西南交通大學 徐曉佳

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并購中小型企業(yè)價值評估問題及對策探析

西南交通大學 徐曉佳

摘 要：并購活動是一個異常復雜的過程，價值評估是其中很重要的一個環(huán)節(jié)，而在并購中小企業(yè)時又會由于中小企業(yè)的自身特點出現(xiàn)新的問題。本文基于目前并購的現(xiàn)狀，對其中出現(xiàn)問題的原因進行了分析，并提出了相應對策。

關鍵詞：中小企業(yè) 價值評估 并購

在如今市場經(jīng)濟的體制下，企業(yè)面臨著許多挑戰(zhàn)，要不斷地發(fā)展擴大才能適應激烈的競爭環(huán)境。有研究發(fā)現(xiàn)，許多大型企業(yè)都是通過資產(chǎn)聯(lián)營、收購、控股等方式逐步發(fā)展壯大的，也就是說，并購已成為企業(yè)生存發(fā)展、做大做強的重要途徑之一。但企業(yè)并購是一個異常復雜的過程，目標公司價值評估又是并購活動中最基礎最為重要的一個環(huán)節(jié)，它關系到主并公司能否以一個合理的價格去取得一個能為公司帶來價值提升的目標公司。然而，根據(jù)已有的實證研究，實務中有三分之一甚至更多的主并企業(yè)管理層削弱了并購后公司的價值，是由于向目標企業(yè)支付過多，將利益轉(zhuǎn)移到了目標企業(yè)的股東。因此，對于主并企業(yè)來說，對于目標企業(yè)的價值正確評估是決定并購是否成功的關鍵因素。而在企業(yè)并購中，目前以及今后相當長一段時間內(nèi)，目標公司為中小型企業(yè)的情況占了大多數(shù)。因此，對于中小型企業(yè)的價值評估問題就顯得尤為重要。

1　并購中小型企業(yè)價值評估問題的提出與解讀

企業(yè)價值的概念有多種解釋，本文所指企業(yè)的價值是從產(chǎn)權(quán)交易、企業(yè)并購的角度來看，它是指目標企業(yè)的現(xiàn)時資產(chǎn)的價值以及并購活動引起的目標企業(yè)潛在的價值增值。而目標企業(yè)潛在的價值增值又包括了并購活動中不確定因素引起的企業(yè)增值，以及由于并購的協(xié)同效應引起的目標企業(yè)的溢價。因此，在并購活動中評估目標企業(yè)價值是極為復雜的。

當目標企業(yè)為中小型企業(yè)時，又需要結(jié)合中小型企業(yè)本身的特點去評估其企業(yè)價值。中小企業(yè)一般規(guī)模相對較小，經(jīng)營機制相對靈活，但也由此造成中小企業(yè)的體制不完善，在防范風險這方面的能力有所缺乏。同時，許多中小企業(yè)為非上市企業(yè)，在信息披露方面，信息公開程度低。因此給企業(yè)價值評估造成了很大的阻礙。

2　原因

2.1定價方法的固有缺陷

在并購企業(yè)價值評估中，對于目標企業(yè)的現(xiàn)時資產(chǎn)價值評估有三種常用的方法：資產(chǎn)價值基礎法、市場法和貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法。

在資產(chǎn)價值基礎法中，目前國際上通用資產(chǎn)評估價值標準主要有賬面價值、市場價值、清算價值、公平價值和續(xù)營價值這五種標準，這五種標準各有其側(cè)重點，適用范圍也有所差異，因此，在選擇評估價值標準時對評估人員的專業(yè)素質(zhì)有較高的要求，需要正確地選擇適合目標企業(yè)資產(chǎn)價值評估的標準。該方法以企業(yè)資產(chǎn)重置為出發(fā)點，具有客觀性，但太側(cè)重于企業(yè)的歷史和現(xiàn)狀，注重從成本耗費的角度評估資產(chǎn)的價值，忽略了持續(xù)經(jīng)營企業(yè)價值的整體性和資產(chǎn)之間的協(xié)同效應，以及表外資產(chǎn)對于企業(yè)價值的影響，具有靜態(tài)性，然而資產(chǎn)未來所能帶來的收益才是其價值的源泉。

市場法是指在市場中找到一定數(shù)量的與目標企業(yè)類似的可比上市公司，對目標企業(yè)和可比公司進行必要的調(diào)整，以此來評估目標企業(yè)的價值。然而，在我國并不完善的市場經(jīng)濟下，找到一定數(shù)量同一行業(yè)的上市可比公司并不容易，耗費頗大。并且在找到可比公司后，如何進行參數(shù)的調(diào)整需要評估師的主觀判斷，因此，人為可操縱性大。同時由于我國證券市場發(fā)展并不完善，監(jiān)管存在漏洞，某些上市公司的信息也存在著虛假、偽造的情形，所以，即使花費大量精力時間找到一定數(shù)量的可比公司，這些可比公司的信息可能本身就存在問題。

貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法是指在預估并購后增加的現(xiàn)金流量以及用于計算現(xiàn)金流量現(xiàn)值的折現(xiàn)率后計算出增加的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，以此作為并購成交價格的參考和依據(jù)。該方法充分考慮了并購后目標公司未來能創(chuàng)造的價值，但該方法中如何合理地預估并購后目標企業(yè)增加的現(xiàn)金流量以及折現(xiàn)率有很大的不確定性，至少需要未來五年的財務計劃數(shù)據(jù)，受預測人員主觀意愿影響頗大。

對于并購活動引起目標企業(yè)潛在價值增值的評估中，是否需要進行評估，如何進行評估存在著較大的爭議。在評估目標企業(yè)潛在價值增值中權(quán)重法是一種較為常用的方法，它將主并企業(yè)和目標企業(yè)看作一個整體，通過測算整體企業(yè)的價值，再根據(jù)雙方企業(yè)凈資產(chǎn)占整體企業(yè)凈資產(chǎn)的比值來確定目標企業(yè)的價值。然而，這種方法也存在著很大的局限性。并購后整體企業(yè)價值的評估就存在著很大的不確定性和主觀性，難以準確地去評估。

2.2信息不對稱

在信息方面，往往存在著目標公司比主并企業(yè)掌握更多有效的企業(yè)信息。雖然深圳證券交易所在2004年時推出了中小企業(yè)板，但是能夠上市的中小企數(shù)量仍然極少，因此，大多數(shù)中小型企業(yè)均為非上市公司，非上市公司價值構(gòu)成要素以及要素之間的有機聯(lián)系具有復雜性，而且它們的信息也并不透明。一方面，主并企業(yè)要想獲取目標企業(yè)有關信息存在著一定的難度，同時信息的數(shù)量和質(zhì)量也不能得到保證。另一方面，獲取這些信息的花費也比較高。此外，中小型企業(yè)在企業(yè)制度和企業(yè)管理方面本身就存在缺陷。許多中小型企業(yè)在制度設計上存在不合理性，組織機構(gòu)設置較為單一，導致內(nèi)部控制薄弱、抗風險能力弱，財務制度不健全、會計核算不規(guī)范也使得企業(yè)的會計信息缺乏可信度。而在企業(yè)管理方面，管理層往往權(quán)力很大，并且管理層的行為也缺乏有效的監(jiān)管。這些缺陷也間接地導致企業(yè)信息不可靠、財務報表存在失真的情況。

當目標企業(yè)的股東想要獲取更多主并企業(yè)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)而有意欺瞞時，主并企業(yè)很難判斷目標公司信息的真實性。比如，當目標企業(yè)存在部分資產(chǎn)被抵押或者被擔保時，這就可能會導致主并企業(yè)存在因潛在訴訟而產(chǎn)生的風險，這種信息便會使目標公司的價值減少，若目標企業(yè)故意隱瞞這些事實，那么主并企業(yè)很難了解并識別這些信息，利益就會受到損害。

2.3政府干預過多

雖然我國的經(jīng)濟制度已由計劃經(jīng)濟轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌鼋?jīng)濟，但是在以往的并購活動中，有相當一部分企業(yè)并購都是在政府的干預下完成的，甚至是強行撮合。不可否認的是，雖然政府干預在企業(yè)并購活動中起到了一些正面促進的作用，比如維護社會穩(wěn)定，解決了許多失業(yè)問題；協(xié)調(diào)了各方利益；克服市場失靈，推動了經(jīng)濟發(fā)展，但是某些地方政府往往為了短期的利益和一時的政績，只考慮主并企業(yè)的收購能力而忽略了目標公司的真實價值。這種不考慮實際情況的現(xiàn)象發(fā)生嚴重損害了企業(yè)的自身價值和利益。

3　并購中小型企業(yè)價值評估問題的對策探析

3.1推動企業(yè)價值評估方法的研究和創(chuàng)新

在企業(yè)并購活動中，目標企業(yè)的價值評估貫穿始終，在選擇目標公司并初步進行分析時，要研究目標公司的內(nèi)部情況以及目標公司所屬行業(yè)的估值情況，初步判斷目標公司的價值是否在企業(yè)的承受能力之內(nèi)。之后在不斷地與目標公司接觸以及對外部環(huán)境的變化分析中，不斷地調(diào)整對于目標企業(yè)的估值。在此基礎上，主并企業(yè)結(jié)合自身的發(fā)展戰(zhàn)略和并購需求，通過與目標企業(yè)不斷地談判博弈，折價或者溢價進行并購交易。因此，企業(yè)價值評估尤為重要。然而在我國目前實務中所常用的幾種價值評估方法如資產(chǎn)價值基礎法、市場法等都存在著各自的缺陷，無法滿足不斷發(fā)展的并購要求。并且，這些方法都是對目標企業(yè)的現(xiàn)時資產(chǎn)進行價值評估，而對于目標企業(yè)由于并購活動而引發(fā)的潛在增值，目前還沒有一個通用的認可的方法。應研究借鑒國外普遍應用的可比公司比較法、交易先例法等估值方法，結(jié)合我國資本市場的實際情況進行價值評估方法的改進創(chuàng)新。不光要從理論上進行改進創(chuàng)新，還要推動學者與有實踐經(jīng)驗的人員進行深入交流，將方法運用于實務中，在實務中檢驗方法的適用性，改進評估方法的可操作性。

3.2多方面收集信息

可以委托專業(yè)的獨立的中介機構(gòu)對目標企業(yè)進行調(diào)查，如會計師事務所、律師事務所、信息咨詢公司等，通過這些獨立的中介機構(gòu)，可以有效地了解目標公司資產(chǎn)負債以及產(chǎn)業(yè)狀況、法律訴訟和經(jīng)營狀況等信息。同時還可以從目標公司的供應商、銷售商、競爭對手入手，進一步了解目標公司真實的經(jīng)營狀況，對目標公司進行全面的價值評估。

參考文獻

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中圖分類號：F276.3

文獻標識碼：A

文章編號：2096-0298（2016）06（c）-049-02