蘇妮娜

[摘要]金融中心對于促進(jìn)一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展有著重要的作用，資本市場已成為國家間競爭的重要舞臺。我國證券市場在國內(nèi)處于壟斷地位，但與此同時(shí)，來自外部交易所的競爭卻日益嚴(yán)峻。2013年11月《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見》的出臺，對于減少對證券市場的行政干預(yù)，強(qiáng)調(diào)市場機(jī)制作用有著突出的意義。后期，還需要進(jìn)一步加快證券市場產(chǎn)品創(chuàng)新和多層次的市場細(xì)分，建立完善區(qū)域性股權(quán)市場—全國性股權(quán)交易市場—證券市場通道，出臺《投資者保護(hù)法》、補(bǔ)充代表人訴訟制度等更多切實(shí)保護(hù)中小投資者權(quán)益的配套法律措施、加強(qiáng)對中小投資者的風(fēng)險(xiǎn)教育，鼓勵合適的中小投資者通過基金開展證券投資以優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)，執(zhí)行嚴(yán)格的退市制度以合理配置資源，來促進(jìn)我國證券市場的健康發(fā)展。

[關(guān)鍵詞]意見；證券市場；注冊制；核準(zhǔn)制；退市

[中圖分類號]F832 [文獻(xiàn)標(biāo)識碼]A [文章編號]1005-6432（2014）9-0103-02

2013年11月30日，中國證監(jiān)會召開新聞發(fā)布會，發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見》（以下簡稱《意見》）。本次改革意見標(biāo)志著我國股票發(fā)行將從核準(zhǔn)制逐步邁向注冊制，對我國證券市場的發(fā)展有著十分重要的意義。

1 《意見》發(fā)布對于證券市場的積極作用

（1）增加了我國證券市場的優(yōu)質(zhì)企業(yè)供應(yīng)，報(bào)價(jià)環(huán)節(jié)高價(jià)的剔除，將在一定程度上遏制爆炒新股現(xiàn)象。使得新股發(fā)行定價(jià)更加理性?！兑庖姟分兄赋?，中國證監(jiān)會發(fā)行監(jiān)管部門和股票發(fā)行審核委員會依法對發(fā)行申請文件和信息披露內(nèi)容的合法合規(guī)性進(jìn)行審核，不對發(fā)行人的贏利能力和投資價(jià)值作出判斷。證監(jiān)會自受理發(fā)行申請文件之日起三個(gè)月內(nèi)即需作出核準(zhǔn)、中止審核、終止審核、不予核準(zhǔn)的決定的內(nèi)容。報(bào)價(jià)環(huán)節(jié)，網(wǎng)下投資者報(bào)價(jià)后，發(fā)行人和主承銷商應(yīng)預(yù)先剔除申購總量中報(bào)價(jià)最高的部分，剔除的申購量不得低于申購總量的10%，然后根據(jù)剩余報(bào)價(jià)及申購情況協(xié)商確定發(fā)行價(jià)格。被剔除的申購份額不得參與網(wǎng)下配售。隨著證監(jiān)會弱化對新股發(fā)行的實(shí)質(zhì)性審核，新股發(fā)行的節(jié)奏將會加快。同時(shí)，隨著區(qū)域性股權(quán)交易市場—全國性股權(quán)交易市場—證券市場通道的打通，將會有越來越多的優(yōu)質(zhì)企業(yè)進(jìn)入證券市場，有效增加了證券市場的供給，有助于投資者通過對上市企業(yè)的比選合理判斷企業(yè)投資價(jià)值。在新股報(bào)價(jià)環(huán)節(jié)中剔除高價(jià)，將會促使投資者理性定價(jià)，減少新股定價(jià)盲目過高的現(xiàn)象。

（2）強(qiáng)化了上市企業(yè)、中介機(jī)構(gòu)在信息披露方面的責(zé)任，擴(kuò)大了信息披露的范圍，加大了對負(fù)有責(zé)任的上市企業(yè)、中介機(jī)構(gòu)的追究力度。《意見》指出，在新股發(fā)行環(huán)節(jié)中，發(fā)現(xiàn)申請文件和信息披露內(nèi)容存在違法違規(guī)情形的，嚴(yán)格追究相關(guān)當(dāng)事人的責(zé)任。出現(xiàn)重大違法問題時(shí)，發(fā)行人得依法回購IPO全部新股，且發(fā)行人控股股東得購回已轉(zhuǎn)讓的原限售股份；致使投資者在證券交易中遭受損失的，還得依法賠償損失。同時(shí)“《意見》中要求中介機(jī)構(gòu)承擔(dān)更多責(zé)任，會計(jì)師事務(wù)所和律師事務(wù)所也被要求承擔(dān)更多責(zé)任，在發(fā)行過程中負(fù)有獨(dú)立主體責(zé)任。對責(zé)任人事后追究力度將更重?！贝_保信息披露及時(shí)、充分、透明，保護(hù)投資者利益。

（3）強(qiáng)化了上市企業(yè)在穩(wěn)定股價(jià)上的義務(wù)?！兑庖姟分赋觯l(fā)行人及其控股股東、公司董事及高級管理人員應(yīng)提出三年內(nèi)公司股價(jià)低于每股凈資產(chǎn)時(shí)穩(wěn)定股價(jià)的預(yù)案，如回購、增持等；大股東及高管限售期滿兩年內(nèi)減持的，減持價(jià)不得低于發(fā)行價(jià)；上市后6個(gè)月內(nèi)如果連續(xù)20個(gè)交易日的收盤價(jià)均低于發(fā)行價(jià)，或者6個(gè)月期末收盤價(jià)低于發(fā)行價(jià)，限售期自動延長至少6個(gè)月。持股5%以上的股東減持時(shí)，還須提前三個(gè)交易日予以公告。此舉強(qiáng)化了上市企業(yè)在穩(wěn)定股價(jià)上的責(zé)任和義務(wù)，防止大股東單純的“圈錢”動機(jī)，將上市企業(yè)的股價(jià)表現(xiàn)與大股東、高管自身利益相捆綁，在一定程度上有助于保護(hù)中小投資者的利益。

此外，《意見》還設(shè)置條款以遏制企業(yè)造假包裝上市，杜絕上市企業(yè)超募等現(xiàn)象。上述這些規(guī)定有助于扭轉(zhuǎn)此前IPO因“高發(fā)行價(jià)、高市盈率、高超募”而備受各方質(zhì)疑的局面；證監(jiān)會角色定位也由前端審核逐步轉(zhuǎn)換為后端監(jiān)管，體現(xiàn)市場化的要求；同時(shí)通過強(qiáng)化上市企業(yè)信息披露環(huán)節(jié)，加大對上市企業(yè)、中介機(jī)構(gòu)的問責(zé)和處罰力度，特別對于投資者的賠償，將大大增加上市企業(yè)、中介機(jī)構(gòu)的違法成本，將有助于促使上市企業(yè)、中介機(jī)構(gòu)真正做到勤勉盡職，有助于證券市場公開、透明、健康的發(fā)展。

2 證券市場還需迫切解決的問題

（1）雖然《意見》中強(qiáng)化了對中小投資者的保護(hù)，但真正去落實(shí)尤其對中小投資者的損失賠償存在著較大的難度。中小投資者因信息不對稱而在證券市場上處于劣勢，利益時(shí)常會受到擠占。由于監(jiān)管力量相對有限，調(diào)查費(fèi)用不菲，目前對于證券市場上的違法行為執(zhí)法較為薄弱，被查出的違法行為與案件不多。從違規(guī)違法行為的發(fā)生到處罰，往往也需要較長時(shí)間。而中小投資者由于受到法律意識薄弱、法院立案限制、訴訟成本高昂和訴訟機(jī)制僵化等因素的制約，很少能自己通過民事訴訟的方式對違法行為人提起損害賠償訴訟來維護(hù)自身利益，因此，如何通過法律途徑去維護(hù)其利益存在著較大的難度。

（2）證監(jiān)會弱化對擬上市企業(yè)的實(shí)質(zhì)性審核，如何確保上市公司質(zhì)量成為問題。未來，證監(jiān)會將由實(shí)質(zhì)性審核逐漸過渡到信息披露合規(guī)性審核，加快實(shí)現(xiàn)監(jiān)管轉(zhuǎn)型。在擬上市企業(yè)良莠不齊、證監(jiān)會不進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審核的情形下，如何確保上市企業(yè)質(zhì)量成為問題。

（3）證券市場交易產(chǎn)品尚需豐富，以滿足不同投資者的需要和不同企業(yè)的融資要求。我國證券市場經(jīng)過20余年的發(fā)展，市場規(guī)模和交易品種不斷擴(kuò)大和豐富，除了股票、債券等基礎(chǔ)產(chǎn)品外，我國證券交易所還推出了ETF、股票權(quán)證、股指期貨，但是總體而言，交易所市場產(chǎn)品線依然很不豐富，尤其是衍生工具缺位。同時(shí)，尚需對有上市需求的企業(yè)進(jìn)行進(jìn)一步的市場細(xì)分，以滿足不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者需求，也滿足國內(nèi)企業(yè)多樣化的融資需求。

（4）廣大中小投資者普遍缺乏風(fēng)險(xiǎn)意識，沒有正確的投資理念。我國證券市場上大部分投資者為中小投資者，在數(shù)量上占絕對優(yōu)勢，對上市企業(yè)無法做出理性客觀的價(jià)值判斷，對證券市場投資產(chǎn)生的收益和風(fēng)險(xiǎn)沒有正確的理性認(rèn)識，也缺乏自我保護(hù)意識，存在著嚴(yán)重的投機(jī)心態(tài)。尤其是在2005—2007年股市過熱，股指出現(xiàn)超常暴漲，出現(xiàn)全民炒股的現(xiàn)象，對風(fēng)險(xiǎn)意識極為薄弱，在遇到系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，往往寄希望于政府的托市。

證監(jiān)會的職能主要是監(jiān)督，監(jiān)督上市公司信息披露的真實(shí)性，建立上市公司的企業(yè)誠信體系，對于違規(guī)的企業(yè)需要以重典來懲治。市場經(jīng)濟(jì)國家中對股票交易都有嚴(yán)格的法律規(guī)定，對于操控股價(jià)的行為必定是嚴(yán)厲的罰款。時(shí)至今日，我們還能看到一些美國大公司因不正當(dāng)交易行為而遭受數(shù)以億計(jì)的罰款。中國股市發(fā)展不好，一個(gè)重要原因是對上市公司的監(jiān)管不夠嚴(yán)厲。

3 相應(yīng)的對策和建議

（1）進(jìn)一步補(bǔ)充完善相關(guān)配套法律法規(guī)體系，真正做到有法可依。目前，我國證券市場的缺陷很大程度上是由于法律法規(guī)不完善引起的。違法者違法成本低，被發(fā)現(xiàn)處罰的幾率小，而獲利收益相當(dāng)可觀，使得違法者不惜鋌而走險(xiǎn)，使得廣大中小投資者的利益不能得到保護(hù)。建議進(jìn)一步完善相關(guān)法律體系，借鑒美國經(jīng)驗(yàn)，出臺《投資者保護(hù)法》，加大違法者的違法成本，如同我們時(shí)常看到的一些美國公司因不正當(dāng)交易行為而遭受數(shù)以億計(jì)的罰款。同時(shí)，對我國現(xiàn)有代表人訴訟制度進(jìn)行補(bǔ)充，例如在人數(shù)不確定的情況下，無須進(jìn)行權(quán)利登記，只要公告即可；代表人無須征得全體同意，只要所代表的權(quán)利人不提出質(zhì)疑；成功訴訟后再行支付相關(guān)費(fèi)用等，以降低中小投資者訴訟的門檻，使權(quán)益受到侵害的中小投資者都能得到賠償。

（2）加強(qiáng)對中小投資者的教育機(jī)制，優(yōu)化證券市場投資者結(jié)構(gòu)。不可否認(rèn)，證券市場的風(fēng)險(xiǎn)性。因此需要積極加強(qiáng)對中小投資者在證券市場基礎(chǔ)知識、證券法律法規(guī)等方面教育，尤其是加強(qiáng)證券市場風(fēng)險(xiǎn)教育，幫助投資者認(rèn)識市場運(yùn)作的原理以及其中蘊(yùn)涵的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，適度增加基金等機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量，弱化對基金的審批，拓寬基金公司的業(yè)務(wù)范圍。引導(dǎo)具有風(fēng)險(xiǎn)意識的合格中小投資者通過公募基金進(jìn)行證券投資，發(fā)揮公募基金專業(yè)優(yōu)勢。

（3）制定嚴(yán)格的退市法規(guī)，讓證券市場依靠市場機(jī)制優(yōu)勝劣汰，確保上市公司整體質(zhì)量。目前，我國對于退市要求制定過于寬松，導(dǎo)致連續(xù)多年沒有企業(yè)出現(xiàn)退市，ST股票僵而不死的現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生。據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國股票退市的概率不足2%，對比納斯達(dá)克股市在三年間減少13.08%的上市公司數(shù)，加之股票發(fā)行實(shí)行注冊制后，如何確保上市公司整體質(zhì)量成為問題。為了有效配置證券市場資源，讓真正有發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)獲得有效資源配置，建議制定嚴(yán)格的退市法規(guī)，對于長期沒有發(fā)展?jié)摿?、股價(jià)長期低迷的上市企業(yè)堅(jiān)決退市，讓證券市場實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰，將有限的證券資源給予真正能給股東帶來收益的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

（4）進(jìn)一步加快證券市場產(chǎn)品創(chuàng)新，對上市企業(yè)進(jìn)行市場細(xì)分，建立多層次的市場體系。均衡發(fā)展權(quán)益類工具和債務(wù)類工具。使得股票、國債與企業(yè)債券、各類型金融衍生產(chǎn)品相互補(bǔ)充、相互促進(jìn)，并保持恰當(dāng)比例，增強(qiáng)證券市場的穩(wěn)定性和抗沖擊能力。建立多層次的市場體系。在全面規(guī)范、穩(wěn)步發(fā)展主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板市場的同時(shí)，根據(jù)融資企業(yè)的不同，進(jìn)行市場的進(jìn)一步細(xì)分，建立完善區(qū)域性股權(quán)市場—全國性股權(quán)交易市場—證券市場通道，健全場外市場，以滿足中小企業(yè)及新興高科技企業(yè)融資發(fā)展需要，同時(shí)有效增強(qiáng)我國證券市場的流動性和資源配置能力。

（5）減少對證券市場的行政干預(yù)，完善實(shí)時(shí)監(jiān)控系統(tǒng)，加強(qiáng)動態(tài)跟蹤監(jiān)管。

建立獨(dú)立的實(shí)時(shí)行情監(jiān)控系統(tǒng)，組建專業(yè)技術(shù)人員隊(duì)伍進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)控，對于違法違規(guī)行為，及時(shí)對投資者進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)提醒，并予以調(diào)查處理，防止損失的進(jìn)一步擴(kuò)大。將證券市場中內(nèi)幕交易、操縱股市、弄虛造假、信息披露不及時(shí)等行為作為監(jiān)控重點(diǎn)，以保護(hù)投資者利益，營造公開、公平、有序的市場環(huán)境和市場秩序。

4 結(jié) 論

金融中心對于促進(jìn)一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展有著重要的作用，資本市場已成為國家間競爭的重要舞臺。我國證券市場在國內(nèi)處于壟斷地位，但與此同時(shí)，來自外部交易所的競爭卻日益嚴(yán)峻。2013年11月《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見》的出臺，對于減少對證券市場的行政干預(yù)，強(qiáng)調(diào)市場機(jī)制作用有著突出的意義。后期，還需要進(jìn)一步加快證券市場產(chǎn)品創(chuàng)新和多層次的市場細(xì)分，建立完善區(qū)域性股權(quán)市場—全國性股權(quán)交易市場-證券市場通道，出臺更多切實(shí)保護(hù)中小投資者權(quán)益的配套法律措施、加強(qiáng)對中小投資者的風(fēng)險(xiǎn)教育，鼓勵合適的中小投資者通過基金開展證券投資以優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)，執(zhí)行嚴(yán)格的退市制度以合理配置資源，來促進(jìn)我國證券市場的健康發(fā)展。

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