李曉慧　呂廣原

【摘 要】 文章識別和評估出盈利補(bǔ)償協(xié)議對福建金森重組帶來的風(fēng)險(xiǎn)：通過盈利承諾補(bǔ)償時(shí)間和補(bǔ)償順位的安排，風(fēng)險(xiǎn)被過度轉(zhuǎn)嫁給單一原股東；被重組企業(yè)連城蘭花資產(chǎn)質(zhì)量差、盈利能力低，難以支持盈利承諾；頻繁更換會計(jì)師事務(wù)所。在個(gè)案分析基礎(chǔ)上，總結(jié)出簽有盈利補(bǔ)償協(xié)議企業(yè)重組存在的兩大風(fēng)險(xiǎn)，即簽約風(fēng)險(xiǎn)和業(yè)績不支持風(fēng)險(xiǎn)。最后提出了應(yīng)對措施，為簽有盈利補(bǔ)償協(xié)議企業(yè)重組的風(fēng)險(xiǎn)管理提供借鑒和思考。

【關(guān)鍵詞】 企業(yè)重組風(fēng)險(xiǎn)； 盈利補(bǔ)償協(xié)議； 識別； 應(yīng)對

中圖分類號：F275 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1004-5937（2015）22-0062-06

一、引言

企業(yè)重組是對企業(yè)的各種生產(chǎn)要素進(jìn)行重新配置，改善生產(chǎn)經(jīng)營模式，保持競爭優(yōu)勢的一個(gè)過程，其目的是從整體上和戰(zhàn)略上改善企業(yè)經(jīng)營管理狀況，強(qiáng)化企業(yè)在市場上的競爭能力，推進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。因此，為了達(dá)到企業(yè)重組的目的，應(yīng)切實(shí)保證被重組的資產(chǎn)是優(yōu)質(zhì)的、有盈利能力的。近年來，上市公司重組時(shí)普遍簽訂盈利補(bǔ)償協(xié)議。盈利補(bǔ)償協(xié)議，由標(biāo)的公司原股東與上市公司簽訂，原股東承諾一定期限內(nèi)標(biāo)的資產(chǎn)的盈利目標(biāo)，如果低于約定盈利水平，承諾人將以現(xiàn)金或股份回購等形式予以補(bǔ)償。

實(shí)質(zhì)上，企業(yè)重組時(shí)簽訂盈利補(bǔ)償協(xié)議是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)分配的過程，是將被重組資產(chǎn)是否優(yōu)質(zhì)、是否具有盈利能力這一風(fēng)險(xiǎn)，讓上市公司與標(biāo)的公司原股東分?jǐn)?。它對遏制操縱評估定價(jià)、維護(hù)公平交易、保護(hù)上市公司股東利益、維護(hù)股東財(cái)富最大化起著不可估量的作用。但在現(xiàn)實(shí)中，自2015年以來，已有包括福建金森在內(nèi)的多家上市公司主動宣布停止重組，其理由主要是由于擬并購標(biāo)的業(yè)績未達(dá)預(yù)期或者業(yè)績承諾未談攏。叫停重組成為目標(biāo)公司原股東避免盈利補(bǔ)償?shù)淖钪苯愚k法，但也意味著重組失敗。為此，對于簽有盈利補(bǔ)償協(xié)議的企業(yè)重組如何避免重組失敗呢？本文以福建金森重組失敗為案例，識別福建金森與連城蘭花原股東簽訂的盈利補(bǔ)償協(xié)議的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，并剖析其造成重組失敗的原因，據(jù)此提出改進(jìn)建議，以此為資本市場簽有盈利補(bǔ)償協(xié)議企業(yè)重組的風(fēng)險(xiǎn)管理提供借鑒和思考。

二、政策背景與文獻(xiàn)綜述

（一）政策背景

《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（證監(jiān)會令〔2008〕第53號）首次要求“交易對方應(yīng)當(dāng)與上市公司就相關(guān)資產(chǎn)實(shí)際盈利數(shù)不足盈利數(shù)的情況簽訂明確的補(bǔ)償協(xié)議”。2011年8月1日、2014年7月7日兩次修訂《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，該要求不變。但2014年頒布實(shí)施的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（證監(jiān)會令〔2014〕第109號）取消向非關(guān)聯(lián)第三方發(fā)行股份購買資產(chǎn)的門檻限制和盈利預(yù)測補(bǔ)償強(qiáng)制性規(guī)定要求，尊重市場化博弈，要求“可以根據(jù)市場化原則，自主協(xié)商是否采取業(yè)績補(bǔ)償和每股收益填補(bǔ)措施及相關(guān)具體安排”。

現(xiàn)實(shí)中上市公司重組中是否簽訂業(yè)績補(bǔ)償協(xié)議，主要是基于交易各方風(fēng)險(xiǎn)分配的博弈。一般情況下，以收益法、現(xiàn)金流貼現(xiàn)和假設(shè)開發(fā)法等未來收益評估的，需要簽署補(bǔ)償協(xié)議；若標(biāo)的股權(quán)用資產(chǎn)基礎(chǔ)法，但核心資產(chǎn)估值用未來收益的，比如土地或者礦權(quán)，以及雖然用資產(chǎn)基礎(chǔ)法，但是估值跟收益法接近，也可能會要求補(bǔ)償。

（二）文獻(xiàn)綜述

1.盈利補(bǔ)償協(xié)議與中小股東權(quán)益保護(hù)

高闖等（2010）基于蘇寧環(huán)球與世榮兆業(yè)的比較案例研究，發(fā)現(xiàn)當(dāng)大股東向上市公司注入資產(chǎn)時(shí)，簽訂盈利補(bǔ)償協(xié)議有益于保護(hù)中小股東權(quán)益，并且回購股份比現(xiàn)金補(bǔ)償方式更能保護(hù)中小股東權(quán)益。劉建勇等（2014）以海潤光伏為案例，研究發(fā)現(xiàn)大股東為履行盈利補(bǔ)償協(xié)議，主導(dǎo)上市公司高額分紅，借上市公司之錢補(bǔ)償上市公司的行為會影響上市公司股價(jià)，使中小股東蒙受損失。

2.盈利補(bǔ)償協(xié)議的制度完善

周士杰（2014）研究了業(yè)績承諾實(shí)踐成功和失敗的原因，同時(shí)提出在條款設(shè)置考慮的出發(fā)點(diǎn)和風(fēng)險(xiǎn)、規(guī)避措施等方面，可以參考私募股權(quán)對賭來促進(jìn)其成熟，實(shí)現(xiàn)雙方共贏。趙立新（2014）研究發(fā)現(xiàn)，隨著第三方重組交易的增多，強(qiáng)制業(yè)績承諾會有扭曲交易定價(jià)、妨礙交易公平等方面的副作用，并指出要適時(shí)取消強(qiáng)制業(yè)績承諾，這樣有助于推動并購市場發(fā)展。

（三）研究機(jī)會

綜上所述，前人研究集中在盈利補(bǔ)償協(xié)議與保護(hù)中小股東權(quán)益以及盈利補(bǔ)償協(xié)議制度本身的完善上。由于筆者觀察到資本市場上存在擬并購標(biāo)的業(yè)績未達(dá)預(yù)期，或是業(yè)績承諾未談攏叫停重組的情況，因此，筆者以福建金森重組失敗為案例來研究什么因素導(dǎo)致簽有盈利補(bǔ)償協(xié)議的重大資產(chǎn)重組失?。醋R別和評估出重組失敗的風(fēng)險(xiǎn)），以此提出相應(yīng)建議（即提出針對簽有盈利補(bǔ)償協(xié)議的重大資產(chǎn)重組風(fēng)險(xiǎn)管理的對策）。

三、福建金森重組過程回顧

（一）重組的相關(guān)方

福建金森（002679.SZ）全稱為福建金森林業(yè)股份有限公司，屬于商品用材林經(jīng)營企業(yè)，主營業(yè)務(wù)為森林培育營造、森林保有管護(hù)、木材生產(chǎn)銷售。第一大股東福建將樂縣林業(yè)總公司以70.32%的股權(quán)絕對控股福建金森，實(shí)際控制人是將樂縣財(cái)政局。

連城蘭花全稱福建連城蘭花股份有限公司，是以截至2011年1月31日經(jīng)審計(jì)的凈資產(chǎn)折股采取整體變更方式設(shè)立的股份有限公司，曾經(jīng)多次謀求上市均失敗，主要從事國蘭的培育、種植和銷售，致力于研發(fā)、培育國蘭新品種，研究、運(yùn)用組織快繁技術(shù)推動國蘭的產(chǎn)業(yè)化、規(guī)?；M(jìn)程。截至重組時(shí)，股權(quán)結(jié)構(gòu)如表1。

（二）福建金森重大資產(chǎn)重組進(jìn)程

2014年9月9日，福建金森（002679.SZ）發(fā)布一系列公告聲稱，發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買連城蘭花80%股權(quán)，并向兩名特定投資者非公開發(fā)行股份募集配套資金。本次交易完成后，福建金森將持有連城蘭花80%的股權(quán)，神州農(nóng)業(yè)持有連城蘭花20%的股權(quán)，連城蘭花成為福建金森的控股子公司。

2015年1月9日，福建金森（002679.SZ）發(fā)布公告，以支付現(xiàn)金方式購買神州農(nóng)業(yè)持有的連城蘭花股權(quán)的比例發(fā)生變動，由原來的5.3999%變?yōu)?.3999%，因此共收購神州農(nóng)業(yè)持有的連城蘭花股權(quán)將為22.4051%。最終交易完成時(shí)，公司將持有連城蘭花78%的股權(quán)，神州農(nóng)業(yè)持有連城蘭花22%的股權(quán)。

2015年1月28日，福建金森召開2015年第一次臨時(shí)股東大會，審議通過了與本次重大資產(chǎn)重組的各項(xiàng)相關(guān)議案。

2015年1月30日，福建金森向中國證監(jiān)會提交了《發(fā)行股份購買資產(chǎn)核準(zhǔn)》申請材料，取得了中國證監(jiān)會行政許可申請材料接收憑證（150224號）。

2015年2月6日，福建金森公告當(dāng)日向中國證監(jiān)會申請撤回相關(guān)申報(bào)材料，并終止本次重大資產(chǎn)重組。公告解釋原因“主要交易對方認(rèn)為盈利補(bǔ)償條款過于嚴(yán)厲，提出異議，加上近期國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩，也擔(dān)心難以完成盈利承諾，引發(fā)賠償義務(wù)，因此要求減少或取消盈利補(bǔ)償義務(wù)”。協(xié)商未果，重組失敗。

（三）盈利補(bǔ)償協(xié)議

2014年9月9日，福建金森公告盈利預(yù)測補(bǔ)償協(xié)議的相關(guān)內(nèi)容如下：

1.補(bǔ)償義務(wù)人

除了境外法人股之外的其他全部原股東，即神州農(nóng)業(yè)、廈門亞納、中小企業(yè)（天津）創(chuàng)投、紹興同禧、上?；塾?、銀河鼎發(fā)、吉林生物及天津泰達(dá)8位補(bǔ)償義務(wù)人。

2.各年度盈利承諾

補(bǔ)償義務(wù)人承諾，“標(biāo)的資產(chǎn)（連城蘭花80%股權(quán)）2014年度、2015年度和2016年度對應(yīng)的凈利潤預(yù)測數(shù)（以當(dāng)年經(jīng)審計(jì)的扣除非經(jīng)常性損益前后孰低后歸屬于母公司股東的凈利潤為準(zhǔn)）分別不低于7 679.90萬元、8 447.89萬元、9 292.67萬元”。

3.補(bǔ)償順位安排

盈利補(bǔ)償協(xié)議規(guī)定了補(bǔ)償?shù)捻樜?，即按照先后順序進(jìn)行盈利補(bǔ)償，前一順位補(bǔ)償義務(wù)人不夠補(bǔ)償，下一順位補(bǔ)償義務(wù)人才有補(bǔ)償義務(wù)。補(bǔ)償義務(wù)人承擔(dān)的補(bǔ)償責(zé)任并不是平均的。

2015年1月9日，福建金森公告盈利預(yù)測補(bǔ)償協(xié)議之補(bǔ)充協(xié)議。

由于現(xiàn)金收購購買神州農(nóng)業(yè)持有的連城蘭花股權(quán)的比例發(fā)生變動，由原來的5.3999%變?yōu)?.3999%，因此，最終交易完成時(shí)，公司將持有連城蘭花78%的股權(quán)，神州農(nóng)業(yè)持有連城蘭花22%的股權(quán)。

盈利預(yù)測補(bǔ)償協(xié)議中，對于連城蘭花整體利潤水平并未更改，但由于收購份額由80%變?yōu)?8%，標(biāo)的資產(chǎn)（連城蘭花78%）對應(yīng)的承諾凈利潤也相應(yīng)變?yōu)椤安坏陀? 487.90萬元、8 236.69萬元、9 060.36萬元”。而同時(shí)在盈利預(yù)測補(bǔ)償?shù)谌樜恢校裰蒉r(nóng)業(yè)持有連城蘭花股份補(bǔ)償?shù)谋壤灿?0%變?yōu)?2%。除此之外并未改變。

最終《資產(chǎn)重組報(bào)告書草案》中盈利預(yù)測補(bǔ)償協(xié)議即為2015年1月9日版本。

四、福建金森重組失敗風(fēng)險(xiǎn)的識別與評估

筆者根據(jù)福建金森公告的資產(chǎn)重組報(bào)告相關(guān)資料，識別和評估出福建金森重組失敗風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在：

（一）盈利補(bǔ)償義務(wù)過度轉(zhuǎn)嫁單一原股東的風(fēng)險(xiǎn)

1.承諾補(bǔ)償時(shí)間安排導(dǎo)致原股東承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)不同

從時(shí)間來看，神州農(nóng)業(yè)、廈門亞納承擔(dān)的盈利補(bǔ)償義務(wù)為三年，而中小企業(yè)（天津）創(chuàng)投、紹興同禧、上?；塾?、銀河鼎發(fā)、吉林生物、天津泰達(dá)的盈利補(bǔ)償義務(wù)僅為一年。

2.補(bǔ)償順位的不合理設(shè)置，導(dǎo)致原股東風(fēng)險(xiǎn)分配失衡

補(bǔ)償順位的設(shè)置，導(dǎo)致神州農(nóng)業(yè)將承受絕大多數(shù)補(bǔ)償義務(wù)，其他原股東實(shí)質(zhì)上基本沒有補(bǔ)償義務(wù)。事實(shí)上，是將重組后業(yè)績不達(dá)標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)變相幾乎全部轉(zhuǎn)嫁給神州農(nóng)業(yè)。

從順位來看，2014年度，第一順位神州農(nóng)業(yè)以股份方式補(bǔ)償，第二順位神州農(nóng)業(yè)以現(xiàn)金方式補(bǔ)償，第三順位神州農(nóng)業(yè)以還持有的連城蘭花剩余部分股權(quán)補(bǔ)償，第四順位剩余各方以股份方式補(bǔ)償，按各自于本次交易前在連城蘭花的出資比例承擔(dān)補(bǔ)償義務(wù)。而2015年和2016年，前三順位不變，第四順位為廈門亞諾以股份方式補(bǔ)償。

根據(jù)福建金森公告中的盈利補(bǔ)償計(jì)算方法，筆者進(jìn)行了測算。

2014年，標(biāo)的資產(chǎn)對應(yīng)的承諾凈利潤不低于

7 487.90萬元。

第一順位，神州農(nóng)業(yè)以股份方式補(bǔ)償。

每一測算期間應(yīng)補(bǔ)償?shù)墓煞輸?shù)=（截至當(dāng)期期末累積預(yù)測凈利潤數(shù)-截至當(dāng)期期末累積實(shí)際凈利潤數(shù)）×認(rèn)購股份總數(shù)÷補(bǔ)償期限內(nèi)各年的預(yù)測凈利潤數(shù)總和-已補(bǔ)償股份數(shù)量。

1 306.15 = （7 487.9 - X）*5 498.07 / （7 487.9 +

8 236.69+9 060.36）

X=1 599.86萬元

即當(dāng)2014年標(biāo)的資產(chǎn)利潤低于1 599.86時(shí)，第一順位神州農(nóng)業(yè)將以持有福建金森1 306.15萬股股票全部補(bǔ)償。

第二順位，神州農(nóng)業(yè)以現(xiàn)金方式補(bǔ)償。

每一測算期間應(yīng)補(bǔ)償?shù)默F(xiàn)金金額=（截至當(dāng)期期末累積預(yù)測凈利潤數(shù)-截至當(dāng)期期末累積實(shí)際凈利潤數(shù)）-已補(bǔ)償股份數(shù)量*本次股票發(fā)行價(jià)格-已補(bǔ)償現(xiàn)金金額

3 612.39=7 487.9-Y-1 306.15*15.46

Y=-16 317.569萬元

即當(dāng)2014年標(biāo)的資產(chǎn)虧損為16 317.569萬元時(shí)，神州農(nóng)業(yè)以其股份和現(xiàn)金剛好可以補(bǔ)償業(yè)績差距。標(biāo)的資產(chǎn)為連城蘭花股權(quán)的78%，當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)虧損16 317.569萬元時(shí)，連城蘭花整體虧損為16 317.569/78%=20 919.96萬元。而從重組時(shí)披露的連城蘭花的財(cái)務(wù)報(bào)表來看，2012年盈利9 217.13萬元，2013年盈利8 738.76萬元，2014年前九個(gè)月盈利也有6 202.00萬元。2014年，幾乎不可能出現(xiàn)虧損2億多的情況。

所以中小企業(yè)（天津）創(chuàng)投、紹興同禧、上?；塾?、銀河鼎發(fā)、吉林生物、天津泰達(dá)僅存在紙面上的盈利補(bǔ)償義務(wù)，而實(shí)際不太可能發(fā)生。

除前兩個(gè)順位外，第三順位仍為神州農(nóng)業(yè)的補(bǔ)償義務(wù)。

第三順位，神州農(nóng)業(yè)以22%連城蘭花股份補(bǔ)償。

根據(jù)本次重組中的資產(chǎn)評估報(bào)告，連城蘭花100%的股權(quán)在基準(zhǔn)日的評估價(jià)為106 815.39萬元，那么神州農(nóng)業(yè)對應(yīng)22%股權(quán)價(jià)值為23 499.39萬元。而盈利補(bǔ)償協(xié)議中承諾凈利潤為不低于7 487.90萬元、8 236.69萬元、9 060.36萬元。2014年、2015年、2016年承諾利潤總額為7 487.9+8 236.69+9 060.36= 24 784.95萬元。而神州農(nóng)業(yè)的22%股權(quán)價(jià)值為23 499.39萬元，這幾乎與24 784.95萬元相當(dāng)。

由以上計(jì)算可知，即便是盈利補(bǔ)償義務(wù)承諾三年的廈門亞諾，在非極特殊情況下，也并不存在承擔(dān)盈利補(bǔ)償義務(wù)的可能性。

由于補(bǔ)償順位的安排，其他業(yè)績承諾義務(wù)人僅在神州農(nóng)業(yè)不能完全賠付后才有賠償義務(wù)。實(shí)質(zhì)上，上述方案主要是連城蘭花原控股股東神州農(nóng)業(yè)承擔(dān)絕大多數(shù)盈利承諾補(bǔ)償義務(wù)。

3.盈利補(bǔ)償承諾義務(wù)與其所出讓股權(quán)不匹配

從股權(quán)比例上看，這次重組中發(fā)行股票并現(xiàn)金購買神州農(nóng)業(yè)所持有連城蘭花的股權(quán)為22.4051%，購買其他業(yè)績承諾義務(wù)人的連城蘭花股權(quán)為40.9948%，而購買非業(yè)績承諾義務(wù)人連城蘭花14.6001%股權(quán)。轉(zhuǎn)讓22.4051%股權(quán)的神州農(nóng)業(yè)承擔(dān)主要補(bǔ)償義務(wù)，而持股40.9948%的其他七位盈利補(bǔ)償承諾人幾乎不承擔(dān)補(bǔ)償義務(wù)，轉(zhuǎn)讓國外法人股14.6001%的三家機(jī)構(gòu)則是非業(yè)績承諾義務(wù)人。這顯然是不公平的，也不太符合正常的市場化原則。

（二）盈利補(bǔ)償承諾缺乏連城蘭花真實(shí)業(yè)績支撐的風(fēng)險(xiǎn)

1.連城蘭花盈利質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)

根據(jù)在重組中披露的連城蘭花財(cái)務(wù)報(bào)表，2012年、2013年、2014年前三季度對應(yīng)的凈利潤分別為9 217.13萬元、8 738.76萬元、6 602.00萬元，而2012年、2013年、2014年前三季度經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為2 956.60萬元、442.26萬元、-1 331.93萬元。正常狀態(tài)下，由于彌補(bǔ)長期資產(chǎn)折舊等原因，經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入應(yīng)該大于凈利潤，而連城蘭花經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入占凈利潤的比例極低，并且存在日趨惡化的趨勢。2014年前三季度經(jīng)營活動現(xiàn)金流居然為-1 331.93萬元，造血能力嚴(yán)重不足。

2.連城蘭花資產(chǎn)質(zhì)量存疑的風(fēng)險(xiǎn)

分析表2，連城蘭花存貨日漸增加，到2014年第三季度末，存貨占總資產(chǎn)比例接近60%。由于連城蘭花的存貨主要是生物性的蘭花和苗木，價(jià)格判定本來就模糊不清，日漸增加的存貨如何公允表達(dá)具有很大不確定性。與迅速增加的存貨相對應(yīng)的是連城蘭花從未計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備。現(xiàn)有存貨量，按照目前銷售狀況需要2—3年出清，而且由于公款消費(fèi)的抑制，最近蘭花市場環(huán)境并不好，處于比較冷的階段，并且沒有好轉(zhuǎn)跡象。在這樣的情況下，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提額為0，顯得尤為不謹(jǐn)慎。

重組報(bào)告書顯示連城蘭花最主要的經(jīng)營品種為春蘭、建蘭、墨蘭，這三種蘭花的銷售收入占總銷售收入的比例分別為2012年度為76.54%、2013年度為84.17%、2014年1—9月為91.8%。筆者選取這三種蘭花的價(jià)格作為研究對象，觀測是否有存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)重組報(bào)告書中披露的兩年又一期的蘭花經(jīng)銷價(jià)格變動如表3。

從表3可以看出這三種蘭花的價(jià)格呈明顯的下降趨勢，在這樣情況下，仍然沒有計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備，嚴(yán)重違背基本的會計(jì)常識。

3.主要產(chǎn)品采購價(jià)格與銷售價(jià)格相近甚至倒掛，支持不了財(cái)務(wù)報(bào)表中的毛利率

連城蘭花毛利率計(jì)算如表4，兩年又一期中，連城蘭花平均采購價(jià)格變動如表5。

與表3蘭花經(jīng)銷價(jià)格表對照，發(fā)現(xiàn)近三年春蘭的采購價(jià)格已經(jīng)高于銷售價(jià)格。建蘭和墨蘭2013年的采購價(jià)格高于銷售價(jià)格，2014年前九個(gè)月銷售價(jià)格才略高于采購價(jià)格，這與表4中顯示的銷售毛利率相矛盾，讓人懷疑利潤表中利潤的真實(shí)性。

（三）頻繁更換會計(jì)師事務(wù)所的風(fēng)險(xiǎn)

福建金森在重組過程中頻繁更換會計(jì)師事務(wù)所，詳見表6所示。

分析表6，筆者認(rèn)為：第一，盡管聘辭會計(jì)師事務(wù)所時(shí)福建金森都公告了“合理”的理由，但在重大資產(chǎn)重組的關(guān)鍵時(shí)刻頻繁更換會計(jì)師事務(wù)所，本身就是風(fēng)險(xiǎn)信號。第二，利安達(dá)會計(jì)師事務(wù)所2015年1月13日剛剛受聘，1月15日就出具了無保留意見的審計(jì)報(bào)告，這不能不讓人懷疑福建金森與大華會計(jì)師事務(wù)所可能存在意見分歧，而利安達(dá)會計(jì)師事務(wù)所可能承受了更大的時(shí)間壓力，利安達(dá)在短短兩天內(nèi)要對連城蘭花兩年又一期的財(cái)務(wù)報(bào)表發(fā)表審計(jì)意見，這本身具有不可能性，加上以上對連城蘭花財(cái)務(wù)報(bào)表存疑的分析，筆者認(rèn)為以風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向?qū)徲?jì)為基本宗旨的注冊會計(jì)師，不可能對連城蘭花財(cái)務(wù)報(bào)表發(fā)表無保留意見的審計(jì)報(bào)告。以上這些外部的風(fēng)險(xiǎn)信號都讓人懷疑連城蘭花兩年又一期的財(cái)務(wù)報(bào)表。

五、結(jié)論與建議

（一）案例分析得出的結(jié)論

綜上所述，除了一般的重組風(fēng)險(xiǎn)，簽有盈利補(bǔ)償協(xié)議的重大資產(chǎn)重組特有的風(fēng)險(xiǎn)總結(jié)如下：

1.簽約風(fēng)險(xiǎn)

由于簽約缺乏充分的市場博弈和規(guī)范的協(xié)議約束，補(bǔ)償協(xié)議中補(bǔ)償義務(wù)人之間責(zé)任分擔(dān)不合理，盈利補(bǔ)償義務(wù)過度轉(zhuǎn)嫁單一原股東，造成內(nèi)部矛盾無法解決，最終重組流產(chǎn)不能夠完成。

本案例中，從時(shí)間來看，神州農(nóng)業(yè)、廈門亞納承擔(dān)的盈利補(bǔ)償義務(wù)為三年，而中小企業(yè)（天津）創(chuàng)投、紹興同禧、上?；塾瘛y河鼎發(fā)、吉林生物、天津泰達(dá)的盈利補(bǔ)償義務(wù)僅為一年。從順位來看，無論哪個(gè)年度，前三個(gè)補(bǔ)償順位都是神州農(nóng)業(yè)。除非發(fā)生驚天虧損，神州農(nóng)業(yè)這部分資產(chǎn)基本上可以完成補(bǔ)償，幾乎沒有可能觸發(fā)第四順位。由于承諾時(shí)間和補(bǔ)償順位的安排，通過測算，上述方案實(shí)質(zhì)上主要是連城蘭花原控股股東神州農(nóng)業(yè)承擔(dān)絕大多數(shù)盈利承諾補(bǔ)償義務(wù)，這容易因補(bǔ)償義務(wù)人之間權(quán)責(zé)利不對等而產(chǎn)生矛盾造成重組流產(chǎn)。

2.業(yè)績不支持風(fēng)險(xiǎn)

由于標(biāo)的企業(yè)真實(shí)業(yè)績支持不了盈利承諾，盈利補(bǔ)償義務(wù)方承受巨額補(bǔ)償，侵蝕其轉(zhuǎn)讓股權(quán)利得，要么導(dǎo)致叫停重組，要么重組后上市公司未達(dá)到改善經(jīng)營目的，拖累業(yè)績，股價(jià)下跌，上市公司股東承擔(dān)股價(jià)波動損失。

本案例無論從標(biāo)的企業(yè)顯示出來的財(cái)務(wù)信號還是外部信號都表現(xiàn)出業(yè)績不支持的跡象。內(nèi)部信號，如財(cái)務(wù)信號中凈利潤缺乏現(xiàn)金流支持；資產(chǎn)中存貨比例巨大，并且從未計(jì)提跌價(jià)準(zhǔn)備；主要產(chǎn)品采購價(jià)格與銷售價(jià)格相近甚至倒掛，遠(yuǎn)達(dá)不到財(cái)務(wù)報(bào)表中的毛利率。外部信號表現(xiàn)在重組中頻繁更換會計(jì)師事務(wù)所。這些舞弊信號都向人們傳遞一個(gè)可能性，連城蘭花的財(cái)務(wù)報(bào)表不值得信賴，這樣的財(cái)務(wù)狀況和現(xiàn)金流量也是無法讓人相信的。

另外，即便該重組能夠完成，由于盈利補(bǔ)償協(xié)議中規(guī)定補(bǔ)償義務(wù)人向甲方承諾能夠?qū)崿F(xiàn)每年10%的凈利潤增長，那么按照盈利補(bǔ)償協(xié)議，神州農(nóng)業(yè)也將付出巨額代價(jià)；福建金森本想憑借重組提升自己日漸下滑的業(yè)績，但連城蘭花注入后，由于真實(shí)業(yè)績不佳，反而會拖累上市公司的業(yè)績，使股價(jià)下跌，上市公司股東承擔(dān)股價(jià)波動損失。

（二）針對簽有盈利補(bǔ)償協(xié)議企業(yè)重組風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)對措施

1.選擇資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)的標(biāo)的公司，避免業(yè)績不支持風(fēng)險(xiǎn)

如果重組失敗或者重組完成后業(yè)績不達(dá)標(biāo)，直接影響的是上市公司的聲譽(yù)和股價(jià)，也必然損害上市公司股東利益。上市公司應(yīng)該用長遠(yuǎn)眼光看待重組，重組并不意味著短期股價(jià)炒作，重組的目的是要優(yōu)化上市公司的長期資產(chǎn)和盈利狀況。如果標(biāo)的資產(chǎn)劣質(zhì)，無論短期股價(jià)怎么變化，從長期看，股價(jià)必然下跌，侵害股東利益。因此，上市公司應(yīng)該在重組時(shí)密切關(guān)注標(biāo)的資產(chǎn)的實(shí)際盈利能力和資產(chǎn)狀況，對存在問題的標(biāo)的資產(chǎn)要絕對規(guī)避，不能為了所謂的“重組題材”，只顧眼下利益而放松對標(biāo)的資產(chǎn)的要求。本案例中福建金森應(yīng)當(dāng)對選擇的重組標(biāo)的資產(chǎn)優(yōu)劣負(fù)責(zé)。

2.簽約時(shí)一定要體現(xiàn)市場化原則共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)

這似乎是老生常談的問題，但在上市公司重大資產(chǎn)重組中，由于重組各方急于推動和完成重組，不惜過度承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。本案例中，通過承諾時(shí)間和順位安排過度轉(zhuǎn)嫁補(bǔ)償義務(wù)，造成單一原股東過度承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的情況，最終導(dǎo)致達(dá)不成一致協(xié)議而使資產(chǎn)重組流產(chǎn)。因此，標(biāo)的公司股東應(yīng)當(dāng)充分意識到自己要對標(biāo)的公司的業(yè)績負(fù)責(zé)，重組中獲得的現(xiàn)金和股權(quán)并不是標(biāo)的公司原股東的獲利，如果業(yè)績不達(dá)標(biāo)，他們將面臨著吐出已獲利潤的風(fēng)險(xiǎn)，甚至血本無歸。在補(bǔ)償協(xié)議簽署中，標(biāo)的公司要客觀地承諾承擔(dān)適當(dāng)?shù)难a(bǔ)償義務(wù)，而不是過量的補(bǔ)償義務(wù)。

3.應(yīng)當(dāng)充分利用中介機(jī)構(gòu)的專業(yè)能力規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)

客觀地說，在重組過程中，上市公司更換專業(yè)機(jī)構(gòu)是毫無意義的，即便會計(jì)師事務(wù)所出賣審計(jì)意見給出一份較為好看的報(bào)表，也不會改變資產(chǎn)的實(shí)際狀況，最后還是上市公司自吞惡果。因此，筆者建議上市公司不如借中介機(jī)構(gòu)的專業(yè)能力，對標(biāo)的資產(chǎn)實(shí)際狀況進(jìn)行嚴(yán)格把關(guān)，實(shí)事求是地認(rèn)清楚其優(yōu)劣及其價(jià)值，這既是對股東負(fù)責(zé)的做法，更有利于通過重組提高上市公司價(jià)值，避免業(yè)績不支持風(fēng)險(xiǎn)。另外，重組各方在簽約前應(yīng)該與提供服務(wù)的證券公司溝通，充分測算自己可能面臨的盈利補(bǔ)償風(fēng)險(xiǎn)及自身的承受能力，充分權(quán)衡后，再簽署盈利補(bǔ)償協(xié)議。本案例福建金森重組中多次更換會計(jì)師事務(wù)所，并沒有改變重組失敗的結(jié)果，反而為人們傳遞了不利的信息。

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