李飛 單興亮

摘要：本文通過對2010年開放基金的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)男性基金經(jīng)理操作的基金的平均年收益率低于女性，進(jìn)一步回歸分析發(fā)現(xiàn)，男性基金經(jīng)理不論其擇時(shí)或者選券能力，卻都要強(qiáng)于女性基金經(jīng)理。

關(guān)鍵詞：基金收益 性別差異 面板數(shù)據(jù)回歸

一、引言

一些學(xué)者通過研究發(fā)現(xiàn)男性相比女性更容易自我感覺良好，表現(xiàn)出過度自信，Prince和Melvin（1993）研究發(fā)現(xiàn)男性在金融方面自我感覺更有競爭力。男性在金融行業(yè)就業(yè)的人數(shù)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于女性人數(shù)，這也從一個(gè)側(cè)面反映出金融行業(yè)中有性別差異。

Brad M. Barber 和 Terrance Odean（2001）通過對相同數(shù)據(jù)分為男女分別進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)男性交易量比女性要多45%，他們認(rèn)為這一現(xiàn)象是男性的過度自信的表現(xiàn)。過多的交易使男性的凈收益率相比最初的投資組合下降了2.65%，相比女性只下降了1.72%，男性比女性多損失了0.94%。同時(shí)，男女性別的差異在單身男女上體現(xiàn)更加的明顯，單身男性交易量比單身女性多67%，而相比其損失的凈收益也更多，達(dá)到1.44%。

本文將對男性和女性基金經(jīng)理的業(yè)績表現(xiàn)進(jìn)行對比，運(yùn)用二次回歸模型對男性和女性基金經(jīng)理的表現(xiàn)進(jìn)行分析，得出二者的選券和擇時(shí)能力是如何影響他們的業(yè)績的。

二、男女基金經(jīng)理平均年收益率比較

本文根據(jù)國泰安數(shù)據(jù)庫中開放式基金2010年的全部交易數(shù)據(jù)，按性別挑選出全年只有男性基金經(jīng)理或女性基金經(jīng)理操作的基金，剔除收益率不全的數(shù)據(jù)，剔除由相同基金經(jīng)理操作且收益率極其相似的基金，得到了男性基金經(jīng)理操作的基金共372個(gè)，女性基金經(jīng)理操作的基金共28個(gè)。

男性基金經(jīng)理的平均年收益率為-1.596%，女性基金經(jīng)理的平均年收益率為-0.961%，男性基金經(jīng)理的收益率平均比女性基金經(jīng)理低0.621%。相比男性基金經(jīng)理，女性基金經(jīng)理的年收益率方差更低，其收益的波動性更小，女性基金經(jīng)理的年收益率方差只有0.0064，而男性達(dá)到了0.0138。

三、男女基金經(jīng)理收益率差別的深入分析

基金經(jīng)理表現(xiàn)可以分解為它的選券能力和擇時(shí)能力，汪光成（2002）研究發(fā)現(xiàn)，基金具有一定的選券能力，但是在擇時(shí)能力比較欠缺，沒有表現(xiàn)出明顯的市場把握能力。Treynor 和Mazuy（1966）提出的二次回歸模型，是分析這兩個(gè)方面能力的經(jīng)典模型，其回歸方程為：

：基金P在t期的收益率收益率，：t期的市場無風(fēng)險(xiǎn)利率（一年期固定存款的利率），：t期的市場收益率（股票市場、債券市場和貨幣市場的收益率按照8：1：1的比例計(jì)算得來），：隨機(jī)誤差項(xiàng)。

該模型研究的是基金收益除去市場無風(fēng)險(xiǎn)利率之后，同市場利率減去市場無風(fēng)險(xiǎn)利率的關(guān)系，并將前者變現(xiàn)為后者的二次函數(shù)的形式，a是截距項(xiàng)，它的大小說明了該基金的無風(fēng)險(xiǎn)收益能力，他不隨市場收益的變化而變化。當(dāng)a顯著大于零時(shí)，說明基金經(jīng)理具良好的選券能力，a越大，說明基金經(jīng)理的選券能力越強(qiáng)。

模型中β是二次項(xiàng)系數(shù)，它表示該基金隨著市場收益率的變化而變化的程度，如果基金經(jīng)理能夠預(yù)測市場收益，則當(dāng)市場收益升高時(shí)，該基金將會更高比例的持有市場組合，否則減少持有，此時(shí)模型表現(xiàn)為γ大于零；相反，基金經(jīng)理不能預(yù)測出市場收益時(shí)，就無法作出上面的選擇，此時(shí)模型中γ小于零。因此，此模型回歸結(jié)果中，當(dāng)γ顯著大于零時(shí)，說明基金經(jīng)理有擇時(shí)能力，γ越大，說明基金經(jīng)理的擇時(shí)能力越強(qiáng)。

此模型運(yùn)用到本文中，將男性基金經(jīng)理和女性基金經(jīng)理分別看作一個(gè)整體進(jìn)行考察，運(yùn)用上面日收益率數(shù)據(jù)分別進(jìn)行面板回歸。

回歸結(jié)果中所有系數(shù)均在1%水平上顯著，方程的F統(tǒng)計(jì)值非常顯著，擬合優(yōu)度R2也令人滿意。男性和女性相比，a大小相差不大，男性稍稍大于女性基金經(jīng)理，說明兩者的選券能力差不多，沒有顯著差異。兩者a均大于零，說明兩者的在選券方面的表現(xiàn)都是比較優(yōu)秀的。

但是兩者的γ差異比較明顯，女性基金經(jīng)理的γ明顯的小于男性基金經(jīng)理，且兩者的γ顯著小于零，說明不管男性基金經(jīng)理還是女性基金經(jīng)理，在擇時(shí)能力方面都是欠缺的，對時(shí)機(jī)把握不當(dāng)，使得他們在市場表現(xiàn)好的時(shí)候沒能抓住機(jī)會，而是市場低迷的時(shí)候比市場更低，不當(dāng)?shù)慕灰资沟没鸾?jīng)理們的收益降低。對男性和女性基金經(jīng)理的 值進(jìn)行比較，前者明顯高于后者，也就是說女性基金經(jīng)理的擇時(shí)能力比男性基金經(jīng)理更弱。

參考文獻(xiàn)：

[1]王聰.證券投資基金績效評估模型分析.經(jīng)濟(jì)研究，2001；第9期

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[4] Brad M. Barber. Terrance Odean， “Boys Will Be Boys” Quarterly Journal of Economics， Vol.116，2001；189-227

[5]Jack L. Treynor and Kay K. Mazuy. “Can Mutual Funds Outguess the Market？” Harvard Business Review July 1， 1966

[6]Odean， Terrance. “Why Do Investors Trade Too Much？” American Economic Review，， 1999， Vol.89

[7]Prince， Melvin.“Women， Men， and Money Styles” Journal of Economic Psychology， ， 1993， Vol.14