□文/劉高峰

（德州學院 山東·德州）

引言

關于公司治理結構會議，我國是1994年在北京舉行的。會議后不久，吳敬璉先生提出了“公司治理機制是現(xiàn)代企業(yè)制度的核心”這一觀點。亞洲金融危機發(fā)生在1997年，受金融危機影響，“公司治理”開始得到人們的關注，許多專家，官員和企業(yè)家開始研究這個命題。中國必須以提高上市公司的公司治理結構作為一種重要研究課題。到目前為止，公司治理結構仍然是我們國家的重點和世界各地相關人員的問題，這對公司的經(jīng)營業(yè)績將產(chǎn)生重大影響。在如何提高公司的業(yè)績方面，專業(yè)領域學者們的意見各不相同，公司應是在實踐中自主摸索探索，因為這個問題不僅要考慮到企業(yè)的短期目標，也要考慮企業(yè)將來可能獲得的潛在利益。

一、文獻回顧

優(yōu)化上市公司的公司治理結構，能提高公司的經(jīng)營業(yè)績。趙振銑認為現(xiàn)代企業(yè)產(chǎn)權制度的核心則是法人產(chǎn)權制度。李玉認為公司治理成為衡量一個國家企業(yè)核心競爭力的重要因素，運用DEA分析法對162家上市公司治理現(xiàn)狀進行分析，說明我國公司治理有效性差，存在股東、利益相關者、董事會和高級管理人員之間決策機制、激勵、規(guī)模、薪酬和約束機制等方面的不足，并針對現(xiàn)狀提出了優(yōu)化上市公司治理結構的措施。吳敬璉認為上市公司必須建立在所有者和高級經(jīng)理人員之間形成有效規(guī)范制衡的法人治理結構是現(xiàn)代企業(yè)制度的核心。做到：一是在實現(xiàn)股權多元化的基礎上進行資本重組和管理重組，確保股東能夠行使最終控制權；二是要由股東選好包括一定數(shù)量非執(zhí)行董事（含獨立董事）的董事會。董事會對股東承擔誠信的受托責任并通過自己的高級經(jīng)理人員任命、高級人員報酬和審計等委員會對經(jīng)理人員進行監(jiān)督和激勵；三是要確保高級經(jīng)理人員有權獨立決策，同時建立薪金、獎金、股票期權等在內的經(jīng)理人員報酬制度為績效標準，并對公司的組織和運營進行嚴格監(jiān)管。崔如波認為形成不同性質的股東以及不同性質股東持有的股份在企業(yè)總股本所占的比例，即形成企業(yè)的股權結構，構建企業(yè)利益相關者之間的相互協(xié)調，相互制衡的機制，以最大化地實現(xiàn)企業(yè)的價值。崔如波認為企業(yè)法人財產(chǎn)權在企業(yè)內部不同機構之間分解與配置，企業(yè)內部各機構擁有的產(chǎn)權在各機構內部不同人員之間的分配。本層次的產(chǎn)權安排決定了董事會成員之間、監(jiān)事會成員之間以及經(jīng)理人員之間的權限劃分，并進而決定了董事會、監(jiān)事會和經(jīng)理層的運作機制及運作效率。喻驊以上市公司外部治理結構和內部治理結構為基礎框架，認為有效可行的上市公司治理結構有助于上市公司會計信息質量的改善，并與我國具體現(xiàn)狀相結合，分析了上市公司內部和外部治理結構完善程度對會計信息質量的制約。趙英林等根據(jù)我國資本市場上特殊的國情，上市公司的股權結構明顯的存在著非流通股所占比重很大，國家股所占比重偏高，一股獨大及職工以及高管持股比例較小。

表1 第一大股東持股比例M1與經(jīng)營績效

表2 股權制衡度M2與經(jīng)營績效

表3 流通股比例M3與經(jīng)營績效

二、公司治理結構概述

（一）公司治理結構的涵義。公司治理結構的研究，雖然國內外學者不同的觀點，但其本質基本上是一致的。公司治理結構，其實質是一種系統(tǒng)，該系統(tǒng)與企業(yè)利益的關系有關的經(jīng)濟利益的各種利益相關者包括股東、利益相關者、董事會和高級管理人員，同時還提供了決策機制、激勵和約束機制等方面，最終的目標是平衡各方利益，使公司長期經(jīng)營。

（二）公司治理結構與經(jīng)營績效的關系。公司治理結構之所以越來越引起世界各方面的關注，一個重要的原因是就是它與公司的績效有著密切的關系，如果公司治理結構欠佳，那么公司的經(jīng)營績效就會受到影響，這個影響也許不會在短期內表現(xiàn)出來，但是會影響到公司的長期經(jīng)營。因此，一個良好的公司治理結構是很有利于經(jīng)營績效的增長的，而且會降低公司的經(jīng)營成本，并且有利于吸引外部投資。國際著名的咨詢公司麥肯錫公司于2001年發(fā)表了一份對投資者的調查報告，該報告表明，3/4的投資者表示，在選擇投資對象時，公司治理同該公司的財務指標一樣重要；80%的投資者表示，他們愿意出更高的價錢去購買公司治理結構好的公司的股票。

三、山東省上市公司經(jīng)營績效與治理結構實證分析

（一）研究假設的提出

1、股權結構與經(jīng)營績效

假設一：山東省上市公司大股東持股比例對經(jīng)營績效可以產(chǎn)生積極的作用。

假設二：其他大股東對第一大股東能產(chǎn)生制約作用強度，這種強度能給經(jīng)營績效帶來正效應。

假設三：流通股比例與公司經(jīng)營績效呈正相關關系。

2、董事會結構與經(jīng)營績效

表4 董事會規(guī)模M4與經(jīng)營績效

表5 獨立董事M5與經(jīng)營績效

表6 高管持股比例M6與經(jīng)營績效

假設四：董事會規(guī)模對經(jīng)營績效會產(chǎn)生負效應。

假設五：獨立董事的比例與公司的經(jīng)營績效呈正相關關系。

3、高級管理人員與經(jīng)營績效

假設六：高級管理人員的持股比例與經(jīng)營績效之間呈正相關關系。

（二）樣本的選取及績效衡量指標

1、樣本的選取。本文選取2012年底山東省上市公司中的30家公司作為研究的樣本。

2、經(jīng)營績效的衡量指標。經(jīng)營績效的測量指標有很多，比如股票收益、資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率、市盈率、托賓Q值等等。由于杜邦分析法作為一種財務分析方法很普遍，它最終計算的是凈資產(chǎn)收益率，它描述的是單位股東資本的盈利性。其計算公式是：凈資產(chǎn)收益率=凈利潤/凈資產(chǎn)。因為凈資產(chǎn)收益率衡量的是單位股東投入資本的盈利能力，對于計算不同行業(yè)的公司在投資盈利能力上是比較容易的，并且也相對的準確。

3、變量的定義。針對提出的以上假設和經(jīng)營績效衡量指標，用相應的變量符號來表示：

（1）M1：表示大股東所持股份的比例。

（2）M2：表示第二到第五大股東的所占比例之和與第一大股東比例的比值。

（3）M3：表示流通股比例。

（4）M4：表示董事會成員人數(shù)，即其規(guī)模。

（5）M5：表示獨立董事比例。

（6）M6：表示高級管理人員的持股比例。

（7）L：表示經(jīng)營績效的衡量指標，在本文中是指凈資產(chǎn)收益率。

（三）各種假設變量與經(jīng)營績效衡量標準的關系

1、假設一的驗證。

本文衡量上市公司股權集中度的指標是第一大股東持股比例。經(jīng)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，從山東省上市公司中抽取的30家上市公司中，第一大股東持股比例最小值是魯銀投資的14.52%，最高值是兗州煤炭的52.86%，平均值是32.09%，經(jīng)營績效的平均值是9.717。樣本數(shù)據(jù)統(tǒng)計的第一大持股比例與經(jīng)營績效關系如表1所示，10%～50%是第一大股東持股比例的主要集中區(qū)間，在這些公司中，持股比例增加，公司平均績效呈下降趨勢；而在40%～60%這一區(qū)間中，公司平均績效隨著比例的增加而增加。所以，我們可以得出一個結論：在股權相對均衡的公司中，第一大股東對公司的控制越弱，經(jīng)營績效越好；在一股獨大的公司中，第一大股東對公司控制越強，經(jīng)營績效越好。所以假設1成立，即山東省上市公司大股東持股比例對經(jīng)營績效能產(chǎn)生積極作用。（表1）

2、假設二的驗證。變量M2表示其他股東對第一大股東的制衡作用，M2與經(jīng)營績效L的關系如表2所示。（表2）股權制衡度大多集中在0～1區(qū)間，一共有27家公司，而經(jīng)營績效也是平平。在1～2區(qū)間的公司只有3家，但是隨著制衡度的提高，經(jīng)營績效有很大提升。經(jīng)權威調查表明，制衡度在1.5～3之間是比較合適的，然而山東省公司中符合條件的卻占少數(shù)。由表3得出的結論：隨著制衡度的增加，經(jīng)營績效呈上升的趨勢。上述同樣驗證假設二：其他大股東對第一大股東產(chǎn)生的制約作用的強度，這種強度能給經(jīng)營績效帶來正效應。但是山東省上市公司在這方面還有待加強。

3、假設三的驗證。M3表示流通股比例。我國上市公司特有現(xiàn)象就是股份的部分流通，在2005年4月29日我國實行股權分置改革，山東省上市公司陸續(xù)的完成股改，很多企業(yè)的股票實行了完全流通，但也存在一部分公司還存在著國家股、法人股等等。經(jīng)數(shù)據(jù)分析，樣本公司股份平均流通比例為91.40%，這個比例是很高的。如表3所示，流通比例在80%～100%的公司占的比例非常大，共有25家，其中14家公司已實現(xiàn)了股份完全流通。隨著股份的流通比例提升，經(jīng)營績效有上升的趨勢，由此驗證假設三：流通股比例與經(jīng)營績效呈正相關關系。（表3）

4、假設四的驗證。M4表示董事會規(guī)模。《公司法》對股份有限公司董事會的人數(shù)做出了明文規(guī)定：董事會人數(shù)為5～19人。30家樣本公司的董事會的人數(shù)范圍從7～20人，可以看出來一些公司董事會存在人數(shù)過多現(xiàn)象，30家公司董事會平均人數(shù)為12.8人。如表4所示，董事會的人數(shù)大多集中在10～15人之間，一共有18家公司，從而可以看出山東省上市公司的董事會規(guī)模還是比較適中的，在適中范圍內，我們可以看出隨著董事會規(guī)模的擴大，經(jīng)營績效是呈現(xiàn)下降的趨勢的。由此驗證假設四：董事會規(guī)模對經(jīng)營績效產(chǎn)生負效應。（表4）

5、假設五的驗證。M5表示的是獨立董事占董事會總人數(shù)的比例。證監(jiān)會在2001年8月發(fā)布的《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》中提出在2002年6月30日前，上市公司董事會成員中應當至少包括2名獨立董事，在2003年6月30前，董事會成員中應至少包括1/3的獨立董事。樣本公司的獨立董事平均比例是26.13%，其中沒有設置獨立董事的是晨鳴紙業(yè)有限公司，江泉實業(yè)有限公司獨立董事比例最高為37.5%。如表5所示，獨立董事比例在20%～30%之間的最多，共14家，占到1/3以上的公司不是很多，共有6家，大多數(shù)樣本公司并沒有達到要求。如表5所示，獨立董事比例與公司業(yè)績之間沒有明顯的關系，由此假設五在此無法得到驗證。（表5）

6、假設六的驗證。M6表示的是高級管理人員所持股占公司總股份數(shù)的比例。讓高級管理員持有公司股份能有利于減少所有權與經(jīng)營權相互分離所帶來的弊端，可以使所有者與經(jīng)營者的利益逐漸趨向統(tǒng)一，最終達到有利于公司，有利于公司所有者。如表6所示，在30家樣本公司中實行高級管理人員持股激勵政策的公司還只是少數(shù)，只有6家公司，最高的是比例16.94%的軟控公司，而且該公司的業(yè)績很突出，但其他實行該政策的公司業(yè)績表現(xiàn)一般，并且不實行高級管理人員持股的公司公司業(yè)績也并沒有表現(xiàn)不好。因此，高管持股比例與公司業(yè)績之間沒有明顯的關系，假設六在這些樣本中無法得到驗證。（表6）

四、結論

通過上述對公司治理結構與經(jīng)營績效關系的探究，收集了山東省30家上市公司的相關數(shù)據(jù)，從董事會結構、股權結構和高管人員三方面結合數(shù)據(jù)，闡述了山東省上市公司治理結構設置的特點，且分析其與經(jīng)營績效之間存在的關系，從中找出治理結構中存在的問題，進而針對問題提出了一些建議。

1、優(yōu)化股權結構。在防止一股獨大的同時也要防止股權過于分散，保證第一大股東持股比例適中的同時提高其他股東的制衡作用，且使更多的非流通股變?yōu)榱魍ü?，以保證小股東權益。

2、董事會結構。要根據(jù)公司的實際并且在符合法律規(guī)定的范圍內適當?shù)販p少或增加董事會成員；大力支持設立獨立董事，畢竟這對于公司的長遠發(fā)展是有效的。

3、高管人員。在高管人員接受委托經(jīng)營公司后，必須要在實行激勵的同時實行有制約機制，激勵可以用高管股、薪酬等措施；而制約可以通過外部市場來施壓。

［1］趙振銑.現(xiàn)代企業(yè)產(chǎn)權制度：概念，結構與啟示.財經(jīng)科學，1994.6.

［2］李玉.基于公司制度安排現(xiàn)狀的公司治理結構研究.江蘇科技大學，2011.12.

［3］吳敬璉.現(xiàn)代公司與企業(yè)改革［M］.天津：天津人民出版社，1994.