陶華飛

(合肥工業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，合肥 230601)

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詢價制下股價信息含量對IPO定價效率的影響

陶華飛

(合肥工業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，合肥 230601)

文章對有詢價對象參與詢價制度下新股股價信息含量與新股定價效率的關(guān)系進(jìn)行了實證分析。研究結(jié)果表明，股價信息含量與首日抑價率顯著負(fù)相關(guān)，詢價對象參與詢價顯著加強了兩者之間的負(fù)向關(guān)系；對參與詢價對象數(shù)目進(jìn)行分組，發(fā)現(xiàn)股價信息含量與抑價率存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，詢價對象對兩者之間的顯著加強作用只有在高關(guān)注度組里才能體現(xiàn)，在低關(guān)注度組里關(guān)系并不顯著。研究結(jié)論不僅對完善我國新股定價制度和詢價機(jī)構(gòu)制度具有一定的參考價值，也為討論IPO定價效率提供了新的視角。

股價信息含量；機(jī)構(gòu)投資者；抑價率

IPO(首次公開發(fā)行)是國內(nèi)外學(xué)者普遍研究的金融領(lǐng)域之一，IPO市場是金融市場中投資者進(jìn)行投資的重要場所，其定價效率的高低直接影響著資本市場資源的配置效率。我國資本市場發(fā)展比較晚，在股票市場IPO過程中，高發(fā)行價、高市盈率和高超募率“三高”問題普遍存在，新股價格存在“虛高”現(xiàn)象，長期偏離新股的真實內(nèi)在價值。針對新股市場股票價格定價的低效率問題，我國不斷推進(jìn)資本市場相關(guān)制度的改革，如我國資本市場中關(guān)于新股發(fā)行制度由審批制到核準(zhǔn)制再到現(xiàn)在的詢價制等。

提高資本市場定價效率和維持股票市場有效運行是各國資本市場發(fā)展的主要目標(biāo)，其前提條件要求股票市場中股票價格能反映上市公司的真實信息。一般而言，股票價格包含了三方面的信息：市場層面信息、行業(yè)層面信息和公司層面信息(Campbell和Lettau,1999)[1]。目前從新股股價信息的角度，并結(jié)合機(jī)構(gòu)投資者討論IPO定價效率的研究在國內(nèi)還存在空白。在借鑒國外文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，本文選用了衡量新股定價以及股價信息含量的指標(biāo)。Roll(1988)[2]通過( 1-R2)度量股價中信息含量，并指出( 1-R2)與股價信息含量正相關(guān)，所以本文借鑒Roll的方法測度股價信息含量。 此外，自2005年我國實施詢價制以來，突出要求有詢價對象(主要是機(jī)構(gòu)投資者)參與定價過程，通過市場化詢價使與新股股價相關(guān)的信息在新股定價中得以體現(xiàn)，以實現(xiàn)新股合理定價和提高定價效率的目標(biāo)。因此，有必要結(jié)合機(jī)構(gòu)投資者研究新股股價信息對IPO定價效率的影響。

一、文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

有關(guān)IPO定價效率的命題，國內(nèi)外許多學(xué)者都做了研究。其中，從信息不對稱理論出發(fā)研究有關(guān)IPO定價效率現(xiàn)象的文獻(xiàn)占據(jù)主導(dǎo)地位，該理論認(rèn)為在IPO市場中，發(fā)行人、承銷商與投資者之間的信息不對稱，具體體現(xiàn)在三者擁有的市場需求信息和公司特質(zhì)信息之間的不對稱，引起三者間的信息博弈，進(jìn)而直接影響新股股價的確定和股價中包含的公司、市場與行業(yè)信息。Benveniste和Spindt(1989)[3]提出“信息收集假說”，認(rèn)為通過設(shè)計合理的制度，有效搜集公司信息，并使之反映在發(fā)行價格上，定價效率會更高。Ljunqvist等(2002)[4]研究新股市場發(fā)現(xiàn)，在新股發(fā)行制度為詢價制制度下，同時承銷商具有一定的股份支配權(quán)利時，機(jī)構(gòu)投資者相對于其他投資者更易于獲取新股股份；另一方面，當(dāng)機(jī)構(gòu)投資者具有這種優(yōu)勢時，會更加激勵他們?nèi)カ@取股票信息，增加信息產(chǎn)生,更有效發(fā)揮價格發(fā)現(xiàn)的功能。同時他們還發(fā)現(xiàn)首日抑價程度與機(jī)構(gòu)投資者分配比例呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系，說明機(jī)構(gòu)投資者的積極參與能夠有效提高IPO定價效率。

國內(nèi)許多學(xué)者采用新股發(fā)行抑價率來評價股票市場IPO定價效率(如陳勝藍(lán)，2010[5]；鄒高峰，2012[6])。從信息角度研究IPO定價效率的國內(nèi)文獻(xiàn)并不是很多。俞穎和佟德慶(2005)[7]考察新股發(fā)行價是否反映與新股相關(guān)的內(nèi)在價值信息、發(fā)行信息和市場環(huán)境信息，研究認(rèn)為中國股票發(fā)行制度的市場化改革在一定程度上提高了IPO定價效率。鄒斌和夏新平(2010)[8]通過比較詢價制前和詢價制后IPO的股價的信息含量，對IPO上市首日收益進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)通過詢價機(jī)制的發(fā)行制度，確實提高了IPO定價的信息效率，在詢價制下，新股定價過程中機(jī)構(gòu)投資者的參與提高了新股股價中私人信息的資本化程度。

在機(jī)構(gòu)投資者方面，國內(nèi)外研究大多認(rèn)為在詢價發(fā)行機(jī)制下，機(jī)構(gòu)投資者具有信息生產(chǎn)和價格發(fā)現(xiàn)的功能，首日抑價程度可由此被降低，而且機(jī)構(gòu)的持股有利于穩(wěn)定IPO股票的后市運行。同時，詢價對象中的機(jī)構(gòu)投資者會是日后新股配售的獲得者，機(jī)構(gòu)投資者更傾向于遵循價值投資理念，獲得IPO配售股份后，其短期投機(jī)行為相對更少，這也有利于穩(wěn)定IPO股票的后市表現(xiàn)。劉志遠(yuǎn)等(2011)[9]基于對新股網(wǎng)下配售特征的分析，檢驗了參與新股詢價過程的詢價對象之間的互動關(guān)系，經(jīng)研究發(fā)現(xiàn)，詢價對象家數(shù)能夠顯著影響詢價對象之間的合謀程度，家數(shù)越多，合謀程度越低，定價效率越有效。畢子男和孫鈺(2007)[10]在研究IPO定價效率的問題中，發(fā)現(xiàn)IPO政策變量及機(jī)構(gòu)投資者參與程度能夠顯著提高新股定價的效率；機(jī)構(gòu)投資者參與詢價和發(fā)行配售，對IPO抑價率的降低起到了顯著作用，也有利于提高市場發(fā)行定價效率。邵新建和巫和懋(2009)[11]進(jìn)行了IPO中機(jī)構(gòu)投資者配售、鎖定制度研究，也證實了機(jī)構(gòu)投資者可以發(fā)揮信息生產(chǎn)和價格發(fā)現(xiàn)的作用，有利于增加股價中的信息含量，穩(wěn)定市場定價效率。

從以上的文獻(xiàn)回顧發(fā)現(xiàn)，國內(nèi)對IPO定價效率研究還主要集中在對其現(xiàn)象和影響因素進(jìn)行實證研究，鮮有從信息效率的視角來研究在詢價制下股價信息含量與IPO定價效率之間關(guān)系的學(xué)術(shù)成果。從股價信息效率的角度討論IPO的定價效率,其前提就是要對IPO股價中信息含量進(jìn)行度量。Roll(1988)[2]的研究指出,市場收益的變化對個股收益變化的解釋力度(用R2度量)越小,說明市場信息對個股股價波動的影響程度越小。個股股價的波動主要由個股特質(zhì)信息所決定,因此個股的R2越低,說明其股價中被資本化的個股特質(zhì)信息含量越高。用R2度量股價信息含量的思路受到后續(xù)學(xué)者的廣泛關(guān)注。Durnev(2003)[12]等發(fā)現(xiàn)股價中的個股特質(zhì)信息含量與公司信息的透明度正相關(guān)，R2越低的公司,其當(dāng)前收益與未來盈利的相關(guān)性越強；Jin和Myers(2006)[13]利用公司透明度解釋R2,研究結(jié)果表明,透明度越低的公司,外部人所了解的公司特有信息越少,因此R2就越??；蔡慶豐和楊侃(2013)[14]發(fā)現(xiàn)證券分析師和機(jī)構(gòu)投資者都有助于使股價反映更多公司層面的真實信息，以提高股價信息含量，增強市場資源配置效率。因此，新股股價中包含的公司特質(zhì)信息越多，公司的信息越透明，定價就越準(zhǔn)確，效率也就越高。據(jù)此本文提出以下假設(shè)：

假設(shè)1：詢價制下，股價信息含量越高，IPO定價效率也越高，即股價信息含量與首日抑價率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

在詢價制度下，IPO定價過程要求有詢價對象的參與，這些詢價對象主要是機(jī)構(gòu)投資者，機(jī)構(gòu)投資者擁有影響新股定價的私人信息(公司層面信息、市場層面信息和行業(yè)層面信息)，詢價制度鼓勵機(jī)構(gòu)投資者盡量提供更多的私人信息，從而緩解信息不對稱問題，使新股價格能夠更好地反映信息。同時，機(jī)構(gòu)投資者在資金規(guī)模、人才儲備、投資理念和信息分析處理能力等方面具有一定的優(yōu)勢，機(jī)構(gòu)投資者可以通過分析師搜集處理的信息報告獲得更多的信息。因此，詢價制下IPO信息來源更加廣泛，信息更加透明，這將對中國股票市場的穩(wěn)定發(fā)展以及股票市場有效性的提高起到重要作用，從而有助于降低IPO首日抑價率，提高定價效率。所以，參與IPO詢價的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)目越多，所提供的信息(主要是公司層面信息)越多，且能反映出新股的市場需求。不同IPO公司參與詢價的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)目也能體現(xiàn)其受投資者的關(guān)注程度。借鑒國內(nèi)外文獻(xiàn)，本文將詢價機(jī)構(gòu)數(shù)目低于詢價機(jī)構(gòu)數(shù)平均值的視為低關(guān)注度組，高于平均值的視為高關(guān)注度組。低關(guān)注度的樣本公司由于參與詢價的機(jī)構(gòu)數(shù)量少，其所提供的私有信息(主要是反映公司層面的特有信息)越少，從而股價對信息反映得越不充分，投資者面臨的信息不對稱程度就越高；高關(guān)注度的樣本公司由于參與詢價機(jī)構(gòu)數(shù)目多，獲得信息渠道就廣，信息披露也更透徹。信息含量越多，信息越透明，投資者所面臨的不確定風(fēng)險越小，信息不對稱程度降低，則IPO首日抑價率就低。因此本文提出以下假設(shè)：

假設(shè)2a:詢價制下股價信息含量與IPO抑價率之間負(fù)向關(guān)系隨著詢價對象(主要是機(jī)構(gòu)投資者)數(shù)量的增加而加強。

假設(shè)2b:高關(guān)注度樣本其股價信息含量可能顯著影響IPO首日抑價率，其詢價機(jī)構(gòu)的加強作用顯著，低關(guān)注度樣本可能不顯著。

二、研究設(shè)計

1.數(shù)據(jù)來源及樣本選取

本文所有數(shù)據(jù)均來自于國泰君安數(shù)據(jù)庫和Wind資訊金融數(shù)據(jù)庫，部分?jǐn)?shù)據(jù)由筆者手工統(tǒng)計獲得。在此，以詢價制下IPO重啟后2006-2013年滬深上市的全部A股IPO為研究樣本，剔除非首次公開發(fā)行的樣本、金融保險類行業(yè)樣本和數(shù)據(jù)不全與缺失的公司，共得到樣本總數(shù)1 030。之所以選擇2006年到2013年這一區(qū)間，是因為2006年之后，我國資本市場實行了全流通、保薦制度和放開發(fā)行市盈率管制的規(guī)定，同時新股定價開始實行詢價制；2013年則是證監(jiān)會新一輪新股發(fā)行改革的啟動年，這一年新股發(fā)行的市場化程度顯著增強，降低了相關(guān)制度因素對IPO的影響。此外，2006年我國實行了股權(quán)分置改革，非流通股不參與二級市場的流通，所以機(jī)構(gòu)投資者持股比例的衡量采用2006年以后數(shù)據(jù)更有實質(zhì)性、可靠性。

2.變量設(shè)定

(1) 被解釋變量 IPO定價效率通常從三個方面進(jìn)行測度：一是首日抑價率；二是IPO發(fā)行價格對股票內(nèi)在價值或長期投資價值的偏離程度；三是股票的長期收益率。本文借鑒國內(nèi)外常用的抑制率測度方法，其計算公式為：

其中，UPi為首日抑價率。 Pt,i是首日收盤價， Pm,i是新股i的發(fā)行價。Rt,i是股票i上市首日所在市場對應(yīng)指數(shù)的百分比收益率， Rm,i是股票i從發(fā)行到上市日期間所在市場對應(yīng)指數(shù)的百分比收益率。It,i，Im,i分別是新股上市首日和發(fā)行日所在市場的收盤指數(shù)。

(2) 解釋變量 一是股價信息含量。參考國外研究文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)，Roll(1988)所建立的并通過Durnev等(2003)拓展的股價波動非同步性指標(biāo)適用范圍最廣，實踐性最強，能更好地反映上市公司的估計信息，在學(xué)術(shù)界得到廣泛應(yīng)用。借鑒Roll(1988)和Durnev等(2003)的方法，將股票收益表示為分別來自市場和行業(yè)層面的收益rm,t、rj,t，并將二者與來自公司層面的收益率ri,j.t在新股上市后[2，60]個交易日的時間窗口內(nèi)進(jìn)行回歸，通過回歸方程的R2計算股價信息含量，即：

其中，ri,j,t為i公司第t日的股票收益率，rm,t為第t日的市場流通股本加權(quán)平均市場收益率， rj,t為股票所在行業(yè)j第t日的流通股本加權(quán)平均收益率。用R2表示方程可決定系數(shù)，當(dāng)R2越小，說明股票收益率由市場收益率和行業(yè)收益率決定的程度越少，股價反映公司層面的信息越多，因此其股價信息含量較高，反之亦然。

由于R2的取值介于[0，1]之間，不符合OLS回歸要求，借鑒Morck和Durnev等的做法，對R2做以下對數(shù)變換：

Inf為股價信息含量。R2越大，股價信息含量越低；R2越小，Inf越大，所以Inf是度量股價信息含量的正向指標(biāo)。

二是參與詢價的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量。Foster和Viswanathan(1993)[15]研究得出機(jī)構(gòu)投資者作為市場的信息交易者能夠促進(jìn)股價對市場信息的反應(yīng)和滲透，有利于市場信息效率的提高和資本市場定價效率的提高。劉志遠(yuǎn)等(2011)研究發(fā)現(xiàn)詢價對象家數(shù)能夠顯著影響其之間的合謀程度，家數(shù)越多，合謀程度越低，定價效率越有效。借鑒前人研究，本文采用此項指標(biāo)。

(3) 控制變量 一是主承銷商聲譽D0:反映了控制市場中介的影響；二是發(fā)行規(guī)模Size：發(fā)行規(guī)模越大，公司破產(chǎn)風(fēng)險較小，投資者面臨的投資風(fēng)險較??；三是實際流通股本Capital：反映新股上市時在市場上實際流通的股票數(shù)量；四是換手率Turnover：反映了股票的流動性，換手率越高，公司受關(guān)注的程度相對越高，股價反映的信息含量就相對越高；五是新股中簽率Lottery：反映投資者對IPO的需求狀況，中簽率低說明投資者對IPO需求較大，較高的需求會拉高新股上市交易價格。

具體變量說明見表1。

表1 相關(guān)變量定義

3.模型設(shè)定

在借鑒已有的研究基礎(chǔ)上，結(jié)合我國股票市場中有關(guān)新股發(fā)行的實際特征，進(jìn)行多元回歸分析，本文建立以下模型：

其中，δj為相關(guān)變量的相應(yīng)系數(shù)，ε為隨機(jī)誤差項，Control為相應(yīng)的控制變量。根據(jù)假設(shè)1，預(yù)計δ1顯著為負(fù)，即新股股價信息含量越高，首日抑價率越低，IPO定價效率越高。根據(jù)假設(shè)2a，預(yù)計δ3也顯著為負(fù)，即隨著詢價對象中機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量的增加，股價信息含量與IPO首日抑價率的負(fù)向關(guān)系越強。

三、實證結(jié)果

1.描述性統(tǒng)計結(jié)果

表2是樣本變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。從結(jié)果中可以看出，我國上市公司的IPO抑價現(xiàn)象普遍存在，且抑價程度普遍偏高，均值高達(dá)126.46%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他成熟的資本市場和絕大多數(shù)新型經(jīng)濟(jì)體。同時，個股抑價之間的差異也比較明顯，最大值達(dá)到624.13%，最小值卻為-24.40%。從全樣本觀察發(fā)現(xiàn)，個股股價信息含量之間有一定差異，最大值9.21與最小值1.71之間差值也較大。機(jī)構(gòu)數(shù)量差異比較明顯，最大值達(dá)到248，最小值卻為21，說明對于IPO公司來說，投資者熱衷度與關(guān)注度是有較大差異的。在控制變量中，新股中簽率差異比較顯著，其他變量差異不大。

表2 變量描述性統(tǒng)計(全樣本n=1 030)

表3是根據(jù)Number均值，將總體樣本分為兩組，即Number值大于均值的為高關(guān)注度組，而Number值小于均值的為低關(guān)注度組，并對兩組相關(guān)變量的均值進(jìn)行描述性統(tǒng)計和均值T檢驗。結(jié)果顯示：高關(guān)注度組的抑價率和股價信息含量的均值都明顯高于低關(guān)注度組的變量均值，且顯著水平分別為1%和5%。這說明參與詢價的機(jī)構(gòu)數(shù)目越多，反映公司層面的Inf越多，同時相應(yīng)的UP也越高。

表3 按Number分組的主要變量均值的描述性統(tǒng)計

注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著，下同。

2.回歸分析結(jié)果

下頁表4是全樣本的多元回歸結(jié)果?？刂谱兞康幕貧w結(jié)果中，除了承銷商聲譽顯著性與預(yù)期不一致之外，其他變量與預(yù)期基本一致。承銷商聲譽變量的回歸結(jié)果不顯著，其原因可能是，現(xiàn)行的制度安排下投資者“炒新”習(xí)慣以及對新股的過度關(guān)注等，使得承銷商聲譽對新股定價沒有顯著影響 (黃順武和韋東，2013[16])。在控制其他影響IPO首日抑價率的因素后，如下頁表4所示，在模型(1)中Inf的系數(shù)在5%水平上顯著為負(fù)，說明隨著新股股價信息含量的提高，IPO首日抑價率是顯著降低的，這支持了假設(shè)1。模型(2)中的Number的回歸系數(shù)顯著為正，表明參與詢價的機(jī)構(gòu)數(shù)量與IPO首日抑價率之間正相關(guān)。模型(3)中，在控制其他變量后，將Inf和Number一起放在方程回歸，發(fā)現(xiàn)Inf的回歸系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)，顯著水平明顯高于模型(1)。同時，模型(3)的調(diào)整可決系數(shù)為0.461高于模型(1)的可決系數(shù)(0.29)，這都說明變量Inf和Number的同時加入增強了模型對UP的解釋力度，股價信息含量越高，IPO首日抑價率越低。模型(4)中加入了Inf與Number的交叉項進(jìn)行回歸，回歸發(fā)現(xiàn)Inf*Number的回歸系數(shù)在5%水平上顯著為負(fù)，表明IPO首日抑價率與股價信息含量的負(fù)相關(guān)系隨著參與詢價的機(jī)構(gòu)數(shù)目的增多而顯著加強，支持了假說2a。雖然Inf的系數(shù)值減小了，但是統(tǒng)計上仍是顯著的；控制變量的顯著性也未發(fā)生變化。

表4 全樣本多元回歸結(jié)果(n=1 030)

表5 分組樣本回歸結(jié)果

表5是進(jìn)行分組后，子樣本的回歸結(jié)果。在低關(guān)注度組的模型(1)-(4)中，Inf和Inf*Number的回歸系數(shù)雖然為負(fù)，Inf與UP存在一定的負(fù)相關(guān)關(guān)系，但t值都比較低且并不顯著。這就說明在低關(guān)注度的樣本中，IPO首日抑價率與新股股價信息含量之間沒有顯著相關(guān)關(guān)系；同時，參與詢價的機(jī)構(gòu)數(shù)量也不能顯著增強UP與Inf負(fù)相關(guān)系。在高關(guān)注度組的模型(5)-(8)中，Inf和Inf*Number的回歸系數(shù)都顯著為負(fù)，且在模型(5)中，Inf的系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)，與全樣本相比，它的系數(shù)值變大，顯著水平也增強了。同時，在模型(8)中，Inf和Number交叉項的回歸系數(shù)在5%水平上顯著為負(fù)。這說明在高關(guān)注度組中，IPO首日抑價率隨著股價信息含量的增加而顯著降低，同時由于參與詢價機(jī)構(gòu)數(shù)量的增多，提供的相應(yīng)信息增加，降低了信息不對稱，使得兩者之間的負(fù)相關(guān)系變強了。以上的回歸結(jié)果實證驗證了假設(shè)2b。

四、結(jié)論與政策建議

本文以2006-2013年間實施新股詢價機(jī)制背景下IPO的股票為研究樣本，從信息效率的視角，通過對IPO股價信息含量的度量，實證考察了中國實施詢價定價后的新股定價效率問題。得出如下的主要結(jié)論：一是中國實施新股詢價機(jī)制改革以來，IPO首日超額收益現(xiàn)象還普遍存在，首日抑價率依然非常高；二是從信息效率視角看，在詢價制下，全樣本中IPO首日抑價率和新股股價信息含量之間存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，樣本分組后發(fā)現(xiàn)，IPO首日抑價率和新股股價信息含量之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系只有在高關(guān)注度組中才能顯著表現(xiàn)，在低關(guān)注度組里，兩者關(guān)系并不顯著；三是實施新股詢價定價后，由于有詢價對象的參與，增加了信息來源，降低了信息不對稱程度，減少了投資者不確定性風(fēng)險，機(jī)構(gòu)投資者能夠提高資本市場定價效率。

由此，筆者提出以下政策建議：一是進(jìn)一步完善新股定價制度，在有詢價對象參與詢價的新股定價制度背景下，積極促進(jìn)更多的機(jī)構(gòu)投資者參與詢價過程，鼓勵擁有信息優(yōu)勢的機(jī)構(gòu)投資者提供更多的公司層面信息，增加新股股價信息含量；二是進(jìn)一步完善公司層面信息的披露和增加信息透明度；三是大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，促進(jìn)機(jī)構(gòu)投資者多元化發(fā)展，提高股票市場的資源配置效率。

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(責(zé)任編輯 謝媛媛)

Effect of Stock Price Informativeness on IPO Pricing Efficiency Based on Book-building

TAO Huafei

(School of Economics, Hefei University of Technology, Hefei 230601, China)

An empirical analysis of the relationship between the stock price informativeness of new shares and IPO pricing efficiency under the inquiry system of the inquiry object is conducted. The results show that the stock price informativeness and first-day underpricing rate is negatively related; inquiry object participating in the inquiry strengthens the negative relationship significantly. Through grouping the number of inquiry institutions, the significant negative relationship between the stock price informativeness and underpricing rate is found and the significant enhancement effect of inquiry object only can be reflected at high attention group. The study is valuable for the perfection of China's IPO pricing system and institutional investor system, and it also provides a new perspective for the research on IPO pricing efficiency.

stock price informativeness; institutional investor; underpricing rate

2015-11-30

國家社科基金年度項目(14BJY181)

陶華飛(1989-)，男，安徽滁州人，碩士生。

F832.5

A

1008-3634(2016)05-0034-07