大利亞上半年的資本流入季度數(shù)據(jù)大幅增長，但澳大利亞自上個世紀(jì)90年代開始一直處于資金凈流入狀態(tài)，因此這一因素對于澳元匯率的影響相對紐元來說較弱。以下，筆者仍然首先探討其經(jīng)濟基本面和政策情況。

從2015年下半年至今，澳大利亞的GDP年率和季率數(shù)據(jù)均好于市場預(yù)測。近期，澳大利亞的GDP年率出現(xiàn)了一波較為明顯的反彈趨勢，表明澳儲行在去年3月與5月的兩輪降息的確對澳大利亞經(jīng)濟起到了明顯的提振作用。同時，澳大利亞的勞動力市場也出現(xiàn)明顯改善：2015年，失業(yè)率平均值約為6%；2016年起，除1月份失業(yè)率達(dá)到6%以外，到目前為止的其余月份，失業(yè)率均低于5.8%。

澳儲行在8月16日宣布的8月會議紀(jì)要驗證了2016年第一季度 GDP的強勁增長，也預(yù)示第二季度的經(jīng)濟增長可能會較為溫和。紀(jì)要指出，8月的降息將令經(jīng)濟增長與CPI的前景有所改善，經(jīng)濟有加快增長的空間。這也說明，利率的下調(diào)將有利于經(jīng)濟增長的步伐。

在8月利率決議的貨幣政策報告及會議紀(jì)要中，澳聯(lián)儲均提及“房價過高的風(fēng)險已經(jīng)有所緩和”。外界猜測，可能是因為有證據(jù)顯示房地產(chǎn)已“硬著陸”，所以澳聯(lián)儲通過兩次降息來減緩?fù)顿Y者貸款的壓力。若有更多的類似數(shù)據(jù)出爐或者GDP增速未能達(dá)標(biāo)，則有可能促使澳儲行在2017年之前進一步降息。但這個可能性相對較小。

通過上述分析可以看到，澳大利亞經(jīng)濟正處于溫和改善的狀態(tài)，這對澳元具有一定的支撐。不過，澳元走勢還有另一個重要的影響因素，那就是大宗商品價格。澳大利亞的礦產(chǎn)業(yè)對經(jīng)濟影響重大。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，隨著鐵礦石價格自2016年開始反彈，礦產(chǎn)業(yè)對澳大利亞第一季度GDP貢獻超過了36000百萬澳元，環(huán)比增長6.5%。通常來說，澳元的走勢與黃金或其他礦產(chǎn)商品價格之間均存在較為明顯的正相關(guān)性，因此，近期澳元匯價的反彈很有可能是受到了大宗商品價格上漲的推動。

在當(dāng)前世界經(jīng)濟復(fù)蘇疲弱且不確定性增加的背景下，導(dǎo)致大宗商品回暖的因素更多應(yīng)歸咎于計價貨幣——美元的疲弱。美元的疲弱帶動了商品價格反彈，同時也為澳元兌美元匯率提供了一定支撐。當(dāng)然，同期紐元的上漲可能也受到了美元下滑的提振。不過，從影響程度上來說，筆者認(rèn)為，紐元受到資本流入的影響更大。

綜合來看，關(guān)注澳元的投資者可以多留意大宗商品的價格，以及與之相關(guān)的美元指數(shù)走勢。市場現(xiàn)在普遍預(yù)期美聯(lián)儲將有機會在12月份加息。若美聯(lián)儲提前加息，則有機會對大宗商品的看漲情緒形成壓力，也等于變相打壓澳元兌美元的匯價。相反，若美聯(lián)儲延遲加息，則會助長澳元兌美元的多頭。

加元：需密切關(guān)注原油走勢

與之前討論的澳元及紐元有所不同，加央行在2016年開始至今并沒有降息。而談到加元，就不得不提到原油。作為重要的原油生產(chǎn)國，原油的價格波動對于加拿大的經(jīng)濟和稅收都有深遠(yuǎn)的影響，并與加元走勢呈現(xiàn)較為明顯的正相關(guān)關(guān)系。

2016年上半年，市場不時傳來OPEC將聯(lián)合召開凍產(chǎn)會議的消息，大大提高了市場對能源供過于求局面將得到改善的預(yù)期。在美元疲弱的配合下，原油的價格獲得了反彈的空間，加央行也因此暫時放緩了降息的步伐。加拿大的支柱產(chǎn)業(yè)為制造業(yè)。近來得益于油價回升，加拿大制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)表現(xiàn)良好。但是，其他的經(jīng)濟指標(biāo)如GDP年率及部分通脹數(shù)據(jù)（如CPI和零售銷售數(shù)據(jù)）均顯示，雖然加拿大的經(jīng)濟溫和復(fù)蘇，但還是面臨一定程度的阻力。油價的提振固然有利于GDP年率的恢復(fù)，但是最近在5、6和7月公布的GDP年率中有兩個數(shù)據(jù)不及預(yù)期，而且差距較大。此外消費者物價的指數(shù)年率與零售銷售月率均差于市場預(yù)期。

在7月12日的貨幣政策會議上，加央行行長波洛茲也強調(diào)了“恢復(fù)加拿大經(jīng)濟的潛在因素沒有受損”。他還進一步表明，因為有效的財政措施，已使經(jīng)濟每年增加0.5%的增速；同時指出，加央行會在出口前景上保留一個較為保守的看法，因為之前出口增長的主要原因是加元下跌，而最近加元匯率回穩(wěn)，所以出口將面臨下滑的風(fēng)險。

對于后續(xù)政策指引，投資者可留意加央行行長在今年4月26日的表態(tài)：加央行需要再次降息的原因是建立在有重大經(jīng)濟沖擊的情況下，如美國經(jīng)濟明顯轉(zhuǎn)差。這樣的語調(diào)，筆者認(rèn)為有別于在2015年12月的時候，當(dāng)時油價還在不斷探底，波洛茲曾表明自己對負(fù)利率的看法可低至-0.25%。這表明，關(guān)心加元兌美元走勢的投資者，除了需要留意美元的走勢，更需要留意原油價格的走勢。而從目前來看，8月底的OPEC限產(chǎn)談判可能又會無疾而終。

目前，美元兌加元已經(jīng)跌穿了上升通道，這得益于油價的反彈。若油價下降，或美聯(lián)儲官員發(fā)表鷹派講話，匯價將有機會測試通道下方，即支撐變阻力的轉(zhuǎn)折點。若油價下行幅度加強，匯價即有機會上揚至1.3320附近。該水平為年內(nèi)高位與低位的38.2%回撤。若油價繼續(xù)反彈，或出現(xiàn)美元弱勢的市況，美元兌加元有望先下測8月18號低位1.2760；若突破并繼續(xù)下行，則有機會下跌到1.2620。若油價出現(xiàn)強勢反彈，美元兌加元則有機會下行至2016年5月3日的低位1.2470，即點3與點4的361.8%斐波擴展線。

（本文僅代表作者個人觀點，且不構(gòu)成投資建議）

筆者系福匯廣州咨詢中心總經(jīng)理兼首席貨幣分析師