章玉佩

摘要：面對經(jīng)濟增速放緩的不利形勢，國債發(fā)行成為“穩(wěn)增長”的重要保障之一。當儲蓄國債進入了一個以“精細化管理、只面向個人發(fā)售和銀行代銷”為主要特征的新階段時，儲蓄國債管理成功與否，在很大程度上取決于對儲蓄國債業(yè)務(wù)特點及制約因素的認識。只有采取針對性強的措施，才能確保每期儲蓄國債的成功發(fā)售及可持續(xù)性。

關(guān)鍵詞：國債管理改革問題與對策

2012年1月1日，《中國人民銀行國庫部門國債管理工作基本規(guī)定》開始實行。2012年3月17日，《中國人民銀行 財政部關(guān)于2012年憑證式國債改革工作指導意見》正式印發(fā)。以此為標志，我國儲蓄國債進入了一個以“精細化管理、只面向個人發(fā)售和銀行代銷”為主要特征的新階段。但是，任何一項事物的改革和發(fā)展都會受到多種因素的制約與影響。本文通過總結(jié)儲蓄國債發(fā)展歷程及改革后的新特點，分析影響儲蓄國債發(fā)展的制約因素，圍繞建立儲蓄國債發(fā)展的長效機制、國債宣傳、發(fā)行組織及考核評比等內(nèi)容，研究人民銀行各級國庫如何進一步做好儲蓄國債發(fā)行管理工作。

一、儲蓄國債的發(fā)展歷程及新特點

（一）我國儲蓄國債發(fā)展歷程的簡要劃分

儲蓄國債是指一國政府面向個人投資者發(fā)行的，滿足長期儲蓄性投資需求的一種不可流通國債品種。我國儲蓄國債主要有兩種，即憑證式國債和儲蓄國債（電子式）。從1994年起，我國儲蓄國債在18年的發(fā)展和完善過程中，主要經(jīng)歷了以下三個階段：

第一階段（1994年—2006年）是以憑證式國債發(fā)行為唯一表現(xiàn)形式。在該階段，憑證式國債既面向城鄉(xiāng)居民，又面向社會各類投資者發(fā)行。2000年開始，在國債承銷機構(gòu)管理方面開始逐步實行憑證式國債承銷團管理制度，在發(fā)行方式上主要采取承購包銷的方式。

第二階段（2006年—2012年）憑證式國債與儲蓄國債（電子式）互相補充、交替發(fā)行。在該階段，憑證式國債保持第一階段的各種特征。所不同的是該階段增加了儲蓄國債（電子式）。2006年7月1日，首期150億元儲蓄國債（電子式）正式面向中國境內(nèi)居民個人發(fā)行，由7家試點銀行代銷，付息方式為按年付息。儲蓄國債（電子式）的推出，為我國國債業(yè)務(wù)的開展注入了新的活力，拓展了國債投資新渠道。該階段尚未形成完善的儲蓄國債（電子式）承銷團管理制度。

第三階段（2012年—）憑證式國債在發(fā)行對象、承銷方式上實現(xiàn)了重大轉(zhuǎn)變，成為真正意義上的儲蓄國債。憑證式國債和儲蓄國債（電子式）承銷機構(gòu)均為“儲蓄國債承銷團”，形成了較為完備的承銷團管理制度。

（二）改革后的憑證式國債與儲蓄國債（電子式）的特點分析

將2012年改革后的憑證式國債和儲蓄國債（電子式）進行對比分析，可以發(fā)現(xiàn)，改革后的憑證式國債在發(fā)行方式、發(fā)行對象及監(jiān)督手段上與儲蓄國債（電子式）趨于一致。同時在債權(quán)管理模式、購買兌付方式、國債付息方式、信息管理方式等方面存在不同特點。

1、相同之處

一是發(fā)行方式趨于一致。憑證式國債由改革前的承購包銷的方式，變?yōu)楹蛢π顕鴤娮邮剑┮粯硬扇∩虡I(yè)銀行代銷方式。發(fā)行期結(jié)束后，各承銷團成員準確計算其各品種當期國債實際發(fā)售金額（累計發(fā)售金額減去累計提前兌取金額），并將剩余代銷額度予以注銷，不得自行持有或繼續(xù)向投資者發(fā)售。

二是發(fā)行對象趨于一致。憑證式國債的發(fā)行對象由原來的“社會公眾”改為與儲蓄國債（電子式）一樣僅限個人購買。記名方式均依照《個人存款賬戶實名制規(guī)定》（中華人民共和國國務(wù)院令第285號），采用實名制。機構(gòu)（包括住房公積金管理單位、企事業(yè)單位、社會團體等）不可以再像以往那樣購買憑證式國債。

三是監(jiān)督手段趨于一致。一是人民銀行各級分支機構(gòu)對各承銷團成員及分支機構(gòu)憑證式國債和儲蓄國債（電子式）業(yè)務(wù)均能開展定期、不定期的檢查和監(jiān)測，形成日常監(jiān)測體系。二是對憑證式國債和儲蓄國債（電子式）業(yè)務(wù)，投資者均可以向人民銀行直接反映問題，從而對承銷團成員及分支機構(gòu)起到監(jiān)督作用。三是技術(shù)進步為憑證式國債依靠計算機技術(shù)進行監(jiān)控創(chuàng)造了條件，逐步使其與儲蓄國債（電子式）一樣，以電子化手段代替手工操作，具體表現(xiàn)在承銷機構(gòu)數(shù)據(jù)集中系統(tǒng)的開發(fā)和人民銀行國庫管理信息系統(tǒng)（TMIS）的開發(fā)。

2、不同之處

一是債權(quán)管理模式不同。憑證式國債債權(quán)以各承銷銀行填制“中華人民共和國憑證式國債收款憑證”的形式記錄，債權(quán)管理相對分散，發(fā)行額度在不同承銷機構(gòu)之間不得調(diào)劑，且同一承銷機構(gòu)、不同地區(qū)間的調(diào)劑也比較困難。儲蓄國債（電子式）以電子方式記錄債權(quán)，實行二級托管體制，中央國債登記結(jié)算有限責任公司為一級托管機構(gòu)，商業(yè)銀行為二級托管機構(gòu)，實現(xiàn)了債權(quán)的集中統(tǒng)一管理，有助于提高國債管理水平。

二是購買兌付方式不同。憑證式國債采用紙質(zhì)憑證以現(xiàn)金直接購買，無須開立國債賬戶，還本付息時投資者必須到原購買網(wǎng)點辦理，逾期的時間段不再計息。儲蓄國債（電子式）則要求投資者在承辦銀行開立個人國債托管賬戶，以其在該行開立的人民幣結(jié)算賬戶作為其對應的資金賬戶，結(jié)算兌付本金和利息，投資者可以隨時查詢自己的債權(quán)余額及變更情況，還本付息由財政部委托承辦銀行于付息日和到期日將利息或本金自動存入投資者指定的資金賬戶。該賬戶上的資金可自由存取，閑置的資金按活期存款利率計息[3]。

三是國債付息方式不同。憑證式國債無論是提前兌付、正常到期兌付、還是逾期兌付，付息方式都是一次還本付息，且利率按持有的時間段提前固定好了。儲蓄國債（電子式）付息方式較多，既有按年付息方式，也有利隨本清方式。

四是信息管理方式不同。憑證式國債的信息管理目前主要通過承銷團成員及其分支機構(gòu)向同級人民銀行主動報送國債發(fā)行報表進行，電子化聯(lián)網(wǎng)較儲蓄國債（電子式）晚一些，還需要一個過程。人民銀行對儲蓄國債（電子式）的信息管理一直通過與中央國債公司實時聯(lián)網(wǎng)進行，能夠及時、準確地相互反饋。

二、儲蓄國債發(fā)行管理必須考慮的因素

18年來，儲蓄國債既有成功發(fā)售的喜悅，也有商業(yè)銀行被動持有的苦衷。2012年憑證式第一期國債計劃發(fā)行300億元，實際發(fā)售299.73億元，完成發(fā)行計劃的99.91%。2012年儲蓄國債（電子式）第一至第四期發(fā)行情況與憑證式第一期國債相似，比較理想。盡管如此，從長遠眼光來看，儲蓄國債管理工作越來越多地受到利率市場化進程的加快、銀行理財新產(chǎn)品的興起、經(jīng)濟金融的不確定因素增多、儲蓄國債市場的拓展等因素的影響和制約。

（一）儲蓄國債承銷團成員的承銷比例調(diào)整必須考慮農(nóng)村國債市場的拓展

根據(jù)第六次全國人口普查數(shù)據(jù)，居住在鄉(xiāng)村的人口占總?cè)丝诘?0.32%，農(nóng)村居民為6.74億人。目前，有資格承銷儲蓄國債的28個承銷團成員，除了農(nóng)業(yè)銀行、郵政儲蓄銀行及少數(shù)農(nóng)村商業(yè)銀行之外，金融機構(gòu)在農(nóng)村的營業(yè)網(wǎng)點已經(jīng)大幅度收縮或一直未設(shè)農(nóng)村營業(yè)網(wǎng)點。從2012年憑證式第一期國債代銷比例來看，農(nóng)業(yè)銀行、郵政儲蓄銀行、北京農(nóng)村商業(yè)銀行、上海農(nóng)村商業(yè)銀行等代銷比例總和僅為17.7%（其中能夠讓農(nóng)村居民買到的國債僅占9%左右）。這種情況與占人口總數(shù)50.32%的農(nóng)民的收入增長、投資愿望增強形成較大的反差。

（二）儲蓄國債發(fā)行規(guī)模與利率結(jié)構(gòu)要考慮儲蓄存款利率市場化等因素

隨著我國居民投資理財意識的日漸覺醒，投資比較收益成為決定投資者是否購買儲蓄國債的首要經(jīng)濟因素。實踐證明，當儲蓄國債與儲蓄存款收益差別擴大時就會出現(xiàn)熱銷，反之居民的購債熱情就會降低。如2001年至2003年，由于利率較低，國債和儲蓄存款的收益比價較小，國債銷售較為冷淡。2012年6月至7月，央行兩次下調(diào)利率后，金融機構(gòu)一年期、三年期、五年期存款基準利率分別降到3%、4.25%、4.75%。而且對存款利率設(shè)置了10%的上浮空間。一方面儲蓄國債與儲蓄存款的收益比價縮小，對國債發(fā)行帶來一定的壓力，另一方面利率市場化的提速給國債定價與國債管理增添了復雜性。儲蓄國債的利率結(jié)構(gòu)還要考慮理財產(chǎn)品及資本市場收益率因素。益普財富最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2012年上半年到期的8083款銀行理財產(chǎn)品的平均收益率為4.81%，其中517款到期收益率達到6%以上。很顯然，理財產(chǎn)品的收益比同期儲蓄國債收益率高出了不少，收益的差別難免會削弱居民投資國債的熱情。另外，雖然2007年10月份以來，股市的持續(xù)走低使損失慘重的投資者開始重新審視資本市場的風險，儲蓄國債的銷售由冷轉(zhuǎn)暖，但是我們不可能總是面對一再暴跌和持續(xù)低迷的資本市場，一旦資本市場穩(wěn)定向上，儲蓄國債的收益優(yōu)勢將再次面對資本市場投資產(chǎn)品的沖擊。

（三）對國債承銷團的精細化管理要考慮代銷發(fā)行帶來的挑戰(zhàn)

儲蓄國債發(fā)行初期，是我國實行分稅制改革，財政資金極為緊張的時期，為了保證中央預算收支的執(zhí)行，在發(fā)行憑證式國債時，國債的如期足額發(fā)行帶有很強的剛性。國債的組織銷售不但帶有一定的行政色彩，而且利率也維持在較高水平，即國家將快速足額籌集資金放在首位，籌資成本、市場培育等放在其次。憑證式國債發(fā)行在很長一段時間采取承購包銷的方式，若發(fā)行不暢，銷售剩余的部分由承銷機構(gòu)持有。完全實行代銷發(fā)行儲蓄國債的方式以后，一旦出現(xiàn)大規(guī)模的提前兌取，人民銀行、財政部門及商業(yè)銀行均要面臨大量國債買回的風險。這也要求我們在對國債承銷團及分支機構(gòu)精細化管理的過程中切實做好儲蓄國債提前兌付風險防范工作。

（四）彌補購債資金減少的缺口需要考慮農(nóng)村購債主體的培育因素

由于機構(gòu)不能再購買儲蓄國債，造成購債資金減少。從發(fā)行的長遠利益來看，我國農(nóng)村購債主體的培育可以彌補這一缺口，但這一過程尚需時日。一是部分農(nóng)村居民缺乏理財意識。由于富余資金金額小，儲蓄存款和購買國債所得收益相差不大，受傳統(tǒng)理財習慣影響，他們習慣將錢存到銀行或持觀望態(tài)度。二是部分承銷機構(gòu)考慮到對儲蓄造成的資金分流及國債宣傳成本上升，忽視對農(nóng)村的國債宣傳。三是由于國債宣傳單的設(shè)計不夠簡潔生動，宣傳單往農(nóng)村發(fā)放環(huán)節(jié)多、不及時，影響了宣傳效果和力度。四是由于農(nóng)村儲蓄國債發(fā)售量少，一些縣郵政儲蓄銀行只在不到1/6的鄉(xiāng)鎮(zhèn)安排銷售，且多期儲蓄國債在發(fā)行首日一個小時內(nèi)全部售完，很多農(nóng)民朋友排隊沒有購買到國債，挫傷了其購買國債的積極性。

（五）建立儲蓄國債管理長效機制要考慮的制約因素

1、國債監(jiān)管依據(jù)不充分。當前人民銀行開展國債監(jiān)管的主要依據(jù)是人民銀行、財政部聯(lián)合下發(fā)的國債發(fā)行文件，而國債發(fā)行文件不是法律法規(guī)和部門規(guī)章，不能直接作為人民銀行依法行政的依據(jù)。再者國債發(fā)行文件只有國債發(fā)行、兌付方面的要求，沒有對違反要求的處罰手段和措施，人民銀行在對代銷機構(gòu)發(fā)行和兌付過程中出現(xiàn)的諸如宣傳不到位、怠于履職、提前兌付利息計算錯誤等行為無法進行處罰，不僅影響了國債監(jiān)管的效果，而且也降低了人民銀行開展國債監(jiān)管工作的權(quán)威性。

2、儲蓄國債的發(fā)行者、銷售者和投資者不同的利益請訴求，給國債管理者帶來困惑。作為國債發(fā)行者財政部，更關(guān)心的是國債資金的快速足額籌集和國債資金的運用，忽視對國債發(fā)行的制度建設(shè)和市場培育；作為國債銷售機構(gòu)的商業(yè)銀行等，為滿足其追求利益最大化的經(jīng)營目標，當然要降低銷售成本，傾向于在大中型城市、國債銷售速度快的網(wǎng)點和向大客戶銷售國債，以促使國債銷售任務(wù)快速完成；而廣大投資者的愿望就是能方便地購買到國債。發(fā)行者的目標和其短期行為產(chǎn)生矛盾，銷售者和投資者的利益產(chǎn)生了沖突，造成國債投訴問題時有發(fā)生，而作為財政部委托的儲蓄國債管理者人民銀行，在國債管理中往往陷入尷尬的境地。

3、國債發(fā)行時間與利率調(diào)整時間的決策機制尚未理順。因國債發(fā)行時間與利率調(diào)整時間沖突而取消國債發(fā)行的情況時有發(fā)生。2012年6月至7月，在不到一個月的時間里，央行兩次調(diào)低存貸款基準利率，巧的是，兩次降息的時間點正趕上儲蓄國債（電子式）第五、第六和第七、第八期國債發(fā)行公告發(fā)布日至發(fā)行開始前一日之間，按照國債發(fā)行文件規(guī)定，這四期國債均全部取消發(fā)行。一方面人民銀行與國債承銷機構(gòu)所作的針對性宣傳及在各自系統(tǒng)所做的債券參數(shù)注冊、系統(tǒng)維護等準備工作沒有發(fā)揮應有的作用。另一方面，城鄉(xiāng)居民為購買儲蓄國債而準備的資金投資落空，部分國債投資者產(chǎn)生強烈的不滿情緒，給國債承銷機構(gòu)帶來很多困擾，也在一定程度上影響了儲蓄國債信譽。

4、國債管理力量薄弱。基層人民銀行國庫部門，主要是縣支行綜合業(yè)務(wù)部，由于業(yè)務(wù)量激增，國債管理未能如國庫記賬、復核、國庫監(jiān)管、國庫統(tǒng)計分析那樣單獨設(shè)立崗位，大都由其他崗位人員兼職負責。日常國債監(jiān)管也只是統(tǒng)計轄區(qū)儲蓄國債發(fā)行情況、按時上報國債發(fā)行信息，缺乏對儲蓄國債承銷團成員的日常量化管理，對承銷機構(gòu)及發(fā)行網(wǎng)點的現(xiàn)場業(yè)務(wù)檢查頻率不高，考評工作開展還不夠深入、細化，且一些國債管理人員缺乏國債業(yè)務(wù)監(jiān)督管理的專業(yè)培訓，業(yè)務(wù)素質(zhì)也有待提高。

三、改進儲蓄國債發(fā)行管理的建議

（一）調(diào)整承銷團成員的承銷比例，擴大農(nóng)村的銷售份額

從總量上，給予城鄉(xiāng)投資者平等的購買機會。建議對承銷團成員的代銷比例由現(xiàn)在的固定比例代銷調(diào)整為彈性比例代銷，即可根據(jù)城鄉(xiāng)國債情況小幅調(diào)整，重視農(nóng)村投資者的投資需求。如將目前工商銀行29.7%的代銷比例調(diào)減一定份額給代銷比例只有4.3%的中國郵政儲蓄銀行；也可將中國銀行及建設(shè)銀行的代銷比例調(diào)減一定份額給中國郵政儲蓄銀行或農(nóng)業(yè)銀行；在承銷團成員之間，縮小甚至消除城鄉(xiāng)發(fā)行量的差異。在結(jié)構(gòu)上，可考慮憑證式國債因為其具有紙質(zhì)債權(quán)憑證而在農(nóng)村更受歡迎的特點，在承銷機構(gòu)內(nèi)部增加縣域網(wǎng)點以下的銷售額度，讓農(nóng)民“有國債可買”，在購債過程中了解國債，增加國債的吸引力，從而保證在國債市場低迷時有較為充足的購債資金。

（二）采取多項措施，引導農(nóng)村儲蓄國債需求

為進一步培育農(nóng)村儲蓄國債市場，要組織國債承銷團成員及其分支機構(gòu)，按個人財富規(guī)模、投資習慣、需求特點，深入刻畫和剖析農(nóng)村儲蓄國債市場的需求狀況，結(jié)合憑證式國債及儲蓄國債（電子式）的不同特點，按照農(nóng)村投資者金融知識水平、接受難易程度，從易到難，逐步開展宣傳活動，普及儲蓄國債知識，進一步預熱農(nóng)村國債市場。如將國債宣傳單設(shè)計為生動活潑的對話形式，并插入卡通圖形，增加其趣味性，使其淺顯易懂，達到事半功倍的宣傳效果。人民銀行和財政部門應加強聯(lián)合，組織轄區(qū)金融機構(gòu)，舉辦經(jīng)常性“國債知識進鄉(xiāng)村”宣傳活動，建立“國債知識下鄉(xiāng)”宣傳長效機制。

（三）采取投資收益穩(wěn)定策略，確保儲蓄國債健康發(fā)展

在我國利率形成機制市場化步伐逐步加快的情況下，采取儲蓄國債收益穩(wěn)定策略，保持其和儲蓄存款利率變化方向相同，并略高于存款收益的比價關(guān)系，合理控制超過儲蓄存款收益的幅度，確保儲蓄國債健康發(fā)展。如此同時，積極吸取國外先進經(jīng)驗，結(jié)合我國國情，豐富儲蓄國債品種，嘗試推出盯住通貨膨脹率的指數(shù)化國債、可展期國債、可提前終止投資的國債、浮動利率國債、固定面額貼現(xiàn)發(fā)行國債等儲蓄國債品種，實現(xiàn)國債品種多元化。

（四）加快央行與承銷團之間國債業(yè)務(wù)管理系統(tǒng)網(wǎng)絡(luò)化建設(shè)，提高國債管理效率

按照《中國人民銀行 財政部關(guān)于2012年憑證式國債改革工作指導意見》加快國債信息管理系統(tǒng)與商業(yè)銀行國債業(yè)務(wù)管理系統(tǒng)的并網(wǎng)建設(shè)力度，加快實現(xiàn)人民銀行國庫部門、各承銷機構(gòu)憑證式國債發(fā)售系統(tǒng)、儲蓄國債（電子式）代銷系統(tǒng)的對接，實現(xiàn)債權(quán)管理與調(diào)度的網(wǎng)絡(luò)化監(jiān)控和信息資源共享。在此基礎(chǔ)上，加強各個區(qū)域內(nèi)聯(lián)網(wǎng)的協(xié)調(diào)工作，實現(xiàn)市場銷售進度公開透明。最終建設(shè)成實時監(jiān)控、靈活調(diào)度，具有資金結(jié)算、質(zhì)押貸款、網(wǎng)絡(luò)兌付等多種功能的電子化國債綜合發(fā)行和管理信息系統(tǒng)。在網(wǎng)絡(luò)建成之前的過渡期內(nèi)，重視非現(xiàn)場檢查資料的研究利用，使現(xiàn)場檢查、常規(guī)檢查向針對性檢查轉(zhuǎn)移，使現(xiàn)場檢查工作有的放矢，并適時提出解決路徑，提高管理效率，彌補管理人員的不足。

（五）加強國債發(fā)行管理的法制化建設(shè)，依法科學履職

一是完善國債管理方面的法律法規(guī)，明確人民銀行在國債監(jiān)管方面的工作職責和處罰措施，為人民銀行依法行政提供較高層次的法律法規(guī)依據(jù)，使國債監(jiān)管有規(guī)可循、有法可依，為國家籌資和個人投資主體創(chuàng)造一個良好的國債投資環(huán)境。二是按照《憑證式國債承銷團成員考評辦法（試行）》，加大對考評對象的國債發(fā)行組織和賬務(wù)處理情況的檢查考評力度，提高業(yè)務(wù)規(guī)范性，促進國債銷售機構(gòu)規(guī)范其國債業(yè)務(wù)核算，規(guī)避國債資金風險，自覺維護國債信譽。三是及時總結(jié)反映檢查、考評情況，對于檢查、考評工作中遇到的情況或問題，及時向上級國庫反映。四是將儲蓄國債發(fā)行時間納入貨幣政策委員會調(diào)整金融機構(gòu)存貸款利率時的議題之一，減少或避免因國債發(fā)行時間與利率調(diào)整時間沖突而取消國債發(fā)行的情況發(fā)生。

（六）加強培訓，提高國債管理人員和經(jīng)辦人員素質(zhì)

一是人民銀行國庫部門要認真開展對下級國庫部門國債管理人員的培訓，培訓內(nèi)容包括《中國人民銀行國庫部門國債管理工作基本規(guī)定》、《中國人民銀行 財政部關(guān)于2012年憑證式國債改革工作指導意見》等新的國債制度和政策，使他們在掌握國債新知識的同時，準確理解國債政策和制度，認真維護國債投資者權(quán)益，開拓思路，不斷提高國債管理水平。二是各國債承銷團及分支機構(gòu)要認真開展對營業(yè)網(wǎng)點人員的培訓，確保國債管理人員和經(jīng)辦人員吃透2012年儲蓄國債改革的各項內(nèi)容，提高經(jīng)辦人員業(yè)務(wù)素質(zhì)。要保持國債管理及銷售人員穩(wěn)定，隨時做好國債知識宣傳和代理銷售國債業(yè)務(wù)的準備，從而保證每期國債又好又快地發(fā)行。

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