文/羅寧 編輯/張美思

GraphTalk 研圖觀勢(shì)

外儲(chǔ)下降：新興市場(chǎng)的挑戰(zhàn)

文/羅寧 編輯/張美思

圖1 全球外匯儲(chǔ)備走勢(shì) 資料來源：Bloomberg

圖2 全球外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)變 資料來源：Bloomberg

圖3 俄羅斯外匯儲(chǔ)備變化 資料來源：Bloomberg

圖4 巴西外匯儲(chǔ)備變化 資料來源：Bloomberg

經(jīng)歷了十多年的快速擴(kuò)張之后，全球外匯儲(chǔ)備走勢(shì)似乎迎來了拐點(diǎn)。據(jù)彭博資訊的統(tǒng)計(jì)，2005～2014年，全球外匯儲(chǔ)備總規(guī)模增長(zhǎng)了2.3倍；但2015年一季度末，全球外匯儲(chǔ)備則從2014年8月份創(chuàng)紀(jì)錄水平的12.03萬億美元下降至11.64萬億美元，降幅達(dá)3.2%（見圖1）。從全球外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)來看，美元占比在過去一年里上升了近兩個(gè)百分點(diǎn)至62.88%，歐元占比則下降了2.2個(gè)百分點(diǎn)至22.2%（見圖2）。這在一定程度上反映出本輪全球金融危機(jī)之后，美、歐經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的分化。美國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)過“去杠桿”、“擠泡沫”的調(diào)整，再次走上穩(wěn)健增長(zhǎng)之路，同時(shí)也進(jìn)一步鞏固了美元在國(guó)際貨幣體系中的地位。

值得注意的是，這一輪外匯儲(chǔ)備下降的大潮中，在全球外匯儲(chǔ)備中占比達(dá)三分之二的新興市場(chǎng)與發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體降幅尤其明顯。以金磚國(guó)家為例。2005～2014年的10年間，俄羅斯、巴西、南非、中國(guó)、印度的外匯儲(chǔ)備分別增長(zhǎng)了1.7倍、6.2倍、2.1倍、5.1倍、1.4倍；但在近一年多的時(shí)間里，除印度外，都出現(xiàn)了不同程度的下降。其中：經(jīng)歷了石油危機(jī)與資金外逃的俄羅斯，外匯儲(chǔ)備金額從2014年初的4572.1億美元降至今年3月末的3090.9億美元，降幅達(dá)32.4%（見圖3）；巴西和南非的外匯儲(chǔ)備分別較去年同期下降1.2%和5.6%（見圖4、圖5）；中國(guó)的外匯儲(chǔ)備雖然在過去一年實(shí)現(xiàn)了0.6%的增長(zhǎng)，但去年下半年也出現(xiàn)了3.7%的降幅（見圖6）；只有印度得益于剛剛開啟的新一輪改革與對(duì)外商投資的放開，吸引了大量資金，外匯儲(chǔ)備不降反增，今年3月末，與去年同期和今年初相比，分別上漲了14.4%和7.4%（見圖7）。

總體而言，導(dǎo)致新興市場(chǎng)外匯儲(chǔ)備出現(xiàn)較大幅度下降的最直接的原因有兩個(gè)：一是外匯收入明顯減少，二是跨境資本大量流出。從外匯收入來看，新興市場(chǎng)過去十年出口增長(zhǎng)帶來的經(jīng)常貿(mào)易順差是其外匯儲(chǔ)備規(guī)模快速擴(kuò)張的主要原因。根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織（IMF）的統(tǒng)計(jì)，2000～2007年，新興市場(chǎng)與發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體出口總量年均增速近10%，經(jīng)常貿(mào)易順差余額從976.8億美元增長(zhǎng)了5.2倍至6036.4億美元。但百年難遇的全球金融危機(jī)改變了世界經(jīng)濟(jì)的周期運(yùn)行，錯(cuò)綜復(fù)雜的市場(chǎng)形勢(shì)讓新興經(jīng)濟(jì)體出口遭受重創(chuàng)。截至2014年年末，新興市場(chǎng)與發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體出口增幅僅為3.9%，較金融危機(jī)之前的年均增速下降了約6個(gè)百分點(diǎn)。受此影響，經(jīng)常貿(mào)易順差余額也下降了62%，僅為2299.3億美元。

圖5 南非外匯儲(chǔ)備變化 資料來源：Bloomberg

圖6 中國(guó)外匯儲(chǔ)備變化 資料來源：Bloomberg

圖7 印度外匯儲(chǔ)備變化 資料來源：Bloomberg

圖8 部分新興市場(chǎng)貨幣兌美元匯率走勢(shì) 資料來源：Wind資訊

在出口增速大幅下降與國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整進(jìn)展緩慢等因素的綜合影響下，許多新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)連續(xù)下滑，加之美國(guó)貨幣政策逐步從危機(jī)期間的“超寬松”走向“正常化”，跨境資本開始大幅流出新興市場(chǎng)。按照荷蘭國(guó)際集團(tuán)（ING）的統(tǒng)計(jì)，2014年下半年，15個(gè)大型新興經(jīng)濟(jì)體整體而言遭遇了本次金融危機(jī)以來最大規(guī)模的絕對(duì)資本外流，凈資本流出總計(jì)達(dá)3924億美元。目前不少投行分析師認(rèn)為，今年第一季度，新興市場(chǎng)繼續(xù)呈現(xiàn)凈資本加速流出的態(tài)勢(shì)，流出總額很可能比去年第四季度流出的2502億美元還多。

主要新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體貨幣兌美元匯率的變化，也在一定程度上體現(xiàn)出了資金跨境流出的趨勢(shì)。截至今年3月31日，俄羅斯盧布與巴西雷亞爾兌美元匯率較去年同期下跌幅度分別達(dá)62.9%和41.8%，至51.86盧布/美元和3.21雷亞爾/美元；同期，南非蘭特兌美元匯率也下跌了15.2%至12.2蘭特/美元。相對(duì)而言，印度盧比兌美元匯率下跌幅度較小，同期僅下跌了4.1%至62.6盧比/美元（見圖8）。

展望未來，筆者認(rèn)為，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)增速下滑的勢(shì)頭短期內(nèi)仍難以緩解。當(dāng)前國(guó)際貿(mào)易環(huán)境的變化，以及貿(mào)易保護(hù)主義在部分發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體逐步抬頭，使新興市場(chǎng)出口增長(zhǎng)難以明顯改善。此外，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策進(jìn)程亦將繼續(xù)對(duì)新興市場(chǎng)產(chǎn)生較大的影響。隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇尤其是就業(yè)狀況的不斷改善，美聯(lián)儲(chǔ)改變金融危機(jī)以來的0～0.25%的極低利率水平，走向貨幣政策“正?；币咽遣豢赡孓D(zhuǎn)的趨勢(shì)。一旦以美國(guó)為首的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體正式調(diào)整貨幣政策，新興市場(chǎng)的外匯儲(chǔ)備在其影響下可能會(huì)進(jìn)一步下降。這將使新興經(jīng)濟(jì)體再次面臨嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。

作者單位：中國(guó)工商銀行城市金融研究所