文/儀偉 編輯/王莉

培育人民幣匯率衍生品市場

文/儀偉 編輯/王莉

人民幣匯率衍生品業(yè)務(wù)的開拓過程也是“培育”客戶群體的過程。這方面的工作在商業(yè)銀行目前的業(yè)務(wù)布局中還較為薄弱。

人民幣匯率雙向波幅的加大，給銀行許多優(yōu)質(zhì)客戶的業(yè)務(wù)經(jīng)營帶來了困擾。其實，相對于其他主要國際結(jié)算貨幣，我國人民幣匯率的波幅并不大。之所以會給企業(yè)帶來困擾，是因為它驟然打破了這些企業(yè)在多年單邊升值趨勢下形成的慣性操作模式，經(jīng)營環(huán)境的變化促使企業(yè)形成了新的匯率風險管理思路。所以從這個角度看，商業(yè)銀行匯率衍生品業(yè)務(wù)的開拓過程，實際上也是“培育”客戶群體的過程。這方面的工作在商業(yè)銀行目前的業(yè)務(wù)布局中還較為薄弱。

匯率風險管理的主要方式

2015年“8·11”新匯改前，人民幣兌美元匯率多年維持著單邊升值的走勢。進口企業(yè)一般通過押匯、外幣貸款等融資方式來推遲購匯時點，以降低購匯匯率。出口企業(yè)則通過提前出口押匯的結(jié)匯時間，或通過遠期結(jié)匯交易來獲取遠期升水。這樣經(jīng)年往復的匯率處理方式，使很多企業(yè)的財務(wù)人員對匯率波動并不敏感，對匯率避險產(chǎn)品也不甚了解。而現(xiàn)在匯率走勢發(fā)生了變化，匯率的敞口風險也就隨之暴露出來，主要體現(xiàn)在四個方面：一是進口企業(yè)融資項下匯率敞口完全打開，融資成本顯著提高；二是出口企業(yè)存量遠期合約價格大大低于即期匯率，市值風險顯現(xiàn)，普遍需要追加擔保；三是對匯率避險產(chǎn)品的成本、功能和選項認識不足；四是對匯率市場的關(guān)注缺乏持續(xù)性，沒有形成客觀的分析和預(yù)判，容易受到非理性恐慌氣氛的影響。

針對企業(yè)在匯率管理方面的困擾，銀行可提供的匯率避險產(chǎn)品包括：即期結(jié)售匯、遠期結(jié)售匯、人民幣對外匯期權(quán)以及這三種方式的組合產(chǎn)品。

遠期結(jié)售匯交易，是指企業(yè)與銀行預(yù)先簽訂遠期協(xié)議，規(guī)定結(jié)匯或售匯的幣種、金額、匯率以及交割的時間，到約定到期日，銀企雙方按協(xié)議內(nèi)容履約。遠期結(jié)售匯最主要的功能是將未來一定期限的匯率敞口提前進行鎖定，以便預(yù)先確定對應(yīng)基礎(chǔ)貿(mào)易回款匯率或外幣融資的成本。人民幣對外匯期權(quán)，指企業(yè)向銀行支付一筆期權(quán)費，由此獲得在期權(quán)到期日當天，以約定的執(zhí)行匯率和金額結(jié)售匯的權(quán)利。遠期和期權(quán)是最基礎(chǔ)的兩種匯率衍生管理工具。企業(yè)進行匯率管理可以根據(jù)自身經(jīng)營的需要，在上述產(chǎn)品中選擇一種或幾種按一定比例配置。

實例探討

使用匯率避險產(chǎn)品只有充分認識其功能、局限性和“成本”，才能更好地服務(wù)于財務(wù)管理目標，為基礎(chǔ)貿(mào)易保駕護航。下面通過兩個實例來探討遠期、期權(quán)這兩種工具在人民幣匯率管理中的應(yīng)用。

實例一：遠期結(jié)售匯

A企業(yè)在2016年3月28日出口一批貨品，回款日預(yù)計在一年以后。為規(guī)避匯率波動風險，A企業(yè)與銀行簽訂了遠期結(jié)匯協(xié)議，金額100萬美元，到期日是2017年3月28日至2017年4月28日。簽約價格6.5700。并向銀行繳存此筆交易的保證金（一般按協(xié)議金額的3%繳存）：

100萬（美元）×6.57×3%=19.71萬元

在遠期到期日企業(yè)可能面臨以下兩種情景之一：

情景一：到期日的即期價格低于6.57。假設(shè)到期日當天的即期結(jié)匯匯率為6.28，則以到期日即期價格衡量遠期結(jié)匯的損益為：

（6.57-6.28）×100萬=29萬元

情景二：到期日的即期價格高于6.57。假設(shè)到期日當天的即期結(jié)匯匯率為6.65，則以到期日即期價格衡量遠期結(jié)匯的損益為：

（6.57-6.65）×100萬=-8萬元

由于無論哪種情形，企業(yè)都須依約按6.57的價格結(jié)匯100萬美元，因此，當即期價格低于6.57時，企業(yè)的遠期交易是“盈利”的；而當即期價格高于6.57時，企業(yè)的這筆遠期交易是“虧損”的。

實例二：人民幣對外匯期權(quán)

B企業(yè)向銀行購買了一筆結(jié)匯期權(quán)。到期日為2017年2月6日，執(zhí)行價為6.59，期權(quán)費0.1元/美元。金額100萬美元。具體是指，企業(yè)獲得在2017年2月6日以6.5900結(jié)匯的權(quán)利。為此，企業(yè)需要提前向銀行支付10萬元的期權(quán)費以達成交易。

在到期日企業(yè)可能面臨以下兩種情景之一：

情景一：到期日的即期價格高于6.59。假設(shè)到期日即期價格為6.65，即到期日即期結(jié)匯價格優(yōu)于期權(quán)執(zhí)行價。此時企業(yè)會選擇不行權(quán)而按即期結(jié)匯，則以到期日即期價格衡量此筆期權(quán)的損益為：

（6.65-6.59-0.1）×100萬=-4萬元

由上可知，由于支付了期權(quán)費（“成本”），當即期價格為6.69時，企業(yè)的損益為-4萬元人民幣

情景二：到期日的即期價格低于6.59。假設(shè)到期日即期價格為6.41，即到期日即期結(jié)匯價格劣于期權(quán)執(zhí)行價,企業(yè)選擇行權(quán)，以6.59的價格結(jié)匯，則以到期日即期價格衡量此筆期權(quán)的損益為：

（6.59-6.41-0.1）×100萬=8萬元

由此可知，除去期權(quán)費的“成本”，當即期價格為6.41時，企業(yè)的損益為8萬元人民幣。

從上例可以看到，當即期價格低于6.59時，企業(yè)會選擇執(zhí)行期權(quán)以6.59的價格結(jié)匯；而當即期價格優(yōu)于6.59時，企業(yè)會放棄行權(quán)，選擇以即期價格結(jié)匯。

針對上述案例，我們來探討一下匯率風險管理的“成本”。在案例一中，A企業(yè)通過遠期結(jié)匯將一年后回款的結(jié)匯匯率進行了鎖定，也就提前確定了這批貨品的利潤，并且規(guī)避了實際回款日結(jié)匯價格低于6.57的風險。但是也排除了實際回款日即期價格優(yōu)于6.57的有利情況。我們可將這種有利情況的排除視為企業(yè)付出的“成本”。除此之外，企業(yè)為達成交易繳存的保證金19.71萬元也是企業(yè)的“成本”之一。這筆保證金將在到期交易完成后才會釋放到企業(yè)的結(jié)算賬戶。在案例二中，B企業(yè)通過期權(quán)來規(guī)避未來回款的匯率風險，企業(yè)的“成本”是簽約日支付的10萬元期權(quán)費。期權(quán)費就像是“保險費”一樣，無論保險的事項發(fā)生與否都需要企業(yè)提前支付費用。如果以到期日的即期價格來衡量期權(quán)損益時，這筆交易的盈虧平衡點分別在6.49和6.69，即到期日即期價格低于6.49或者高于6.69時企業(yè)才會有“盈利”。

由此可知，銀行在幫助企業(yè)選擇匯率避險產(chǎn)品時，不僅要讓企業(yè)了解產(chǎn)品的功能，而且還要使企業(yè)看到產(chǎn)品相應(yīng)的“成本”是如何構(gòu)成的。這種“成本”的形式是多樣的，有的是流動性占用、有的是有利價格機會的喪失、有的則是具體的費用等。現(xiàn)階段市場中衍生出很多遠期以及期權(quán)的組合型產(chǎn)品。無論怎么嫁接、配置或組合，都逃不開“成本”與功能的對應(yīng)關(guān)系。一般來講，一個匯率產(chǎn)品的功能越強大、價格越好，也意味著與之對應(yīng)的“成本”也會越高。

簽約遠期交易后，在到期日必然會遇到兩種情景中的一個：即與到期日的即期結(jié)匯價格相比，要么有“盈利”要么有“虧損”。這種情況下，很容易以“盈利”或“虧損”來衡量遠期結(jié)匯這項產(chǎn)品的優(yōu)劣。在實務(wù)中，有的企業(yè)由于對簽訂遠期產(chǎn)品存在“想贏怕輸”的心理，因此企業(yè)的財務(wù)雖然意識到了匯率風險，但因沒有明確的內(nèi)部授權(quán)，擅自使用匯率避險產(chǎn)品又意味著責任風險，最終還是放任匯率敞口的存在；還有的企業(yè)，樂于獲得選擇權(quán)而選擇期權(quán)產(chǎn)品，但又不愿意接受支付期權(quán)費。這些都是不能科學對待匯率風險管理成本的表現(xiàn)。而銀行在此過程中的正確引導尤顯重要。

基于實需的匯率管理理念

在上述情景分析中，“損益”都是參照匯率的簽約價格與到期日的即期價格進行比較產(chǎn)生的。這種比較方式是典型的基于投資或者投機交易的目的。對于從事實體經(jīng)營的企業(yè)，在管理匯率風險時，則需要模式化、穩(wěn)健的財務(wù)管理。企業(yè)管理匯率風險的根本目的應(yīng)是服務(wù)于匯率敞口所對應(yīng)的基礎(chǔ)貿(mào)易，即匯率管理服務(wù)于實體貿(mào)易和經(jīng)營。這時衡量損益的標準就成為簽約價格與由基礎(chǔ)貿(mào)易所核算的成本匯率之間的差額。

衍生交易的歷史告訴我們，很多衍生交易發(fā)明的初衷都是規(guī)避風險，但最終卻很難逃脫成為零和游戲，甚至投機工具的宿命。市面上指導外匯交易的書籍大多也是從“純交易”的角度進行論述的，并往往將借助杠桿、抓住交易“時機”獲得巨額利潤的案例奉為經(jīng)典。當這些“專業(yè)書籍”指導我們了解市場和產(chǎn)品的時候，也潛移默化地使我們產(chǎn)生了“純交易”的思維。然而，交易與企業(yè)的“理念碰撞”則賦予了交易新的內(nèi)涵：它是輔助交易，即衍生交易從屬于實體貿(mào)易，服務(wù)于實體貿(mào)易；它也是功能交易，即衍生交易是為保障貿(mào)易利潤安全而非交易博利；它還是基礎(chǔ)交易，即衍生交易有一一對應(yīng)實體貿(mào)易的真實背景。

當前的外部環(huán)境為人民幣匯率衍生品的推廣和營銷提供了難得的市場機遇。與其他產(chǎn)品不同，銀行在營銷匯率衍生品之前，需要有一個“引導”和“培訓”企業(yè)的前置階段。原因主要有三：一是人民幣匯率衍生產(chǎn)品具有相對的專業(yè)性。其內(nèi)容不僅包括匯率衍生品本身的專業(yè)知識，而且還包括服務(wù)于實體的應(yīng)用理念。這是其區(qū)別于其他銀行產(chǎn)品的本質(zhì)特征。二是人民幣匯率衍生產(chǎn)品具有極強的市場性，即一種產(chǎn)品往往并不具有普遍的適用性。企業(yè)對市場的預(yù)期、財務(wù)管理理念、市場條件、結(jié)算方式和回款周期等的不同，決定了與之適用的產(chǎn)品也會不盡相同。三是匯率衍生品的避險功能使企業(yè)容易忽略其交易成本及局限性。

隨著人民幣匯率市場化的加速，我國企業(yè)勢必將面對越來越市場化的國際競爭和匯率波動。匯率管理將成為貿(mào)易企業(yè)財務(wù)管理繞不開的課題。相比歐美等發(fā)達國家企業(yè)對匯率波動的敏感及對匯率風險管理的積極態(tài)度和專業(yè)水平，引導和培訓我國企業(yè)具有更敏銳的市場意識、更專業(yè)的匯率避險管理，就成為我國商業(yè)銀行業(yè)務(wù)發(fā)展的題中應(yīng)有之義。

作者單位：中信銀行太原分行

點評

孟超

中信銀行金融市場部外匯交易處處長

在人民幣國際化及市場化改革的大背景下，銀行應(yīng)當持續(xù)進行客戶風險教育工作，幫助企業(yè)提高市場意識和管理水平，正確擺布本外幣資產(chǎn)負債，通過外匯產(chǎn)品防范匯率市場風險。

一是加強同企業(yè)財務(wù)人員的溝通，幫助其識別業(yè)務(wù)中的匯率風險，掌握匯率避險產(chǎn)品的基本知識和結(jié)構(gòu)，了解匯率避險的基本選項?？v觀人民幣外匯市場的產(chǎn)品發(fā)展，由最初的即期結(jié)售匯、遠期結(jié)售匯、外匯掉期到貨幣掉期、外匯期權(quán)，產(chǎn)品種類越來越豐富，可以滿足不同類型客戶的避險需求。然而銀行對企業(yè)的服務(wù)不能僅停留在代理交易層面，還應(yīng)深入企業(yè)的進出口合同談判、競投標方案制作、投融資決策制定等經(jīng)營環(huán)節(jié)，利用銀行在市場分析、產(chǎn)品運用、方案設(shè)計等方面的專業(yè)性，在“外匯工具箱”里合理選擇組合，為企業(yè)設(shè)計符合其需求的保值方案，并將產(chǎn)品方案逐漸嵌入到企業(yè)經(jīng)營的全流程。產(chǎn)品并非越復雜越好，應(yīng)以是否適合客戶需求為標準。

二是引導企業(yè)關(guān)注市場，幫助企業(yè)逐步建立對外匯市場波動的正確認識。隨著人民幣外匯市場化改革不斷向縱深推進，匯率雙向波動成為常態(tài)。在以往的單邊升值市場，企業(yè)選擇遠期結(jié)匯及推遲購匯即可以管理自身匯率風險；而在如今匯率雙向波動、走勢難以預(yù)測的情況下，企業(yè)關(guān)注市場波動、管理匯率風險就顯得尤為重要。銀行一方面要加強對客戶市場風險識別和套保產(chǎn)品教育，另一方面要采用銀企直聯(lián)、一戶一策的匯率風險管理方案，提供新產(chǎn)品推介、過程管理、盯盤盯市等服務(wù)，豐富客戶的匯率管理策略。在信息資訊方面，銀企之間要通過視頻會議、網(wǎng)銀交易系統(tǒng)、手機APP等渠道保持對接，便于企業(yè)隨時了解市場行情和保值產(chǎn)品信息。

三是引導企業(yè)理性運用匯率避險工具，消除博弈市場行情的沖動和貪婪心理，引導企業(yè)樹立“服務(wù)實體經(jīng)營”的匯率管理理念。銀行應(yīng)積極幫助客戶樹立正確的套期保值觀念，避免因套保不足使得自身經(jīng)營收益被匯率市場風險蠶食，造成不必要的損失；與此同時，也要讓客戶充分了解保值產(chǎn)品本身存在的風險，即企業(yè)應(yīng)基于真實的貿(mào)易或者投資背景，以鎖定貿(mào)易利潤或投資收益為目的，運用套保工具，而不是為了博取匯率交易收益。