摘要 2011年，我國(guó)浙江等地發(fā)生了嚴(yán)重的血鉛電池事件，國(guó)家環(huán)保部對(duì)生產(chǎn)鉛蓄電池的企業(yè)進(jìn)行了督查整治和停產(chǎn)整改，該“環(huán)保風(fēng)暴”速襲資本市場(chǎng)。為探索事件期間資本市場(chǎng)對(duì)實(shí)施不同社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的涉事公司及其所處輸配電氣行業(yè)的反應(yīng)規(guī)律，本文首先采用事件研究法對(duì)涉事公司進(jìn)行案例研究，發(fā)現(xiàn)資本市場(chǎng)對(duì)涉事公司反應(yīng)消極，其程度由弱至強(qiáng)為實(shí)施“行善、避害”、“不行善、避害”、“行善、不避害”、“不行善、不避害”社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的公司；進(jìn)一步通過(guò)回歸分析發(fā)現(xiàn)，該事件對(duì)輸配電氣行業(yè)產(chǎn)生了溢出效應(yīng)，資本市場(chǎng)對(duì)該行業(yè)反應(yīng)消極，其程度由弱至強(qiáng)為實(shí)施“行善、避害”、“不行善、避害”（或“不行善、不避害”）、“行善、不避害”社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的公司。案例研究和回歸分析均表明，資本市場(chǎng)對(duì)實(shí)施“行善、避害”社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的公司給予了積極評(píng)價(jià)，公司履行社會(huì)責(zé)任具有“類保險(xiǎn)”效應(yīng)。研究結(jié)論可供企業(yè)科學(xué)選擇社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略和政府、媒體、公眾等利益相關(guān)者有效督導(dǎo)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的全面履行提供決策參考。

關(guān)鍵詞企業(yè)社會(huì)責(zé)任；社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略；血鉛電池事件

中圖分類號(hào)X324文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼A文章編號(hào)1002-2104（2014）02-0142-07doi：10.3969/j.issn.1002-2104.2014.02.020

企業(yè)履行環(huán)保責(zé)任是其可持續(xù)發(fā)展的必要前提，是企業(yè)社會(huì)責(zé)任的重要范疇。在社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件期間，為何資本市場(chǎng)對(duì)不同企業(yè)的反應(yīng)不同？資本市場(chǎng)對(duì)陷入社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件的企業(yè)及其所處行業(yè)的反應(yīng)有何規(guī)律？為此，本文基于2011年我國(guó)多家上市公司因血鉛電池污染被停產(chǎn)整改事件，從案例研究和行業(yè)分析兩個(gè)方面探究企業(yè)社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略類型與資本市場(chǎng)反應(yīng)差異間的關(guān)系及特征。

1案例概況

2011年3月以來(lái)，浙江臺(tái)州等地發(fā)生了嚴(yán)重的鉛蓄電池污染導(dǎo)致的血鉛超標(biāo)事件，1 000余人被查出血鉛超標(biāo)。浙江省環(huán)保廳對(duì)全省鉛蓄電池生產(chǎn)企業(yè)展開(kāi)了專項(xiàng)環(huán)保整治行動(dòng)，213家企業(yè)被停產(chǎn)整改，南都電源、臥龍電氣等上市公司也在其中。此外，山東、廣東、上海、重慶等省市也對(duì)鉛蓄電池生產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行了大規(guī)模的排查整改。環(huán)保部于2011年5月18日下發(fā)了《關(guān)于加強(qiáng)鉛蓄電池及再生鉛行業(yè)污染防治工作的通知》，要求對(duì)包括上市公司在內(nèi)的生產(chǎn)鉛蓄電池的企業(yè)進(jìn)行全面督查整治。該“環(huán)保風(fēng)暴”速襲A股市場(chǎng)，多家生產(chǎn)鉛蓄電池的上市公司被停產(chǎn)整改（見(jiàn)表1）。

2文獻(xiàn)回顧與假設(shè)提出

肖華等[1]研究了松花江水污染事件，發(fā)現(xiàn)在事件時(shí)窗內(nèi)，化工行業(yè)企業(yè)的各日超額收益率和累計(jì)超額收益率均顯著為負(fù)。肖紅軍等[2]對(duì)金沙江水電項(xiàng)目緊急叫停案的研究結(jié)果顯示，該事件不僅對(duì)涉事公司產(chǎn)生了負(fù)面影響，還對(duì)電力行業(yè)產(chǎn)生了顯著的溢出效應(yīng)，表明環(huán)保處罰的負(fù)面影響并不局限于涉事公司，還具有較強(qiáng)的行業(yè)內(nèi)信號(hào)傳遞效應(yīng)。由此可見(jiàn)，表1中的6家公司被環(huán)保部門(mén)停產(chǎn)整改，很可能向生產(chǎn)鉛蓄電池的輸配電氣行業(yè)傳遞了政府將嚴(yán)懲環(huán)境污染、強(qiáng)制企業(yè)加強(qiáng)環(huán)保的信號(hào)，該行業(yè)各公司未來(lái)的環(huán)保成本將會(huì)增加，短期經(jīng)濟(jì)績(jī)效可能降低，資本市場(chǎng)將對(duì)公司價(jià)值做出負(fù)面評(píng)價(jià)。因此，提出假設(shè)：

H1a：在事件時(shí)窗內(nèi)，資本市場(chǎng)對(duì)涉事公司產(chǎn)生消極反應(yīng)（累計(jì)超額收益率為負(fù)）。

H1b：在事件時(shí)窗內(nèi)，資本市場(chǎng)對(duì)涉事公司的消極反應(yīng)將溢出到輸配電氣行業(yè)（行業(yè)平均累計(jì)超額收益率為負(fù)）。

）5鉛蓄電池污染5浙江南都電源動(dòng)力股份有限公司關(guān)于停產(chǎn)整治的公告52011年5月17日臥龍電氣（600580）5鉛蓄電池污染5臥龍電氣集團(tuán)股份有限公司關(guān)于控股子公司停產(chǎn)整治的公告52011年5月18日科士達(dá)（002518）5鉛蓄電池污染5深圳科士達(dá)科技股份有限公司關(guān)于控股子公司停產(chǎn)治理的公告52011年5月19日駱駝股份（601311）5鉛蓄電池污染5關(guān)于查處襄陽(yáng)市部分鉛酸蓄電池企業(yè)環(huán)境違法問(wèn)題的監(jiān)察通知52011年6月17日圣陽(yáng)股份（002580）5鉛蓄電池污染5山東圣陽(yáng)電源股份有限公司關(guān)于部分生產(chǎn)廠區(qū)相關(guān)工序停產(chǎn)整改的公告52011年7月4日ST渝萬(wàn)里（600847）5鉛蓄電池污染5重慶萬(wàn)里控股（集團(tuán)）股份有限公司整體搬遷工程（一期年產(chǎn) 100 萬(wàn)只汽車(chē)啟動(dòng)電池項(xiàng)目）停產(chǎn)整改的通知52011年7月7日注：表中內(nèi)容根據(jù)各涉事公司發(fā)布的公告整理。

陳煦江：企業(yè)社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略選擇效應(yīng)中國(guó)人口·資源與環(huán)境2014年第2期Godfrey等[3]通過(guò)事件研究發(fā)現(xiàn)，在社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件發(fā)生時(shí)窗內(nèi)，制度型社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略為公司貢獻(xiàn)了“類保險(xiǎn)”收益，削弱了負(fù)面事件對(duì)公司的不利影響，而技術(shù)型社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略未能提供“類保險(xiǎn)”收益，無(wú)助于減輕事件的不利影響。Minor等[4]發(fā)現(xiàn)在社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件期間，注重產(chǎn)品質(zhì)量的公司和注重捐贈(zèng)的公司的累計(jì)超額收益率均為負(fù)，但前者的絕對(duì)值更小，遭受了較輕的負(fù)面評(píng)價(jià)。這表明，在社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件期間，資本市場(chǎng)對(duì)實(shí)施不同社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的公司的反應(yīng)程度存在差異。

本文根據(jù)企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的性質(zhì)和內(nèi)容將企業(yè)社會(huì)責(zé)任分為兩個(gè)維度：一是“行善”責(zé)任維度，主要包括從事生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)之外的捐贈(zèng)、公益教育、改善員工福利和增加就業(yè)崗位等活動(dòng)，企業(yè)在履行這類社會(huì)責(zé)任時(shí)，利益相關(guān)者即可觀察感知，并引導(dǎo)其決策行動(dòng)；該維度可被量化，易被媒體傳播，具有“印象管理”功能。二是“避害”責(zé)任維度，主要包括企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中加大研發(fā)投入、提升產(chǎn)品質(zhì)量、保障安全生產(chǎn)、實(shí)施生態(tài)設(shè)計(jì)和清潔生產(chǎn)等活動(dòng)，盡可能避免以產(chǎn)品為介質(zhì)的社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件發(fā)生；該維度通常表現(xiàn)為機(jī)會(huì)成本，利益相關(guān)者難以察覺(jué)，也難以量化和被媒體傳播，只有在社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件發(fā)生后通過(guò)第三方了解。目前，我國(guó)不少企業(yè)、媒體、投資者等僅關(guān)注“行善”責(zé)任，忽視“避害”責(zé)任，然而，后者可能是環(huán)境污染、食品安全等社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件發(fā)生的主因?；谏鲜鰞蓚€(gè)維度，本文進(jìn)一步將企業(yè)社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略分為四類：“行善、不避害”戰(zhàn)略；“不行善、避害”戰(zhàn)略；“行善、避害”戰(zhàn)略；“不行善、不避害”戰(zhàn)略。根據(jù)以上分析，提出假設(shè)：

H2a：在事件時(shí)窗內(nèi)，資本市場(chǎng)對(duì)實(shí)施不同社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的涉事公司及輸配電氣行業(yè)各公司的消極反應(yīng)程度存在差異。

H2b：“避害”責(zé)任比“行善”責(zé)任更能減輕資本市場(chǎng)的負(fù)面評(píng)價(jià)。

H2c：資本市場(chǎng)對(duì)四類責(zé)任戰(zhàn)略的消極反應(yīng)程度由弱到強(qiáng)的次序是“行善、避害”、“不行善、避害”、“行善、不避害”、“不行善、不避害”戰(zhàn)略。

3案例研究53.1案例公司實(shí)施的社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略類型表1列出的6家上市公司中，由于ST渝萬(wàn)里被特殊處理，駱駝股份上市時(shí)間過(guò)短。因此，案例研究排除這兩家公司。另外，風(fēng)帆股份（600482）是我國(guó)鉛蓄電池龍頭企業(yè)，公司成立至今未發(fā)生過(guò)任何社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件，也未涉及本次血鉛電池事件，其實(shí)施的社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略具有代表性，將其納入案例以供比較研究。最終，案例公司包括南都電源、臥龍電氣、科士達(dá)、圣陽(yáng)股份和風(fēng)帆股份。以下結(jié)合血鉛電池事件發(fā)生前3年的公司官網(wǎng)相關(guān)信息和CSMAR財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)案例公司實(shí)施的社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略類型進(jìn)行相對(duì)劃分。

風(fēng)帆股份在2008-2010年間開(kāi)展了對(duì)外捐贈(zèng)、“救助困難職工一日捐”、向軍隊(duì)捐贈(zèng)4 000只鉛蓄電池用于搶險(xiǎn)救災(zāi)等活動(dòng)，捐贈(zèng)價(jià)值共計(jì)3 000多萬(wàn)元，積極履行了“行善”責(zé)任。同時(shí)，公司狠抓產(chǎn)品質(zhì)量和環(huán)境保護(hù)，通過(guò)了國(guó)家清潔生產(chǎn)審核驗(yàn)收和環(huán)境職業(yè)健康安全管理體系監(jiān)督審核等，從未出現(xiàn)過(guò)社會(huì)責(zé)任違規(guī)事件，有效地履行了“避害”責(zé)任?？梢?jiàn)，風(fēng)帆股份實(shí)施的是“行善、避害”戰(zhàn)略。

圣陽(yáng)股份在2008-2010年間僅有6萬(wàn)元的“圣陽(yáng)愛(ài)心基金”捐助和10萬(wàn)元的汶川地震捐款，履行“行善”責(zé)任的力度較弱。但是，公司非常重視“避害”責(zé)任，引入了“6Sigma”、“5S”、“零缺陷”等質(zhì)量管理工具，實(shí)現(xiàn)了“精細(xì)管理”和“精益生產(chǎn)”，取得了同行業(yè)少有的廢舊電池回收和處理能力資質(zhì)，擁有100余人的研發(fā)隊(duì)伍、25項(xiàng)專利、世界一流的鉛蓄電池技術(shù)和生產(chǎn)檢測(cè)設(shè)備?？梢?jiàn)，圣陽(yáng)股份實(shí)施了“不行善、避害”戰(zhàn)略。

臥龍電氣一直大力履行“行善”責(zé)任。在2008-2010年間，公司設(shè)立了2 000萬(wàn)元的慈善救助基金，捐贈(zèng)400萬(wàn)元設(shè)立了“臥龍獎(jiǎng)教獎(jiǎng)學(xué)基金”，另有3 500萬(wàn)元的慈善捐款。但是，公司在2008-2010年間因產(chǎn)品質(zhì)量問(wèn)題被罰款274萬(wàn)元、被購(gòu)貨方扣款370萬(wàn)元，忽視了“避害”責(zé)任。這表明，臥龍電氣實(shí)施的是“行善、不避害”社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略。

在2008-2010年間，科士達(dá)無(wú)任何捐款記錄，南都電源也僅設(shè)立了30萬(wàn)元的“南都獎(jiǎng)學(xué)金”，兩者履行“行善”責(zé)任的力度極弱。同時(shí)，科士達(dá)未發(fā)生任何研發(fā)支出，南都電源投入了220萬(wàn)元的儲(chǔ)能電池技術(shù)研發(fā)支出但未獲成功，表明兩者的“避害”責(zé)任有所缺失。因此，科士達(dá)和南都電源實(shí)施的社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略可以歸為“不行善、不避害”。

3.2事件時(shí)窗的選取

本文采用事件研究法分析案例，以涉事公司被公告停產(chǎn)整改為“事件”，選取的事件時(shí)窗為[-5，5]。其中，-5為前5個(gè)交易日，5為后5個(gè)交易日，區(qū)間內(nèi)的0為公告停產(chǎn)整改當(dāng)日。南都電源、臥龍電氣、科士達(dá)、圣陽(yáng)股份的停產(chǎn)整改公告日分別為2011年5月17日、5月18日、5月19日和7月4日。2011年5月18日，環(huán)保部下發(fā)了《關(guān)于加強(qiáng)鉛蓄電池及再生鉛行業(yè)污染防治工作的通知》，該日也是停產(chǎn)整改公告發(fā)布最集中的時(shí)段5月17-19日的中間交易日，因此，將2011年5月18日作為風(fēng)帆股份的事件時(shí)窗0日，同樣采用[-5，5]事件時(shí)窗。

3.3事件反應(yīng)的度量

本文采用市場(chǎng)模型計(jì)算正常收益率，計(jì)算式如下：

E（Rit）=αi+βitRmt+ε

其中，E（Rit）為股票i在第t交易日的預(yù)期收益率；Rmt為市場(chǎng)在第t交易日的實(shí)際收益率，根據(jù)公司的上市情況對(duì)應(yīng)選取上證綜合A股指數(shù)、深證綜合A股指數(shù)或創(chuàng)業(yè)板指數(shù)計(jì)算；ε為隨機(jī)誤差項(xiàng)。同時(shí)，以[-65，-6]為估計(jì)時(shí)窗，即采用股票i在事件時(shí)窗前60個(gè)交易日的個(gè)股日收益率與市場(chǎng)日收益率做普通最小二乘回歸估計(jì)。

采用累計(jì)超額收益率度量資本市場(chǎng)對(duì)血鉛電池事件的反應(yīng)，事件時(shí)窗內(nèi)各交易日的超額收益率計(jì)算式如下：

ARit=Rit-E（Rit）

其中，ARit、Rit和E（Rit）分別為股票i在第t交易日的超額收益率、實(shí)際收益率和預(yù)期收益率。

累計(jì)超額收益率的計(jì)算式如下：

CARi=∑55t=-5ARit

其中，CARi為股票i的累計(jì)超額收益率，ARit為股票i在第t交易日的超額收益率。

3.4案例研究結(jié)果

圖1表明：在事件時(shí)窗內(nèi)，科士達(dá)、南都電源、臥龍電氣各日的超額收益率AR總體呈下降趨勢(shì)，但不夠明顯。原因可能是三者的停產(chǎn)整改公告日依次為2011年5月17-19日，處于事件的高發(fā)期，分別以這3個(gè)交易日為事件時(shí)窗0日計(jì)算AR，可能受到關(guān)聯(lián)影響，導(dǎo)致各日AR的下降趨勢(shì)并不明顯。

圖1日超額收益率AR（1）

Fig.1Daily abnormal return （1）

圖2顯示：在事件時(shí)窗內(nèi)，圣陽(yáng)股份的AR略呈下降趨勢(shì)，但未涉事的風(fēng)帆股份有9個(gè)交易日的AR為正值且總體呈上升趨勢(shì)。

圖2日超額收益率AR（2）

Fig.2Daily abnormal return （2）

5家公司在[-5，5]事件時(shí)窗內(nèi)各日超額收益率AR的兩兩配對(duì)檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示：風(fēng)帆股份與圣陽(yáng)股份的AR均值，風(fēng)帆股份與臥龍電氣、科士達(dá)、南都電源的AR均值、AR中值存在顯著差異；圣陽(yáng)股份、臥龍電氣與科士達(dá)（或南都電源）的AR均值也存在顯著差異，但科士達(dá)與南都電源的AR均值、AR中值和AR方差均無(wú)顯著差異。基于上述AR趨勢(shì)分析與配對(duì)檢驗(yàn)結(jié)果，表明資本市場(chǎng)對(duì)實(shí)施不同社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的涉事公司的消極反應(yīng)程度存在顯著差異，接受了假設(shè)H2a。

表2超額收益率AR的配對(duì)樣本檢驗(yàn)

Tab.2Paired sample test on AR

配對(duì)樣本公司

Matching sample

corporations5均值檢

驗(yàn)P值

Mean

test P5中值檢

驗(yàn)P值

Median

test P5方差檢

驗(yàn)P值

variance

test P風(fēng)帆股份-圣陽(yáng)股份50.076*50.16850.425風(fēng)帆股份-臥龍電氣50.054*50.042**50.019**風(fēng)帆股份-科士達(dá)50.049**50.066*50.869風(fēng)帆股份-南都電源50.059*50.036**50.805圣陽(yáng)股份-臥龍電氣50.084*50.67050.002***圣陽(yáng)股份-科士達(dá)50.092*50.59950.337圣陽(yáng)股份-南都電源50.042**50.093*50.298臥龍電氣-科士達(dá)50.048**50.79350.027**臥龍電氣-南都電源50.043**50.84450.033**科士達(dá)-南都電源50.90750.90050.934注：均值檢驗(yàn)P值、中值檢驗(yàn)P值、方差檢驗(yàn)P值分別為t檢驗(yàn)、Wilcoxon檢驗(yàn)、F檢驗(yàn)結(jié)果，*、**、***分別表示在10%、5%、1%水平顯著。

圖3案例公司的累計(jì)超額收益率CAR

Fig.3Cumulative abnormal return of the case corporations

注：①科士達(dá)，②圣陽(yáng)股份，③南都電源，④臥龍電氣，⑤風(fēng)帆股份。圖3顯示了[-5，5]、[-5，-1]、[1，5]三個(gè)區(qū)間的累計(jì)超額收益率CAR的趨勢(shì)。其特點(diǎn)是：風(fēng)帆股份的CAR在三個(gè)區(qū)間均為正，在[-5，5]、[1，5]區(qū)間顯著高于其他4家公司，表現(xiàn)最好。原因在于風(fēng)帆股份實(shí)施了“行善、避害”戰(zhàn)略，該戰(zhàn)略保障公司即使在血鉛電池事件的高發(fā)期，其CAR仍為正值且保持了較高水平，表明資本市場(chǎng)對(duì)風(fēng)帆股份不僅未做出消極反應(yīng)，反而給予了積極評(píng)價(jià)。圣陽(yáng)股份的CAR在[-5，5]、[-5，-1]區(qū)間為正，但在[1，5]區(qū)間為負(fù)，CAR表現(xiàn)僅次于風(fēng)帆股份，這與其實(shí)施的“不行善、避害”戰(zhàn)略密切相關(guān)。臥龍電氣的CAR在[-5，-1]區(qū)間略高于0，在[-5，5]、[1，5]區(qū)間為負(fù)但明顯高于科士達(dá)和南都電源，CAR表現(xiàn)居第三位，原因可能是公司采取了“行善、不避害”戰(zhàn)略?？剖窟_(dá)和南都電源的CAR在[-5，5]、[-5，-1]、[1，5]三個(gè)區(qū)間均為負(fù)，南都電源的CAR表現(xiàn)略好于科士達(dá)，資本市場(chǎng)對(duì)這兩家公司的消極反應(yīng)最強(qiáng)烈，CAR表現(xiàn)最差，原因在于其實(shí)施了“不行善、不避害”戰(zhàn)略。根據(jù)上述對(duì)CAR的比較分析，發(fā)現(xiàn)資本市場(chǎng)對(duì)實(shí)施不同社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的涉事公司的消極反應(yīng)程度存在顯著差異，接受了假設(shè)H2a。

以上分析表明：在事件時(shí)窗內(nèi)，資本市場(chǎng)對(duì)圣陽(yáng)股份、臥龍電氣、科士達(dá)和南都電源4家涉事公司做出了消極反應(yīng)（CAR為負(fù)），接受了假設(shè)H1a；資本市場(chǎng)對(duì)實(shí)施“行善、避害”戰(zhàn)略的風(fēng)帆股份做出了顯著的積極評(píng)價(jià)，但對(duì)其余4家涉事公司均做出了程度不同的消極評(píng)價(jià)，消極反應(yīng)程度由弱到強(qiáng)的次序是實(shí)施“行善、避害”、“不行善、避害”、“行善、不避害”、“不行善、不避害”戰(zhàn)略的公司，接受了假設(shè)H2c。

4事件的效應(yīng)檢驗(yàn)與社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略分析

為檢驗(yàn)事件對(duì)行業(yè)產(chǎn)生的效應(yīng)，本文選取生產(chǎn)鉛蓄電池的輸配電氣行業(yè)公司為樣本（取自東方財(cái)富網(wǎng)），得到數(shù)據(jù)齊全的70家樣本公司。因樣本量較小，未剔除上述案例研究中的5家公司。

4.1變量設(shè)置

本部分以2011年5月18日為事件時(shí)窗的0日，原因是該日國(guó)家環(huán)保部下發(fā)了《關(guān)于加強(qiáng)鉛蓄電池及再生鉛行業(yè)污染防治工作的通知》，也是停產(chǎn)整改公告發(fā)布高峰期2011年5月17-19日的中間交易日，其事件信號(hào)最強(qiáng)；以[-5，5]為事件時(shí)窗、以[-65，-6]為估計(jì)時(shí)窗，采用前述公式計(jì)算CAR。

為檢驗(yàn)樣本公司實(shí)施的社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略與資本市場(chǎng)評(píng)價(jià)的相關(guān)性，選取樣本公司2008-2010年的累計(jì)捐贈(zèng)支出DONATO、平均捐贈(zèng)支出DONAAV、平均捐贈(zèng)支出占平均營(yíng)業(yè)收入的比率DONAR作為“行善”責(zé)任的測(cè)量變量。選取樣本公司2008-2010年的累計(jì)研發(fā)支出RDTO、平均研發(fā)支出RDAV、平均研發(fā)支出占平均投資活動(dòng)現(xiàn)金流出量的比率RDR作為“避害”責(zé)任的測(cè)量變量。設(shè)置啞變量STRA1、STRA2、STRA3度量樣本公司在2008-2010年采取的社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略類型。其中：STRA=1表示企業(yè)未從事研發(fā)（RDTO=0）但從事了捐贈(zèng)活動(dòng)，對(duì)應(yīng)“行善，不避害”戰(zhàn)略，STRA1=0表示其他戰(zhàn)略；STRA2=1表示企業(yè)從事了研發(fā)但未從事捐贈(zèng)活動(dòng)（DONATO=0），對(duì)應(yīng)“不行善，避害”戰(zhàn)略，STRA2=0表示其他戰(zhàn)略；STRA3=1表示企業(yè)同時(shí)從事了研發(fā)和捐贈(zèng)活動(dòng)（RDTO>0且DONATO >0），對(duì)應(yīng)“行善，避害”戰(zhàn)略，STRA3=0表示其他戰(zhàn)略；以“不行善，不避害”戰(zhàn)略（RDTO=0且DONATO=0）為參照戰(zhàn)略。此外，以樣本公司2010年末總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)SIZE、資產(chǎn)負(fù)債率LEVER、凈資產(chǎn)收益率ROE為控制變量，分別控制公司規(guī)模、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)濟(jì)收益對(duì)CAR的影響。上述數(shù)據(jù)來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。

4.2回歸分析

4.2.1模型建立

為進(jìn)一步檢驗(yàn)血鉛電池事件對(duì)輸配電氣行業(yè)是否存在溢出效應(yīng)，以及樣本公司實(shí)施社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的維度、類型與溢出效應(yīng)的相關(guān)性，建立如下回歸模型：

CAR=β0+β1INDE+β2CONT+ε

其中：CAR為事件時(shí)窗內(nèi)的累計(jì)超額收益率；INDE為解釋變量，在回歸分析時(shí)分為兩組：第一組為檢驗(yàn)“避害”和“行善”責(zé)任維度對(duì)CAR影響的解釋變量，包括2008-2010年的RDTO、RDAV和RDR及DONATO、DONAAV和DONAR。第二組為檢驗(yàn)社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略類型對(duì)CAR影響的解釋變量，包括STRA1、STRA2和STRA3。CONT為控制變量，包括SIZE、LEVER和ROE。ε為隨機(jī)誤差項(xiàng)。

4.2.2檢驗(yàn)“避害”、“行善”責(zé)任維度對(duì)CAR的影響

采用上述第一組解釋變量對(duì)CAR回歸，結(jié)果如表3所示。其中，2008-2010年的累計(jì)研發(fā)支出RDTO、平均研發(fā)支出RDAV、平均研發(fā)支出/平均投資活動(dòng)現(xiàn)金流出RDR、累計(jì)對(duì)外捐贈(zèng)支出DONATO、平均對(duì)外捐贈(zèng)支出DONAAV、平均對(duì)外捐贈(zèng)支出/平均營(yíng)業(yè)收入DONAR均對(duì)CAR具有顯著的正向影響。表明在社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件期間，公司履行“避害”和“行善”責(zé)任均能顯著減輕資本市場(chǎng)對(duì)公司的負(fù)面評(píng)價(jià)。

表3中，顯著水平由高到低（P值由低到高）的次序是RDR（或DONAR）、RDTO（或DONATO）、RDAV（或DONAAV）。這表明：公司根據(jù)自身財(cái)力投入研發(fā)的力度（或捐贈(zèng)的力度）減輕資本市場(chǎng)負(fù)面評(píng)價(jià)的程度最高，目前利益相關(guān)者對(duì)公司根據(jù)自身財(cái)力盡力履行社會(huì)責(zé)任的行為趨于理性認(rèn)識(shí)；累計(jì)研發(fā)支出（或累計(jì)捐贈(zèng)支出）減輕資本市場(chǎng)對(duì)公司負(fù)面評(píng)價(jià)的效果居于其次，表明履行社會(huì)責(zé)任的歷史越長(zhǎng)、支出金額越大的公司越易得到資本市場(chǎng)的好評(píng)或更輕的負(fù)面評(píng)價(jià)；年均研發(fā)支出（或年均捐贈(zèng)支出）減輕資本市場(chǎng)負(fù)面評(píng)價(jià)的效果最弱。另一特點(diǎn)是：測(cè)量“避害”責(zé)任（研發(fā)支出）的三個(gè)解釋變量對(duì)應(yīng)地比測(cè)量“行善”責(zé)任（捐贈(zèng)支出）的三個(gè)解釋變量的顯著水平高（P值低）、回歸系數(shù)值大。表明在社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件期間公司履行“避害”責(zé)任比履行“行善”責(zé)任承受的負(fù)面評(píng)價(jià)更低，即“避害”責(zé)任的“類保險(xiǎn)”效應(yīng)強(qiáng)于“行善”責(zé)任，接受了假設(shè)H2b。

10%、5%、1%水平顯著。4.2.3檢驗(yàn)社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略類型對(duì)CAR的影響

采用上述第二組解釋變量對(duì)CAR回歸，結(jié)果如表4所示。可見(jiàn)，在未考慮控制變量，以及逐步增加控制變量的條件下，社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略類型對(duì)CAR的影響情況為：STRA3（“行善、避害”戰(zhàn)略）為顯著的正向影響，STRA1（“行善、不避害”戰(zhàn)略）為顯著的負(fù)向影響，STRA2（“不行善、避害”戰(zhàn)略）無(wú)顯著影響。這表明，在事件時(shí)窗內(nèi)資本市場(chǎng)對(duì)輸配電氣行業(yè)實(shí)施不同社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的公司做出了顯著的差異化評(píng)價(jià)，對(duì)“行善、避害”戰(zhàn)略的反應(yīng)是積極的，對(duì)其余3種戰(zhàn)略的反應(yīng)是消極的，與前述案例研究結(jié)論一致，接受了假設(shè)H2a。

比較表4中資本市場(chǎng)對(duì)4種社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的評(píng)價(jià)，發(fā)現(xiàn)：“行善、避害”戰(zhàn)略優(yōu)于其他3種戰(zhàn)略，“行善、不避害”戰(zhàn)略比參照戰(zhàn)略“不行善、不避害”戰(zhàn)略還要差，“不行善、避害”與參照戰(zhàn)略“不行善、不避害”戰(zhàn)略無(wú)顯著差異?？梢?jiàn)，行業(yè)溢出效應(yīng)引起的資本市場(chǎng)消極反應(yīng)程度由弱至強(qiáng)的次序是“行善、避害”、“不行善、避害”（或“不行善、不避害”）、“行善、不避害”戰(zhàn)略，與對(duì)涉事公司的案例研究結(jié)論不一致，拒絕了假設(shè) H2c，表明企業(yè)社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件的行業(yè)溢出效應(yīng)有其特殊的規(guī)律。

其原因可能是：在社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件發(fā)生期間，由于實(shí)施“行善、避害”戰(zhàn)略的公司積淀了一線的品牌價(jià)值和良好的社會(huì)聲譽(yù)，獲得了利益相關(guān)者特別是廣大消費(fèi)者的信任和忠誠(chéng)，產(chǎn)生了較強(qiáng)的“類保險(xiǎn)”效應(yīng)，資本市場(chǎng)不會(huì)對(duì)這類“靠得住、信得過(guò)”的公司做出負(fù)面評(píng)價(jià)，甚至做出“棄暗投明”式的偏好性正面評(píng)價(jià)。實(shí)施“行善、不避害”戰(zhàn)略的公司大力從事捐贈(zèng)等活動(dòng)，通過(guò)媒體傳播，利益相關(guān)者對(duì)其印象深刻，易獲得良好的社會(huì)聲譽(yù)，但其品牌價(jià)值較低，在社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件期間，這類“名聲在外”的公司更易使利益相關(guān)者對(duì)其品牌價(jià)值產(chǎn)生聯(lián)想和疑慮，導(dǎo)致心理反差，對(duì)公司進(jìn)行懲罰性評(píng)價(jià)，消極評(píng)價(jià)程度可能比實(shí)施“不行善、不避害”戰(zhàn)略的公司更強(qiáng)烈。實(shí)施“不行善、避害”戰(zhàn)略的公司，盡管扎實(shí)地加大研發(fā)投入、保障產(chǎn)品質(zhì)量等能夠提升品牌價(jià)值，為避免公司陷入社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件提供了有力保障，但其可視性弱，缺乏媒體傳播，這類“默默無(wú)聞”的公司難以被利益相關(guān)者知悉，產(chǎn)生了信息不對(duì)稱，在同行業(yè)其他公司發(fā)生社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件時(shí)，可能遭到資本市場(chǎng)的“誤判”，將其與不履行任何社會(huì)責(zé)任（“不行善、不避害”戰(zhàn)略）的公司視為同類，做出相差無(wú)幾的消極評(píng)價(jià)。

5研究結(jié)論與政策建議

研究結(jié)論：首先，本文采用事件研究法對(duì)我國(guó)2011年因血鉛電池事件被停產(chǎn)整改的上市公司進(jìn)行案例研究發(fā)現(xiàn)，資本市場(chǎng)對(duì)涉事公司做出了程度不同的消極反應(yīng)，其程度由弱至強(qiáng)的次序是實(shí)施“行善、避害”、“不行善、避害”、“行善、不避害”、“不行善、不避害”社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的公司。其次，本文通過(guò)回歸分析發(fā)現(xiàn)：該事件對(duì)輸配電氣行業(yè)產(chǎn)生了顯著的溢出效應(yīng)，但資本市場(chǎng)的消極反應(yīng)程度由弱至強(qiáng)的次序是“行善、避害”、“不行善、避害”（或“不行善、不避害”）、“行善、不避害”社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的公司。最后，結(jié)合案例研究和回歸分析發(fā)現(xiàn)：資本市場(chǎng)對(duì)實(shí)施“行善、避害”社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的公司給予了顯著的積極評(píng)價(jià)；公司履行社會(huì)責(zé)任具有“類保險(xiǎn)”效應(yīng)，“避害”責(zé)任的“類保

險(xiǎn)”效應(yīng)強(qiáng)于“行善”責(zé)任。

政策建議：企業(yè)采取“行善、避害”社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略是最佳戰(zhàn)略；即使受預(yù)算約束，側(cè)重履行“避害”責(zé)任也優(yōu)于片面追求“行善”責(zé)任；不履行任何社會(huì)責(zé)任的企業(yè)將遭受自身陷入社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件或行業(yè)溢出效應(yīng)造成的重大損失。研究結(jié)論可為政府監(jiān)管部門(mén)、媒體和社會(huì)公眾將企業(yè)社會(huì)責(zé)任督導(dǎo)重點(diǎn)由目前單一的“行善”責(zé)任轉(zhuǎn)向兼顧“避害”責(zé)任和“行善”責(zé)任提供決策參考。

（編輯：劉呈慶）

參考文獻(xiàn)（References）

[1]肖華，張國(guó)清. 公共壓力與公司環(huán)境信息披露——基于“松花江事件”的經(jīng)驗(yàn)研究[J]. 會(huì)計(jì)研究，2008，（5）：15-22. [Xiao Hua，Zhang Guoqing. Public Pressure and Corporate Environmental Disclosure Empirical Study Based on Songhua River Pollution Accident[J]. Accounting Research，2008，（5）：15-22.]

[2]肖紅軍，張俊生，曾亞敏. 企業(yè)高管的政府背景與企業(yè)社會(huì)責(zé)任事件的溢出效應(yīng)——基于“環(huán)保風(fēng)暴”下金沙江水電項(xiàng)目緊急叫停案的研究[J]. 經(jīng)濟(jì)管理，2010，（9）：75-84. [Xiao Hongjun，Zhang Junsheng，Zeng Yamin. Political Connections and the Spillover Effects of CSR Accidents：Evidence from Chinas ‘Environmental Storm[J]. Economics Management Journal，2010，（9）：75-84.]

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[4]Minor D， Morgan J. CSR as Reputation Insurance：Primum Non Nocere[J]. California Management Review，2011，（3）：40-59.

4.2.2檢驗(yàn)“避害”、“行善”責(zé)任維度對(duì)CAR的影響

采用上述第一組解釋變量對(duì)CAR回歸，結(jié)果如表3所示。其中，2008-2010年的累計(jì)研發(fā)支出RDTO、平均研發(fā)支出RDAV、平均研發(fā)支出/平均投資活動(dòng)現(xiàn)金流出RDR、累計(jì)對(duì)外捐贈(zèng)支出DONATO、平均對(duì)外捐贈(zèng)支出DONAAV、平均對(duì)外捐贈(zèng)支出/平均營(yíng)業(yè)收入DONAR均對(duì)CAR具有顯著的正向影響。表明在社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件期間，公司履行“避害”和“行善”責(zé)任均能顯著減輕資本市場(chǎng)對(duì)公司的負(fù)面評(píng)價(jià)。

表3中，顯著水平由高到低（P值由低到高）的次序是RDR（或DONAR）、RDTO（或DONATO）、RDAV（或DONAAV）。這表明：公司根據(jù)自身財(cái)力投入研發(fā)的力度（或捐贈(zèng)的力度）減輕資本市場(chǎng)負(fù)面評(píng)價(jià)的程度最高，目前利益相關(guān)者對(duì)公司根據(jù)自身財(cái)力盡力履行社會(huì)責(zé)任的行為趨于理性認(rèn)識(shí)；累計(jì)研發(fā)支出（或累計(jì)捐贈(zèng)支出）減輕資本市場(chǎng)對(duì)公司負(fù)面評(píng)價(jià)的效果居于其次，表明履行社會(huì)責(zé)任的歷史越長(zhǎng)、支出金額越大的公司越易得到資本市場(chǎng)的好評(píng)或更輕的負(fù)面評(píng)價(jià)；年均研發(fā)支出（或年均捐贈(zèng)支出）減輕資本市場(chǎng)負(fù)面評(píng)價(jià)的效果最弱。另一特點(diǎn)是：測(cè)量“避害”責(zé)任（研發(fā)支出）的三個(gè)解釋變量對(duì)應(yīng)地比測(cè)量“行善”責(zé)任（捐贈(zèng)支出）的三個(gè)解釋變量的顯著水平高（P值低）、回歸系數(shù)值大。表明在社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件期間公司履行“避害”責(zé)任比履行“行善”責(zé)任承受的負(fù)面評(píng)價(jià)更低，即“避害”責(zé)任的“類保險(xiǎn)”效應(yīng)強(qiáng)于“行善”責(zé)任，接受了假設(shè)H2b。

10%、5%、1%水平顯著。4.2.3檢驗(yàn)社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略類型對(duì)CAR的影響

采用上述第二組解釋變量對(duì)CAR回歸，結(jié)果如表4所示?？梢?jiàn)，在未考慮控制變量，以及逐步增加控制變量的條件下，社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略類型對(duì)CAR的影響情況為：STRA3（“行善、避害”戰(zhàn)略）為顯著的正向影響，STRA1（“行善、不避害”戰(zhàn)略）為顯著的負(fù)向影響，STRA2（“不行善、避害”戰(zhàn)略）無(wú)顯著影響。這表明，在事件時(shí)窗內(nèi)資本市場(chǎng)對(duì)輸配電氣行業(yè)實(shí)施不同社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的公司做出了顯著的差異化評(píng)價(jià)，對(duì)“行善、避害”戰(zhàn)略的反應(yīng)是積極的，對(duì)其余3種戰(zhàn)略的反應(yīng)是消極的，與前述案例研究結(jié)論一致，接受了假設(shè)H2a。

比較表4中資本市場(chǎng)對(duì)4種社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的評(píng)價(jià)，發(fā)現(xiàn)：“行善、避害”戰(zhàn)略優(yōu)于其他3種戰(zhàn)略，“行善、不避害”戰(zhàn)略比參照戰(zhàn)略“不行善、不避害”戰(zhàn)略還要差，“不行善、避害”與參照戰(zhàn)略“不行善、不避害”戰(zhàn)略無(wú)顯著差異?？梢?jiàn)，行業(yè)溢出效應(yīng)引起的資本市場(chǎng)消極反應(yīng)程度由弱至強(qiáng)的次序是“行善、避害”、“不行善、避害”（或“不行善、不避害”）、“行善、不避害”戰(zhàn)略，與對(duì)涉事公司的案例研究結(jié)論不一致，拒絕了假設(shè) H2c，表明企業(yè)社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件的行業(yè)溢出效應(yīng)有其特殊的規(guī)律。

其原因可能是：在社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件發(fā)生期間，由于實(shí)施“行善、避害”戰(zhàn)略的公司積淀了一線的品牌價(jià)值和良好的社會(huì)聲譽(yù)，獲得了利益相關(guān)者特別是廣大消費(fèi)者的信任和忠誠(chéng)，產(chǎn)生了較強(qiáng)的“類保險(xiǎn)”效應(yīng)，資本市場(chǎng)不會(huì)對(duì)這類“靠得住、信得過(guò)”的公司做出負(fù)面評(píng)價(jià)，甚至做出“棄暗投明”式的偏好性正面評(píng)價(jià)。實(shí)施“行善、不避害”戰(zhàn)略的公司大力從事捐贈(zèng)等活動(dòng)，通過(guò)媒體傳播，利益相關(guān)者對(duì)其印象深刻，易獲得良好的社會(huì)聲譽(yù)，但其品牌價(jià)值較低，在社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件期間，這類“名聲在外”的公司更易使利益相關(guān)者對(duì)其品牌價(jià)值產(chǎn)生聯(lián)想和疑慮，導(dǎo)致心理反差，對(duì)公司進(jìn)行懲罰性評(píng)價(jià)，消極評(píng)價(jià)程度可能比實(shí)施“不行善、不避害”戰(zhàn)略的公司更強(qiáng)烈。實(shí)施“不行善、避害”戰(zhàn)略的公司，盡管扎實(shí)地加大研發(fā)投入、保障產(chǎn)品質(zhì)量等能夠提升品牌價(jià)值，為避免公司陷入社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件提供了有力保障，但其可視性弱，缺乏媒體傳播，這類“默默無(wú)聞”的公司難以被利益相關(guān)者知悉，產(chǎn)生了信息不對(duì)稱，在同行業(yè)其他公司發(fā)生社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件時(shí)，可能遭到資本市場(chǎng)的“誤判”，將其與不履行任何社會(huì)責(zé)任（“不行善、不避害”戰(zhàn)略）的公司視為同類，做出相差無(wú)幾的消極評(píng)價(jià)。

5研究結(jié)論與政策建議

研究結(jié)論：首先，本文采用事件研究法對(duì)我國(guó)2011年因血鉛電池事件被停產(chǎn)整改的上市公司進(jìn)行案例研究發(fā)現(xiàn)，資本市場(chǎng)對(duì)涉事公司做出了程度不同的消極反應(yīng)，其程度由弱至強(qiáng)的次序是實(shí)施“行善、避害”、“不行善、避害”、“行善、不避害”、“不行善、不避害”社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的公司。其次，本文通過(guò)回歸分析發(fā)現(xiàn)：該事件對(duì)輸配電氣行業(yè)產(chǎn)生了顯著的溢出效應(yīng)，但資本市場(chǎng)的消極反應(yīng)程度由弱至強(qiáng)的次序是“行善、避害”、“不行善、避害”（或“不行善、不避害”）、“行善、不避害”社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的公司。最后，結(jié)合案例研究和回歸分析發(fā)現(xiàn)：資本市場(chǎng)對(duì)實(shí)施“行善、避害”社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的公司給予了顯著的積極評(píng)價(jià)；公司履行社會(huì)責(zé)任具有“類保險(xiǎn)”效應(yīng)，“避害”責(zé)任的“類保

險(xiǎn)”效應(yīng)強(qiáng)于“行善”責(zé)任。

政策建議：企業(yè)采取“行善、避害”社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略是最佳戰(zhàn)略；即使受預(yù)算約束，側(cè)重履行“避害”責(zé)任也優(yōu)于片面追求“行善”責(zé)任；不履行任何社會(huì)責(zé)任的企業(yè)將遭受自身陷入社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件或行業(yè)溢出效應(yīng)造成的重大損失。研究結(jié)論可為政府監(jiān)管部門(mén)、媒體和社會(huì)公眾將企業(yè)社會(huì)責(zé)任督導(dǎo)重點(diǎn)由目前單一的“行善”責(zé)任轉(zhuǎn)向兼顧“避害”責(zé)任和“行善”責(zé)任提供決策參考。

（編輯：劉呈慶）

參考文獻(xiàn)（References）

[1]肖華，張國(guó)清. 公共壓力與公司環(huán)境信息披露——基于“松花江事件”的經(jīng)驗(yàn)研究[J]. 會(huì)計(jì)研究，2008，（5）：15-22. [Xiao Hua，Zhang Guoqing. Public Pressure and Corporate Environmental Disclosure Empirical Study Based on Songhua River Pollution Accident[J]. Accounting Research，2008，（5）：15-22.]

[2]肖紅軍，張俊生，曾亞敏. 企業(yè)高管的政府背景與企業(yè)社會(huì)責(zé)任事件的溢出效應(yīng)——基于“環(huán)保風(fēng)暴”下金沙江水電項(xiàng)目緊急叫停案的研究[J]. 經(jīng)濟(jì)管理，2010，（9）：75-84. [Xiao Hongjun，Zhang Junsheng，Zeng Yamin. Political Connections and the Spillover Effects of CSR Accidents：Evidence from Chinas ‘Environmental Storm[J]. Economics Management Journal，2010，（9）：75-84.]

[3]Godfrey P C， Merrill C B，Hansen J M. The Relationship Between Corporate Social Responsibility and Shareholder Value：An Empirical Test of the Risk Management Hypothesis[J]. Strategic Management Journal，2009，30：425-445.

[4]Minor D， Morgan J. CSR as Reputation Insurance：Primum Non Nocere[J]. California Management Review，2011，（3）：40-59.

4.2.2檢驗(yàn)“避害”、“行善”責(zé)任維度對(duì)CAR的影響

采用上述第一組解釋變量對(duì)CAR回歸，結(jié)果如表3所示。其中，2008-2010年的累計(jì)研發(fā)支出RDTO、平均研發(fā)支出RDAV、平均研發(fā)支出/平均投資活動(dòng)現(xiàn)金流出RDR、累計(jì)對(duì)外捐贈(zèng)支出DONATO、平均對(duì)外捐贈(zèng)支出DONAAV、平均對(duì)外捐贈(zèng)支出/平均營(yíng)業(yè)收入DONAR均對(duì)CAR具有顯著的正向影響。表明在社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件期間，公司履行“避害”和“行善”責(zé)任均能顯著減輕資本市場(chǎng)對(duì)公司的負(fù)面評(píng)價(jià)。

表3中，顯著水平由高到低（P值由低到高）的次序是RDR（或DONAR）、RDTO（或DONATO）、RDAV（或DONAAV）。這表明：公司根據(jù)自身財(cái)力投入研發(fā)的力度（或捐贈(zèng)的力度）減輕資本市場(chǎng)負(fù)面評(píng)價(jià)的程度最高，目前利益相關(guān)者對(duì)公司根據(jù)自身財(cái)力盡力履行社會(huì)責(zé)任的行為趨于理性認(rèn)識(shí)；累計(jì)研發(fā)支出（或累計(jì)捐贈(zèng)支出）減輕資本市場(chǎng)對(duì)公司負(fù)面評(píng)價(jià)的效果居于其次，表明履行社會(huì)責(zé)任的歷史越長(zhǎng)、支出金額越大的公司越易得到資本市場(chǎng)的好評(píng)或更輕的負(fù)面評(píng)價(jià)；年均研發(fā)支出（或年均捐贈(zèng)支出）減輕資本市場(chǎng)負(fù)面評(píng)價(jià)的效果最弱。另一特點(diǎn)是：測(cè)量“避害”責(zé)任（研發(fā)支出）的三個(gè)解釋變量對(duì)應(yīng)地比測(cè)量“行善”責(zé)任（捐贈(zèng)支出）的三個(gè)解釋變量的顯著水平高（P值低）、回歸系數(shù)值大。表明在社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件期間公司履行“避害”責(zé)任比履行“行善”責(zé)任承受的負(fù)面評(píng)價(jià)更低，即“避害”責(zé)任的“類保險(xiǎn)”效應(yīng)強(qiáng)于“行善”責(zé)任，接受了假設(shè)H2b。

10%、5%、1%水平顯著。4.2.3檢驗(yàn)社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略類型對(duì)CAR的影響

采用上述第二組解釋變量對(duì)CAR回歸，結(jié)果如表4所示?？梢?jiàn)，在未考慮控制變量，以及逐步增加控制變量的條件下，社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略類型對(duì)CAR的影響情況為：STRA3（“行善、避害”戰(zhàn)略）為顯著的正向影響，STRA1（“行善、不避害”戰(zhàn)略）為顯著的負(fù)向影響，STRA2（“不行善、避害”戰(zhàn)略）無(wú)顯著影響。這表明，在事件時(shí)窗內(nèi)資本市場(chǎng)對(duì)輸配電氣行業(yè)實(shí)施不同社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的公司做出了顯著的差異化評(píng)價(jià)，對(duì)“行善、避害”戰(zhàn)略的反應(yīng)是積極的，對(duì)其余3種戰(zhàn)略的反應(yīng)是消極的，與前述案例研究結(jié)論一致，接受了假設(shè)H2a。

比較表4中資本市場(chǎng)對(duì)4種社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的評(píng)價(jià)，發(fā)現(xiàn)：“行善、避害”戰(zhàn)略優(yōu)于其他3種戰(zhàn)略，“行善、不避害”戰(zhàn)略比參照戰(zhàn)略“不行善、不避害”戰(zhàn)略還要差，“不行善、避害”與參照戰(zhàn)略“不行善、不避害”戰(zhàn)略無(wú)顯著差異?？梢?jiàn)，行業(yè)溢出效應(yīng)引起的資本市場(chǎng)消極反應(yīng)程度由弱至強(qiáng)的次序是“行善、避害”、“不行善、避害”（或“不行善、不避害”）、“行善、不避害”戰(zhàn)略，與對(duì)涉事公司的案例研究結(jié)論不一致，拒絕了假設(shè) H2c，表明企業(yè)社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件的行業(yè)溢出效應(yīng)有其特殊的規(guī)律。

其原因可能是：在社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件發(fā)生期間，由于實(shí)施“行善、避害”戰(zhàn)略的公司積淀了一線的品牌價(jià)值和良好的社會(huì)聲譽(yù)，獲得了利益相關(guān)者特別是廣大消費(fèi)者的信任和忠誠(chéng)，產(chǎn)生了較強(qiáng)的“類保險(xiǎn)”效應(yīng)，資本市場(chǎng)不會(huì)對(duì)這類“靠得住、信得過(guò)”的公司做出負(fù)面評(píng)價(jià)，甚至做出“棄暗投明”式的偏好性正面評(píng)價(jià)。實(shí)施“行善、不避害”戰(zhàn)略的公司大力從事捐贈(zèng)等活動(dòng)，通過(guò)媒體傳播，利益相關(guān)者對(duì)其印象深刻，易獲得良好的社會(huì)聲譽(yù)，但其品牌價(jià)值較低，在社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件期間，這類“名聲在外”的公司更易使利益相關(guān)者對(duì)其品牌價(jià)值產(chǎn)生聯(lián)想和疑慮，導(dǎo)致心理反差，對(duì)公司進(jìn)行懲罰性評(píng)價(jià)，消極評(píng)價(jià)程度可能比實(shí)施“不行善、不避害”戰(zhàn)略的公司更強(qiáng)烈。實(shí)施“不行善、避害”戰(zhàn)略的公司，盡管扎實(shí)地加大研發(fā)投入、保障產(chǎn)品質(zhì)量等能夠提升品牌價(jià)值，為避免公司陷入社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件提供了有力保障，但其可視性弱，缺乏媒體傳播，這類“默默無(wú)聞”的公司難以被利益相關(guān)者知悉，產(chǎn)生了信息不對(duì)稱，在同行業(yè)其他公司發(fā)生社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件時(shí)，可能遭到資本市場(chǎng)的“誤判”，將其與不履行任何社會(huì)責(zé)任（“不行善、不避害”戰(zhàn)略）的公司視為同類，做出相差無(wú)幾的消極評(píng)價(jià)。

5研究結(jié)論與政策建議

研究結(jié)論：首先，本文采用事件研究法對(duì)我國(guó)2011年因血鉛電池事件被停產(chǎn)整改的上市公司進(jìn)行案例研究發(fā)現(xiàn)，資本市場(chǎng)對(duì)涉事公司做出了程度不同的消極反應(yīng)，其程度由弱至強(qiáng)的次序是實(shí)施“行善、避害”、“不行善、避害”、“行善、不避害”、“不行善、不避害”社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的公司。其次，本文通過(guò)回歸分析發(fā)現(xiàn)：該事件對(duì)輸配電氣行業(yè)產(chǎn)生了顯著的溢出效應(yīng)，但資本市場(chǎng)的消極反應(yīng)程度由弱至強(qiáng)的次序是“行善、避害”、“不行善、避害”（或“不行善、不避害”）、“行善、不避害”社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的公司。最后，結(jié)合案例研究和回歸分析發(fā)現(xiàn)：資本市場(chǎng)對(duì)實(shí)施“行善、避害”社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略的公司給予了顯著的積極評(píng)價(jià)；公司履行社會(huì)責(zé)任具有“類保險(xiǎn)”效應(yīng)，“避害”責(zé)任的“類保

險(xiǎn)”效應(yīng)強(qiáng)于“行善”責(zé)任。

政策建議：企業(yè)采取“行善、避害”社會(huì)責(zé)任戰(zhàn)略是最佳戰(zhàn)略；即使受預(yù)算約束，側(cè)重履行“避害”責(zé)任也優(yōu)于片面追求“行善”責(zé)任；不履行任何社會(huì)責(zé)任的企業(yè)將遭受自身陷入社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件或行業(yè)溢出效應(yīng)造成的重大損失。研究結(jié)論可為政府監(jiān)管部門(mén)、媒體和社會(huì)公眾將企業(yè)社會(huì)責(zé)任督導(dǎo)重點(diǎn)由目前單一的“行善”責(zé)任轉(zhuǎn)向兼顧“避害”責(zé)任和“行善”責(zé)任提供決策參考。

（編輯：劉呈慶）

參考文獻(xiàn)（References）

[1]肖華，張國(guó)清. 公共壓力與公司環(huán)境信息披露——基于“松花江事件”的經(jīng)驗(yàn)研究[J]. 會(huì)計(jì)研究，2008，（5）：15-22. [Xiao Hua，Zhang Guoqing. Public Pressure and Corporate Environmental Disclosure Empirical Study Based on Songhua River Pollution Accident[J]. Accounting Research，2008，（5）：15-22.]

[2]肖紅軍，張俊生，曾亞敏. 企業(yè)高管的政府背景與企業(yè)社會(huì)責(zé)任事件的溢出效應(yīng)——基于“環(huán)保風(fēng)暴”下金沙江水電項(xiàng)目緊急叫停案的研究[J]. 經(jīng)濟(jì)管理，2010，（9）：75-84. [Xiao Hongjun，Zhang Junsheng，Zeng Yamin. Political Connections and the Spillover Effects of CSR Accidents：Evidence from Chinas ‘Environmental Storm[J]. Economics Management Journal，2010，（9）：75-84.]

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