段曼麗

【摘要】 以網(wǎng)上投融資、第三方支付/理財平臺為模式的新型互聯(lián)網(wǎng)金融近兩年在我國快速發(fā)展，在資金總額和企業(yè)數(shù)量上都有較大增長。盡管與傳統(tǒng)金融機構(gòu)相比規(guī)模較小，功能相同，但卻具有新的經(jīng)營方式，給傳統(tǒng)金融帶來一定沖擊。在不同的經(jīng)營方式和人們社會生活的多樣化下兩者會競爭、融合發(fā)展。但金融中介一貫的信息不對稱和管理激勵問題仍是所有金融機構(gòu)以及監(jiān)管者要面對的問題。只有細分市場避免同質(zhì)化、整合線上線下資源提高自身優(yōu)勢、參與行業(yè)并購等才是互聯(lián)網(wǎng)金融未來的發(fā)展途徑。

【關(guān)鍵詞】 互聯(lián)網(wǎng)金融 模式 規(guī)模 功能

隨著2013年余額寶的問世，2013—2014年間我國互聯(lián)網(wǎng)金融呈現(xiàn)了爆發(fā)的態(tài)勢，規(guī)模大增。盡管大家對互聯(lián)網(wǎng)金融的概念有較多的爭議（喬海曙和呂慧敏，2014），但無論是互聯(lián)網(wǎng)金融還是金融互聯(lián)網(wǎng)，其本質(zhì)都離不開金融。金融，從本質(zhì)上講就是資金和信用的交易，主要涉及融資、投資和中介等活動，在渠道上分為直接融資和間接融資。我國現(xiàn)在以銀行信貸為主要的融資渠道，根據(jù)中國銀監(jiān)會的消息，在2013年末銀行業(yè)金融機構(gòu)總資產(chǎn)為151萬億，總負債為141萬億，如此規(guī)模下商業(yè)銀行的經(jīng)營管理正日益受到互聯(lián)網(wǎng)金融的沖擊?；ヂ?lián)網(wǎng)金融作為資金渠道，不論其是融資、投資還是中介平臺模式，在快速發(fā)展并對商業(yè)銀行形成沖擊的情況下其規(guī)模問題值得重視，這促使我們思考我國互聯(lián)網(wǎng)金融的規(guī)模及其對應(yīng)功能的問題，因為Cochrane（2013）認為對于金融而言，重要的是功能不是規(guī)模。

互聯(lián)網(wǎng)金融早起于電子金融（殷劍鋒，2014），同時，網(wǎng)上銀行等業(yè)務(wù)也早已存在，為什么2013年之前我國互聯(lián)網(wǎng)金融的規(guī)模較小，2013年以后就規(guī)模暴漲呢？互聯(lián)網(wǎng)金融的快速發(fā)展與其經(jīng)營模式的創(chuàng)新有直接的關(guān)系，因此分析互聯(lián)網(wǎng)金融的規(guī)模問題首先要考察其經(jīng)營模式。本文將從互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展模式出發(fā)，分析不同模式下的發(fā)展規(guī)模，進而分析不同模式下互聯(lián)網(wǎng)金融的功能，這對于深入認識互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展本質(zhì)與前景有著重要的現(xiàn)實意義。

一、我國互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展與現(xiàn)有模式

在我國，互聯(lián)網(wǎng)金融有兩種概念：一種是金融的互聯(lián)網(wǎng)，主要是指金融機構(gòu)實現(xiàn)了互聯(lián)網(wǎng)化，將網(wǎng)下業(yè)務(wù)搬到了網(wǎng)上；另一種是互聯(lián)網(wǎng)的金融，主要是指互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)推出的金融業(yè)務(wù)。為了綜合分析我國互聯(lián)網(wǎng)金融的全貌，本文同時將這兩種概念都包含在互聯(lián)網(wǎng)金融內(nèi)，即本文將分析這兩種現(xiàn)象，并對它們的模式進行比較分析（見圖1）。

盡管謝平和鄒傳偉（2012）認為互聯(lián)網(wǎng)金融是既不同于商業(yè)銀行間接融資，也不同于資本市場直接融資的第三種金融融資模式，但互聯(lián)網(wǎng)金融畢竟也屬于金融的“資金融通”這一范疇。因而，本文從資金融通的角度分析我國互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展與模式。

在金融體系中，資金融通主要涉及融資、投資和中介三個方面，投融資是資本逐利的重要載體，而為了降低交易成本和信息不對稱，商業(yè)銀行和投資銀行等金融機構(gòu)承擔起金融中介的角色。同時，由于交易成本和信息不對稱的影響，金融機構(gòu)不斷分工，呈現(xiàn)不同的機構(gòu)類型，它們共同為實現(xiàn)資本逐利行為提供服務(wù)。信息科技的發(fā)展，一方面促使這些傳統(tǒng)金融機構(gòu)不斷革新，開設(shè)電子金融業(yè)務(wù)，另一方面促使互聯(lián)網(wǎng)公司的發(fā)展。從市場結(jié)構(gòu)看，商業(yè)銀行等金融機構(gòu)由于特殊的準入限制是一個高度壟斷的市場結(jié)構(gòu)，互聯(lián)網(wǎng)公司由于其存在于虛擬空間則是一個高度競爭的市場結(jié)構(gòu)。所以，盡管早期的商業(yè)銀行等傳統(tǒng)機構(gòu)開展了信用卡、網(wǎng)上銀行、網(wǎng)上支付、網(wǎng)上證券與保險等網(wǎng)上業(yè)務(wù)，但傳統(tǒng)金融機構(gòu)的網(wǎng)下業(yè)務(wù)仍在不斷發(fā)展壯大。另外，由于金融機構(gòu)信息的非標準化，電子金融對傳統(tǒng)金融業(yè)的顛覆被證明是錯誤的（殷劍鋒，2014）。隨著資本市場直接融資業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，商業(yè)銀行等傳統(tǒng)間接融資業(yè)務(wù)受到較大沖擊，“脫媒”現(xiàn)象得到關(guān)注。但隨后又新誕生了“影子銀行”等新型金融中介，電子金融的“去中介化”受到質(zhì)疑?？偟膩砜矗捎诮鹑谥薪榈哪芰?yōu)勢和比較優(yōu)勢，“去中介”在資金資源相對稀缺的情況下不現(xiàn)實，傳統(tǒng)金融機構(gòu)和互聯(lián)網(wǎng)新型機構(gòu)各自不斷發(fā)展，呈現(xiàn)了競爭與融合的局面。

按照資金融通過程，目前國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新分為支付方式創(chuàng)新、渠道創(chuàng)新、投融資方式創(chuàng)新和金融機構(gòu)創(chuàng)新四種模式。在資本逐利的主要投融資方式上，出現(xiàn)了以融資為主要目的的眾籌，其形式已經(jīng)發(fā)展出了股權(quán)眾籌、債券眾籌、回報眾籌和捐贈眾籌等多種形式。同時，影響較大的則是以投資為主要目的的P2P、網(wǎng)絡(luò)小貸等模式。在金融中介上，互聯(lián)網(wǎng)金融的創(chuàng)新模式則較豐富。第一種是對金融活動中最基本的支付方式的創(chuàng)新，即第三方支付，典型的如網(wǎng)上支付的支付寶和移動支付的微信錢包。第二種是基于平臺的銷售服務(wù)渠道創(chuàng)新模式，一個是進行理財產(chǎn)品銷售的渠道，如余額寶等各種寶寶，它們大多在本質(zhì)上是貨幣基金；另一個是產(chǎn)品超市或信息平臺，提供各種產(chǎn)品以及供求信息，如銅板街、好貸網(wǎng)等。第三種是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)進軍金融業(yè)帶來的金融機構(gòu)形式創(chuàng)新，如眾安在線等。

2013年余額寶的問世及其爆發(fā)增長，一方面促使互聯(lián)網(wǎng)金融在我國快速發(fā)展，出現(xiàn)了眾多的寶寶產(chǎn)品、理財平臺和P2P公司；另一方面促使傳統(tǒng)的商業(yè)銀行也紛紛開展類似網(wǎng)上業(yè)務(wù)，如互動營銷金融服務(wù)平臺“金融商城”、P2B平臺——e融e貸。同時，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)也在不斷革新。在籌資方面拓展眾籌業(yè)務(wù)對象，如娛樂眾籌“娛樂寶”、“湊份子”。在融資方面，P2P公司紛紛引進風險投資融合發(fā)展線上與線下業(yè)務(wù)。在渠道方面，不僅推出貨幣基金以外的定期票據(jù)理財產(chǎn)品，而且同時推出了銷售貨幣基金、定期理財產(chǎn)品的理財平臺，如招財寶。在支付方面，則推出了“先消費、后付款”的“京東白條”。在網(wǎng)絡(luò)銀行方面，出現(xiàn)了全網(wǎng)絡(luò)化營運的浙江網(wǎng)商銀行。此外，在P2P公司出現(xiàn)跑路現(xiàn)象的同時，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、電商和餐飲企業(yè)則創(chuàng)新推出P2B（Person to Business）、O2O（Online to Offline）業(yè)務(wù)，融合線上和線下資源，如普資華企（P2B）和妙資財富（O2O）。當前，壟斷傳統(tǒng)金融機構(gòu)受到競爭互聯(lián)網(wǎng)金融的嚴峻挑戰(zhàn)，而資金融通的金融活動離不開基本的投融資和中介渠道，如何利用新的技術(shù)不斷融合線上、線下資源，實現(xiàn)風險管理和資金盈利是各個公司必須面對的，他們必將在更加細分的市場中競爭、合作并不斷創(chuàng)新發(fā)展。

二、我國互聯(lián)網(wǎng)金融規(guī)模分析

2013—2014年互聯(lián)網(wǎng)金融快速增長，最為引人注目的就是余額寶。余額寶于2013年6月13日上線，截止到2014年6月30日，余額寶規(guī)模達5741.6億元，2014年上半年余額寶為廣大投資者帶來的收益超過125億元，上半年平均年化收益率超過5.4%。用戶數(shù)也保持了持續(xù)增長，截至2014年6月底，用戶數(shù)已達1.24億戶。然而，近幾個月，互聯(lián)網(wǎng)理財產(chǎn)品的收益率連續(xù)走低，余額寶目前規(guī)模已經(jīng)進入平穩(wěn)增長的成熟期。與此同時，各大銀行也紛紛推出與余額寶類似的產(chǎn)品以應(yīng)對挑戰(zhàn)，如平安銀行推出“平安盈”、民生銀行推出“如意寶”、興業(yè)銀行推出“興業(yè)寶”和“掌柜錢包”等。從截至2014年二季度末的數(shù)據(jù)來看，余額寶仍然一家獨大。在銀行系寶寶軍團中，規(guī)模最大的為興業(yè)銀行掌柜錢包，規(guī)模為519.34億元；民生銀行“如意寶”規(guī)模為73億元，在銀行系寶寶中排名第二，與余額寶的規(guī)模差距較大。隨著2014年貨幣市場利率的下降，與余額寶類似的貨幣基金寶寶們的收益不斷下降，年化收益率從2014年1月1日的6.74%下降到2014年6月30日的4.23%。

在余額寶規(guī)模不斷增加、收益率下降的同時，P2P成為我國互聯(lián)網(wǎng)金融新的亮點。從最初的拍拍貸到宜信、陸金所、深圳紅嶺創(chuàng)投等，根據(jù)壹零財經(jīng)和網(wǎng)貸之家的數(shù)據(jù)，截止2014年6月末我國P2P平臺數(shù)量超過1000家，成交量達到160.4億元，貸款余額達到476.6億元，然而累計出問題的平臺數(shù)達到了172家。

與P2P貸款投資不同，吸引投資的眾籌公司在2014年也得到快速發(fā)展。根據(jù)眾籌之家的導航平臺，我國現(xiàn)有眾籌平臺54家。在2014年10月9日，眾籌著名的平臺眾籌網(wǎng)上有11549個項目，已成功990個，眾籌中522個。根據(jù)夢800網(wǎng)站，眾籌網(wǎng)2014年8月籌資金額為539.45萬元，9月籌資金額為821.68萬元；京東眾籌2014年8月籌資金額為227.41萬元，9月籌資金額為1173.83萬元；淘寶眾籌2014年8月籌資金額為2200.33萬元，9月籌資金額為1592.09萬元。

在互聯(lián)網(wǎng)金融的銷售服務(wù)平臺方面，誕生于2009年6月的“挖財”是國內(nèi)最早的個人記賬理財平臺，5年時間累積了超過8000萬的用戶。金銀貓是國內(nèi)首家互聯(lián)網(wǎng)票據(jù)理財平臺，不僅是一個金融資訊和信息發(fā)布的平臺，也是一個全方位為個人及機構(gòu)客戶提供涵蓋銀行理財、基金、信托、券商、保險等各類理財業(yè)務(wù)的金融服務(wù)在線交易平臺，采用全新的P2B+O2O+社區(qū)網(wǎng)點模式，在銀行P2B業(yè)務(wù)領(lǐng)域是最有實力的平臺。2014年5月18日，金銀貓理財用戶數(shù)突破1萬人，2014年7月28日，金融e家社區(qū)理財服務(wù)店突破50家。銅板街是國內(nèi)首款實現(xiàn)綜合理財交易的平臺，截止2013年12月31日，銅板街理財平臺交易額突破2.7億元；2014年3月，銅板街APP單日交易額則突破1億元人民幣；在2014年6月，銅板街理財平臺交易額已突破10億元。截至2014年8月，已服務(wù)超500萬投資者，投資總額累計超50億元。盈盈理財是國內(nèi)領(lǐng)先的最早從事基于互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的金融信息撮合交易服務(wù)的平臺，2013年年注冊用戶數(shù)超過兩百萬。2014年，盈盈理財針對中小企業(yè)融資現(xiàn)狀推出P2B/P2P投融資服務(wù)模式，截止2014年6月累計用戶突破500萬，活躍用戶突破100萬，累計投資額突破30億元，為投資人帶來收益超6000萬元。乾貸網(wǎng)是P2B互聯(lián)網(wǎng)理財平臺，截止2014年8月，乾貸網(wǎng)發(fā)生額已突破2億元。招財寶則是在理財產(chǎn)品發(fā)布機構(gòu)、融資人與投資人之間提供居間金融信息服務(wù)，以幫助雙方完成交易撮合的交易平臺，招財寶公司不發(fā)布任何理財產(chǎn)品或借款項目，不設(shè)立資金池，亦不為交易雙方提供擔保，2014年8月招財寶的成交額突破110億元，截止2014年10月8日，累計成交金額為151.2億元。匯投資是P2C網(wǎng)絡(luò)投融資平臺，2014年7月16日，匯投資用戶投資總額突破1億，2014年10月9日已加入用戶23955位，用戶投資總額3億8819萬元。PPmoney是理財平臺，2013年12月，PPmoney總成交額達10億，截止2014年6月30日，總成交額突破21億元，與2013上半年相比，成交量上漲355.53%，注冊人數(shù)增長662.62%。

總的來看，2014年互聯(lián)網(wǎng)金融各種模式下的公司在規(guī)模上都得到了較大的發(fā)展，貨幣基金理財產(chǎn)品的規(guī)模最大，其中余額寶份額最大，其他類似寶寶規(guī)模較小。P2P、眾籌和平臺公司單個規(guī)模不大，但數(shù)量眾多，增長很快，總體規(guī)模上P2P的規(guī)模相對較大。與商業(yè)銀行上百萬億的總規(guī)模相比，這樣的互聯(lián)網(wǎng)金融規(guī)模應(yīng)該是非常小的，再說商業(yè)銀行主要依靠企業(yè)等大客戶，互聯(lián)網(wǎng)金融主要依靠長尾的社會公眾，為什么互聯(lián)網(wǎng)金融會對傳統(tǒng)商業(yè)銀行造成較大沖擊呢？這是因為互聯(lián)網(wǎng)金融有著和傳統(tǒng)金融一樣的功能，但卻有著更加靈活、一體化、重體驗的模式。

三、我國互聯(lián)網(wǎng)金融功能分析

隨著金融的不斷增長，一些學者開始思考金融增長帶來的影響。過去30年里，無論是占GDP的比例，還是從金融資產(chǎn)的數(shù)量以及就業(yè)人數(shù)等方面，金融服務(wù)部門都呈現(xiàn)了較大增長（Greenwood and Scharfstein，2013）。然而，Rajan（2005）則認為盡管去中介化降低了交易成本、提高了資本配資效率并更好地實現(xiàn)了風險分擔，但導致了投資人與投資項目間出現(xiàn)了管理者的激勵問題，這會改變市場的風險結(jié)構(gòu)，進而影響市場的穩(wěn)定。Cochrane（2013）認為對于金融而言，重要的是功能不是規(guī)模。鑒于此，本文認為從規(guī)模上可以看到互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的結(jié)構(gòu)和速度，從功能上可以看到互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的長度，因為具有優(yōu)勢功能的互聯(lián)網(wǎng)金融才能走的更為長遠。陳龍（2014）認為從金融業(yè)的格局上看，P2P和眾籌等新的融資手段，雖然屬于金融創(chuàng)新，卻是對現(xiàn)有金融體系的一種補充，不會對現(xiàn)有格局產(chǎn)生巨大沖擊，而結(jié)算、支付和利息收入代表了一般用戶對銀行最主要的需求，支付是金融業(yè)最基本也是最重要的功能，得移動支付者得天下?？梢?，未來互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展重點與互聯(lián)網(wǎng)金融的優(yōu)勢功能有直接的聯(lián)系。

Merton（1995）認為金融最基本的功能是資源配置，金融系統(tǒng)的功能可以劃分為6個：交換商品與服務(wù)、提供融資機制、跨時空轉(zhuǎn)移經(jīng)濟資源、管理不確定性并控制風險、提供價格信息、處理信息不對稱和激勵問題。這些功能傳統(tǒng)金融機構(gòu)能實現(xiàn)，互聯(lián)網(wǎng)金融則以新的方式和模式從事金融活動，也能實現(xiàn)這些功能。張信（2014）從資金結(jié)算與清算、資源分配與集聚和風險管理與分散三個方面對不同互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品功能進行簡要分析，認為互聯(lián)網(wǎng)金融越來越體現(xiàn)了其作為金融服務(wù)的本來職能。從資金融通的角度，本文認為互聯(lián)網(wǎng)金融的模式中，銷售服務(wù)平臺實現(xiàn)了網(wǎng)上與網(wǎng)下的資金、理財產(chǎn)品的交換，眾籌和P2P等提供了網(wǎng)上投融資機制，O2O則連接了線上和線下資源，她們通過互聯(lián)網(wǎng)和大數(shù)據(jù)實現(xiàn)了資金資源的跨時空配置、提供價格信息并分散、控制風險。互聯(lián)網(wǎng)金融以新的形式實現(xiàn)了傳統(tǒng)金融機構(gòu)的主要金融功能。因此，從互聯(lián)網(wǎng)金融2013—2014年的爆發(fā)看，其競爭優(yōu)勢并不在其功能上，關(guān)鍵在于其實現(xiàn)功能的方式上。謝平（2014）也認為互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新主要是指互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)和精神對金融交易和組織形式的影響，金融的核心功能不變，金融契約的內(nèi)涵不變，金融風險、外部性等概念的內(nèi)涵也不變。從過去幾年電子金融的緩慢發(fā)展與互聯(lián)網(wǎng)金融的爆發(fā)增長相比較看，壟斷的傳統(tǒng)商業(yè)銀行等金融機構(gòu)的方式轉(zhuǎn)變較慢，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的方式轉(zhuǎn)變比較快。這些方式的轉(zhuǎn)變是一種創(chuàng)新，創(chuàng)新背后的根本經(jīng)濟力量是競爭。

然而，與傳統(tǒng)金融機構(gòu)一樣，在互聯(lián)網(wǎng)金融中，Merton（1995）提到的處理信息不對稱和激勵問題和Rajan（2005）所擔心的管理激勵問題卻仍然存在，2013年末到2014年初的P2P跑路風波就是一個典型的范例。互聯(lián)網(wǎng)金融的網(wǎng)上模式降低了交易成本、提高了資金配置效率，但產(chǎn)生了新的投資與被投資對象，產(chǎn)生了新的互聯(lián)網(wǎng)金融中介，信息不對稱和管理激勵問題不會消失，同時，由于互聯(lián)網(wǎng)金融的高度競爭和聯(lián)系以及網(wǎng)上虛擬交易對象等問題還可能引發(fā)系統(tǒng)性風險。

金融產(chǎn)品或者服務(wù)本質(zhì)上是金融合約，作為合約屬性必然存在責任與義務(wù)的問題，作為金融工具，必然存在風險與收益的問題?；ヂ?lián)網(wǎng)金融提供的是與傳統(tǒng)金融機構(gòu)類似功能的服務(wù)，但是更加一體化、靈活化，強調(diào)客戶體驗和市場細分。但是，金融活動本質(zhì)是要實現(xiàn)資本逐利的，互聯(lián)網(wǎng)金融公司為了保護自身以及客戶的利益，有責任和義務(wù)去降低信息不對稱，努力控制風險。當然，對金融合約責任與義務(wù)、風險與收益的管理離不開金融監(jiān)管，日益綜合一體化的互聯(lián)網(wǎng)金融給我國分業(yè)監(jiān)管的金融監(jiān)管體系帶來了難題。

四、結(jié)論與啟示

在我國，以電子支付、信用卡等電子金融為模式的早期互聯(lián)網(wǎng)金融不斷發(fā)展，以網(wǎng)上投融資、第三方支付/理財平臺等為模式的新型互聯(lián)網(wǎng)金融正快速增長。它們以不同的方式實現(xiàn)金融基本的資金融通功能，本質(zhì)上都是金融中介。傳統(tǒng)的金融機構(gòu)在受到資本市場發(fā)展直接融資導致“脫媒”的同時，正面臨互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)等技術(shù)公司的互聯(lián)網(wǎng)金融沖擊。不同的經(jīng)營方式和人們社會生活的多樣化注定兩者會共同存在、融合發(fā)展，在不斷競爭中也會有規(guī)模與業(yè)績上的沖擊，這也正是市場經(jīng)濟的必然。

互聯(lián)網(wǎng)金融有著與傳統(tǒng)金融類似的功能，但也同樣面臨信息不對稱和管理激勵問題，整合資源、優(yōu)化配置風險以及加強監(jiān)管有助于互聯(lián)網(wǎng)金融的規(guī)模發(fā)展與長久穩(wěn)定。對于不同模式下不同互聯(lián)網(wǎng)金融公司而言，細分市場避免同質(zhì)化、整合線上線下資源提高自身優(yōu)勢、參與行業(yè)并購等是未來發(fā)展的途徑。對它們的股權(quán)性質(zhì)、治理結(jié)構(gòu)以及市場結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)鏈的分析是未來要研究的問題。另外，金融規(guī)模增長帶來的社會效益及成本仍是一個值得進一步探討的課題。

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（責任編輯：熊亞）