陸 銘

（安徽財(cái)經(jīng)大學(xué) 商學(xué)院，安徽 蚌埠 233041）

1 引言

所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，帶來(lái)了現(xiàn)代公司的委托代理問(wèn)題，公司經(jīng)營(yíng)者與公司所有者的利益沖突和信息不對(duì)稱，使經(jīng)營(yíng)者在進(jìn)行戰(zhàn)略決策時(shí)為了自身利益而侵害股東的利益.這種現(xiàn)象也就是普遍存在的第一類代理問(wèn)題（Jensen&Meckling，1976；Fama，1980）.隨后，大股東的出現(xiàn)加強(qiáng)了對(duì)管理者的監(jiān)督，緩解了第一類代理問(wèn)題，但是同時(shí)又帶來(lái)了第二類代理問(wèn)題（Shleifer&Vishny，1997）：大股東通過(guò)存在利益沖突的自我交易以及不公平的關(guān)聯(lián)交易追求私人收益，侵害中小股東利益.

由于我國(guó)特有的國(guó)有股“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象，大股東監(jiān)督無(wú)力普遍存在，而中小股東股權(quán)分散，缺乏監(jiān)督的能力.機(jī)構(gòu)投資者處于大股東地位之下而在中小股東之上，同時(shí)具備了監(jiān)督的動(dòng)機(jī)與能力.近年來(lái)，在超常規(guī)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者的戰(zhàn)略指導(dǎo)下，機(jī)構(gòu)投資者得到蓬勃發(fā)展.其標(biāo)志是中小股東持股份額降低，取而代之的是具有長(zhǎng)期投資理念的機(jī)構(gòu)投資者的持股份額不斷增加.機(jī)構(gòu)投資者的地位不斷提高，在上市公司治理中的作用越來(lái)越明顯.

2 機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的動(dòng)機(jī)

與中小股東相比，機(jī)構(gòu)投資者具有專業(yè)化、規(guī)?；ⅹ?dú)立中介的特征，可以部分的緩解兩類代理問(wèn)題，優(yōu)化公司治理的結(jié)構(gòu).機(jī)構(gòu)投資者介入公司治理的動(dòng)機(jī)主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

2.1 規(guī)模優(yōu)勢(shì)

機(jī)構(gòu)投資者從分散的公眾手中籌集資金，使機(jī)構(gòu)投資者具有強(qiáng)大的資金優(yōu)勢(shì).機(jī)構(gòu)投資者憑借其持有大量的股份，可以在上市公司中擁有話語(yǔ)權(quán),有效地彌補(bǔ)大股東的監(jiān)督不力，減少第一類代理成本.而且，由于機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模越來(lái)越大，單位治理成本越來(lái)越低,機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的收益很可能大于其監(jiān)督成本，使其更有動(dòng)機(jī)介入公司治理中.另外，機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理時(shí)需要的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)在其所投資的所有公司中都適用，在一定程度上節(jié)省了監(jiān)督成本.

2.2 資源優(yōu)勢(shì)

與中小投資者相比，機(jī)構(gòu)投資者擁有高素質(zhì)的專業(yè)人士，具有大量的時(shí)間和資金對(duì)所投資的上市公司進(jìn)行時(shí)刻監(jiān)督.機(jī)構(gòu)投資者由于持股比例大，在股東大會(huì)上擁有較多的表決權(quán)，進(jìn)而能夠影響公司的董事會(huì)和管理層，并搜集到不在公開市場(chǎng)披露的內(nèi)部信息，并且還能干預(yù)董事會(huì)的信息披露決策，提高公司的信息透明度.

2.3 逐利偏好

機(jī)構(gòu)投資者作為投資主體，同樣也是為了追求利益.隨著機(jī)構(gòu)投資者持股比例的逐漸上升，機(jī)構(gòu)投資者的利益與企業(yè)的業(yè)績(jī)息息相關(guān).此時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者為了獲取更多的利益，不得不積極參與公司治理，行使各項(xiàng)權(quán)利，維護(hù)自身的利益.

3 機(jī)構(gòu)投資者介入公司治理的影響

機(jī)構(gòu)投資者有動(dòng)機(jī)并有能力監(jiān)督代理人的自利行為，維護(hù)股東的利益，緩解第一類代理問(wèn)題.同時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者由于其持股比例較大，可以有效地制衡控股股東，使控股股東不能隨心所欲的侵害中小股東的利益，緩解第二類代理問(wèn)題.

3.1 機(jī)構(gòu)投資者與第一類代理問(wèn)題

公司的經(jīng)營(yíng)監(jiān)督機(jī)制是公司治理機(jī)制的重要部分，其對(duì)于公司治理及提高企業(yè)業(yè)績(jī)起著關(guān)鍵的作用.外部獨(dú)立審計(jì)機(jī)構(gòu)，公司內(nèi)部的監(jiān)事會(huì)、獨(dú)立董事以及公司信息公開披露機(jī)制能夠監(jiān)督公司的經(jīng)營(yíng)管理，但公司股東自身的直接監(jiān)控才能真正發(fā)揮作用.在所有權(quán)高度集中的公司中，公司的控股股東能夠很好的行使監(jiān)督權(quán)，能夠有效的監(jiān)督代理人.在所有權(quán)極度分散的公司中，分散的股東由于各自監(jiān)控成本的約束以及能力的限制，都考慮“搭便車”，并不能真正對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行監(jiān)督.因此，內(nèi)部人控制現(xiàn)象在所有權(quán)分散的公司中更加突出.

隨著機(jī)構(gòu)投資者的迅速發(fā)展，其作為公司股東中的重要一員，有動(dòng)機(jī)參與公司治理，對(duì)代理人進(jìn)行監(jiān)督.機(jī)構(gòu)投資者可以在股東大會(huì)上，對(duì)上市公司的經(jīng)營(yíng)決策和運(yùn)作等問(wèn)題提出疑問(wèn).機(jī)構(gòu)投資者也可以推舉人員參加上市公司的董事會(huì)，對(duì)于公司的發(fā)展戰(zhàn)略與經(jīng)營(yíng)方針發(fā)表意見，同時(shí)更多的了解公司的內(nèi)部信息，監(jiān)督公司管理層，提高了監(jiān)督的效率，降低了代理的成本.

3.2 機(jī)構(gòu)投資者與第二類代理問(wèn)題

在所有權(quán)高度集中的公司中，公司的控股股東雖然能夠很好的行使監(jiān)督權(quán)，有效的監(jiān)督代理人，但是由于控股股東和小股東比例上的懸殊和利益上的不一致，又極易引起第二類代理問(wèn)題.

在我國(guó)，高度集中的所有權(quán)增強(qiáng)了控股股東對(duì)其他股東進(jìn)行侵占的能力.控股股東的侵占行為都是以較為隱蔽的方式進(jìn)行的，作為持股份額較小的小股東很難發(fā)現(xiàn)這種隱秘行為.這種“隧道效應(yīng)”使控股股東牟利，卻要其他股東承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，并且損害了公司的利益，不利于公司業(yè)績(jī)的平穩(wěn)提升，嚴(yán)重侵害了其他股東的利益.機(jī)構(gòu)投資者不同于中小股東，其具有先天的優(yōu)勢(shì)，自然不會(huì)對(duì)控股股東的“隧道效應(yīng)”視而不見.機(jī)構(gòu)投資者由于擁有專業(yè)的信息搜集的團(tuán)隊(duì)，可以及時(shí)發(fā)現(xiàn)控股股東的“隧道效應(yīng)”.并且，由于其持股比例大大高于小股東，有能力召集其他股東共同提議并召開股東大會(huì)，反對(duì)大股東的自利行為，維護(hù)中小股東的合法權(quán)益.機(jī)構(gòu)投資者彌補(bǔ)了中小股東在公司治理中的缺陷，有效的制衡控股股東，解決了第二類代理問(wèn)題.

4 研究結(jié)論與政策建議

機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行價(jià)值投資，積極參與公司治理，不僅能有效的監(jiān)督管理層，提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率，解決第一類代理問(wèn)題，同時(shí)還能對(duì)控股股東形成制衡，防止大股東侵害中小股東的利益，解決第二類代理問(wèn)題.因此，為了更好的促進(jìn)我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者健康的發(fā)展，使其更好的在公司治理中發(fā)揮作用，提出建議如下：

4.1 鼓勵(lì)機(jī)構(gòu)投資者健康發(fā)展

首先應(yīng)繼續(xù)大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，進(jìn)一步擴(kuò)大機(jī)構(gòu)投資者的數(shù)量.其次，要提升機(jī)構(gòu)投資者管理資產(chǎn)的水平，促進(jìn)其形成長(zhǎng)期戰(zhàn)略型投資的理念.另外，機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展還要看中質(zhì)量和機(jī)構(gòu)，我國(guó)在增加機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量的同時(shí)，也要注意保證機(jī)構(gòu)投資者的結(jié)構(gòu)合理，并著力引入全新理性的機(jī)構(gòu)投資者，帶動(dòng)我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者的全面升級(jí).

4.2 完善相關(guān)的制度和法規(guī)

機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展離不開一個(gè)相對(duì)成熟完善的法律體系.目前，我國(guó)的資本市場(chǎng)尚不成熟，這導(dǎo)致了一些機(jī)構(gòu)投資者抱著投機(jī)的心態(tài)采取短線炒作，不利于其積極參與公司治理.因此，應(yīng)當(dāng)根據(jù)我國(guó)的具體情況，從投資者利益保護(hù)的角度出發(fā)，制定相關(guān)的法律法規(guī)，明確界定機(jī)構(gòu)投資者的概念，規(guī)定其所擁有的權(quán)利，為其參與公司治理提供法律保障.另外，還應(yīng)當(dāng)對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的投資范圍和應(yīng)盡的義務(wù)做出明確界定，促使其成為積極的投資者，鼓勵(lì)他們建立長(zhǎng)期投資的理念，培養(yǎng)機(jī)構(gòu)投資者快速的發(fā)展.

4.3 加強(qiáng)機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司的管理與參與力度

不同類型的機(jī)構(gòu)投資者參與上市公司治理的程度不同.只有成熟的、理性的機(jī)構(gòu)投資者才以價(jià)值投資為導(dǎo)向.雖然其投資目的也是盈利，但是其進(jìn)行投資決策主要以高穩(wěn)定，低風(fēng)險(xiǎn)作為重要依據(jù)，更有動(dòng)機(jī)參與公司治理.所以，要建立機(jī)構(gòu)投資者與上市公司的長(zhǎng)期合作關(guān)系，促進(jìn)企業(yè)業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)，達(dá)到和上市公司雙贏的局面.另外，還應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)機(jī)構(gòu)投資者之間的合作，由于其利益上的一致性，可以聯(lián)合起來(lái)形成戰(zhàn)略同盟，這樣就能有足夠的持股份額參與到公司的經(jīng)營(yíng)決策，更好的對(duì)管理者監(jiān)督，對(duì)第一大股東產(chǎn)生制衡，發(fā)揮出更好的治理效果.

〔1〕Aggarwal，R.，Erel，I.，F(xiàn)erreira，M.Does Governance Travel around the World? Evidence from Institutional Investors[J].Journal of Financial Economics,2011，100(1):154-181.

〔2〕Elyasiani， E.， Jia， J.Distribution of Institutional Ownership and Corporate Firm Performance[J].Journal of Banking & Finance，2010，34(3)：606-620.

〔3〕傅強(qiáng)，邱建華.機(jī)構(gòu)投資者對(duì)上市公司治理的影響[J].商業(yè)研究，2010（2）:169-173.

〔4〕李維安，李濱.機(jī)構(gòu)投資者介入公司治理效果的實(shí)證研究[J].南開管理評(píng)論，2008（4）:4-14.

〔5〕姚頤，劉志遠(yuǎn).機(jī)構(gòu)投資者具有監(jiān)督作用嗎?[J].金融研究，2009（6）:128-143.

〔6〕彭丁.大股東控制、機(jī)構(gòu)投資者治理與公司績(jī)效——基于深交所上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].宏觀經(jīng)濟(jì)研究，2011（7）：50-55.

〔7〕吳曉輝，姜彥福.機(jī)構(gòu)投資者治理效率研究[J].統(tǒng)計(jì)研究，2006（9）：33-36.

〔8〕汪忠，孫耀吾，龔紅.機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理研究綜述[J].經(jīng)濟(jì)學(xué)動(dòng)態(tài)，2005（10）：115-119.

〔9〕王奇波.機(jī)構(gòu)投資者參與的股權(quán)制衡研究[J].經(jīng)濟(jì)科學(xué)，2005（6）：54-64.

〔10〕翁洪波，吳世農(nóng).機(jī)構(gòu)投資者、公司治理與上市公司股利政策[J].中國(guó)會(huì)計(jì)評(píng)論，2007（5）:367-380.