劉亮

系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)指的是在金融生態(tài)系統(tǒng)中各機(jī)構(gòu)之間，因?yàn)楸舜岁P(guān)聯(lián)及相互依存所可能引致的風(fēng)險(xiǎn)以及當(dāng)其中某個(gè)機(jī)構(gòu)或單一市場(chǎng)發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，可能產(chǎn)生的多米諾骨牌效應(yīng)。系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成了極大的沖擊，并呈現(xiàn)出負(fù)和特征。本輪美國(guó)次貸危機(jī)和歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)就是金融體系系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的集中展示。因而，不論系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警多么“Mission Impossible”，但就金融監(jiān)管和宏觀審慎政策而言，持續(xù)的觀測(cè)和預(yù)警系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是政府提供金融穩(wěn)定這一社會(huì)公共品的前提條件。

事實(shí)上，國(guó)際貨幣基金組織（簡(jiǎn)稱(chēng)IMF）早在1994～1995年的墨西哥貨幣危機(jī)與1997～1998年的亞洲金融危機(jī)后，便已開(kāi)始積極發(fā)展金融危機(jī)的預(yù)警系統(tǒng)。IMF于1999年推出金融部門(mén)評(píng)估計(jì)劃，2003年推出金融穩(wěn)定指標(biāo)；1996年英格蘭銀行開(kāi)始發(fā)布金融穩(wěn)定報(bào)告。自此，各國(guó)央行進(jìn)而紛紛發(fā)布年度金融穩(wěn)定報(bào)告，并發(fā)布各國(guó)金融業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)狀況分析。亞洲開(kāi)發(fā)銀行于2001年批準(zhǔn)了技術(shù)援助項(xiàng)目“‘10+3早期預(yù)警系統(tǒng)開(kāi)發(fā)框架”，目的是開(kāi)發(fā)貨幣危機(jī)和銀行危機(jī)早期預(yù)警系統(tǒng)模型。

金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，各國(guó)普遍的共識(shí)是，日益復(fù)雜的結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品所導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)傳染，不能僅僅依靠微觀審慎監(jiān)管，宏觀層面的監(jiān)測(cè)和預(yù)警是預(yù)防金融危機(jī)再次發(fā)生的必要手段。同時(shí)，強(qiáng)調(diào)由關(guān)注單一市場(chǎng)、單一機(jī)構(gòu)的微觀審慎監(jiān)管向同時(shí)關(guān)注時(shí)間、截面兩個(gè)維度風(fēng)險(xiǎn)的宏觀審慎政策轉(zhuǎn)變。

美國(guó)2010年7月21日通過(guò)的《多德—弗蘭克華爾街改革和消費(fèi)者保護(hù)法》授權(quán)組建一個(gè)跨部門(mén)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)和監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)構(gòu)——金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會(huì)，并授權(quán)國(guó)會(huì)成立了隸屬于美國(guó)財(cái)政部的金融研究所。這兩個(gè)機(jī)構(gòu)在金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)方面的收集、標(biāo)準(zhǔn)化、效率化等方面做了大量基礎(chǔ)性工作，并開(kāi)展系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)用研究、制定風(fēng)險(xiǎn)衡量和監(jiān)管工具、發(fā)布研究報(bào)告等。美國(guó)金融研究所自成立以來(lái)發(fā)布了一系列諸如《系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)分析綜述》等工作報(bào)告，其發(fā)布的年度報(bào)告中包含金融穩(wěn)定的威脅因素分析、金融穩(wěn)定性研究等內(nèi)容。

歐洲系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)于2011年成立，以持續(xù)監(jiān)測(cè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和實(shí)施宏觀審慎監(jiān)管。該委員會(huì)負(fù)責(zé)監(jiān)控和預(yù)警歐洲經(jīng)濟(jì)中的各種風(fēng)險(xiǎn)，每3個(gè)月發(fā)布一次歐洲系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)儀表盤(pán)，其建立了一個(gè)顏色代碼體系以實(shí)施可視化預(yù)警。該委員會(huì)主席由歐洲央行行長(zhǎng)兼任，在歐洲實(shí)現(xiàn)了對(duì)跨境金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)統(tǒng)一評(píng)級(jí)的共同規(guī)則。自成立以來(lái)，歐洲系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)已經(jīng)多次發(fā)出系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)警示，并提出了相應(yīng)的宏觀審慎政策建議。

學(xué)界的代表人物是諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者恩格爾（Robert Engle）教授，他所在的紐約大學(xué)斯特恩商學(xué)院波動(dòng)實(shí)驗(yàn)室通過(guò)融合金融計(jì)量中的經(jīng)典模型和最新研究成果，對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)，并定期發(fā)布金融市場(chǎng)整體的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)、單個(gè)金融機(jī)構(gòu)對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的貢獻(xiàn)指標(biāo)和機(jī)構(gòu)排名。本次金融危機(jī)之后，這一動(dòng)態(tài)實(shí)時(shí)發(fā)布的指標(biāo)體系成為推動(dòng)美國(guó)金融監(jiān)管當(dāng)局識(shí)別系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的參考之一。

在預(yù)警體系構(gòu)建方面，各國(guó)已經(jīng)取得了實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展。在研究方法方面，一般通過(guò)構(gòu)建指數(shù)或模型以及觀測(cè)某些指標(biāo)所發(fā)出的關(guān)鍵信號(hào)來(lái)監(jiān)測(cè)時(shí)間維度的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。一些國(guó)家央行建立的金融壓力指數(shù)以及通過(guò)觀測(cè)廣義信貸/GDP及與其長(zhǎng)期趨勢(shì)偏離度這一信號(hào)指標(biāo)在研究實(shí)踐中廣為采用。與時(shí)間維度相比，截面維度的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)方法要復(fù)雜得多。網(wǎng)絡(luò)分析法、條件在險(xiǎn)價(jià)值法、主成分分析法等被廣泛運(yùn)用于分析評(píng)估金融機(jī)構(gòu)之間、金融機(jī)構(gòu)與金融市場(chǎng)之間的相互關(guān)聯(lián)性與風(fēng)險(xiǎn)的傳染性。一些跨學(xué)科研究領(lǐng)域和方法（如認(rèn)知神經(jīng)科學(xué)、經(jīng)濟(jì)物理學(xué)、計(jì)算金融等）也廣泛用來(lái)模擬金融體系，進(jìn)而描述和預(yù)警系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

總體而言，各國(guó)都在研究系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)測(cè)和預(yù)警方面投入了越來(lái)越多的資源，以期待找到預(yù)警體系，進(jìn)而建立一個(gè)合適的政策框架，以利于政策當(dāng)局及時(shí)采取補(bǔ)救措施。（作者為中國(guó)社會(huì)科學(xué)院博士后，本文主要觀點(diǎn)來(lái)源于國(guó)家社科基金“我國(guó)金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與金融監(jiān)管改革研究（13AJY018）”項(xiàng)目）