王程程　閻祥東　畢冬賓（山東科技大學土木工程與建筑學院，山東　青島　266590）

?

綠色建筑私募股權基金融資風險研究

王程程閻祥東畢冬賓
（山東科技大學土木工程與建筑學院，山東青島266590）

摘要：根據(jù)風險核對表法和專家調(diào)查法，對綠色建筑私募股權基金融資項目風險進行了識別和分類，構建了風險指標體系，并運用灰色模糊綜合評價法，對所識別的風險因素進行定性和定量分析，確定了每個風險因素的權重，明確了綠色建筑私募股權基金項目的融資風險水平。

關鍵詞：綠色建筑，私募股權基金，風險指標體系

綠色建筑私募股權基金既能穩(wěn)定市場，又為房地產(chǎn)開發(fā)商解決了開發(fā)資金短缺的問題，但該融資模式結構復雜、潛在風險復雜多樣，投資者最關注的盈利是以有效管控風險為前提的，我國綠色建筑私募股權基金模式應用還不夠廣泛，因此對綠色建筑私募股權基金融資風險進行研究十分必要。以青島B項目的風險評價為例，為該基金融資項目的參與者提供理論和實踐依據(jù)，從而以最小的風險實現(xiàn)最大的利益。

1　私募股權基金簡介

房地產(chǎn)私募股權基金（Real estate private equity fund）指非公開情況下以少數(shù)個人或投資機構為募集資金對象對房地產(chǎn)業(yè)進行投資的一種融資模式，其具有融資成本低、退出方式靈活、風險分散、便于重組等優(yōu)點，被越來越多的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)所關注［1］。

2　青島B項目概況簡介

隸屬“節(jié)能減排—綠色住宅資助計劃”的青島B項目計劃于2013年12月至2014年2月共募集資金30 000萬元人民幣，首期募集15 000萬元，由中國農(nóng)業(yè)銀行托管，自基金成立之日開始，每12個月分配一次投資收益，預算16%年化預期收益率，超額收益部分項目結束后另行分配。整個項目建設過程中的基金募集活動交由山東A股權投資基金管理有限公司實施管理。

3　基于灰色模糊綜合評價法的評價模型的建立

3.1灰色模糊綜合評價法的原理

灰色模糊綜合評價法是在已知信息不充分的情況下，將灰色關聯(lián)分析法和模糊綜合評價法結合建立評價模型，來評判模糊的事物或現(xiàn)象，該方法能夠較好地處理方案評估與排序過程中的模糊性和人腦綜合判斷所帶有的灰色性［2］。

3.2風險評定指標體系的構建

青島B項目，作為綠色建筑私募股權基金融資項目的代表，融資結構復雜，加上綠色建筑市場狀況等諸多因素，風險因素復雜，綜合考慮多種評價方法，根據(jù)風險核對表法，總結出多種潛在風險，又與專家調(diào)查法結合，對潛在因素進行了篩選，又對每一風險因素做了二次分層細化，最終風險因素分解如表1所示。

根據(jù)表1所建立的評測指標體系，令U為風險評價指標集，U=｛U1，U2，…，Un｝，n為一級風險指標的個數(shù)；U =｛Uk1，Uk2，…，Ukm｝，m為所屬第k個風險指標的二級指標的個數(shù)。

3.3確定評價等級集合V

采用模糊評價常用的5級評判方法，每個評價等級對應的風險等級大小為“高、較高、一般、較低、低”，用V =｛V1，V2，V3，V4，V5｝=｛高，較高，中等，較低，低｝來表示［3］。

3.4進行單因素評價

采用專家打分法，請20位有經(jīng)驗的建筑行業(yè)專家、教授及建筑經(jīng)濟師對評級因素集進行1～9分制打分，統(tǒng)計每項風險因素不同分數(shù)下的專家選擇人數(shù)，最終得到如表1所示的專家評價樣本統(tǒng)計表。

表1　融資風險指標體系

3.5灰色模糊評價矩陣計算

對應以上5級評價等級，將評價灰數(shù)i的等級也分為“高”“較高”“中等”“較低”“低”5個等級，基于灰色理論，用不同評價灰數(shù)i對應的白化權函數(shù)，計算出lrj在第i評價等級下的權fi［lrj］，進而得出i等級下評判矩陣的灰色統(tǒng)計數(shù)Nji和總灰色統(tǒng)計數(shù)Nj，其中計算式為：

指標U11的總灰色統(tǒng)計數(shù)N1= N11+ N12+ N13+ N14+ N15，基于式（1），依次求得經(jīng)濟、法律、市場等其他風險指標的灰色統(tǒng)計數(shù)據(jù)Nji和總灰色統(tǒng)計數(shù)據(jù)Nj，基于公式p1i= N1i/Ni（i =1，2，3，4，5）計算出每項風險水平所屬的灰色權值。

3.6確定指標關聯(lián)度及權重集合

將專家評分表中每個風險評價指標對應的列數(shù)據(jù)作為比較數(shù)列，即UJ=｛λ1j，λ2j，…，λpj｝，j = 1，2，…，n。其次，計算出風險關聯(lián)系數(shù)和關聯(lián)度，Uj對U0在r位專家上的關聯(lián)系數(shù)為：

其中，ρ為分辨系數(shù)，ρ∈［0，1］。最優(yōu)化考慮極值對計算的影響，實際計算中，一般取ρ≤0.5較為合適。

關聯(lián)度計算公式為：

最后將求出的關聯(lián)度進行歸一化處理，從而求出各個因素的權重，得：

由表1得到參考序列U0=｛8，7，7，8，9，8，8，9，7，7，7，6，7，7，8，6，6，7，7，8｝，將每一列作為比較序列，得到差額序列。對于j = 1，2，…，n；r =1，2，…，p，可以得到：

令分辨系數(shù)ρ=0.5，求得各因素的關聯(lián)度p為：

p =（0.414 9，0.489 6，0.465 8，0.408 9，0.458 1，0.493 1，0.542 1，0.861 6，0.689 8，0.636 9，0.418 2，0.553 4，0.701 6，0.788 9，0.526 8，0.827 8，0.809 0，0.745 6）。

將關聯(lián)度歸一后得到指標的權重集合：

W =（0.038 30，0.045 20，0.043 0，0.037 7，0.042 29，0.045 52，0.050 0，0.079 54，0.063 68，0.058 79，0.038 6，0.051 08，0.051 1，0.064 1，0.048 6，0.076 4，0.074 68，0.068 8）。

將計算出的各準則層權重相加，即WUi= WUi1+ WUi2+ WUin，即可得到目標層權重，WU=（政策風險，經(jīng)濟風險，法律風險，市場風險，不可抗力風險，技術風險，運營風險，信用風險）=（0.083 5，0.080 7，0.137 8，0.202 0，0.038 6，0.102 2，0.189 1，0.143 5）（所有結果通過matlab計算得到）。

3.7確定風險等級

根據(jù)一系列的計算結果，可得出該綠色建筑項目模糊評價矩陣B = W·P =（0.232 1，0.321 3，0.300 3，0.132 8，0.020 8），根據(jù)最大隸屬度原則，該項目工程風險水平等級為中等偏上。分析模糊評價矩陣得出，較高隸屬度與中等隸屬度之間差距較小，且應用以上模糊評價計算所得到的青島B私募股權基金項目風險水平無法代表與其他同等類型的綠色建筑項目風險水平。因此，對應各灰數(shù)i的風險等級具體賦值，即D =（d1，d2，d3，d4，d5）=（9，7，5，3，1）T；根據(jù)Z = B·DT，對模糊評價矩陣B做進一步處理，最終將Z進行單值化處理［4］；最后，得到綠色建筑私募股權基金融資模式風險的綜合評價值計算結果為Z = B·DT=7.210 3。

通過上節(jié)數(shù)據(jù)計算分析可得，綠色建筑私募股權基金融資模式的風險等級處于中等偏上，其中，項目全生命周期內(nèi)最主要的風險為運營風險，其中投資組合風險權重最大，為最關鍵風險因素。市場風險及技術風險為較嚴重風險，其中投資者的認可程度比重較大，對項目影響顯著，這主要受私募股權基金模式在我國應用不廣泛的影響，項目建設過程中如果對這兩部分風險不加以預防控制，很容易帶來風險損失。其他風險權重比重相對較小，但實施過程中不可輕易忽視，合理的風險管控能減少道德風險等權重較小的風險給項目帶來的損失。

4　結語

結合青島B私募股權基金項目風險水平分析結果，可知在國內(nèi)受綠色建筑資本市場和法律法規(guī)不完善等因素的影響，綠色建筑私募股權基金融資模式的初期發(fā)展過程中所面臨的風險因素相對復雜多樣，政府需要采取相應的政策扶持、規(guī)范市場等措施控制其風險，隨著市場的不斷應用推廣與投資者對該模式的認可，其風險水平將相應降低，趨于平穩(wěn)，因而綠色建筑私募股權基金融資在我國還是具有較大發(fā)展?jié)摿Φ摹?/p>

參考文獻：

［1］花蘊，汪紅艷，王燁.房地產(chǎn)投資信托與房地產(chǎn)私募股權基金的辨析與應用初探［J］.特區(qū)經(jīng)濟，2013（4）：17-19.

［2］葛娟.綠色建筑REITs模式融資風險管理研究［D］.青島：青島理工大學，2013.

［3］許炳，白宵.項目風險識別、度量及評價研究綜述［J］.項目管理技術，2014（5）：25-28.

［4］張學梅.基于模糊—灰色理論的研發(fā)項目風險評價方法研究［J］.技術與市場，2013（5）：102-104.

中圖分類號：TU723.3

文獻標識碼：A

文章編號：1009-6825（2016）06-0229-03

收稿日期：2015-12-10

作者簡介：王程程（1991-），女，在讀碩士

Green building PE financing model and risk research

Wang Chengcheng Yan Xiangdong Bi Dongbin
（College of Civil Engineering and Architecture of Shandong University of Science and Technology，Qingdao 266590，China）

Abstract：Identificating and classificating the risk of green building private equity finacing model according to risk checklist method and expert investigation method and constructing the risk index system，using the grey fuzzy comprehensive evaluation method to identify the risk factors qualitational and quantitative，determining the weight of risk factors and make the green building private equity fund project financing risk level clear.

Key words：green building，PE fund，the index system risk