趙志華

【摘 要】 在金融危機環(huán)境下，短期融資券的推廣和發(fā)展為企業(yè)提供了新的融資渠道，緩解了企業(yè)的資金短缺，降低了企業(yè)融資成本。地處西部的新疆兵團企業(yè)通過短期融資券已累計融資107億元，占到新疆短期融資券融資額的56.8%，有效地改變了兵團企業(yè)的融資結構，促進了兵團企業(yè)的發(fā)展，但是兵團企業(yè)使用短期融資券進行融資仍然存在一些問題。文章在對這些問題分析的基礎上提出兵團企業(yè)進一步擴大短期融資券融資的建議，期望能為其他地區(qū)和企業(yè)發(fā)行短期融資券提供借鑒。

【關鍵詞】 新疆兵團； 企業(yè)短期融資券； 調查

短期融資券的發(fā)行對我國宏觀經濟、區(qū)域經濟乃至企業(yè)的發(fā)展有著重要的意義。新疆兵團企業(yè)自2007年成功發(fā)行第一期短期融資券以來，通過短期融資券已累計融資107億元，有效地改變了兵團企業(yè)以銀行貸款為唯一融資渠道、融資方式的局面，促進了兵團經濟的發(fā)展。本文在對兵團企業(yè)短期融資券的發(fā)行利率、金額、信用評級等進行調查的基礎上，分析兵團企業(yè)使用短期融資券進行融資的原因和存在的問題，最后提出兵團企業(yè)擴大短期融資券進行融資的建議，期望能為其他地區(qū)和企業(yè)發(fā)行短期融資券提供借鑒。

一、新疆兵團企業(yè)短期融資券發(fā)行現狀

2005年5月《企業(yè)短期融資券管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》）頒布實施以來，新疆兵團企業(yè)及時抓住金融市場機遇，利用短期融資券從貨幣市場籌集資金，截至2011年5月底，新疆兵團共有10家企業(yè)，累計融資107億元，余額29億元，為兵團經濟發(fā)展提供了強大的資金支持。

（一）發(fā)行規(guī)模逐年增長

新疆兵團企業(yè)短期融資券發(fā)行情況見表1。從表1中可以看出，2007年到2011年期間，兵團企業(yè)利用短期融資券分別募得資金10億元、12億元、22億元、50億元、13億元，發(fā)債規(guī)模逐年遞增。發(fā)債企業(yè)由2007年的2家遞增至2010年的7家，平均規(guī)模由2007年的5億元增至2010年的6.25億元，其中2010年單只短期融資券達到12億元，發(fā)債企業(yè)數量和融資規(guī)模都有了較快的增長。

（二）發(fā)行期限以1年期為主，最短7個月

從發(fā)行期限來看，1年期占主導地位，共發(fā)行17只，95億元，占總發(fā)行額的88.9%；期限最短的是7個月，占總發(fā)行額的11.1%。

（三）發(fā)債企業(yè)信用等級較高

兵團已發(fā)行的19只融資券中，企業(yè)主體評級均為AA或微調，屬于償還債務能力很強，受不利經濟環(huán)境影響較小，違約風險很低的地區(qū)優(yōu)質公司。其中兵團國資公司、農六師國資公司和石河子國有資產經營公司在后續(xù)的發(fā)債過程中主體信用評級均有所上調，說明金融市場對兵團企業(yè)的信用評價提高。短期債項評級均為A-1，市場評價為還本付息能力最強、安全性最高的短期債券。

（四）發(fā)行主體均是國有及國有控股企業(yè)

在已發(fā)行的19只短期融資券中，以各師的國有資產經營公司為融資平臺的14只，占73.6%，以上市公司為融資平臺的3只，占15.8%，其他有限責任公司為平臺的2只，占10.6%。發(fā)債企業(yè)均為兵團國有及國有控股大中型企業(yè)，是兵團及各師打造的發(fā)展地區(qū)二、三產業(yè)的融資平臺。

（五）主承銷商多是在短期融資券承銷市場上占主導地位的銀行

目前，參與短期融資券發(fā)行的主承銷商有25家。在兵團企業(yè)已發(fā)行的融資券中，共涉及到建行、農行、招行、浦發(fā)銀行、交行五家承銷商，其中浦發(fā)銀行承銷47億元，這幾家銀行屬于短期融資券承銷規(guī)模位列前10的銀行。選擇有實力的承銷商是實現短期融資券成功發(fā)行的因素之一。

二、兵團企業(yè)使用短期融資券融資的原因和存在的問題分析

（一）兵團企業(yè)使用短期融資券融資的原因分析

1.短期融資券市場化程度高，發(fā)行程序及申請手續(xù)相對簡單，比較容易發(fā)行

短期融資券采用備案制發(fā)行，發(fā)行企業(yè)無需資產抵押，只要有愿意承銷的中介機構、愿意購買的投資者，就可以向央行提出申請，央行對業(yè)績優(yōu)良、信譽度好的企業(yè)發(fā)行短期融資券持鼓勵態(tài)度。企業(yè)一般可在兩個月內完成備案材料的準備，央行20日內將完成對材料的審查并發(fā)出備案通知，完成一個完整的發(fā)行過程只需花費3個月左右的時間，發(fā)行程序及申請手續(xù)相對比較簡單，較公司債更易籌得資金。據聯合資信統(tǒng)計，2010年短期融資券的發(fā)行規(guī)模為6 742.35億元，比2009年增長了46.19%，占到當年債券產品總發(fā)行規(guī)模的6.99%（見表2）。在債券市場上，非金融企業(yè)融資工具中，企業(yè)短期融資券比重相對最高；其次是中期票據；最后是企業(yè)債。在兵團相關部門的支持下，兵團企業(yè)經營管理者積極申請短期融資券的發(fā)行，通過幾次滾動發(fā)行，兵團企業(yè)主體信用評級得到了提高，短期融資券市場是一個重視“信用積累”效應的市場，在取得投資者信任后，企業(yè)以后再融資就變得順利了，從而形成良性循環(huán)。

2.融資數額較大而且穩(wěn)定

按照《管理辦法》的規(guī)定，短期融資券的一次申請額度可按不超過企業(yè)凈資產40%的比例申請，企業(yè)凈資產規(guī)模越大，融資額將越大，而且一旦發(fā)行成功，在發(fā)行期間，融資額不受金融市場變動影響。

3.融資數額靈活

短期融資券實行備案余額管理，企業(yè)可一次申請余額，分次發(fā)行。企業(yè)在核定總額度后，只需在每期融資券發(fā)行前5個工作日，將當期融資券的相關發(fā)行材料報央行備案即可發(fā)行。如果發(fā)行人前一次發(fā)行的短期融資券能如期償還的話，可以發(fā)行新一期的短期融資券。余額管理制使發(fā)行人可根據市場利率、供求情況和自身融資需要、現金流特點決定產品的發(fā)行時機和產品期限結構，靈活性較強。

4.融資速度較快

短期融資券是在銀行間債券市場融資，銀行間市場聚集了最主要的機構投資者，包括商業(yè)銀行、證券公司、保險公司、基金等，資金規(guī)模大，有利于發(fā)行人在短期內完成融資。

5.降低企業(yè)財務成本的優(yōu)勢明顯

根據目前債券收益率結構，1年期短期融資券與短期貸款利率相比，具有約2個百分點的成本優(yōu)勢，即使考慮到發(fā)行費用在內的發(fā)行成本，短期融資券與銀行貸款相比，成本也要低15%~20%。2007年至2011年，兵團企業(yè)已發(fā)行的短期融資券利率基本分布在2.65%~5.58%之間，根據中國人民銀行公布的2007年至2011年六個月至一年的加權平均銀行貸款利率為6.89%、7%、5.31%、5.35%及5.7%，按照同期兵團企業(yè)已發(fā)短期融資券加權平均利率計算，2007年—2011年同期為兵團企業(yè)減少利息費用支出1.7億元（見表3）。

（二）存在的問題分析

1.風險防范意識需要加強

目前，兵團企業(yè)發(fā)行短期融資券已具有一定規(guī)模，占到新疆短期融資券融資額的56.8%，而且還有越來越多的兵團企業(yè)提出了發(fā)行申請。短期融資券作為一種直接融資方式，同其他融資方式一樣，也存在著許多風險。一是審批風險，短期融資券發(fā)行需要有資質的會計師事務所出具三年的審計報告，有資質的律師事務所出具法律意見書，公司對企業(yè)主體、債項進行信用評級，企業(yè)前期人力、物力的投入較大，若企業(yè)的發(fā)行材料沒有通過央行的審核備案，企業(yè)的前期投入將白費。二是利率風險，發(fā)行短期融資券從材料準備到正式被批準一般歷時3個月，若在材料準備期間央行票據利率上升，將使發(fā)行利率升高，加大短期融資券的資金成本。若發(fā)行的是固定利率債券，在發(fā)行期間，央行下調貸款利率，其他融資方式的資金成本也將下降，加大短期融資券的機會成本。三是市場風險，短期融資券采用市場化的定價機制，是由承銷商與發(fā)行人根據貨幣市場狀況、企業(yè)主體及債項信用等級，在參考央行票據利率的基礎上協商確定，貨幣市場資金供求變化將影響到短期融資券利率的確定。四是違約風險，短期融資券是短期信用融資，最長期限為一年，融資規(guī)模較大，到期還款壓力大，若企業(yè)經營情況發(fā)生變動，到期不能及時歸還，企業(yè)的聲譽和融資能力將嚴重受損。

2.信息披露需要加強

企業(yè)一旦成功發(fā)行短期融資券即成為公眾公司，按照央行頒布的《短期融資券信息披露規(guī)程》，企業(yè)需要按季度進行相關財務信息披露，對披露的信息內容、發(fā)布方式、跟蹤頻率等事項都有明確的指導性規(guī)范，而且按照《管理辦法》的規(guī)定，在融資券存續(xù)期內，如發(fā)行企業(yè)發(fā)生諸如：（1）經營方針和經營范圍的重大變化；（2）超過凈資產百分之十以上的重大損失，；（3）作出減資、合并、分立、解散及申請破產的決定；（4）涉及發(fā)行人的重大訴訟；（5）發(fā)行人發(fā)生未能清償到期債務等情況時，發(fā)行企業(yè)還需及時向市場作臨時披露，對企業(yè)財務信息透明度要求較高，市場約束力較強。發(fā)行人未按照有關規(guī)定披露信息，或者所披露信息有虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏的，央行有權停止該企業(yè)繼續(xù)發(fā)行融資券，并對相關責任人進行處罰。農六師國有資產經營公司就因短期融資券的信息披露時間與下屬某上市公司的信息披露時間相沖突，而向銀行間市場出具了延遲披露2009年度審計報告和2010年1季度報表的說明。兵團已發(fā)行短期融資券的下屬企業(yè)眾多，更要關注相關財務信息披露的真實性和及時性。因此，融資券發(fā)行后，企業(yè)要制定完善的信息披露制度，并由專門的企業(yè)高級管理人員承擔信息披露工作，并隨時同承銷商溝通，最大限度地保證投資者及時、準確地獲得相關信息，樹立良好的市場形象。

3.短期融資券要與其他融資方式相結合

短期融資券的發(fā)行，發(fā)行企業(yè)的短期流動性資金需求得到了比較好的滿足。但短期融資券畢竟屬于短期融資，即使采用一次申請余額，分次發(fā)行的方式，資金使用的期限也比較短，無法滿足企業(yè)期限在3—10年的中長期資金需求。因此，企業(yè)需要通過多元化、多層次融資工具組合來實現最優(yōu)融資結構。企業(yè)還需要密切關注公司債、中期票據等其他融資方式。在兵團已發(fā)行短期融資券的企業(yè)中，天業(yè)集團于2010年10月25日發(fā)行了12億元人民幣六年期固定利率的企業(yè)債券，并于2010年12月15日發(fā)行了6億元人民幣的兩年期中期票據。農六師國有資產經營公司也在積極籌備發(fā)行融資時間更長的中期票據。

三、兵團企業(yè)進一步擴大短期融資券融資的建議

（一）建立現代企業(yè)制度，打造合乎要求的發(fā)行主體

發(fā)行短期融資券需要對企業(yè)主體及金融產品本身進行信用評級，企業(yè)主體信用等級將對債券發(fā)行利率產生重大影響，對企業(yè)主體評級主要考察企業(yè)自身的產權狀況、法人治理結構、管理水平、經營狀況、財務質量、抗風險能力等。因此，要獲得較高的信用評級，取得較低成本的資金，發(fā)行企業(yè)必須是管理規(guī)范、資產規(guī)模大且優(yōu)質、還本付息能力強、銀行信譽好的優(yōu)質企業(yè)。因此，兵團企業(yè)一定要牢固樹立現代企業(yè)意識，按照現代企業(yè)制度建立治理結構、組織結構、管理制度、財務管理模式，按照資本市場、貨幣市場的要求，打造合乎要求的發(fā)行主體。

（二）做好發(fā)行前的可行性分析

短期融資券融資數額大、融資期限短、財務風險高，企業(yè)一定要在發(fā)行前做好充分的調研。首先，企業(yè)要準確把握當前的宏觀經濟形勢，預測金融政策、貨幣政策的變化及未來發(fā)展趨勢，準確估計發(fā)行短期融資券的利率風險。其次，企業(yè)要了解當前的資金市場供求狀況，相同或相近期限的國債利率，商業(yè)銀行的投資偏好等，準確把握短期融資券發(fā)行的市場風險。最后，企業(yè)要深入分析所處行業(yè)的發(fā)展狀況及趨勢，企業(yè)目前的財務狀況和資金需求，企業(yè)未來的經營狀況及風險，充分了解短期融資券的發(fā)行成本、發(fā)行條件，以及其他融資方式的成本及可能性，確定發(fā)行短期融資券的必要性。

（三）選擇確定合適的中介機構及承銷機構

《管理辦法》規(guī)定，企業(yè)發(fā)行短期融資券必須向央行提交經有資質的會計師事務所審計的企業(yè)近三年的資產負債表、利潤表、現金流量表和審計意見書，有資質的律師事務所出具的法律意見書，以及信用評級公司出具的企業(yè)主體及債項信用評級報告。企業(yè)在選擇中介機構時，最好選取同企業(yè)聯系密切的中介機構，這樣可減少制作備案材料的工作量，縮短材料準備時間。在選擇承銷商時，應選擇資金實力雄厚，市場把握能力強，能提供高效、專業(yè)的財務顧問及承銷服務，最好還可提供余額包銷的承銷商。

（四）取得符合發(fā)行要求的信用評級

隨著短期融資券發(fā)行企業(yè)數量和規(guī)模的大幅增加，發(fā)行企業(yè)主體信用評級有較明顯的提升。據聯合資信《2010年短期融資券利差分析報告》的統(tǒng)計，2010年主體信用評級為AA-占發(fā)行總量的90%以上。如果企業(yè)信用等級過低，會導致發(fā)行利率提高，若考慮到承銷費用和其他中介費用，其發(fā)行成本可能略高于同期貸款利率，無法實現短期融資券成本低的優(yōu)勢。

（五）配合中介機構做好備案材料的制作，做好資金使用規(guī)劃

發(fā)債企業(yè)要積極配合中介機構做好備案材料的制作及提供反映企業(yè)真實情況的各項資料，尤其是要做好發(fā)行后三年盈利和現金流預測，做好償債計劃及保障措施，這三項材料的質量對提高企業(yè)的評級水平，降低發(fā)行成本，有著重大的影響。短期融資券融資數額較大，若不做好資金使用規(guī)劃，將造成資金的沉淀。融來的資金若用于企業(yè)生產經營，則需有明確的資金使用時間表；若用于歸還貸款，則需了解準備歸還的貸款是否到期，有無可提前還款的約定，并需提前同相關商業(yè)銀行溝通，盡量降低發(fā)行短期融資券而產生的資金沉淀成本。

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