胡光華

（安徽財經(jīng)大學，安徽 蚌埠 233030）

基于盈余管理視角的股權(quán)激勵文獻回顧

胡光華

（安徽財經(jīng)大學，安徽 蚌埠 233030）

近年來，越來越多的上市公司推行了股權(quán)激勵機制，很多學者對股權(quán)激勵與高管盈余管理行為進行了深入的研究.文章從管理層對股權(quán)激勵形式的選擇、股權(quán)激勵契約結(jié)構(gòu)和股權(quán)激勵程度等方面對前人的研究結(jié)果進行了梳理.

股權(quán)激勵；盈余管理

股權(quán)激勵是上市公司以其股票為標的，對公司的董事、監(jiān)事和高管進行長期激勵的一種機制.由于兩權(quán)分離和信息的不對稱，經(jīng)營者可能會存在道德風險，利用信息優(yōu)勢偷懶或是追求眼前利益而損害了所有者的長遠利益，不利于公司的長遠發(fā)展.現(xiàn)代企業(yè)理論和國外的很多實踐證明，股權(quán)激勵機制更有利于經(jīng)營者為公司的長遠發(fā)展而努力.

2005年12月31日中國證券監(jiān)督管理委員會發(fā)布了《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》（試行）的通知，股權(quán)激勵機制有了較為規(guī)范的管理依據(jù)，越來越多的上市公司已經(jīng)開始采取這一激勵手段，截止2012年底僅A股市場已有444家上市公司公布了股權(quán)激勵方案.然而，只有當公司的業(yè)績達到既定的指標時，公司的高管才可以行權(quán).在股權(quán)激勵的誘惑下，高管可能會利用各種手段進行盈余管理，美國安然事件就是一個很好的證明.很多學者對實行股權(quán)激勵的管理層進行盈余管理的動機、如何進行盈余管理等問題都做了深入的研究和探討.本文從管理層對股權(quán)激勵形式的選擇、股權(quán)激勵契約結(jié)構(gòu)和股權(quán)激勵程度等方面對前人關(guān)于股權(quán)激勵與盈余管理的研究結(jié)果進行了梳理.

1 股權(quán)激勵形式的選擇與盈余管理

股權(quán)激勵的形式包括限制性股票、股票期權(quán)、股票增值權(quán)和虛擬股票等.對于股票增值權(quán)和虛擬股票，企業(yè)需要以現(xiàn)金結(jié)算，當高管行權(quán)時會減少公司的流動資金.絕大部分的公司傾向于選擇股票期權(quán)這種以權(quán)益結(jié)算的股權(quán)激勵方式，這與公司高管進行盈余管理有一定的關(guān)系.

1972年美國會計原則委員會（APB）發(fā)布了25號意見書，要求股票期權(quán)采用內(nèi)在價值進行計量.因為美國大部分公司的期權(quán)是平價發(fā)行的，期權(quán)的內(nèi)在價值為零.這種會計處理方法使公司無需考慮股票期權(quán)費用，從而使會計利潤增加.由于其他的股權(quán)激勵形式?jīng)]有這用美化報表的優(yōu)勢，所以很多希望調(diào)高利潤的公司傾向于選擇股權(quán)期權(quán).

Hall&Liebman（1998）研究發(fā)現(xiàn)，美國公眾一直對經(jīng)理人的過高薪酬水平表示質(zhì)疑，股票期權(quán)在內(nèi)在價值法的處理下，其內(nèi)在價值為零，這樣不僅可以讓公眾看不到經(jīng)理人的實際報酬，而且還可以提高公司的利潤，所以美國的公司傾向于選擇股票期權(quán).Dechow&Sloan（1996）以及Core&Guay（1999）都發(fā)現(xiàn)，當公司的業(yè)績較差時，可能會導致分析師的級別下降、投資者拋售股票進而是股價下跌、募集資金難度變大，此時管理層會選擇股票期權(quán)而不是其他的激勵形式.

李曜（2008）從現(xiàn)金流和期權(quán)定價方面指出公司會傾向于選擇股票期權(quán).他通過對股票期權(quán)與限制性股票的比較，并且對近3年我國上市公司的實踐進行總結(jié)，指出大部分的公司都偏向于選擇股票期權(quán)，主要原因可能是選擇股票期權(quán)不存在現(xiàn)金的流出，而且股票期權(quán)的公告效應顯著，有利于股價的提高.另一方面股票期權(quán)的合理估值比較困難，通過期權(quán)定價模型和參數(shù)設(shè)定來影響公司的成本和利潤.

鮑建平、張燦（2003）將股票期權(quán)與傳統(tǒng)薪酬制度相比，指出股票期權(quán)制度能夠使經(jīng)營者更注重公司的長遠發(fā)展，從而獲得他們持有的未行權(quán)的股票期權(quán)的潛在收益.實行股票期權(quán)制度，不僅可以降低公司的委托代理成本，而且能夠矯正管理層的短視行為，使管理層注重公司股東的價值.

2 股權(quán)激勵契約結(jié)構(gòu)與盈余管理

一份股權(quán)激勵方案的完整執(zhí)行需要經(jīng)歷授予日、可行權(quán)日、行權(quán)日這三個必不可少的關(guān)鍵時點.只有當公司的業(yè)績達到既定的要求時，被授予對象符合行權(quán)條件時才能行權(quán).根據(jù)我國上市公司股權(quán)激勵管理辦法的規(guī)定，上市公司在授予股票期權(quán)時要確定行權(quán)價格，且行權(quán)價格不得低于股權(quán)激勵計劃草案公布前一個交易日的股票收盤價和草案公布前30個交易日內(nèi)公司標的股票的平均收盤價中的最高者.被授予對象為了最大程度的實現(xiàn)自身利益，可能會在授予日前抑制股價，從而降低行權(quán)價格.為了滿足行權(quán)條件，會在可行權(quán)日前通過各種手段的盈余管理來提高公司的業(yè)績，從而順利行權(quán).當被激勵對象獲得了股票期權(quán)時，行權(quán)時的股價與行權(quán)價之差便是其收益.所以作為理性的經(jīng)濟人，高管會在行權(quán)時進行向上的盈余管理設(shè)法提高股價，獲得盡可能大的收益.

2.1 授予日前——向下的盈余管理

Baker、Collins&Reitenga（2003）經(jīng)研究發(fā)現(xiàn)，管理層在股票期權(quán)授予日前，存在著下調(diào)公司利潤的行為，從而降低行權(quán)價.Balsam、Chen& Sankaraguruswamy（2003）指出，管理層在授予日前通過對“應計利潤”的操控來達到降低利潤的目標. Aboody&Kasznik（2000）研究發(fā)現(xiàn)，公司在股票授予日前通過提前發(fā)布壞消息、推遲公布好消息來影響公司股價，從而實現(xiàn)由股票期權(quán)帶來的更高的潛在收益.Coles（2006）通過將80次股票期權(quán)的重新定價與對159次股票期權(quán)重新發(fā)行進行對比，發(fā)現(xiàn)經(jīng)理人在股票期權(quán)被授予日前會通過操控應計利潤的方式進行向下的盈余管理.Marc Chesney· Rajna Gibson（2008）利用了一個連續(xù)時間的股權(quán)定價模型研究了經(jīng)理人在實行股權(quán)激勵計劃前的欺騙動機.他們大部分利用會計利潤的盈余管理來提高股票的價格，從而獲取更高的報酬.

肖淑芳、張晨宇、張超、軒然（2009）運用了單樣本T檢驗和配對樣本T檢驗的方法，對滬深兩市自“上市公司股權(quán)激勵管理辦法”頒布以來首次披露股權(quán)激勵計劃的上市公司進行了研究，發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵計劃公告日前的三個季度，經(jīng)理人通過操縱“操縱性應計利潤”進行了向下的盈余管理.劉鳴（2009）研究發(fā)現(xiàn)，準備實施管理層股權(quán)激勵的公司，管理層會下調(diào)基準年度的盈余以達到順利行權(quán)的目的.劉鴻雁（2010）選取了截至2006年底已實施股權(quán)激勵的49家上市公司中的46家為樣本，在修正的Jone s模型的基礎(chǔ)上加入了存貨與主營業(yè)務成本這兩個影響因素，通過單樣本T檢驗驗證發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵實施前一年，上市公司通過降低操控性盈余進行了向下的盈余管理.

2.2 可行權(quán)日前——向上的盈余管理

Safdar（2003）通過對季度數(shù)據(jù)的研究，發(fā)現(xiàn)經(jīng)理人在行權(quán)日前通過操縱應計利潤進行了向上的盈余管理，以此達到太高股價的目的.耿照源、鄔咪娜、高曉麗（2009）選取了截止至2008年12月已實施管理層股權(quán)激勵的80家上市公司為實驗組，將未實施股權(quán)激勵的上市公司最為對照組，研究發(fā)現(xiàn)面對股權(quán)激勵的誘惑，公司管理層存在為滿足行權(quán)條件而進行向上的盈余管理的動機.

2.3 可行權(quán)日后至行權(quán)日前——向上的盈余管理

Beneish&Vargus（2002）研究發(fā)現(xiàn)，管理層在行權(quán)日前，公司財務報表上的應計收支項目的可信度下降，說明管理層為抬高股價進行了盈余管理. Bartov&Mohanram（2004）研究發(fā)現(xiàn)，管理層在期權(quán)行權(quán)前，通過對非經(jīng)常性項目的操控來增加盈余.蘇冬蔚、林大龐（2010）研究發(fā)現(xiàn)，盈余管理能夠加大管理層的行權(quán)概率.

3 股權(quán)激勵程度與盈余管理

盡管股權(quán)激勵從某種程度上減少了高管的短期自利動機，但是卻不能完全杜絕高管進行盈余管理的行為.相反，很多學者認為盈余管理與股權(quán)激勵的程度存在著正相關(guān)的關(guān)系.

Bergstresser&Philippon（2003）研究發(fā)現(xiàn)，高管執(zhí)行期權(quán)的數(shù)量越多，盈余管理的幅度就越大. Cheng&Warfield（2005）指出，一個公司實行股票期權(quán)等股權(quán)激勵的的股權(quán)類薪酬比重越高，盈余管理的現(xiàn)象就越嚴重.

陳千里（2008）基于委托代理模型，從理論上分析了股權(quán)激勵與盈余操控和國有股減持的關(guān)系.其研究結(jié)果則揭示,股權(quán)激勵的程度過高，可能會使抑制盈余管理的市場監(jiān)督實效，則盈余管理現(xiàn)象就越嚴重.

李春景、李萍（2009）將2006年滬、深兩市實施股權(quán)激勵方案的41家上市公司作為研究對象，利用Jones模型計算了可操控性應計利潤，將其作為衡量上市公司盈余管理程度的指標，并且使用T檢驗、相關(guān)性分析和多元線性回歸等方法，對兩者之間是否存在相關(guān)關(guān)系進行實證研究.研究指出，我國上市公司的股權(quán)激勵制度加大了管理層進行盈余管理的動機，并且盈余管理程度隨著管理層持股比例的增加而增加.

王兵（2009）利用2001～2004年上市公司公布的數(shù)據(jù)，從管理層持股對盈余質(zhì)量影響這一方面進行實證分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)管理層持股與任意應計額在5%的水平下顯著正相關(guān)，這表明持股水平越高，管理層盈余管理幅度越大，其盈余質(zhì)量越低，說明在此條件下股權(quán)激勵制度不但沒有發(fā)揮協(xié)同效應，反而導致盈余管理行為.

何凡（2010）以我國實施股權(quán)激勵的上市公司為研究對象，實證分析了股權(quán)激勵制度與盈余管理程度之間的關(guān)系.研究結(jié)果表明，激勵股權(quán)占總股本的比例與實施股權(quán)激勵前的盈余管理程度呈顯著的正相關(guān)關(guān)系.

李麗（2010）研究結(jié)果表明，在實施股權(quán)激勵的上市公司中，管理層為了追求高額報酬而進行盈余管理的行為是普遍存在的，并且管理層的持股比例越高，盈余管理程度就越高.

4 文獻述評

幾乎所有的公司都存在著盈余管理的動機和行為，盡管上市公司實行股權(quán)激勵刺激高管從股東的利益出發(fā)，有利于公司的長遠發(fā)展，但是以上文獻表明股權(quán)激勵制度從某種程度上也加大了高管進行盈余管理的動機.股權(quán)激勵制度看似規(guī)范，卻在很多環(huán)節(jié)存在著高管操控利潤的可能，所以制定一個合理的股權(quán)激勵方案不僅要考慮激勵的期權(quán)數(shù)量、激勵的形式，而且要從微觀角度分析股權(quán)激勵的契約結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)調(diào)動高管積極性、降低盈余管理程度和真正提高公司業(yè)績的三重目標.

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F276.6；F272

A

1673-260X（2013）11-0091-03