甘雨婕　張博強　鄒理江

作者簡介：甘雨婕（1990-），女，四川廣安人，成都理工大學商學院碩士研究生，研究方向：應用經(jīng)濟學。

張博強（1989-），男，四川成都人，成都理工大學商學院碩士研究生，研究方向：應用經(jīng)濟學。

鄒理江（1989-），男，四川廣安人，成都理工大學商學院碩士研究生，研究方向：應用經(jīng)濟學。

摘要：本文選取我國2008—2011年上市公司的并購事件，運用因子分析法和主成份分析法對產(chǎn)業(yè)周期和并購績效關系進行實證分析，結果表明：成長型的上市公司使用橫向并購所產(chǎn)生的并購績效最好；成熟型的上市公司運用縱向并購將帶來最好的并購績效；然而處于衰退型的企業(yè)則適合選擇混合型并購。提出政策建議增強公司的綜合實力和提高競爭力。

關鍵詞：產(chǎn)業(yè)周期；并購績效；主成份分析；因子分析

一、引言

大眾集團曾經(jīng)掀起并購歐洲汽車品牌（其中包括著名的賓利、保時捷、蘭博基尼、奧迪等品牌）的收購風，而科技領域的微軟也相繼收購了Skype、諾基亞。企業(yè)的并購一貫帶來的是上億美元的流動，這無疑引起市場熱烈的反響，社會的轟動。美國眾多的大公司都是因為兼并而發(fā)展起來的，靠內部擴張成長起來的大公司少之又少。并購作為資源優(yōu)化配置的一種高效方式，帶來的規(guī)模效應使得公司能夠快速的發(fā)展起來。它的發(fā)生使優(yōu)勢企業(yè)吞并劣勢企業(yè)，從而節(jié)約了資源，有效地利用了資產(chǎn)。我國經(jīng)濟越來越市場化也使得我國并購事件越來越多。并購額自1998年以來，平均每年以70%的速度急速增長，中國也躍居成為全世界第三大并購市場。

二、文獻回顧

國外在產(chǎn)業(yè)周期與并購績效方面也多有研究，并在相關領域取得一些有說服力的結論。Klepper（1996）和Maksimovic等（2008）得出了企業(yè)數(shù)量與企業(yè)并購行為間的關系。Maksimovic和Phillips（2008）的研究發(fā)現(xiàn)處于成長產(chǎn)業(yè)的多元化企業(yè)在進行收購后經(jīng)營效率得到了提高，原因是多元化企業(yè)的內部資本市場緩解了產(chǎn)業(yè)部門的財務壓力。

國內的主流方法是采用增長率將行業(yè)分為成長型、成熟型和衰退型三類，選取財務數(shù)據(jù)利用因子分析法分析每個行業(yè)階段不同并購類型對并購績效的影響。關于各個具體行業(yè)階段哪種并購類型績效最優(yōu)，因為樣本選擇的時間關系等原因導致得到不同的結論。對于處于成長型行業(yè)中的公司，有學者發(fā)現(xiàn)橫向并購績效最優(yōu)，而有的學者發(fā)現(xiàn)縱向和混合并購績效表現(xiàn)最好，還有的學者發(fā)現(xiàn)混合并購績效最好。

對于處于成熟型行業(yè)中的公司，橫向和縱向并購績效表現(xiàn)最好，采取混合并購的企業(yè)，其企業(yè)并購績效改善最為明顯，也有學者發(fā)現(xiàn)縱向并購的方式會比其的并購方式提高績效更明顯一點。

對于處于衰退型行業(yè)中的公司，大多的研究因為樣本數(shù)量的限制并未得以深入探討，結論大體相似相比成長型行業(yè)和成熟型行業(yè)，衰退性行業(yè)的并購績效表現(xiàn)最差，相比較而言混合并購績效最好。

三、實證研究

我國上市公司績效財務指標選擇4個維度：盈利能力（每股收益、凈資產(chǎn)收益率、主營業(yè)務利潤率、總資產(chǎn)報酬率）、經(jīng)營能力（總資產(chǎn)周轉率、凈利潤增長率、資本積累率能力）、成長能力（主營業(yè)務收入增長率、研發(fā)費用占比）、償債能力（資產(chǎn)負債率、現(xiàn)金流量利息保障倍數(shù)）。

本文以10年作為一個觀察周期，前一個十年范圍在1994年至2003年，后一個時間范圍分布在2004年至2013年，我們用國內生產(chǎn)總值來代替所有產(chǎn)業(yè)的增長率。得出成長型行業(yè)為飲料業(yè)、食品、塑膠、金融業(yè)、服裝、非金屬、木材、石油、金屬、造紙、化學、塑料業(yè)，家具業(yè)，印刷業(yè)，皮毛業(yè)，紡織、醫(yī)藥制造業(yè)，批發(fā)和零售業(yè)，電力、煤氣及水的生產(chǎn)和供應業(yè)；成熟型行業(yè)為：設備、電子業(yè)，機械、儀表業(yè)，建筑業(yè)，房地產(chǎn)業(yè)，社會服務業(yè)；衰退型行業(yè)為農(nóng)林牧漁業(yè)，采掘業(yè)，交通運輸倉儲郵政業(yè)。

本文數(shù)據(jù)全部來自國泰安數(shù)據(jù)庫，經(jīng)過篩選得到一個樣本容量為779的統(tǒng)計數(shù)據(jù)。其中2008年有95個，2009年234個，2010年253個，2011年197個。而根據(jù)行業(yè)類型進行分類，成長型行業(yè)并購共有384個，其中橫向并購256個，縱向并購34個，混合并購94個；成熟型行業(yè)并購共有258個，其中橫向并購131個，縱向并購53個，混合并購74個；衰退型行業(yè)并購共有137個，其中橫向并購65個，縱向并購24個，混合并購48個。

本文使用SPSS19.0軟件，將上文最后調整的11個指標按照2008、2009、2010、2011年分別進行因子分析，得出4年的因子載荷矩陣。再運用主成分析法，從中抽取出來4個主因子，最后運用Excel計算出每個公司的并購績效。

現(xiàn)在分別從成長型、成熟型和衰退型行業(yè)來對結果進行分析。F-1為上市公司并購前一年績效的綜合得分，F(xiàn)0為并購當年的，F(xiàn)1為并購后一年的，F(xiàn)2并購后兩年的。用觀察期一、觀察期二和觀察期三分別來代表F0- F1，F(xiàn)1- F-1，F(xiàn)2- F-1所表示的綜合得分差值。

成長型行業(yè)中，橫向并購折線先上升后下降，不過無論哪個時期都比平均水平高出一部分。而從事縱向和混合并購的上市公司，折線趨勢和橫向并購折線趨勢類似，但是在三個觀察期內都比橫向并購績效值低。

成熟型行業(yè)中，橫向并購和縱向并購開始都處于下滑趨勢，但是縱向并購在后面呈現(xiàn)上升趨勢，而混合并購一直處于低于總體水平的狀態(tài)，可見縱向并購績效最優(yōu)。

衰退型行業(yè)中，橫向并購低于總體平均水平?；旌喜①徰芯科谝浑m然低于總體平均水平，但是在研究期二、三時高于總體平均水平，并且要高于其他所有并購方式，可見混合并購方式績效最優(yōu)。

四、政策建議

政府在整個市場經(jīng)濟中扮演著主導作用，應該在監(jiān)管方面為企業(yè)并購提供保障，還應該考慮到經(jīng)濟危機可能對企業(yè)的波及，針對性地選擇并購方式。

從企業(yè)角度，應放眼于世界經(jīng)濟，考慮到世界經(jīng)濟一體化和世界經(jīng)濟危機可能帶來的負面影響，樹立起良好的競爭意識，努力提高自身產(chǎn)品或者服務的質量，加強產(chǎn)品或服務的創(chuàng)新。遵循規(guī)律：成長期的企業(yè)進行橫向并購最優(yōu)；成熟期的企業(yè)進行縱向并購最優(yōu)；衰退期的企業(yè)進行混合并購最優(yōu)。

同時在選擇并購方式企業(yè)也應該從長期發(fā)展的角度來思考，而不是僅僅為了一時的短期利益而進行了不合宜的并購。因為企業(yè)要想持續(xù)發(fā)展需要企業(yè)從綜合的方面去考慮，例如企業(yè)形象、企業(yè)效益等。（作者單位：成都理工大學商學院）

基金項目：四川省科技創(chuàng)新苗子工程（2014-018）。

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