徐曉 鮑麗敏

【摘要】 文章根據(jù)ST公司和非ST公司財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)的顯著性差異檢驗(yàn)結(jié)果以及均值變化趨勢圖分析闡述困境公司和正常公司在ST前不同時(shí)點(diǎn)上有著不同的財(cái)務(wù)特征，以找出哪些指標(biāo)數(shù)據(jù)是導(dǎo)致企業(yè)出現(xiàn)財(cái)務(wù)困境的原因。

【關(guān)鍵詞】 財(cái)務(wù)困境； 特別處理； 財(cái)務(wù)指標(biāo)

一、文獻(xiàn)綜述

（一）國外文獻(xiàn)綜述

國外對財(cái)務(wù)困境概念的界定主要包括：財(cái)務(wù)困境（Financial Distress）、財(cái)務(wù)失?。‵inancial Failure）、財(cái)務(wù)危機(jī)（Financial Crisis）、破產(chǎn)（Bankruptcy）等。

Beaver將財(cái)務(wù)困境定義為：“企業(yè)不能償付到期債務(wù)”，即破產(chǎn)（Bankru-

ptcy）、債券違約（Bond default）、透支銀行賬戶（An overdraw bank count）中的任何一種情況發(fā)生，企業(yè)就被認(rèn)為已經(jīng)失敗。

Altman認(rèn)為，財(cái)務(wù)困境是指“進(jìn)入法定破產(chǎn)的企業(yè)”。公司在破產(chǎn)前要經(jīng)歷三個(gè)階段：失敗階段、無力償還債務(wù)階段和破產(chǎn)階段。失敗階段是指公司投資的資產(chǎn)現(xiàn)值已經(jīng)低于資產(chǎn)本身的市價(jià)，公司已經(jīng)沒有存在或持續(xù)經(jīng)營的意義。但商業(yè)失敗并不等于破產(chǎn)，公司還有持續(xù)經(jīng)營的可能；無力償還債務(wù)階段主要指公司不能償還到期債務(wù)，這可能只是一種臨時(shí)狀態(tài)，但它可能成為公司破產(chǎn)的前兆；破產(chǎn)則可能是上面提到的兩個(gè)階段，也可指企業(yè)依法宣布破產(chǎn)。

Ross從四個(gè)方面定義企業(yè)的財(cái)務(wù)困境：1.企業(yè)失敗，即企業(yè)清算后仍無力支付債權(quán)人的債務(wù)；2.法定破產(chǎn)，即企業(yè)和債權(quán)人向法院申請企業(yè)破產(chǎn)；3.技術(shù)破產(chǎn)，即企業(yè)無法按期履行債務(wù)合同；4.會(huì)計(jì)破產(chǎn)，即企業(yè)的賬面凈資產(chǎn)為負(fù)，資不抵債。

國外對企業(yè)財(cái)務(wù)困境的界定主要有：企業(yè)資金流動(dòng)性較差、無力支付到期債務(wù)和破產(chǎn)這三個(gè)方面。申請破產(chǎn)和破產(chǎn)清算往往被看成是典型的財(cái)務(wù)困境狀況，因此往往把“企業(yè)破產(chǎn)”界定為企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境。

（二）國內(nèi)文獻(xiàn)綜述

谷祺認(rèn)為，財(cái)務(wù)危機(jī)為“企業(yè)無力支付到期債務(wù)或費(fèi)用的一種經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，包括從資金管理技術(shù)性失敗到破產(chǎn)以及處于兩者之間的各種情況。由于資金管理技術(shù)性失敗而引發(fā)的支付能力不足，通常是暫時(shí)的和比較次要的困難，一般可以采取一定的措施加以補(bǔ)救，如通過協(xié)商，求得債權(quán)人讓步，延長償債期限，或通過資產(chǎn)抵押等借新債還舊債”。

陳曉、呂長江、楊淑娥、吳世農(nóng)、薛鋒、陳靜、傅榮等，將上市公司被特別處理尤其是因?yàn)樨?cái)務(wù)狀況異常而被特別處理視為財(cái)務(wù)困境，這樣的界定是合理的。原因有三：首先，證監(jiān)會(huì)對“財(cái)務(wù)狀況異常”的界定符合人們通常對上市公司陷入財(cái)務(wù)困境的判斷，具有科學(xué)性和權(quán)威性；其次，我國上市公司中因陷入財(cái)務(wù)困境而破產(chǎn)的很少，因而不能使用國外以破產(chǎn)作為陷入財(cái)務(wù)困境的界定方法；最后，這樣的界定對于研究樣本數(shù)據(jù)的獲取十分方便。所以本文以上市公司是否被“ST”作為其陷入財(cái)務(wù)困境的標(biāo)志。

李秉成將財(cái)務(wù)困境的內(nèi)涵界定為以下三個(gè)方面：1.財(cái)務(wù)困境應(yīng)包括破產(chǎn)事項(xiàng)，破產(chǎn)包括清算、重組、與債權(quán)人達(dá)成減少債務(wù)的協(xié)議等。財(cái)務(wù)困境事項(xiàng)包含破產(chǎn)事項(xiàng)有利于說明其他財(cái)務(wù)困境事項(xiàng)可能的最終結(jié)果。2.財(cái)務(wù)困境應(yīng)包含企業(yè)嚴(yán)重虧損以及現(xiàn)金流量嚴(yán)重不足事項(xiàng)。財(cái)務(wù)困境中的虧損以及現(xiàn)金流量不足，不是指一般的虧損及不足，而是指在很大程度上導(dǎo)致企業(yè)不能支付優(yōu)先股股利、無償債能力、資不抵債的虧損及不足。3.財(cái)務(wù)困境還應(yīng)包含不能支付優(yōu)先股股利、無償債能力、資不抵債等事項(xiàng)。

綜上所述，以是否因“財(cái)務(wù)狀況異?！笔艿教貏e處理作為上市公司是否陷入財(cái)務(wù)困境的一個(gè)客觀的分類已經(jīng)被越來越廣泛地采用。

二、企業(yè)財(cái)務(wù)困境特征分析

我國多數(shù)學(xué)者將財(cái)務(wù)困境界定為上市公司是否因“財(cái)務(wù)狀況異?！倍蛔C監(jiān)會(huì)進(jìn)行“特別處理”，因此采集樣本數(shù)據(jù)時(shí)，選擇股票簡稱前帶有“ST”或“*ST”的樣本作為研究樣本。主要是從國泰安數(shù)據(jù)庫中選擇了2007—2009年132家制造業(yè)企業(yè)樣本數(shù)據(jù)，66家為ST或*ST公司，66家為與其配對的正常公司；配對樣本選擇的是同規(guī)模、同時(shí)期的制造業(yè)公司。本文分別收集了132家公司在ST當(dāng)年及前三年的數(shù)據(jù)。

為了比較困境公司與正常公司在財(cái)務(wù)指標(biāo)上的差異，本文選取了14個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)及其相應(yīng)的計(jì)算公式。通過計(jì)算所選取財(cái)務(wù)指標(biāo)的均值及衡量均值差異程度的p值，分別研究財(cái)務(wù)困境和非財(cái)務(wù)困境公司的財(cái)務(wù)特征。本文的統(tǒng)計(jì)軟件為SPSS16.0。

（一）困境公司償債能力指標(biāo)特征

償債能力指標(biāo)ST前不同時(shí)點(diǎn)上困境公司與正常公司的均值及均值變化趨勢如表1、圖1—圖4所示。

ST公司的流動(dòng)比率、速動(dòng)比率均低于非ST公司，這說明困境公司的短期償債能力較低。困境公司存在大量的短期借款，而短期償債能力的降低容易導(dǎo)致公司到期無力償還債務(wù)，從而使公司的財(cái)務(wù)狀態(tài)惡化，陷入財(cái)務(wù)困境。

在ST發(fā)生前1—3年，ST公司的資產(chǎn)負(fù)債率均高于非ST公司，并有逐年上升的趨勢。ST公司各年的長期負(fù)債比率也低于非ST公司，表明公司對債權(quán)人利益的保障程度越來越低，公司的舉債能力越來越弱。隨著ST時(shí)間的臨近，長期償債能力越來越弱，公司面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越來越高，陷入財(cái)務(wù)困境的概率逐漸增大。

通過以上分析，無論是短期償債能力還是長期償債能力，困境公司較正常公司都是較低的，進(jìn)一步證明了企業(yè)陷入困境的一個(gè)重要因素是無力償還到期債務(wù)。

（二）困境公司營運(yùn)能力指標(biāo)特征

營運(yùn)能力指標(biāo)ST前不同時(shí)點(diǎn)上困境公司與正常公司均值及均值變化趨勢如表2及圖5—圖8所示。

ST公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均低于非ST公司。困境公司在被ST前幾年，應(yīng)收賬款、存貨和固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均有所提高。特別是困境公司在ST當(dāng)年比非ST公司的存貨周轉(zhuǎn)率高。在ST前1年固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率顯著低于正常公司，這表明困境公司資金回籠速度慢，資產(chǎn)利用效率低。總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率逐年下降，表明困境公司總體資產(chǎn)營運(yùn)能力較弱、資產(chǎn)管理效率較低。

（三）困境公司盈利能力指標(biāo)特征

盈利能力指標(biāo)ST前不同時(shí)點(diǎn)上困境公司與正常公司均值及均值變化趨勢如表3、圖9—圖13所示。

在被ST前1—2年，ST公司的各盈利能力指標(biāo)與非ST公司的差異顯著。困境公司在盈利能力指標(biāo)方面的特征是在臨近被特別處理前1—2年，盈利能力顯著低于正常公司，并且部分財(cái)務(wù)指標(biāo)出現(xiàn)了負(fù)增長。

ST公司的主營業(yè)務(wù)利潤率指標(biāo)在ST前1—3年較低或持續(xù)下降，說明企業(yè)的產(chǎn)品已逐步喪失競爭能力和盈利能力，這也可能是企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)困境的重要原因。

ST公司的資產(chǎn)報(bào)酬率、總資產(chǎn)凈利潤率、固定資產(chǎn)凈利潤率和凈資產(chǎn)收益率在ST前1—3年明顯下降并呈現(xiàn)負(fù)增長。困境公司盈利能力顯著降低，經(jīng)營效益水平低下，是陷入財(cái)務(wù)危機(jī)的一個(gè)重要信號(hào)。

特別的是，困境公司被ST當(dāng)年的所有指標(biāo)都有所上升。

（四）困境公司成長能力指標(biāo)特征

成長能力指標(biāo)ST前不同時(shí)點(diǎn)上困境公司與正常公司均值及均值變化趨勢如表4、圖14所示。

對于生產(chǎn)性企業(yè)而言，固定資產(chǎn)的增長反映了公司產(chǎn)能的擴(kuò)張，特別是供給存在缺口的行業(yè)，產(chǎn)能的擴(kuò)張直接意味著公司未來業(yè)績的增長。

由以上圖表可以看出：

1.ST前不同時(shí)點(diǎn)上，ST公司與非ST公司的固定資產(chǎn)增長率不存在顯著差異。

2.在被ST前1—2年，ST公司的固定資產(chǎn)增長率下降明顯，甚至出現(xiàn)負(fù)增長。

財(cái)務(wù)困境公司在成長能力指標(biāo)方面的特征是在被特別處理前1—2年，困境公司的成長能力顯著低于正常公司。困境公司經(jīng)營規(guī)模逐漸萎縮，成長性幾近喪失，靠自身能力很難擺脫困境、維持持續(xù)經(jīng)營。

三、結(jié)論及建議

結(jié)合前面分析可知，財(cái)務(wù)困境公司的四種能力財(cái)務(wù)指標(biāo)明顯低于正常公司，基本能表明財(cái)務(wù)困境公司的特征，但也有些異常之處，如財(cái)務(wù)困境公司被ST當(dāng)年的盈利能力提高，且配對公司的均值差異的2-Tail Sig雙尾t檢驗(yàn)的顯著性概率大部分不明顯。原因有二：一是可能選取的財(cái)務(wù)指標(biāo)不能更好地體現(xiàn)兩組樣本的差異性。二是只考慮了財(cái)務(wù)指標(biāo)，沒有考慮非財(cái)務(wù)指標(biāo)，這是本文的局限性之一。第二個(gè)局限性是，在選取配對的NST公司的選擇中，考慮的是制造業(yè)的同時(shí)期、同規(guī)模的公司，主要考慮的是資產(chǎn)規(guī)模，指標(biāo)單一，且?guī)в兄饔^性。因此，在今后的研究中，可以從財(cái)務(wù)報(bào)表項(xiàng)目和非財(cái)務(wù)指標(biāo)來分析財(cái)務(wù)困境公司的特征；采用多重指標(biāo)更細(xì)化的方式來選擇配對樣本公司。

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