鄭揚(yáng)志　蔣麗娟　劉家誠(chéng)

摘要：隨著我國(guó)資本市場(chǎng)改革不斷深化，A股股權(quán)分置改革逐漸進(jìn)入尾聲，B股市場(chǎng)何去何從逐漸成為社會(huì)各界關(guān)注的熱點(diǎn)問(wèn)題，本文主要是通過(guò)分析我國(guó)B股市場(chǎng)結(jié)構(gòu)特征，然后根據(jù)B股上市公司的具體情況提出改革方案。

關(guān)鍵詞：B股市場(chǎng)；回購(gòu)；股權(quán)分置改革

我國(guó)B股市場(chǎng)設(shè)立于1992年，其功能定位是在當(dāng)時(shí)的背景下為國(guó)內(nèi)的企業(yè)籌集外資，解決當(dāng)時(shí)資金不足的難題。在其成立之初的五年內(nèi)，B股市場(chǎng)發(fā)展良好，為國(guó)內(nèi)的企業(yè)籌集了一定規(guī)模的外資，但是隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化和資本市場(chǎng)的發(fā)展，越來(lái)越多的企業(yè)選擇境外上市，同時(shí)我國(guó)B股市場(chǎng)發(fā)展緩慢，甚至停止不前，并且出現(xiàn)了一系列的問(wèn)題，如籌資功能缺失、流通性相對(duì)較弱、較高的折價(jià)率等，因此B股的市場(chǎng)功能逐漸弱化。隨著我國(guó)股權(quán)分置改革基本完成、資本市場(chǎng)改革不斷深化，B股市場(chǎng)該何去何從引起社會(huì)各界的關(guān)注[9]。

一、我國(guó)B股市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)特征

目前我國(guó)B股上市公司有106家，其中純B股上市公司有21家，A+B股上市公司有84家，還有一家A+B+H股上市公司，本文對(duì)B股市場(chǎng)結(jié)構(gòu)特征的分析基于同花順公司披露的相關(guān)數(shù)據(jù)。

（一）B股上市公司星級(jí)結(jié)構(gòu)

股票星級(jí)是同花順公司對(duì)股票的一種評(píng)級(jí)，其主要依據(jù)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)政策、行業(yè)發(fā)展、公司財(cái)務(wù)和公司的經(jīng)營(yíng)等五個(gè)方面進(jìn)行評(píng)分，然后從高到低將所有上市公司分為五個(gè)區(qū)間，得分最高的為五星級(jí)。從一星級(jí)到五星級(jí)，分別表示某個(gè)上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況很差、較差、一般、良好、優(yōu)秀。

通過(guò)對(duì)我國(guó)B股上市公司星級(jí)數(shù)量統(tǒng)計(jì)（如表1），可以看出經(jīng)營(yíng)狀況差的B股上市公司占比相對(duì)較高，一星級(jí)和二星級(jí)的上市公司占比達(dá)到62.27%，其中包括4支*ST和10支ST上市公司股票；經(jīng)營(yíng)狀況一般及其以上的B股上市公司僅占比37.73%。由此可見(jiàn)，我國(guó)B股上市公司的經(jīng)營(yíng)水平普遍偏低，這會(huì)嚴(yán)重阻礙我國(guó)B股市場(chǎng)的健康持續(xù)的發(fā)展。

注：數(shù)據(jù)截止至2012年6月。

數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)同花順公司披露數(shù)據(jù)整理得出。

（二）B股上市公司的股票市值結(jié)構(gòu)

本文根據(jù)B股上市公司股票總市值（總市值=總股本×當(dāng)前股價(jià)）將其分為小盤(pán)股、中盤(pán)股、大盤(pán)股和超級(jí)大盤(pán)股。其中總市值小于50億元的為小盤(pán)股，大于50億元小于100億元的為中盤(pán)股，大于100億元小于500億元的為大盤(pán)股，高于500億元的為超級(jí)大盤(pán)股。

通過(guò)對(duì)我國(guó)B股上市公司的股票市值結(jié)構(gòu)的數(shù)據(jù)整理，目前我國(guó)B股上市公司只有萬(wàn)科B股的總市值在500億元以上，也就是說(shuō)整個(gè)B股市場(chǎng)只有一家超級(jí)大盤(pán)股。同時(shí)通過(guò)表2可以看出我國(guó)B股上市公司小盤(pán)股的占比相對(duì)較高，達(dá)到81.13%；中盤(pán)股的占比相對(duì)較低，只有8.49%。另外，從總市值來(lái)看，B股總市值3983.25億元相比于A股總市值20萬(wàn)億元以上，還不足其五分之一。因此，總的來(lái)說(shuō)我國(guó)B股上市公司股票市值與我國(guó)A股市場(chǎng)股票市值相比處于一個(gè)較低的水平。

注：數(shù)據(jù)截止至2012年6月。

數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)同花順公司披露數(shù)據(jù)整理得出。

（三）B股上市公司資產(chǎn)負(fù)債率結(jié)構(gòu)

本文通過(guò)對(duì)同花順公司披露數(shù)據(jù)的整理，把我國(guó)B股上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率分為四個(gè)水平：低于50%；高于50%低于80%；高于80%低于100%；高于100%。其分別表示正常的負(fù)債率水平；偏高的負(fù)債水平，存在一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；很高的負(fù)債水平，存在很大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；嚴(yán)重的資不抵債。

通過(guò)我國(guó)B股上市公司資產(chǎn)負(fù)債率結(jié)構(gòu)表（見(jiàn)表3），可以看出資產(chǎn)負(fù)債率在50%以上的B股上市公司的數(shù)量占比64.15%，其中有4.72%的B股上市公司資產(chǎn)負(fù)債率在100%以上，如*ST中華B資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到1265%，ST聯(lián)華B資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到724.36%等，這些B股上市公司存在很大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；而資產(chǎn)負(fù)債率水平在50%以?xún)?nèi)的B股上市公司的數(shù)量只有38家，占比35.85%。因此，總體來(lái)看我國(guó)B股上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率水平普遍偏高，存在一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

注：數(shù)據(jù)截止2012年6月。

數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)同花順公司披露數(shù)據(jù)整理得出。

通過(guò)上述對(duì)我國(guó)B股上市公司的星級(jí)結(jié)構(gòu)、股票市值結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)負(fù)債率結(jié)構(gòu)分析，可以看出資產(chǎn)負(fù)債率高、股票市值小、經(jīng)營(yíng)狀況差的B股上市公司占了較高的比例，這都不利于我國(guó)B股市場(chǎng)的發(fā)展。

二、我國(guó)B股市場(chǎng)的改革方案

隨著我國(guó)資本市場(chǎng)改革的不斷深化，A股股權(quán)分置改革逐漸進(jìn)入尾聲，我國(guó)資本市場(chǎng)的環(huán)境發(fā)生了很大的變化，B股市場(chǎng)該何去何從已經(jīng)成為我國(guó)資本市場(chǎng)的一個(gè)熱點(diǎn)問(wèn)題，關(guān)于B股市場(chǎng)的改革主要有以下幾種方案：

（一）回購(gòu)B股

2008年，麗珠集團(tuán)和長(zhǎng)安汽車(chē)分別在B股市場(chǎng)實(shí)施了股份回購(gòu)，這為解決我國(guó)B股市場(chǎng)面臨的問(wèn)題探索了道路?；刭?gòu)B股的資金來(lái)源主要有以下幾種渠道：

1.現(xiàn)金回購(gòu)。這類(lèi)B股上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好，并且現(xiàn)金流充裕，可以直接使用自有現(xiàn)金進(jìn)行B股股份的回購(gòu)，然后予以注銷(xiāo)。

2.發(fā)行債券回購(gòu)。這類(lèi)B股上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好，負(fù)債率較低，但是現(xiàn)金流并不能滿(mǎn)足B股股份回購(gòu)所需資金，可以發(fā)行企業(yè)債券籌集資金然后進(jìn)行股份回購(gòu)。

3.增發(fā)A股回購(gòu)。這種方式主要是針對(duì)A+B股上市公司，在滿(mǎn)足增發(fā)的條件的時(shí)，可以增發(fā)A股籌集資金，然后進(jìn)行B股股份回購(gòu)。

（二）B股轉(zhuǎn)A股

目前，A、B股合并是被大多數(shù)人所認(rèn)可的，據(jù)其原因主要是因?yàn)椋?/p>

第一，從證券市場(chǎng)發(fā)展來(lái)看，同股同權(quán)同價(jià)是證券市場(chǎng)一項(xiàng)最基本的原則，即同一上市公司發(fā)行的股票價(jià)格應(yīng)該是相近的，但B股與A股之間的高折價(jià)率，造成同股不同價(jià)，破壞了這一原則；

第二，從國(guó)外其他國(guó)家實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，韓國(guó)、新加坡和瑞士等國(guó)都曾經(jīng)有過(guò)內(nèi)資股、外資股分開(kāi)掛牌交易的歷史，其最初功能定位是為本國(guó)企業(yè)籌集外資，但是隨著后來(lái)的發(fā)展，最終都與內(nèi)資股合并；

第三，從現(xiàn)實(shí)條件來(lái)看，A、B股都在滬深交易所上市交易，接受同一管理層的監(jiān)管；同時(shí)B股從2001年向國(guó)內(nèi)居民開(kāi)放后，投資者與A股市場(chǎng)個(gè)人投資者具有同質(zhì)性，因此兩者合并的市場(chǎng)障礙不大。

（三）B股轉(zhuǎn)H股

由于B股和H股都是吸引外資的一種渠道，同時(shí)B股采用美元或者港元標(biāo)價(jià)交易，因此將B股轉(zhuǎn)入H股市場(chǎng)交易流通也是一種備選方案。2012年8月15日，中集集團(tuán)發(fā)布公告，擬將已發(fā)行的B股轉(zhuǎn)換上市地，以介紹方式在香港聯(lián)交所主板上市及掛牌交易，開(kāi)創(chuàng)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)上A+B轉(zhuǎn)A+H的先河。

（四）B股轉(zhuǎn)國(guó)際板

所謂的“國(guó)際板”就是指境外的企業(yè)在我國(guó)A股市場(chǎng)發(fā)行上市，因?yàn)檫@些企業(yè)帶有境外的性質(zhì)，因此就被劃為國(guó)際板。把B股轉(zhuǎn)入國(guó)際板，不存在對(duì)外國(guó)資本在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)投資的政策壁壘，這樣不僅可以解決B股問(wèn)題，同時(shí)也可以擴(kuò)大國(guó)際板的范圍。中國(guó)證監(jiān)會(huì)目前正在籌備國(guó)際板，相關(guān)的技術(shù)條件和制度都在不斷完善中，盡管還沒(méi)有具體的時(shí)間表，但是國(guó)際板的推出基本已成定局。

（五）退市

對(duì)于不能滿(mǎn)足交易所有關(guān)上市標(biāo)準(zhǔn)的B股上市公司，也可能通過(guò)主動(dòng)或被動(dòng)終止上市的途徑，退出B股市場(chǎng)。

三、我國(guó)B股上市公司改革現(xiàn)實(shí)選擇

通過(guò)對(duì)我國(guó)B股上市公司結(jié)構(gòu)特征分析，可以看出我國(guó)B股上市公司的差異比較大，因此我國(guó)B股上市公司如何進(jìn)行B股改革要根據(jù)具體情況具體分析，可以采取不同的模式進(jìn)行改革，直至適時(shí)取消B股市場(chǎng)。

（一）采用回購(gòu)B股的方式

適合采用回購(gòu)方式進(jìn)行改革的B股上市公司一般是業(yè)務(wù)發(fā)展良好的上市公司，最好是是三星級(jí)及以上的B股上市公司。

1.可以采取現(xiàn)金回購(gòu)的B股上市公司

可以采取現(xiàn)金回購(gòu)方案的B股上市公司要求經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好，資本結(jié)構(gòu)比較合理，未來(lái)有較大的發(fā)展?jié)摿?，同時(shí)有充裕的現(xiàn)金流支持，可以滿(mǎn)足回購(gòu)資金的需求。另外，這類(lèi)B股上市公司的股票市值主要分布在100億元左右或者100億元以下，如麗珠B股股票市值75億元；長(zhǎng)安B股股票市值134.29億元，股票市值處于中等或中等以下水平這樣對(duì)回購(gòu)資金的要求相對(duì)較低。例如：麗珠B股、長(zhǎng)安B股、上工B股。

2.可以采取發(fā)行企業(yè)債券籌資回購(gòu)的B股上市公司

發(fā)行債券會(huì)增加公司的負(fù)債，如果B股上市公司的負(fù)債率水平太高就不適宜在發(fā)行債券。也就是說(shuō)資產(chǎn)負(fù)債率低于50%，同時(shí)滿(mǎn)足企業(yè)發(fā)行債券的規(guī)定，可以考慮通過(guò)發(fā)行企業(yè)債券籌集資金來(lái)回購(gòu)B股?？梢钥紤]采取該改革方案的B股上市公司如表4所示：

注：數(shù)據(jù)截止2012年6月

數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)同花順公司披露數(shù)據(jù)整理得出。

3.可以采取增發(fā)A股籌資回購(gòu)的B股上市公司

增發(fā)A股籌資回購(gòu)B股的上市公司主要是針對(duì)A+B股上市公司，這類(lèi)公司滿(mǎn)足A股上市公司增發(fā)股票的規(guī)定，同時(shí)A股股東投票同意，并且相應(yīng)的A、B股股票已經(jīng)實(shí)現(xiàn)全流通。如五星級(jí)的張?jiān)和粵照明B，三星級(jí)的大眾B股和蘇常柴B等這些B股上市公司已經(jīng)完成了股權(quán)分置改革，A、B股完全流通，可以考慮采取增發(fā)A股回購(gòu)B股的改革方案。例如：張?jiān)、大眾B、蘇常柴B。

（二）可以轉(zhuǎn)入A股市場(chǎng)的B股上市公司

1.純B股上市公司。純B股上市公司轉(zhuǎn)入A股市場(chǎng)的途徑主要有，在滿(mǎn)足A股上市交易條件的基礎(chǔ)上，直接將B股轉(zhuǎn)化為A股然后在A股市場(chǎng)上交易流通，其中轉(zhuǎn)化價(jià)格可以按照當(dāng)時(shí)的匯率水平確定；還有另外一種方法就是首先B股退市，然后在A股市場(chǎng)IPO，轉(zhuǎn)入A股市場(chǎng)。對(duì)于純B股上市公司轉(zhuǎn)入A股市場(chǎng)需要IPO時(shí)，政府政策可以給予一定的優(yōu)惠。這種方法主要是針對(duì)注冊(cè)地在中國(guó)大陸地區(qū)的純B股上市公司。例如：杭汽輪B、深基地B、山航B。

2.A+B股上市公司。A+B股上市公司轉(zhuǎn)化為A股上市公司，可以借鑒A股股權(quán)分置改革的經(jīng)驗(yàn)，將B股股份轉(zhuǎn)變?yōu)锳股股份。當(dāng)然對(duì)于A、B股股價(jià)水平相接近的上市公司操作相對(duì)于B股折價(jià)率很高的上市公司會(huì)相對(duì)比較簡(jiǎn)單。例如：深赤灣B、陸家B股、江鈴B。

（三）適宜轉(zhuǎn)入H股市場(chǎng)的B股上市公司

B股原則上可以轉(zhuǎn)入H股市場(chǎng)，但是由于H股市場(chǎng)在監(jiān)管、法律等方面與我國(guó)B股市場(chǎng)差別較大，因此適宜轉(zhuǎn)入H股市場(chǎng)的B股上市公司首先要能滿(mǎn)足H股上市的條件，同時(shí)具有一定的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

例如：晨鳴B股，因?yàn)樗旧砭桶l(fā)行了H股，因此將B股轉(zhuǎn)化為H股相對(duì)于轉(zhuǎn)化為A股會(huì)比較簡(jiǎn)單；中集B股，因?yàn)槠浔旧斫?jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好，經(jīng)營(yíng)規(guī)范，具有一定的發(fā)展?jié)摿Γ部梢钥紤]轉(zhuǎn)入H股市場(chǎng)。

（四）適宜轉(zhuǎn)入國(guó)際板的B股上市公司

適宜納入國(guó)際板的B股上市公司主要是帶有境外性質(zhì)的三星級(jí)和三星級(jí)以上的B股上市公司，也就是說(shuō)注冊(cè)地在港澳臺(tái)等非大陸地區(qū)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)優(yōu)良的B股上市上市公司可以考慮進(jìn)入國(guó)際板市場(chǎng)。但是根據(jù)同花順公司披露的數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)三星級(jí)和三星級(jí)以上的B股上市公司注冊(cè)地在非大陸地區(qū)的企業(yè)數(shù)量較少，也就是說(shuō)可以納入國(guó)際板的B股上市公司比較少。

并不是三星級(jí)以下的B股上市公司就不可能轉(zhuǎn)入國(guó)際板市場(chǎng)，例如燦坤B股雖然在三星級(jí)以下，但是其經(jīng)營(yíng)狀況良好，其注冊(cè)地在臺(tái)灣，就可以考慮轉(zhuǎn)入國(guó)際板市場(chǎng)交易。

（五）適宜退市的B股上市公司

適宜退市的B股公司主要是對(duì)于那些經(jīng)營(yíng)狀況不好，市場(chǎng)交易清淡，每股股價(jià)連續(xù)在一段時(shí)間內(nèi)跌破每股凈資產(chǎn)，并且在一定時(shí)間內(nèi)沒(méi)有能力讓股價(jià)水平回升的B股上市公司，可以通過(guò)由大股東回購(gòu)B股股份，將其私有化，然后退出B股市場(chǎng)。

四、小結(jié)

本文通過(guò)總結(jié)我國(guó)B股市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)特征，然后根據(jù)具體情況提出相應(yīng)的B股改革方案，使我國(guó)B股市場(chǎng)能夠平穩(wěn)的、市場(chǎng)化的退出我國(guó)證券市場(chǎng)。當(dāng)然B股改革要借鑒A股股權(quán)分置改革的經(jīng)驗(yàn)，由管理層提出股改方案，經(jīng)股東大會(huì)同意后實(shí)施。

另外，目前我國(guó)B股上市公司總市值才3900多億，與我國(guó)幾萬(wàn)億的外匯儲(chǔ)備相比，我國(guó)B股改革不會(huì)對(duì)我國(guó)的外匯儲(chǔ)備造成很大的影響。