趙建斌

摘 要：利用1995～2013年季度數(shù)據(jù)對(duì)我國(guó)匯率、利率市場(chǎng)化和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的實(shí)證分析表明，人民幣實(shí)際匯率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)互為格蘭杰原因，實(shí)際利率是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的格蘭杰原因，人民幣實(shí)際匯率是實(shí)際利率的格蘭杰原因；匯率、利率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，人民幣實(shí)際有效匯率升值、實(shí)際利率提高及匯率與利率的交互作用對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響是顯著的。

關(guān) 鍵 詞：人民幣；匯率；利率；經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

中圖分類號(hào)：F830 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006-3544（2014）03-0008-04

當(dāng)前利率市場(chǎng)化、匯率形成機(jī)制改革是我國(guó)金融改革和開放的核心內(nèi)容之一，我國(guó)的匯率市場(chǎng)化改革與利率市場(chǎng)化改革不斷推進(jìn)。本文在回顧我國(guó)匯率和利率市場(chǎng)化改革進(jìn)程的基礎(chǔ)上，對(duì)匯率、利率市場(chǎng)化改革通過(guò)何種機(jī)制和路徑影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)進(jìn)行了初步分析研究，并提出相關(guān)政策建議。

一、文獻(xiàn)綜述

國(guó)內(nèi)對(duì)人民幣實(shí)際利率和匯率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間關(guān)系的實(shí)證研究開展較晚，多為分別研究利率、匯率對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用，鮮有二者的協(xié)同作用與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的研究。關(guān)于利率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的研究：賓國(guó)強(qiáng)（1999）認(rèn)為實(shí)際利率、金融深化與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有正相關(guān)關(guān)系。沈坤榮和汪建（2000）認(rèn)為，1978年至1989年我國(guó)經(jīng)濟(jì)較高的增長(zhǎng)速度很大程度上得益于高實(shí)際利率，而1990年以來(lái)實(shí)際利率對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的作用已基本不復(fù)存在。王忠（2007）發(fā)現(xiàn)1978～1990年實(shí)際存款利率促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)， 但存在滯后性，1991～2005年實(shí)際存款利率水平與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)呈正相關(guān)關(guān)系，實(shí)際貸款利率水平與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。趙天榮和趙蕊（2008）認(rèn)為實(shí)際貸款利率對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響效應(yīng)很小。 羅良文和雷鵬飛（2011） 研究發(fā)現(xiàn)，1978～1993年實(shí)際利率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是正相關(guān)關(guān)系，而1994～2009年是負(fù)相關(guān)關(guān)系。

關(guān)于匯率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的研究： 李建偉和余明（2003）研究表明，人民幣實(shí)際有效匯率是影響進(jìn)出口貿(mào)易和利用外資的重要因素， 實(shí)際有效匯率貶值有助于產(chǎn)出的增加。李未無(wú)（2005）實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)人民幣實(shí)際匯率貶值與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是單向的因果關(guān)系，且二者存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系。盧萬(wàn)青和陳建梁（2007）研究表明，人民幣匯率在一定范圍內(nèi)的升（貶）值對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響較小， 但人民幣匯率大幅波動(dòng)會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生大的影響。何國(guó)華和陳駿（2007）研究認(rèn)為人民幣實(shí)際匯率貶值對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用是短期的， 長(zhǎng)期內(nèi)實(shí)際匯率升值能促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。 陳石清和謝璐（2008）研究認(rèn)為匯率的變動(dòng)是通過(guò)經(jīng)常項(xiàng)目對(duì)工業(yè)的發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)進(jìn)行影響的， 人民幣升值與經(jīng)濟(jì)發(fā)展是成正相關(guān)的。

二、我國(guó)匯率和利率市場(chǎng)化改革回顧

（一）匯率市場(chǎng)化改革

1994年，我國(guó)正式啟動(dòng)匯率市場(chǎng)化改革。匯率市場(chǎng)化改革是要在主動(dòng)性、 可控性和漸進(jìn)性的原則下，建立一個(gè)以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的、有管理的浮動(dòng)匯率制度，保證人民幣匯率在合理、均衡基礎(chǔ)上的基本穩(wěn)定。

1994年以來(lái)，人民幣匯率形成機(jī)制進(jìn)行了若干次重大調(diào)整。1994年1月1日， 建立了以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制度，實(shí)行人民幣官方匯率與外匯調(diào)劑價(jià)并軌，建立全國(guó)統(tǒng)一的、規(guī)范的銀行間外匯交易市場(chǎng)。2005年7月21日，我國(guó)對(duì)完善人民幣匯率形成機(jī)制進(jìn)行改革，人民幣匯率不再釘住單一美元，建立了以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。2007年5月21日將人民幣匯率的浮動(dòng)區(qū)間從千分之三擴(kuò)大至千分之五。2010年6月19日，進(jìn)一步推進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制改革，增加人民幣匯率彈性。2012年4月16日，進(jìn)一步擴(kuò)大人民幣匯率浮動(dòng)區(qū)間，從千分之五擴(kuò)大至百分之一。2014年3月17日，浮動(dòng)幅度擴(kuò)大到百分之二。

（二）利率市場(chǎng)化改革

1996年， 中國(guó)利率市場(chǎng)化改革進(jìn)程正式啟動(dòng)，先放開貨幣市場(chǎng)利率和債券市場(chǎng)利率，然后逐步推進(jìn)存、 貸款利率的市場(chǎng)化。2003年正式公布了我國(guó)利率市場(chǎng)化改革“先外幣、后本幣；先貸款、后存款；先長(zhǎng)期、大額，后短期、小額”的總體思路。

1. 貨幣市場(chǎng)利率市場(chǎng)化。1996年我國(guó)建立了全國(guó)統(tǒng)一的銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)，生成了中國(guó)銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)利率，逐步放開了同業(yè)拆借利率上限。2007年培育了上海銀行間同業(yè)拆放利率，推動(dòng)貨幣市場(chǎng)基準(zhǔn)利率建設(shè)。

2. 債券市場(chǎng)利率市場(chǎng)化。1997年我國(guó)建立了銀行間債券市場(chǎng)，1998年實(shí)現(xiàn)了金融債券利率的市場(chǎng)化，1999年國(guó)債發(fā)行開始采用市場(chǎng)招標(biāo)形式，全面實(shí)現(xiàn)了銀行間債券市場(chǎng)利率市場(chǎng)化。

3. 商業(yè)銀行存貸款利率市場(chǎng)化。（1）外幣存貸款利率市場(chǎng)化。2000年放開了外幣貸款利率和大額美元存款利率，2003年放開英鎊、瑞士法郎、加拿大元的小額存款利率，隨后放開小額外幣存款利率下限，實(shí)行上限管理，2004年一年期以上小額外幣存款利率全部放開。（2） 人民幣貸款利率市場(chǎng)化。1998年和1999年連續(xù)三次擴(kuò)大金融機(jī)構(gòu)貸款利率的浮動(dòng)區(qū)間，2004年放開了金融機(jī)構(gòu)（不含城鄉(xiāng)信用社）貸款利率上限，城鄉(xiāng)信用社貸款利率浮動(dòng)上限擴(kuò)大為基準(zhǔn)利率的2.3倍， 各金融機(jī)構(gòu)浮動(dòng)下限為基準(zhǔn)利率的0.9倍。2012年6月貸款利率浮動(dòng)區(qū)間的下限擴(kuò)大為基準(zhǔn)利率的0.8倍，2012年7月進(jìn)一步將貸款利率浮動(dòng)區(qū)間的下降擴(kuò)大至基準(zhǔn)利率的0.7倍，2013年7月取消貸款利率0.7倍下限和農(nóng)村信用社2.3倍上限，由金融機(jī)構(gòu)自主確定貸款利率。（3）貼現(xiàn)利率市場(chǎng)化。1998年改革貼現(xiàn)利率形成機(jī)制， 貼現(xiàn)利率與轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率在再貼現(xiàn)利率基礎(chǔ)上加點(diǎn)生成，在不超過(guò)同期貸款利率（含浮動(dòng)）的前提下由商業(yè)銀行自定。2004年隨著貸款利率上限放開， 貼現(xiàn)利率實(shí)現(xiàn)下限管理。2005年以后貼現(xiàn)利率與再貼現(xiàn)利率逐漸脫鉤，貼現(xiàn)利率市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制形成。2013年7月取消票據(jù)貼現(xiàn)利率管制， 改變貼現(xiàn)利率在再貼現(xiàn)利率基礎(chǔ)上加點(diǎn)生成的方式，由金融機(jī)構(gòu)自主確定。（4） 人民幣存款利率市場(chǎng)化。1999年批準(zhǔn)中資商業(yè)銀行法人對(duì)中資保險(xiǎn)公司法人試辦五年期以上、3000萬(wàn)元以上的大額協(xié)議存款業(yè)務(wù)，利率水平由雙方協(xié)商確定， 放開了人民幣協(xié)議存款利率。2004年允許金融機(jī)構(gòu)以人民銀行公布的存款基準(zhǔn)利率為上限對(duì)人民幣存款利率實(shí)現(xiàn)下浮制度。2005年改革同業(yè)存款利率， 實(shí)行由存款雙方自由協(xié)商確定的市場(chǎng)化機(jī)制。2012年6月存款利率浮動(dòng)區(qū)間的上限擴(kuò)大為基準(zhǔn)利率的1.1倍。endprint

三、匯率、利率對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響的實(shí)證研究

本文選取國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（用GDP表示）、人民幣實(shí)際有效匯率（用REER表示）和1年期貸款實(shí)際利率（用RR表示）為研究指標(biāo)，并對(duì)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值進(jìn)行了剔除物價(jià)影響的處理。 樣本期為1995年到2013年季度數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來(lái)自人民銀行“貨幣監(jiān)測(cè)與分析系統(tǒng)”。

（一）單位根檢驗(yàn)

（二）格蘭杰因果檢驗(yàn)

格蘭杰因果關(guān)系可以分析一個(gè)變量對(duì)另一個(gè)變量的動(dòng)態(tài)影響，對(duì)一個(gè)二元時(shí)間序列（y1t，y2t），如果

關(guān)于匯率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系，表2顯示，至少在98%的置信水平下可以認(rèn)為實(shí)際有效匯率是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的格蘭杰原因，這意味著人民幣實(shí)際匯率升值是促使我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要因素；至少在95.4%的置信水平下可以認(rèn)為國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值是實(shí)際有效匯率的格蘭杰原因，這意味著我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也是導(dǎo)致人民幣實(shí)際匯率升值的因素。

關(guān)于利率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系，表2顯示，至少在97%的置信水平下可以認(rèn)為實(shí)際利率是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的格蘭杰原因，這意味著實(shí)際利率提高是促使我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要因素；對(duì)于國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值不是實(shí)際利率格蘭杰原因的原假設(shè)，拒絕它犯第一類錯(cuò)誤的概率是0.99，因此不能拒絕原假設(shè)，即認(rèn)為國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值不是實(shí)際利率的格蘭杰原因。

關(guān)于匯率與利率之間的關(guān)系，表2顯示，對(duì)于實(shí)際利率不是人民幣實(shí)際匯率格蘭杰原因的原假設(shè)，拒絕它犯第一類錯(cuò)誤的概率是0.23， 因此不能拒絕原假設(shè)， 即認(rèn)為實(shí)際利率不是人民幣實(shí)際匯率的格蘭杰原因；至少在97%的置信水平下可以認(rèn)為人民幣實(shí)際匯率是實(shí)際利率的格蘭杰原因。

（三）協(xié)整檢驗(yàn)

由于國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值采用的是季度數(shù)據(jù)，時(shí)間序列存在明顯的季節(jié)波動(dòng)，所以，在協(xié)整檢驗(yàn)之前，用X-12方法對(duì)其進(jìn)行季節(jié)調(diào)整， 用經(jīng)過(guò)季節(jié)調(diào)整的GDP數(shù)據(jù)進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)和分析。

首先分別檢驗(yàn)REER和GDP、RR和GDP之間是否存在協(xié)整關(guān)系，再檢驗(yàn)REER、RR和GDP三者之間是否存在協(xié)整關(guān)系。 通過(guò)檢驗(yàn)表明， 無(wú)論是REER和GDP、RR和GDP還是三個(gè)變量之間均存在協(xié)整關(guān)系，但是長(zhǎng)期均衡關(guān)系式擬合效果不理想。為了區(qū)分人民幣匯率升值和利率提高對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的凈影響，我們對(duì)重要的外生變量加以控制，加入貨幣供應(yīng)量（M2），從而剔除貨幣量的影響。

可見，方程（3）中的系數(shù)也都是顯著的，不僅人民幣實(shí)際有效匯率和實(shí)際利率在長(zhǎng)期內(nèi)可以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，匯率與利率的交互作用也是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要因素。此處匯率與利率的交互作用是顯著的，其符號(hào)為負(fù)說(shuō)明，匯率變動(dòng)會(huì)對(duì)利率造成影響，匯率升值與利率提高二者協(xié)調(diào)推進(jìn)，可以共同促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

四、結(jié)論及政策建議

由以上分析可以得出以下研究結(jié)論，并提出相關(guān)政策建議：

1.完善外匯市場(chǎng)和匯率形成機(jī)制。我國(guó)的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)表明，人民幣實(shí)際匯率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)互為格蘭杰原因，且二者之間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，人民幣實(shí)際有效匯率升值趨勢(shì)對(duì)實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響是顯著的。應(yīng)繼續(xù)推進(jìn)匯率機(jī)制的市場(chǎng)化改革。 增加外匯市場(chǎng)交易的主體，讓更多的金融機(jī)構(gòu)，特別是企業(yè)能夠直接參與外匯的買賣，推出更多的外匯交易品種，降低外匯市場(chǎng)的壟斷程度，建設(shè)一個(gè)廣泛、深入、完善的外匯市場(chǎng)，改進(jìn)和完善匯率形成機(jī)制和調(diào)節(jié)機(jī)制，保持合理和穩(wěn)定的人民幣匯率水平。

2. 繼續(xù)推進(jìn)利率市場(chǎng)化。研究表明，實(shí)際利率是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的格蘭杰原因， 且二者之間也存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系， 實(shí)際利率提高趨勢(shì)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有積極的促進(jìn)作用。發(fā)揮利率在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的作用，繼續(xù)推進(jìn)利率市場(chǎng)化，最終取消存款利率上限，探索建立存款保險(xiǎn)制度，完善市場(chǎng)基準(zhǔn)利率體系，形成以市利率為基礎(chǔ)的利率間接調(diào)控機(jī)制。 著力培育金融市場(chǎng)，特別是發(fā)展資本市場(chǎng)，提高直接融資的比重，拓寬社會(huì)融資渠道，完善利率傳導(dǎo)機(jī)制。

3. 構(gòu)建利率匯率聯(lián)動(dòng)協(xié)調(diào)機(jī)制。 實(shí)證研究證明人民幣實(shí)際匯率是實(shí)際利率的格蘭杰原因， 匯率與利率的交互作用也是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要因素。利率市場(chǎng)化、 匯率市場(chǎng)化及資本項(xiàng)目可兌換等方面的改革，需要齊頭并進(jìn)，相關(guān)改革之間要配套協(xié)調(diào)。在制定相關(guān)政策時(shí)， 應(yīng)事先充分考慮到利率市場(chǎng)化對(duì)匯率水平的影響以及匯率機(jī)制的改革對(duì)利率水平的影響，重視利率政策和匯率政策的相互協(xié)調(diào)。改善制約我國(guó)利率匯率傳導(dǎo)機(jī)制運(yùn)行的經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境，構(gòu)建靈活、有效的利率匯率傳導(dǎo)機(jī)制，增強(qiáng)利率匯率的內(nèi)生聯(lián)動(dòng)性，提高利率政策和匯率政策搭配效率。

參考文獻(xiàn)：

[1]賓國(guó)強(qiáng). 實(shí)際利率、金融深化與中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)[J]. 經(jīng)濟(jì)科學(xué)，1999（3）：32-38.

[2]陳石清，謝璐. 匯率變動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響的實(shí)證分析[J]. 財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐，2008（9）：18-21.

[3]李建偉，余明. 人民幣有效匯率的波動(dòng)及其對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響[J]. 世界經(jīng)濟(jì)，2003（11）：21-34.

[4]李未無(wú). 實(shí)際匯率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)：來(lái)自中國(guó)的證據(jù)[J]. 管理世界，2005（2）：17-26.

[5]盧萬(wàn)青，陳建梁. 人民幣匯率變動(dòng)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響的實(shí)證研究[J]. 金融研究，2007（2）：26-36.

[6]羅良文，雷鵬飛. 利率市場(chǎng)化對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)變的影響[J]. 經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，2011（10）：20-23.

[7]何國(guó)華，陳駿. 人民幣實(shí)際匯率貶值與中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)：促進(jìn)還是抑制[EB/OL]. http：//cedr. whu. edu. cn/emagazine/20073610527. pdf，2007.

[8]沈坤榮，汪建. 實(shí)際利率水平與中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)[J]. 金融研究，2000（8）：25-34.

[9]王忠. 實(shí)際利率水平與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系研究[J]. 金融理論與實(shí)踐，2007（6）：32-34.

[10]趙天榮，趙蕊. 利率調(diào)整與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的實(shí)證研究[J]. 上海金融，2008（8）：11-14.

（責(zé)任編輯：郄彥平；校對(duì)：盧艷茹）endprint

三、匯率、利率對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響的實(shí)證研究

本文選取國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（用GDP表示）、人民幣實(shí)際有效匯率（用REER表示）和1年期貸款實(shí)際利率（用RR表示）為研究指標(biāo)，并對(duì)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值進(jìn)行了剔除物價(jià)影響的處理。 樣本期為1995年到2013年季度數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來(lái)自人民銀行“貨幣監(jiān)測(cè)與分析系統(tǒng)”。

（一）單位根檢驗(yàn)

（二）格蘭杰因果檢驗(yàn)

格蘭杰因果關(guān)系可以分析一個(gè)變量對(duì)另一個(gè)變量的動(dòng)態(tài)影響，對(duì)一個(gè)二元時(shí)間序列（y1t，y2t），如果

關(guān)于匯率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系，表2顯示，至少在98%的置信水平下可以認(rèn)為實(shí)際有效匯率是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的格蘭杰原因，這意味著人民幣實(shí)際匯率升值是促使我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要因素；至少在95.4%的置信水平下可以認(rèn)為國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值是實(shí)際有效匯率的格蘭杰原因，這意味著我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也是導(dǎo)致人民幣實(shí)際匯率升值的因素。

關(guān)于利率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系，表2顯示，至少在97%的置信水平下可以認(rèn)為實(shí)際利率是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的格蘭杰原因，這意味著實(shí)際利率提高是促使我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要因素；對(duì)于國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值不是實(shí)際利率格蘭杰原因的原假設(shè)，拒絕它犯第一類錯(cuò)誤的概率是0.99，因此不能拒絕原假設(shè)，即認(rèn)為國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值不是實(shí)際利率的格蘭杰原因。

關(guān)于匯率與利率之間的關(guān)系，表2顯示，對(duì)于實(shí)際利率不是人民幣實(shí)際匯率格蘭杰原因的原假設(shè)，拒絕它犯第一類錯(cuò)誤的概率是0.23， 因此不能拒絕原假設(shè)， 即認(rèn)為實(shí)際利率不是人民幣實(shí)際匯率的格蘭杰原因；至少在97%的置信水平下可以認(rèn)為人民幣實(shí)際匯率是實(shí)際利率的格蘭杰原因。

（三）協(xié)整檢驗(yàn)

由于國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值采用的是季度數(shù)據(jù)，時(shí)間序列存在明顯的季節(jié)波動(dòng)，所以，在協(xié)整檢驗(yàn)之前，用X-12方法對(duì)其進(jìn)行季節(jié)調(diào)整， 用經(jīng)過(guò)季節(jié)調(diào)整的GDP數(shù)據(jù)進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)和分析。

首先分別檢驗(yàn)REER和GDP、RR和GDP之間是否存在協(xié)整關(guān)系，再檢驗(yàn)REER、RR和GDP三者之間是否存在協(xié)整關(guān)系。 通過(guò)檢驗(yàn)表明， 無(wú)論是REER和GDP、RR和GDP還是三個(gè)變量之間均存在協(xié)整關(guān)系，但是長(zhǎng)期均衡關(guān)系式擬合效果不理想。為了區(qū)分人民幣匯率升值和利率提高對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的凈影響，我們對(duì)重要的外生變量加以控制，加入貨幣供應(yīng)量（M2），從而剔除貨幣量的影響。

可見，方程（3）中的系數(shù)也都是顯著的，不僅人民幣實(shí)際有效匯率和實(shí)際利率在長(zhǎng)期內(nèi)可以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，匯率與利率的交互作用也是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要因素。此處匯率與利率的交互作用是顯著的，其符號(hào)為負(fù)說(shuō)明，匯率變動(dòng)會(huì)對(duì)利率造成影響，匯率升值與利率提高二者協(xié)調(diào)推進(jìn)，可以共同促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

四、結(jié)論及政策建議

由以上分析可以得出以下研究結(jié)論，并提出相關(guān)政策建議：

1.完善外匯市場(chǎng)和匯率形成機(jī)制。我國(guó)的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)表明，人民幣實(shí)際匯率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)互為格蘭杰原因，且二者之間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，人民幣實(shí)際有效匯率升值趨勢(shì)對(duì)實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響是顯著的。應(yīng)繼續(xù)推進(jìn)匯率機(jī)制的市場(chǎng)化改革。 增加外匯市場(chǎng)交易的主體，讓更多的金融機(jī)構(gòu)，特別是企業(yè)能夠直接參與外匯的買賣，推出更多的外匯交易品種，降低外匯市場(chǎng)的壟斷程度，建設(shè)一個(gè)廣泛、深入、完善的外匯市場(chǎng)，改進(jìn)和完善匯率形成機(jī)制和調(diào)節(jié)機(jī)制，保持合理和穩(wěn)定的人民幣匯率水平。

2. 繼續(xù)推進(jìn)利率市場(chǎng)化。研究表明，實(shí)際利率是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的格蘭杰原因， 且二者之間也存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系， 實(shí)際利率提高趨勢(shì)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有積極的促進(jìn)作用。發(fā)揮利率在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的作用，繼續(xù)推進(jìn)利率市場(chǎng)化，最終取消存款利率上限，探索建立存款保險(xiǎn)制度，完善市場(chǎng)基準(zhǔn)利率體系，形成以市利率為基礎(chǔ)的利率間接調(diào)控機(jī)制。 著力培育金融市場(chǎng)，特別是發(fā)展資本市場(chǎng)，提高直接融資的比重，拓寬社會(huì)融資渠道，完善利率傳導(dǎo)機(jī)制。

3. 構(gòu)建利率匯率聯(lián)動(dòng)協(xié)調(diào)機(jī)制。 實(shí)證研究證明人民幣實(shí)際匯率是實(shí)際利率的格蘭杰原因， 匯率與利率的交互作用也是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要因素。利率市場(chǎng)化、 匯率市場(chǎng)化及資本項(xiàng)目可兌換等方面的改革，需要齊頭并進(jìn)，相關(guān)改革之間要配套協(xié)調(diào)。在制定相關(guān)政策時(shí)， 應(yīng)事先充分考慮到利率市場(chǎng)化對(duì)匯率水平的影響以及匯率機(jī)制的改革對(duì)利率水平的影響，重視利率政策和匯率政策的相互協(xié)調(diào)。改善制約我國(guó)利率匯率傳導(dǎo)機(jī)制運(yùn)行的經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境，構(gòu)建靈活、有效的利率匯率傳導(dǎo)機(jī)制，增強(qiáng)利率匯率的內(nèi)生聯(lián)動(dòng)性，提高利率政策和匯率政策搭配效率。

參考文獻(xiàn)：

[1]賓國(guó)強(qiáng). 實(shí)際利率、金融深化與中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)[J]. 經(jīng)濟(jì)科學(xué)，1999（3）：32-38.

[2]陳石清，謝璐. 匯率變動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響的實(shí)證分析[J]. 財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐，2008（9）：18-21.

[3]李建偉，余明. 人民幣有效匯率的波動(dòng)及其對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響[J]. 世界經(jīng)濟(jì)，2003（11）：21-34.

[4]李未無(wú). 實(shí)際匯率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)：來(lái)自中國(guó)的證據(jù)[J]. 管理世界，2005（2）：17-26.

[5]盧萬(wàn)青，陳建梁. 人民幣匯率變動(dòng)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響的實(shí)證研究[J]. 金融研究，2007（2）：26-36.

[6]羅良文，雷鵬飛. 利率市場(chǎng)化對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)變的影響[J]. 經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，2011（10）：20-23.

[7]何國(guó)華，陳駿. 人民幣實(shí)際匯率貶值與中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)：促進(jìn)還是抑制[EB/OL]. http：//cedr. whu. edu. cn/emagazine/20073610527. pdf，2007.

[8]沈坤榮，汪建. 實(shí)際利率水平與中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)[J]. 金融研究，2000（8）：25-34.

[9]王忠. 實(shí)際利率水平與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系研究[J]. 金融理論與實(shí)踐，2007（6）：32-34.

[10]趙天榮，趙蕊. 利率調(diào)整與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的實(shí)證研究[J]. 上海金融，2008（8）：11-14.

（責(zé)任編輯：郄彥平；校對(duì)：盧艷茹）endprint

三、匯率、利率對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響的實(shí)證研究

本文選取國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（用GDP表示）、人民幣實(shí)際有效匯率（用REER表示）和1年期貸款實(shí)際利率（用RR表示）為研究指標(biāo)，并對(duì)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值進(jìn)行了剔除物價(jià)影響的處理。 樣本期為1995年到2013年季度數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來(lái)自人民銀行“貨幣監(jiān)測(cè)與分析系統(tǒng)”。

（一）單位根檢驗(yàn)

（二）格蘭杰因果檢驗(yàn)

格蘭杰因果關(guān)系可以分析一個(gè)變量對(duì)另一個(gè)變量的動(dòng)態(tài)影響，對(duì)一個(gè)二元時(shí)間序列（y1t，y2t），如果

關(guān)于匯率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系，表2顯示，至少在98%的置信水平下可以認(rèn)為實(shí)際有效匯率是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的格蘭杰原因，這意味著人民幣實(shí)際匯率升值是促使我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要因素；至少在95.4%的置信水平下可以認(rèn)為國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值是實(shí)際有效匯率的格蘭杰原因，這意味著我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也是導(dǎo)致人民幣實(shí)際匯率升值的因素。

關(guān)于利率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系，表2顯示，至少在97%的置信水平下可以認(rèn)為實(shí)際利率是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的格蘭杰原因，這意味著實(shí)際利率提高是促使我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要因素；對(duì)于國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值不是實(shí)際利率格蘭杰原因的原假設(shè)，拒絕它犯第一類錯(cuò)誤的概率是0.99，因此不能拒絕原假設(shè)，即認(rèn)為國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值不是實(shí)際利率的格蘭杰原因。

關(guān)于匯率與利率之間的關(guān)系，表2顯示，對(duì)于實(shí)際利率不是人民幣實(shí)際匯率格蘭杰原因的原假設(shè)，拒絕它犯第一類錯(cuò)誤的概率是0.23， 因此不能拒絕原假設(shè)， 即認(rèn)為實(shí)際利率不是人民幣實(shí)際匯率的格蘭杰原因；至少在97%的置信水平下可以認(rèn)為人民幣實(shí)際匯率是實(shí)際利率的格蘭杰原因。

（三）協(xié)整檢驗(yàn)

由于國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值采用的是季度數(shù)據(jù)，時(shí)間序列存在明顯的季節(jié)波動(dòng)，所以，在協(xié)整檢驗(yàn)之前，用X-12方法對(duì)其進(jìn)行季節(jié)調(diào)整， 用經(jīng)過(guò)季節(jié)調(diào)整的GDP數(shù)據(jù)進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)和分析。

首先分別檢驗(yàn)REER和GDP、RR和GDP之間是否存在協(xié)整關(guān)系，再檢驗(yàn)REER、RR和GDP三者之間是否存在協(xié)整關(guān)系。 通過(guò)檢驗(yàn)表明， 無(wú)論是REER和GDP、RR和GDP還是三個(gè)變量之間均存在協(xié)整關(guān)系，但是長(zhǎng)期均衡關(guān)系式擬合效果不理想。為了區(qū)分人民幣匯率升值和利率提高對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的凈影響，我們對(duì)重要的外生變量加以控制，加入貨幣供應(yīng)量（M2），從而剔除貨幣量的影響。

可見，方程（3）中的系數(shù)也都是顯著的，不僅人民幣實(shí)際有效匯率和實(shí)際利率在長(zhǎng)期內(nèi)可以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，匯率與利率的交互作用也是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要因素。此處匯率與利率的交互作用是顯著的，其符號(hào)為負(fù)說(shuō)明，匯率變動(dòng)會(huì)對(duì)利率造成影響，匯率升值與利率提高二者協(xié)調(diào)推進(jìn)，可以共同促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

四、結(jié)論及政策建議

由以上分析可以得出以下研究結(jié)論，并提出相關(guān)政策建議：

1.完善外匯市場(chǎng)和匯率形成機(jī)制。我國(guó)的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)表明，人民幣實(shí)際匯率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)互為格蘭杰原因，且二者之間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，人民幣實(shí)際有效匯率升值趨勢(shì)對(duì)實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響是顯著的。應(yīng)繼續(xù)推進(jìn)匯率機(jī)制的市場(chǎng)化改革。 增加外匯市場(chǎng)交易的主體，讓更多的金融機(jī)構(gòu)，特別是企業(yè)能夠直接參與外匯的買賣，推出更多的外匯交易品種，降低外匯市場(chǎng)的壟斷程度，建設(shè)一個(gè)廣泛、深入、完善的外匯市場(chǎng)，改進(jìn)和完善匯率形成機(jī)制和調(diào)節(jié)機(jī)制，保持合理和穩(wěn)定的人民幣匯率水平。

2. 繼續(xù)推進(jìn)利率市場(chǎng)化。研究表明，實(shí)際利率是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的格蘭杰原因， 且二者之間也存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系， 實(shí)際利率提高趨勢(shì)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有積極的促進(jìn)作用。發(fā)揮利率在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的作用，繼續(xù)推進(jìn)利率市場(chǎng)化，最終取消存款利率上限，探索建立存款保險(xiǎn)制度，完善市場(chǎng)基準(zhǔn)利率體系，形成以市利率為基礎(chǔ)的利率間接調(diào)控機(jī)制。 著力培育金融市場(chǎng)，特別是發(fā)展資本市場(chǎng)，提高直接融資的比重，拓寬社會(huì)融資渠道，完善利率傳導(dǎo)機(jī)制。

3. 構(gòu)建利率匯率聯(lián)動(dòng)協(xié)調(diào)機(jī)制。 實(shí)證研究證明人民幣實(shí)際匯率是實(shí)際利率的格蘭杰原因， 匯率與利率的交互作用也是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要因素。利率市場(chǎng)化、 匯率市場(chǎng)化及資本項(xiàng)目可兌換等方面的改革，需要齊頭并進(jìn)，相關(guān)改革之間要配套協(xié)調(diào)。在制定相關(guān)政策時(shí)， 應(yīng)事先充分考慮到利率市場(chǎng)化對(duì)匯率水平的影響以及匯率機(jī)制的改革對(duì)利率水平的影響，重視利率政策和匯率政策的相互協(xié)調(diào)。改善制約我國(guó)利率匯率傳導(dǎo)機(jī)制運(yùn)行的經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境，構(gòu)建靈活、有效的利率匯率傳導(dǎo)機(jī)制，增強(qiáng)利率匯率的內(nèi)生聯(lián)動(dòng)性，提高利率政策和匯率政策搭配效率。

參考文獻(xiàn)：

[1]賓國(guó)強(qiáng). 實(shí)際利率、金融深化與中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)[J]. 經(jīng)濟(jì)科學(xué)，1999（3）：32-38.

[2]陳石清，謝璐. 匯率變動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響的實(shí)證分析[J]. 財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐，2008（9）：18-21.

[3]李建偉，余明. 人民幣有效匯率的波動(dòng)及其對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響[J]. 世界經(jīng)濟(jì)，2003（11）：21-34.

[4]李未無(wú). 實(shí)際匯率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)：來(lái)自中國(guó)的證據(jù)[J]. 管理世界，2005（2）：17-26.

[5]盧萬(wàn)青，陳建梁. 人民幣匯率變動(dòng)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響的實(shí)證研究[J]. 金融研究，2007（2）：26-36.

[6]羅良文，雷鵬飛. 利率市場(chǎng)化對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)變的影響[J]. 經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，2011（10）：20-23.

[7]何國(guó)華，陳駿. 人民幣實(shí)際匯率貶值與中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)：促進(jìn)還是抑制[EB/OL]. http：//cedr. whu. edu. cn/emagazine/20073610527. pdf，2007.

[8]沈坤榮，汪建. 實(shí)際利率水平與中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)[J]. 金融研究，2000（8）：25-34.

[9]王忠. 實(shí)際利率水平與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系研究[J]. 金融理論與實(shí)踐，2007（6）：32-34.

[10]趙天榮，趙蕊. 利率調(diào)整與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的實(shí)證研究[J]. 上海金融，2008（8）：11-14.

（責(zé)任編輯：郄彥平；校對(duì)：盧艷茹）endprint