李春玲，楊 晨

（中國民航大學經(jīng)濟與管理學院，天津 300300）

航空公司治理結(jié)構(gòu)對公司績效影響的實證研究

李春玲，楊 晨

（中國民航大學經(jīng)濟與管理學院，天津 300300）

選取2006—2011年中國上市航空公司作為研究樣本，從公司內(nèi)部治理機制出發(fā)，實證研究公司治理結(jié)構(gòu)對公司績效的影響。選取公司治理結(jié)構(gòu)和公司績效指標，利用因子分析法計算公司績效綜合得分，結(jié)果顯示：航空公司獨立董事比例和前3名高管薪酬之和對公司績效的影響在0.01的水平上顯著；前5名股東持股比例、國有股比例、董事會規(guī)模、高管持股比例對公司績效的影響不顯著；最后，根據(jù)結(jié)果提出建議。

公司治理結(jié)構(gòu)；公司績效；因子分析；多元回歸分析

民航業(yè)是中國經(jīng)濟社會發(fā)展的重要戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)，是高科學技術(shù)含量、高服務標準的產(chǎn)業(yè)。改革開放以來，中國民航業(yè)快速發(fā)展，為中國改革開放和社會主義現(xiàn)代化建設(shè)做出了突出貢獻，但現(xiàn)階段仍然存在制約民航業(yè)可持續(xù)發(fā)展的許多問題，公司治理問題就是其中之一。

目前，國內(nèi)外學者從地區(qū)范圍或行業(yè)范圍（制造業(yè)、金融業(yè)頗多）對公司治理結(jié)構(gòu)與公司績效關(guān)系的實證研究較多，單獨對民航業(yè)在這方面的研究至今還沒有。中國上市航空公司有異于其他行業(yè)的鮮明特點，如安全要求高、服務標準高等，在評價公司績效時，需要把旅客投訴率、航班正常率、事故征候萬時率等非財務指標考慮進去。因此，對獨具特色的上市航空公司有必要單獨研究公司治理結(jié)構(gòu)對公司績效的影響，并根據(jù)結(jié)果提出建議，以此提高經(jīng)濟效益和社會效益。

1 指標選取及利用因子分析評價

1.1 上市航空公司治理結(jié)構(gòu)評價指標的選取

主要從股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會特征和經(jīng)理層激勵三個方面設(shè)計上市航空公司治理結(jié)構(gòu)評價指標。

股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)，上市航空公司治理結(jié)構(gòu)評價指標從股權(quán)集中度和投資主體兩方面考慮[1]?？紤]到研究便捷程度和中國航空公司股東持股現(xiàn)狀，選取前5大股東持股比例和國有股比例作為股權(quán)結(jié)構(gòu)的衡量指標。

董事會由股東大會選舉產(chǎn)生，是公司的心臟。一個運行良好并且有效的董事會是每個有抱負的公司長期追求的目標。董事會的設(shè)計必須有決策、監(jiān)督、評價、獎懲等一系列相互制約機制存在[2]，因此，可從董事會規(guī)模、獨立董事比例、兩職合一狀態(tài)來評價中國上市航空公司董事會特征。

經(jīng)理層掌握著公司的經(jīng)營權(quán)，是公司治理的主要目標對象。為了鼓勵經(jīng)營者做出有利于企業(yè)長期生存、發(fā)展的決策和努力，既需要對經(jīng)營者的短期業(yè)績提供獎勵，更需要對經(jīng)營者的長期業(yè)績提供獎勵[3]，因此，從高管薪酬和高管持股比例2個指標評價上市航空公司對經(jīng)理層的激勵。

1.2 上市航空公司績效指標的選取

航空運輸業(yè)是非常特殊性的行業(yè)，安全是生存根本，顧客是重要資源，資金是發(fā)展基礎(chǔ)。因此，評價上市航空公司績效從財務指標和非財務指標兩方面選取。所選擇的10個財務指標分別是營業(yè)利潤率（X1）、總資產(chǎn)報酬率（X2）、凈資產(chǎn)收益率（X3）、每股收益（X4）、總資產(chǎn)增長率（X5）、流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（X6）、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（X7）、流動比率（X8）、速動比率（X9）、資產(chǎn)負債率（X10）。選取的3個非財務指標分別是旅客投訴率（X11）、航班正常率（X12）和事故征候萬時率（X13）。

1.3 利用因子分析法綜合評價公司績效

選取了在滬深上市的5家航空公司，分別是中國國際航空股份有限公司（CA）、南方航空股份有限公司（CZ）、東方航空股份有限公司（MU）、海南航空股份有限公司（HU）、山東航空股份有限公司（SC），以2006—2011年為時間窗口，共得到30個有效研究樣本。其中：公司治理結(jié)構(gòu)指標和財務指標數(shù)據(jù)來源于上海證券交易所（www.sse.com.cn）和深圳證券交易所（www. szse.cn）網(wǎng)站；非財務數(shù)據(jù)來自《從統(tǒng)計看民航》、中國民用航空局網(wǎng)站（www.caac.gov.cn）以及中國民用航空安全信息網(wǎng)站（www.safety.caac.gov.cn）。

表1 解釋的總方差Tab.1 Explained total variance

在對數(shù)據(jù)進行因子分析之前，應該對數(shù)據(jù)進行指標值的適用性檢驗，檢驗其是否符合因子分析。采用KMO檢驗和Bartlett’s檢驗，由檢驗結(jié)果可知：KMO值為0.668，大于0.5，適宜做因子分析；χ2統(tǒng)計值為459.367，相應顯著性概率（Sig）為0.000，小于0.001，指標存在高度相關(guān)性并且顯著，適宜做因子分析。采用主成分分析法提取公因子，如表1所示。

由表1可知，前4個公因子累積方差貢獻率為85.367%，表明前4個公因子能解釋13個原始變量的85.367%，充分反應了原始數(shù)據(jù)所提供的信息，所提取的公因子具有很好的代表性。

最后，求解公司績效綜合得分F，如表2所示。

表2 綜合績效得分Tab.2 Score of comprehensive performance

2 實證分析

2.1 研究假設(shè)

提出以下研究假設(shè)：H01：股權(quán)集中度與公司績效呈正相關(guān)關(guān)系；H02：國有股比例與公司績效呈負相關(guān)關(guān)系；H03：董事會規(guī)模與公司績效呈正相關(guān)關(guān)系；H04：獨立董事比例與公司績效呈正相關(guān)關(guān)系；H05：兩職合一狀態(tài)與公司績效呈負相關(guān)關(guān)系；H06：經(jīng)理層薪酬與公司績效呈正相關(guān)關(guān)系；H07：高管持股比例與公司績效呈正相關(guān)關(guān)系。

2.2 變量設(shè)計

1）被解釋變量

被解釋變量是公司績效綜合評價指數(shù)F。

2）解釋變量

解釋變量為股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會特征和經(jīng)理層激勵，具體包括股權(quán)集中度、國有股比例、董事會規(guī)模、獨立董事比例、兩職合一狀態(tài)、高管薪酬和高管持股比例。

3）控制變量

由于所研究的是上市航空公司治理結(jié)構(gòu)對公司績效的影響，而影響上市航空公司績效的因素很多，因此有必要設(shè)定一些控制變量。根據(jù)現(xiàn)有研究，選取公司規(guī)模、國內(nèi)生產(chǎn)總值增長率和上市所在地為控制變量。控制變量數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計局網(wǎng)站（www. stats.gov.cn）和各公司年度報告。

綜上所述，實證研究所涉及的所有變量情況如表3所示。

表3 實證研究變量一覽表Tab.3 List of empirical research variables

2.3 實證檢驗與數(shù)據(jù)分析

1）描述性統(tǒng)計

分別對2006—2011年樣本公司的30個樣本進行描述，結(jié)果如表4所示。

表4 變量的描述性統(tǒng)計Tab.4 Descriptive statistics of variables

從被解釋變量上看，公司績效最大值1.11、最小值-1.29。這些綜合績效值表示的是30個樣本數(shù)據(jù)的相對大小，可以看出各上市航空公司績效差異較大，不同年份的同一上市公司也不盡相同。

從解釋變量上看：①前5大股東持股比例之和最小值65.91%，最大值94.23%，均值約為79.35%，說明中國上市航空公司股權(quán)集中度較高，股份集中在前5大股東手中；國有股比例最小值39.39%，最大值64.80%，均值約為52.54%，表明在中國上市航空公司中國家處于控股地位，國有股比例最小值大于33.33%，在股東大會上，擁有“一票否決權(quán)”。②董事會人數(shù)最少7人，最多16人，平均人數(shù)約為11人，說明各上市航空公司董事會人數(shù)符合《公司法》的規(guī)定；獨立董事比例均值約37.60%，高于董事會規(guī)模的1/3，符合2001年中國證監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》對獨立董事比例的要求；在研究時間段內(nèi)各上市航空公司沒有發(fā)生二重性。③前3名高管薪酬之和均值171.937萬元，最多340.9萬元，最少48.5萬元，薪酬激勵力度很大，但薪酬水平差距很大；高管持股比例均值0.000 337%，最大值0.005 3%，最小值0，持股比例特別少。

2）相關(guān)分析

在進行回歸分析之前，需要對各個解釋變量之間是否存在顯著的相關(guān)性進行測度，以避免解釋變量之間存在的多重共線性對回歸結(jié)果產(chǎn)生影響。本文采用Pearson檢驗對各個解釋變量進行相關(guān)性檢驗，相關(guān)性檢驗結(jié)果如表5所示。

一般說來，如果解釋變量之間的相關(guān)系數(shù)大于0.5時，同時使用這些解釋變量進行回歸分析就有可能會產(chǎn)生多重共線性的問題。從上面各變量系數(shù)表中可看出，股權(quán)集中度CR5與國有股比例PS，董事會規(guī)模D與高管薪酬MS3，資產(chǎn)規(guī)模lnSIZE與股權(quán)集中度CR5、國有股比例PS，上市地點LOCA與股權(quán)集中度CR5、國有股比例PS、董事會規(guī)模D、資產(chǎn)規(guī)模lnSIZE之間的相關(guān)系數(shù)分別為-0.545、0.593、0.724、-0.785、0.781、-0.531、0.592、0.750，表明彼此之間存在顯著的相關(guān)性，亦即可能存在多重共線性。

表5 公司治理結(jié)構(gòu)各變量相關(guān)系數(shù)表Tab.5 Correlation coefficient of corporate governance structure among variables

如果模型被檢驗證明存在多重共線性，則需要發(fā)掘新的方法估計模型。避免多重共線性最常用的方法有3種：剔除一些不重要的解釋變量或排除引起共線性的變量；將原模型變換為差分模型；減小參數(shù)估計量的方差，如增加樣本容量、回歸系數(shù)的有偏估計等。在下一節(jié)回歸分析中，將采用第一種消除多重共線性的方法對回歸模型進行修正，以此來驗證原假設(shè)。

3）多元回歸分析

本節(jié)將運用SPSS17.0統(tǒng)計分析軟件對上市航空公司治理結(jié)構(gòu)與公司績效的相關(guān)性進行多元回歸分析。結(jié)果如表6～8所示。

表6 模型匯總Tab.6Model Summary

表7 模型方差估計Tab.7 Model variance estimation

根據(jù)表6可知，R值為0.827，R2值為0.684，調(diào)整后R2值為0.542，大于0.5，表明該回歸方程與實際數(shù)據(jù)的擬合程度較好，對于因變量的解釋度為54.2%。根據(jù)表7可知，由于F檢驗的目的是檢驗總體回歸方程是否顯著，顯著度為0.002，表明總體回歸方程十分顯著，通過了F檢驗。但是，表8中，公司規(guī)模lnSIZE和上市地點LOCA所對應的方差膨脹因子較大，其值分別為12.234和15.188。通常認為，當方差膨脹因子VIF值超過10的時候，變量間可能存在嚴重的多重共線性。據(jù)此，需要對模型進行修正。

表8 回歸分析結(jié)果Tab.8 Regression analysis

采用第一類消除多重共線性的方法對回歸模型進行修正，將上市地點（LOCA）變量剔除，得到回歸分析結(jié)果，如表9～11所示。

表9 修正模型匯總Tab.9 Summary of model correction

此時，修正模型中，調(diào)整R2的值為0.558，大于原始模型調(diào)整R2，說明修正回歸模型較原始回歸模型的回歸擬合程度有微弱的提高，對于因變量的解釋力達到55.8%。

表10 模型方差估計Tab.10 Model variance estimation

從方差膨脹因子VIF可以看出，修正后的模型各變量之間多重共線性已基本消除?？傮w上看，修正后回歸模型擬合程度較高，說明對造成多重共線性的變量的判斷和選擇是合理正確的。從回歸結(jié)果上顯示：航空公司獨立董事比例（R）和前3名高管薪酬之和（MS3）對公司績效的影響在0.01的水平上顯著；公司規(guī)模（lnSIZE）對公司績效的影響在0.05水平上顯著；前5名股東持股比例（CR5）、國有股比例（PS）、GDP增長率（GDP）對公司績效的影響在0.5的水平上顯著，董事會規(guī)模（D）、高管持股比例（M）對公司績效的影響不顯著。

表11 修正回歸分析結(jié)果Tab.11 Analysis of regression correction

3 實證結(jié)果及建議

3.1 關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)

適當降低股權(quán)集中度，形成股權(quán)制衡。從實證結(jié)果上看，前5大股東持股比例與公司績效呈不顯著的負相關(guān)關(guān)系，即前5大股東持股比例越高，對公司績效越不利。2006—2011年，中國上市航空公司前5大股東持股比例平均值高于75%，股權(quán)高度集中。因此，對于中國上市航空公司來說，現(xiàn)階段應該適當降低股權(quán)集中度，使股權(quán)結(jié)構(gòu)達到一個相對集中的合理范圍，形成有效的股權(quán)制衡機制，不僅有利于保護中小股東的利益，也有利于決策的合理性和科學性，提高公司績效。

適度減持國有股，推進股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化。從實證結(jié)果上看，國有股比例與公司績效呈不顯著的負相關(guān)關(guān)系，說明國有股權(quán)比例過高不利于公司績效的提高。在2006—2011年內(nèi)國有股權(quán)平均值均在50%以上，存在嚴重的“一股獨大”現(xiàn)象。因此，對于中國上市航空公司來說，在保持國有控股地位的條件下，應適度降低國有股比例，提高法人股比例，不斷推進產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化改造，建立合理規(guī)范的法人治理結(jié)構(gòu)，促進公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的完善。

3.2 關(guān)于董事會

確定合理董事會規(guī)模，提高決策效率和科學性。從實證結(jié)果上看，董事會規(guī)模與公司績效存在微弱的正相關(guān)關(guān)系，但統(tǒng)計上結(jié)果非常不顯著，董事會人數(shù)對公司績效的影響不大。董事會規(guī)模太小，知識結(jié)構(gòu)和管理經(jīng)驗有限；規(guī)模太大，易產(chǎn)生溝通和協(xié)調(diào)障礙，降低決策效率。從現(xiàn)狀上看，中國上市航空公司董事會規(guī)模平均在11～12人，符合中國《公司法》規(guī)定。因此，中國航空公司應該繼續(xù)改善董事會成員知識結(jié)構(gòu)，增加專業(yè)化董事會成員，保持董事會成員之間有效溝通和協(xié)調(diào)，提高決策效率和科學性。

提高獨立董事比例，保證獨立董事獨立性。在董事會中引入適量的專業(yè)背景的獨立董事，有利于增強董事會的獨立性和決策的科學性。從實證結(jié)果上看，獨立董事比例與公司績效存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，獨立董事比例的提高，利于公司績效的提高。因此，中國上市航空公司應該繼續(xù)提高獨立董事比例，減少內(nèi)部董事人數(shù)；建立完善的獨立董事制度，確保獨立董事的獨立性、公正性，加強獨立董事的監(jiān)督力和決策力。

建立董事長與總經(jīng)理兩職分離的領(lǐng)導權(quán)結(jié)構(gòu)。本文選用的樣本全是兩職分離，雖然無法通過實證檢驗判斷兩職合一狀態(tài)對公司績效的影響，但是從理論上講董事長和總經(jīng)理兩職分離可以有效降低“內(nèi)部人控制”問題和監(jiān)督經(jīng)理層。因此，中國上市航空公司應繼續(xù)執(zhí)行兩職分離狀態(tài)，確保董事長對總經(jīng)理的監(jiān)督，也要保障兩者的有效溝通和協(xié)調(diào)，使兩者之間達到均衡狀態(tài)。

3.3 關(guān)于經(jīng)理層激勵

增加高管層年度薪酬，提高其工作積極性。從實證研究結(jié)果上看，前3名高管薪酬與公司績效呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，即增加年度薪酬，有利于公司績效的提高。因此，中國上市航空公司應該在合理的范圍內(nèi)繼續(xù)提高經(jīng)理層年度薪酬，增大對經(jīng)理層的激勵力度，并使年薪與公司績效掛鉤，增加激勵的公平合理性。

提高高管層持股比例，完善股權(quán)激勵制度。雖然在本文的實證研究中，高管層持股比例與公司績效存在負相關(guān)關(guān)系，但是影響微弱，結(jié)果非常不顯著，而且樣本數(shù)據(jù)中高管層持股比例太少，“零持股”現(xiàn)象太多。從理論上看，股權(quán)激勵是解決代理問題的最好辦法。因此，中國上市航空公司應該增加高管層持股比例，不斷完善股權(quán)激勵制度，與短期年薪制度相結(jié)合，有效激勵經(jīng)理層。

[1]吳曉求.中國上市公司：資本結(jié)構(gòu)與公司治理[M].北京：中國人民大學出版社，2003.

[2]李維安.公司治理學（第二版）[M].北京：高等教育出版社，2009.

[3]張玉清，李春玲.國有企業(yè)經(jīng)營者激勵約束研究[M].北京：中國經(jīng)濟出版社，2008.

（責任編輯：黨亞茹）

Empirical research on relationship between airlines governance structure for corporate performance

LI Chun-ling，YANG Chen
（College of Economics and Management，CAUC，Tianjin 300300，China）

China's listed airlines from 2006 to 2011 are selected as research samples.The empirical researches on the relationship between corporate governance structure and corporate performance are more from industry-wide. Firstly，corporate governance structure indicators and corporate performance indicators of the listed airlines are selected；factor analysis is employed on the comprehensive evaluation of corporate performance；then，multiple regression analysis is used.The results show that airlines proportion of independent directors and the top three executive remuneration are significant at the 0.01 level for company performance；the top five shareholders who hold the proportion of shares，the proportion of state-owned shares，the size of the board and the executives' stake have no effect on the company's performance.Recommendations based on the results are finally proposed.

corporate governance structure；corporate performance；factor analysis；multiple regression analysis

V35；F270

：A

：1674-5590（2014）01-0077-06

2012-11-29；

：2012-12-24

李春玲（1963—），女，天津人，教授，博士，研究方向為企業(yè)管理、資本運營、公司治理.