錢佳+駱建文

摘要：供應鏈金融是目前供應鏈管理研究的前沿問題之一，主要目標是解決企業(yè)運營與融資決策的交互問題。文章分析了供應鏈金融的發(fā)展、供應鏈金融內(nèi)部和外部融資模式的特點、從供應鏈金融外部融資、內(nèi)部融資、內(nèi)部融資與外部融資比較研究評述了供應鏈金融的研究現(xiàn)狀，指出了未來的研究方向：（1）提前支付的內(nèi)部融資模式研究；（2）外部融資內(nèi)部化研究；（3）多期報童模型的運營與融資研究。

關(guān)鍵詞：供應鏈金融；銀行融資；交易信用；資金約束

一、 供應鏈金融發(fā)展

企業(yè)傳統(tǒng)的融資渠道主要是通過銀行進行貸款融資，而中小企業(yè)由于抵押擔保能力不足，自身管理水平較低、抗風險能力低等原因很難獲得銀行貸款。銀行等金融機構(gòu)為了更好滿足中小企業(yè)的融資需求，改變過去僅對單個中小企業(yè)主體授信的模式，與核心企業(yè)合作，將資金注入到有資金約束的上下游企業(yè)中，通過第三方物流企業(yè)的介入，開展存貨質(zhì)押融資、應收賬款質(zhì)押融資、訂單質(zhì)押融資、融通倉融資、電子商務(wù)融資等一系列新型動產(chǎn)質(zhì)押融資方式，解決整個供應鏈的融資問題，形成了供應鏈金融的外部融資模式（陳祥鋒，2008；深圳發(fā)展銀行中歐國際工商學院“供應鏈金融”課題組，2009；湯曙光和任建標，2010）。

實踐中，企業(yè)之間的賒銷行為形成了企業(yè)間的交易信用（Trade Credit），包括延期付款交易信用和提前付款交易信用，理論界將交易信用融資稱為供應鏈金融的內(nèi)部融資模式。零售商存在資金約束時，上游供應商提供延期付款的交易信用融資給零售商，使得資金不足的零售商也能正常銷售商品，從而不影響供應鏈整體效益。如：寶馬通常會給予其汽車銷售商一定的延期付款優(yōu)惠。Fabbri和Menichini（2010）認為供應商向具有資金約束的下游企業(yè)更愿意提供原材料而非現(xiàn)金的延期付款方式。上游供應商存在資金約束時，下游企業(yè)通過財務(wù)補貼或提前付款的交易信用融資給供應商，保證其產(chǎn)品的正常生產(chǎn)。財務(wù)補貼的融資形式要求下游企業(yè)資金充裕，主要是一種長期的融資形式，如：福特汽車向瀕臨破產(chǎn)的供應商Visteon提供大量資金補貼（Babich，2010），實現(xiàn)對供應商的控制。另一種短期的融資形式，下游企業(yè)以提前付款形式融資給供應商在實踐中應用更為廣泛，如：2011年龐大集團向世爵提前支付3000萬歐元用來購買薩博品牌車型，使由于資金問題而停產(chǎn)六個星期后的薩博汽車恢復生產(chǎn)。

供應鏈內(nèi)部融資模式相對于外部融資模式，具有一定優(yōu)勢：供應鏈成員間內(nèi)部融資不需要額外的固定資產(chǎn)作為抵押，并且供應鏈中作為貸款方的企業(yè)相對于銀行更了解借款企業(yè)生產(chǎn)成本、市場需求、庫存等各方面的信息，特別是當企業(yè)破產(chǎn)后，供應鏈成員企業(yè)對零部件或產(chǎn)品有更強的變現(xiàn)能力。

在這樣的環(huán)境下，供應鏈金融發(fā)展為外部融資和內(nèi)部融資兩大模式，提供融資的企業(yè)包括供應鏈的核心企業(yè)、承擔供應鏈資金流服務(wù)的金融企業(yè)或者是承擔供應鏈整體物流業(yè)務(wù)的大型物流企業(yè)，這些企業(yè)積極參與供應鏈金融活動。供應鏈金融拓寬了企業(yè)融資渠道、降低了企業(yè)融資成本；成為銀行新的利潤來源，提高了銀行金融服務(wù)水平；有助于中小企業(yè)與核心企業(yè)建立穩(wěn)定的合作關(guān)系，通過供應鏈回購、價格補償?shù)群献鞣绞郊訌娬麄€供應鏈的抗風險能力。早期的供應鏈管理理論忽視了資金約束對企業(yè)運營決策的影響，供應鏈金融的主要目標是解決企業(yè)運營與融資決策的交互問題，供應鏈金融的發(fā)展促進了供應鏈管理理論的深入研究。

二、 供應鏈金融外部融資研究現(xiàn)狀

運營管理領(lǐng)域，企業(yè)存在資金約束時，銀行等金融機構(gòu)提供融資服務(wù)的供應鏈金融外部融資的文獻可以分為以下三大類：

第一類是基礎(chǔ)文獻，突破傳統(tǒng)M&M理論的局限，從企業(yè)角度出發(fā)，討論了企業(yè)運營與融資的聯(lián)合決策。Xu和Birge（2004）將破產(chǎn)成本引入報童模型，假設(shè)破產(chǎn)成本為銷售收入的一定比例，在競爭的銀行融資市場里，討論了自有資金與銀行融資的資本結(jié)構(gòu)對零售企業(yè)庫存決策的影響；Hu和Sobel（2005）從企業(yè)期望紅利現(xiàn)值最大化建立動態(tài)報童模型，討論了資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)短期庫存、紅利、流動性決策的關(guān)系；Kouvelis和Zhao（2011）研究了存在破產(chǎn)成本時，資金約束的零售商向銀行貸款，其自有資金和抵押物對融資和訂貨決策的影響；Li，Shubik和Sobel（2013）在多期的報童模型里，運用動態(tài)模型研究需求不確定性下，具有破產(chǎn)風險的制造商，其庫存和融資的相互決策問題。

第二類文獻從銀行角度出發(fā)，研究銀行利潤最大化下的借款利率和質(zhì)押率問題，討論利率、質(zhì)押率對企業(yè)運營與融資決策的影響。Buzacott和Zhang（2004）討論了銀行基于利潤最大化設(shè)定貸款利率和基于企業(yè)資產(chǎn)設(shè)定貸款上限對受資金約束的成長型企業(yè)的最優(yōu)訂貨量影響；Dada和Hu（2008）指出銀行向資金約束的零售商提供一個非線性貸款合同，在最大化利潤下決策貸款利率，研究表明銀行設(shè)定的利率會隨零售商初始資產(chǎn)的增加而降低。在第二類文獻中，國內(nèi)學術(shù)界對物流金融，開展存貨質(zhì)押、應收賬款融資業(yè)務(wù)進行了較多的研究，確定最優(yōu)的銀行質(zhì)押率。魯其輝，曾利飛和周偉華（2012）對多階段運營的報童模型中應收賬款融資對供應鏈上下游企業(yè)和整個供應鏈的影響價值進行了研究；李毅學，馮耕中和徐渝（2007）研究了違約風險外生條件下產(chǎn)品價格隨機波動時，下側(cè)風險規(guī)避的銀行最優(yōu)質(zhì)押率決策問題，由于僅考慮存貨的價格波動對銀行最優(yōu)質(zhì)押率決策的影響，此時的存貨質(zhì)押融資與其他有價證券質(zhì)押融資無實質(zhì)的差別；張欽紅和趙泉午（2010）考慮了存貨需求隨機波動對銀行最優(yōu)質(zhì)押率的影響，指出風險厭惡時銀行的質(zhì)押率低于風險中性時銀行的質(zhì)押率。

第三類文獻從供應鏈角度出發(fā)，考慮供應鏈企業(yè)的運營與融資決策對供應鏈績效和協(xié)調(diào)的影響。陳祥鋒，朱道立和應雯珺（2008）的研究表明當零售商出現(xiàn)資金約束時，多個具有競爭關(guān)系的金融機構(gòu)提供外部融資可為整個供應鏈創(chuàng)造新價值，并且資本市場的競爭程度直接影響供應鏈上下游企業(yè)和金融機構(gòu)的決策；Lai，Debo和Sycara（2009）提出存在破產(chǎn)成本時，供應商和零售商由于資金約束同時向金融機構(gòu)借款時，從供應商的角度比較了預訂模式、寄售模式和混合模式對供應鏈績效的影響，指出混合模式能最大化供應鏈績效；Raghavan和Mishra（2010）研究表明，同一供應鏈上游制造商和下游零售商面臨資金約束時，銀行從供應鏈角度整體融資給上下游企業(yè)比銀行分別單獨融資給制造商和零售商，對供應鏈的上下游企業(yè)和銀行都更有利。endprint

三、 供應鏈金融內(nèi)部融資研究現(xiàn)狀

供應鏈金融內(nèi)部融資問題的研究，較多學者聚焦在下游零售商面臨資金約束時，上游供應商向下游零售商提供延期付款的交易信用模式，也有些學者開始研究下游企業(yè)向上游供應商提供提前付款的交易信用融資模式。

目前，延期付款的相關(guān)文獻中，研究最多的是給定延期付款條件下企業(yè)的最優(yōu)庫存、生產(chǎn)決策等問題。Goyal（1985）建立了延期付款下的EOQ模型，成為這一領(lǐng)域的奠基之作；Jamal，Sarke和Wang（1997）在此基礎(chǔ)上放松條件，討論了允許缺貨下延期付款對EOQ模型的影響；Sana和Chaudhuri（2008）在EOQ模型里，考慮了確定性需求背景下兩階段交易信用和價格折扣對零售商訂貨決策的影響。以上文獻主要討論了延期付款在EOQ模型中的拓展，后續(xù)學者大多研究了報童模型中延期付款交易信用的問題，Gupta和Wang（2009）研究了隨機需求的延期付款下，信用期對零售商的最優(yōu)庫存和定價決策的影響；Chung，Goyal和Huang（2005）研究了信用期決策問題，確定了最優(yōu)信用期時間。還有學者將交易信用作為內(nèi)生變量，研究其對供應鏈的協(xié)調(diào)作用，如：Luo（2007）研究了確定性需求下交易信用對供應鏈的協(xié)調(diào)作用，提出了交易信用優(yōu)于數(shù)量折扣合同的條件；Luo和Zhang（2012）研究表明采購商資金成本信息非對稱下，交易信用已不能協(xié)調(diào)供應鏈，但可使采購商獲益；曾順秋，駱建文和錢佳（2014）研究表明當提前期壓縮成本系數(shù)足夠小時，供應商可以通過設(shè)計交易信用契約協(xié)調(diào)供應鏈。

下游企業(yè)通過財務(wù)補貼和提前支付方式向上游供應商提供融資的相關(guān)理論研究不多，Babich（2010）分析了制造商向破產(chǎn)風險供應商提供多期的最優(yōu)產(chǎn)能預訂和財務(wù)補貼策略；Wadecki，Babich和Wu（2012）分別討論了古諾競爭下兩個制造商向一個供應商、一個制造商向一個專有供應商、一個制造商向一個共用供應商的最優(yōu)財務(wù)補貼策略。下游企業(yè)以提前支付形式融資給供應商在實踐中應用更為廣泛，這部分研究剛起步，研究內(nèi)容主要集中于提前支付融資下供應商的最優(yōu)生產(chǎn)決策和零售商的最優(yōu)融資及庫存決策。Swinney和Netessine（2009）指出供應商存在破產(chǎn)風險時，相比于短期合同，下游企業(yè)更傾向于與供應商簽訂長期合同，由下游企業(yè)確定批發(fā)價，通過提前支付貨款降低供應商破產(chǎn)的概率；Thangam（2012）討論了多周期模型下預付款的庫存和批量訂貨問題；代大釗和張欽紅（2013）比較了制造商延期付款和提前支付的商業(yè)信用政策對零售商采購批量決策的影響，確定制造商如何選擇商業(yè)信用政策。

四、 供應鏈內(nèi)部融資與外部融資比較研究現(xiàn)狀

目前，運營管理領(lǐng)域供應鏈內(nèi)部融資與外部融資比較的文獻主要集中于零售商面臨資金約束時的討論。通過對供應鏈內(nèi)部延期付款融資與外部融資的比較研究，得出了一些有意義的結(jié)論：當銀行貸款公平定價（All bank loans are fairly priced），Kouvelis和Zhao（2012）、Caldentey和Chen（2009）證明了受資金約束的零售商通過銀行融資可以實現(xiàn)無資金約束時的最優(yōu)決策；陳詳鋒（2013）、Bing，Chen和Cai（2012）指出當零售商受資金約束時，供應商向零售商提供延期付款的交易信用，大部分情況下，可以使零售商的訂貨量大于無資金約束時分散決策的最優(yōu)訂貨量，但無法實現(xiàn)無資金約束時集中決策的最優(yōu)訂貨量，延期付款政策部分協(xié)調(diào)供應鏈；Lee和Rhee（2011）、陳詳鋒（2013）進一步得出延期付款合同需和其他供應鏈合同共同使用才能協(xié)調(diào)供應鏈；Kouvelis和Zhao（2012）、Cai，Chen和Xiao（2014）研究表明，相比于銀行融資，零售企業(yè)更偏向于向供應商融資。

有文獻比較了供應鏈內(nèi)部延期付款融資模式與外部融資模式對整個供應鏈的影響。Caldentey和Chen（2009）比較了受資金約束的零售商支付一定比例的貨款獲得供應商延期付款的供應鏈內(nèi)部融資與向銀行貸款的外部融資模式對供應鏈的價值影響；Chen和Cai（2011）比較了零售商面臨資金約束時，向銀行融資、向第三方物流企業(yè)融資、向供應商融資的三種融資模式對供應鏈企業(yè)以及整個供應鏈的影響，向第三方物流企業(yè)融資相對于向銀行融資，對供應商、零售商和第三方物流企業(yè)都是更有利，同時采用向第三方物流企業(yè)融資和向供應商融資的模式，對整個供應鏈更有利；Lee和Rhee（2011）研究表明，當供應商與零售商均面臨資金約束，供應商與零售商簽訂回購契約時，零售商直接向銀行融資的模式下無法協(xié)調(diào)供應鏈，而供應商通過銀行融資，再給予零售商延期付款的模式能夠協(xié)調(diào)供應鏈。

還有學者在比較供應鏈內(nèi)部延期付款融資和外部融資模式時，研究了延期付款下的兩階段價格合同的折扣價定價問題。Gupta（2008）比較了供應商延期付款與銀行融資模式，當供應商的批發(fā)價外生時，研究了供應商提前還款的折扣價的決策問題；Zhou和Groenevelt（2007）提出供應商提供給零售商新的融資方式：銀行貸款給零售商，由零售商還銀行貸款本金，供應商還銀行利息，討論了該模式下供應商的定價問題，并指出對零售商而言，此模式比供應商直接提供延期付款給零售商的模式好；Yang和Birge（2012）給出了延期付款下供應商兩階段價格合同，零售商可以向銀行融資提前償還部分延期付款的貨款，并享受供應商給予相應的價格折扣，而剩余延期的貨款在交易信用期末還款，假設(shè)零售商破產(chǎn)后先還銀行貸款、再還供應商貨款的條件下，討論了破產(chǎn)成本對延期付款下兩階段價格融資策略的影響；Kouvelis和Zhao（2012）研究了零售企業(yè)通過銀行融資并提前支付所有貨款給供應商時，供應商的定價問題，比較了零售企業(yè)對這種融資策略和零售企業(yè)向供應商融資策略的偏好，研究得出，在一定假設(shè)下，供應商提供延期付款的融資利率低于無風險利率，相比于銀行融資，零售企業(yè)更偏向于供應商融資；Bing，Chen和Cai（2012）提出了面對資金約束的零售商，制造商根據(jù)生產(chǎn)成本的大小確定兩階段價格合同的定價策略，當生產(chǎn)成本較大時，零售商通過銀行融資，制造商采用銀行融資下的批發(fā)價策略，生產(chǎn)成本較小時采用延期付款的批發(fā)價策略。endprint

以上文獻主要比較了供應鏈外部融資模式與延期付款的內(nèi)部融資模式，考慮上游供應商資金不足，比較零售商向供應商提供提前支付的供應鏈內(nèi)部融資與供應鏈外部融資的文獻非常少。王文利和駱建文（2013）比較分析了零售商提前支付貨款的內(nèi)部預訂融資模式與零售商為供應商提供擔保向銀行借款的外部信貸融資模式下，供應商的生產(chǎn)決策和零售商的融資策略。

五、 未來研究方向

供應鏈金融是近年供應鏈管理理論發(fā)展的新方向，總體而言，供應鏈金融的研究有了一定的進展，總結(jié)供應鏈金融的相關(guān)文獻，指出未來的研究方向如下：

1. 目前供應鏈金融文獻大多考慮零售商面臨資金不足的問題，實踐中供應商受資金約束，下游企業(yè)預付款融資給供應商的情況很常見，學術(shù)界對提前付款交易信用融資模式缺少研究。因此，下游企業(yè)提供提前付款的交易信用融資模式是未來研究的一個重要方向，研究的內(nèi)容包括供應商折扣批發(fā)價或預訂價的制定、零售商提前付款額的確定以及提前支付方式對供應鏈績效的影響。

2. 部分文獻比較了供應鏈外部融資模式和內(nèi)部融資模式，即面臨資金約束的企業(yè)僅可以選擇以上兩種模式中的一種進行比較分析，較少文獻假設(shè)資金不足的企業(yè)可以同時選擇以上兩種模式。實踐中，企業(yè)融資也是多種融資方式并存，供應鏈企業(yè)選擇外部融資后再通過內(nèi)部融資，如提前付款或延期付款方式融資給其他成員企業(yè)，需要進一步研究。因此，有必要開展外部融資內(nèi)部化的研究。

3. 早期供應鏈金融集中研究多周期模型，現(xiàn)有文獻主要研究報童模型的單期問題。企業(yè)在運營過程中同時發(fā)生多筆交易，資金運轉(zhuǎn)是一個連續(xù)的過程，企業(yè)的破產(chǎn)行為更適合考慮多期問題，多期的問題并不是單期問題的簡單重復。因此，可以進一步研究企業(yè)報童模型運營與融資決策的多期問題。

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基金項目：國家自然科學基金“面向資金約束供應商的供應鏈融資策略研究”（項目號：71372107）；上海哲學社會科學規(guī)劃課題“面向小微企業(yè)的供應鏈融資創(chuàng)新機制研究”（項目號：2012BGL011）；上海市教委科技創(chuàng)新項目“基于動產(chǎn)質(zhì)押的供應鏈融資創(chuàng)新模式研究”（項目號：13ZS021）。

作者簡介：駱建文，上海交通大學安泰經(jīng)濟與管理學院教授、博士生導師；錢佳，上海交通大學安泰經(jīng)濟與管理學院博士生，上海海事大學交通運輸學院講師。

收稿日期：2014-09-13。endprint